陳琪 尚宇

摘? ?要：隨著國家生態(tài)文明戰(zhàn)略的推進(jìn)，綠色并購成為重污染企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級的重要方式，但企業(yè)實(shí)施綠色并購的真實(shí)目的仍需驗(yàn)證。本文基于2008—2020年滬深A(yù)股中國上市公司數(shù)據(jù)考察綠色并購對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，借此探究企業(yè)實(shí)施綠色并購的真正動(dòng)機(jī)。研究發(fā)現(xiàn)：綠色并購能夠促進(jìn)實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新，且具有持續(xù)性；從作用機(jī)制來看，綠色并購行為有助于企業(yè)獲得政府資金扶持，從而緩解綠色創(chuàng)新所面臨的融資約束。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)：對非國有企業(yè)、環(huán)境執(zhí)法強(qiáng)度較低地區(qū)的企業(yè)以及綠色發(fā)展水平較高地區(qū)的企業(yè)而言，綠色并購對實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新的促進(jìn)作用更強(qiáng)。本文從并購動(dòng)機(jī)角度豐富了綠色并購經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)領(lǐng)域的研究，可以為重污染企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展的戰(zhàn)略選擇提供有益參考。

關(guān)鍵詞：綠色并購；綠色創(chuàng)新；策略性創(chuàng)新；實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新

中圖分類號：F830? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? 文章編號：1674-2265（2023）06-0036-11

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.06.004

一、引言

近年來，隨著國家生態(tài)文明戰(zhàn)略的推進(jìn)，綠色發(fā)展已經(jīng)成為黨和國家大力倡導(dǎo)的新發(fā)展模式，堅(jiān)持走綠色發(fā)展道路，是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、構(gòu)建人類命運(yùn)共同體的必然選擇。面對國家愈發(fā)嚴(yán)格的環(huán)保措施，企業(yè)開始主動(dòng)尋求以各種方式獲取所需的綠色資源，以降低對環(huán)境的不利影響并提升自身綠色競爭優(yōu)勢。作為環(huán)境問題的主要制造者，重污染企業(yè)更加迫切地需要實(shí)施正面的綠色行為向各方傳遞良好信號，滿足利益相關(guān)方對企業(yè)綠色發(fā)展的期待（周英男和黃賽，2020）[1]。

綠色創(chuàng)新作為技術(shù)創(chuàng)新和生態(tài)環(huán)境的交叉融合，是企業(yè)破解“和諧共生”問題的重要手段（解學(xué)梅和朱琪瑋，2021）[2]。目前，企業(yè)獲取綠色創(chuàng)新能力的主要途徑有兩種，一是內(nèi)部自主研發(fā)，二是外部綠色并購。內(nèi)部自主研發(fā)主要依靠企業(yè)現(xiàn)有資源條件，投資周期較長且風(fēng)險(xiǎn)較高，而綠色并購不僅能夠更加迅速地獲得標(biāo)的企業(yè)的綠色技術(shù)支持，還能夠通過并購公告向外界傳達(dá)其環(huán)保決心，樹立良好的企業(yè)形象。因此，在企業(yè)綠色創(chuàng)新實(shí)踐中，綠色并購受到越來越多重污染企業(yè)的青睞。

然而，企業(yè)的綠色并購是否會(huì)內(nèi)化為企業(yè)的綠色創(chuàng)新，這一問題仍需進(jìn)一步探討。根據(jù)傳統(tǒng)社會(huì)責(zé)任理論的研究，企業(yè)實(shí)施綠色并購存在兩種不同的動(dòng)機(jī)（潘愛玲等，2019）[3]：一種是利他動(dòng)機(jī)，即企業(yè)為了可持續(xù)發(fā)展將綠色并購作為實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)型的手段；另一種是工具動(dòng)機(jī)，即企業(yè)以環(huán)境保護(hù)為噱頭將綠色并購作為策略逢迎的工具?；趦煞N不同的動(dòng)機(jī)，綠色并購最終反映在綠色創(chuàng)新上可能會(huì)產(chǎn)生差異化的效果，即實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新和策略性綠色創(chuàng)新，前者是助力企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出，而后者則是迎合外界綠色期待的低質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出（黎文靖和鄭曼妮，2016）[4]。已有研究顯示，“注水型”創(chuàng)新行為不僅不會(huì)為企業(yè)帶來效益增長，反而會(huì)產(chǎn)生專利泡沫，拖累企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的步伐（張楊等，2022）[5]。因此，探究綠色并購對綠色創(chuàng)新的“量”和“質(zhì)”兩個(gè)方面的影響，對于研究綠色并購效應(yīng)以及辨識(shí)企業(yè)實(shí)施綠色并購的真正動(dòng)機(jī)均具有重要意義。

鑒于此，本文利用2008—2020年我國滬深A(yù)股重污染上市企業(yè)的并購事件和綠色專利數(shù)據(jù)，首先探究了綠色并購對企業(yè)不同類別的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出是否存在不同影響，以及這種作用在長期的表現(xiàn)，從而辨識(shí)企業(yè)實(shí)施綠色并購的動(dòng)機(jī)是為了能夠在綠色技術(shù)創(chuàng)新上獲得實(shí)質(zhì)性的變化，還是僅僅為了迎合國家政策或公眾輿論。其次，本文從利益相關(guān)者角度論證了其潛在作用機(jī)制，即企業(yè)實(shí)施綠色并購是否有助于獲取相關(guān)政策扶持，進(jìn)而使其綠色創(chuàng)新的意愿增強(qiáng)，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的提升。進(jìn)一步地，本文分析了差異化情境下綠色并購對不同類型綠色創(chuàng)新的影響，探究了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、地區(qū)環(huán)境執(zhí)法力度和綠色發(fā)展水平是否會(huì)誘發(fā)企業(yè)實(shí)施綠色并購的不同動(dòng)機(jī)。最后，本文驗(yàn)證了不同類型的綠色創(chuàng)新是否會(huì)對企業(yè)自身價(jià)值產(chǎn)生不同的影響，以確保將綠色創(chuàng)新分類為實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新的合理性。

相較于以往研究，本文的貢獻(xiàn)在于：第一，從綠色創(chuàng)新視角拓展了重污染企業(yè)綠色并購經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究。本文從企業(yè)綠色創(chuàng)新績效出發(fā)，驗(yàn)證了綠色并購對不同企業(yè)綠色創(chuàng)新的激勵(lì)作用以及政府扶持的中介作用，是對現(xiàn)有文獻(xiàn)的重要補(bǔ)充。第二，豐富了有關(guān)綠色創(chuàng)新影響因素的研究。本文從企業(yè)外部投資戰(zhàn)略出發(fā)，探究以綠色發(fā)展為目標(biāo)的并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的數(shù)量及質(zhì)量的影響并驗(yàn)證了其促進(jìn)作用。第三，為綠色并購的“綠化”作用是否具有實(shí)質(zhì)性提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。本文以不同類型的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出作為切入點(diǎn)，檢驗(yàn)了重污染企業(yè)綠色并購的真實(shí)動(dòng)機(jī)，發(fā)現(xiàn)重污染企業(yè)借助綠色并購實(shí)現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新的提升，驗(yàn)證了其“綠化”作用的有效性。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）綠色并購的經(jīng)濟(jì)后果

國內(nèi)關(guān)于綠色并購的概念由胥朝陽和周超（2013）[6]首次提出，并認(rèn)為綠色并購的重點(diǎn)應(yīng)該放在對綠色資源的獲取上，同時(shí)指出綠色并購對企業(yè)中長期的綠色發(fā)展意義重大，為后續(xù)研究奠定了概念基礎(chǔ)。現(xiàn)有針對綠色并購經(jīng)濟(jì)效果的研究不多，基本集中在經(jīng)濟(jì)績效或環(huán)境治理上，且在這些方面都給出了正向結(jié)論。但是，學(xué)術(shù)界對于綠色并購能否真正發(fā)揮“綠化”作用仍存在質(zhì)疑。高漢和胡超穎（2019）[7]研究發(fā)現(xiàn)，綠色并購僅能提升企業(yè)的經(jīng)濟(jì)績效，但對企業(yè)的社會(huì)績效沒有顯著影響；潘愛玲等（2019）[3]認(rèn)為，綠色并購后企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量有明顯下降，揭露了企業(yè)環(huán)境改善行為的虛假性。近期也有部分文獻(xiàn)探究了綠色并購對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的正面效應(yīng)（畢茜和陶瑤，2021）[8]，但僅限于對其綠色創(chuàng)新數(shù)量的影響，并未結(jié)合綠色并購的雙重動(dòng)機(jī)進(jìn)行深入探討。

（二）綠色創(chuàng)新的影響因素

總體而言，綠色創(chuàng)新的影響因素主要分為兩個(gè)方面：一是企業(yè)外部因素。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為環(huán)境規(guī)制對于企業(yè)的綠色創(chuàng)新具有促進(jìn)作用（Kesidou和Wu，2020；吳力波等，2021）[9，10]，但也有研究認(rèn)為環(huán)境政策只能夠增加企業(yè)綠色創(chuàng)新的研發(fā)投入，并不會(huì)產(chǎn)生新的發(fā)明（Brown等，2022）[11]；媒體輿論和周邊居民的環(huán)境訴求會(huì)迫使企業(yè)采用清潔生產(chǎn)技術(shù)（Zhao等，2022）[12]；供應(yīng)商對綠色環(huán)保的重視會(huì)影響企業(yè)的綠色戰(zhàn)略選擇（Zhou等，2020）[13]。二是企業(yè)內(nèi)部因素。企業(yè)綠色供應(yīng)鏈管理的完善，能夠促進(jìn)企業(yè)的綠色產(chǎn)品創(chuàng)新和綠色流程創(chuàng)新（伊晟和薛求知，2016）[14]；高管自身環(huán)保認(rèn)知（席龍勝和趙輝，2022）[15]以及董事會(huì)中女性占比（He和Jiang，2019）[16]也會(huì)對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生影響；綠色知識(shí)是實(shí)施綠色創(chuàng)新的重要源泉，而企業(yè)的創(chuàng)新能力能夠?qū)⒍嘣G色知識(shí)進(jìn)行獲取、吸收、轉(zhuǎn)化、應(yīng)用（于飛等，2019）[17]，形成綠色創(chuàng)新所需的組合技能。

（三）并購與企業(yè)創(chuàng)新

學(xué)術(shù)界對于并購與創(chuàng)新的關(guān)系存在“創(chuàng)新抑制論”和“創(chuàng)新激勵(lì)論”兩種不同的看法?！皠?chuàng)新抑制論”認(rèn)為，并購雙方在能力和管理效率等方面的不匹配會(huì)使其資源整合緩慢，增加組織成本，占用有限的財(cái)務(wù)資源，從而導(dǎo)致創(chuàng)新投入的減少和創(chuàng)新效率的降低（Federico等，2018；Haucap等，2019）[18，19]；“創(chuàng)新激勵(lì)論”認(rèn)為并購能夠促進(jìn)企業(yè)資源聚集和規(guī)模擴(kuò)張，實(shí)現(xiàn)雙方知識(shí)互補(bǔ)，降低創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)和成本，減少重復(fù)性研發(fā)，從而提升企業(yè)的創(chuàng)新績效（任曙明等，2017；Denicolò和 Polo，2018）[20，21]。此外，不同的并購類型對于創(chuàng)新的影響也不盡相同。研究表明，海外并購能夠顯著提升企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的數(shù)量與質(zhì)量（冼國明和明秀南，2018）[22]，而境內(nèi)并購則會(huì)通過壟斷地位的形成抑制企業(yè)創(chuàng)新水平（陳愛貞和張鵬飛，2019）[23]。姚頤等（2022）[24]認(rèn)為技術(shù)并購并不一定會(huì)給企業(yè)帶來優(yōu)異的創(chuàng)新績效，這取決于并購雙方的知識(shí)相似性、知識(shí)互補(bǔ)性以及知識(shí)跨界的程度。

已有文獻(xiàn)對企業(yè)并購的創(chuàng)新效應(yīng)的研究并未取得一致結(jié)論。具體到綠色并購，部分學(xué)者驗(yàn)證了其對綠色創(chuàng)新的正面促進(jìn)作用（黃維娜和袁天榮，2022）[25]，但學(xué)術(shù)界對其綠色效應(yīng)也存在一定質(zhì)疑，認(rèn)為企業(yè)實(shí)施綠色并購并不一定是為了實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)型，無法有效促進(jìn)企業(yè)綠色發(fā)展。然而，目前尚未有研究從并購動(dòng)機(jī)視角來研究綠色并購的經(jīng)濟(jì)后果。另外，現(xiàn)有研究對于綠色創(chuàng)新的影響因素更多體現(xiàn)在外部環(huán)境壓力和內(nèi)部資源基礎(chǔ)上，忽略了企業(yè)從外部直接獲取綠色創(chuàng)新資源的主觀能動(dòng)性。鑒于此，本文將綠色并購動(dòng)機(jī)與不同類型的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出相結(jié)合，考察綠色并購對重污染企業(yè)綠色創(chuàng)新的差異化影響，并探究企業(yè)實(shí)施綠色并購的真正動(dòng)機(jī)。

三、理論分析與假設(shè)提出

合法性是組織生存和發(fā)展的要義，企業(yè)作為環(huán)境保護(hù)的重點(diǎn)監(jiān)控對象，在我國嚴(yán)格的環(huán)境規(guī)制下往往面臨著較大的外部合法性壓力。根據(jù)企業(yè)競爭力理論，外部壓力有助于激勵(lì)創(chuàng)新思維，企業(yè)會(huì)發(fā)揮自身主觀能動(dòng)性，采用特定的環(huán)保戰(zhàn)略主動(dòng)提升合法性（沈洪濤等，2014）[26]。通過對已有文獻(xiàn)的回顧，我們可以認(rèn)為綠色并購是一項(xiàng)集環(huán)境保護(hù)理念與企業(yè)并購行為于一體的綠色戰(zhàn)略，有助于企業(yè)從高污染行業(yè)轉(zhuǎn)向環(huán)境友好型行業(yè)。然而綠色并購作為一種社會(huì)責(zé)任履行行為，本身存在兩種不同的動(dòng)機(jī)，一種是利他動(dòng)機(jī)，另一種是工具動(dòng)機(jī)，這也造成了綠色并購的兩面性：一方面，綠色并購是企業(yè)轉(zhuǎn)換發(fā)展方式、推進(jìn)轉(zhuǎn)型升級的重要抉擇；另一方面，綠色并購也可能是企業(yè)套取其他非綠色資源的策略性工具。本文將以綠色并購后企業(yè)綠色創(chuàng)新的差異化產(chǎn)出來識(shí)別企業(yè)實(shí)施綠色并購的真實(shí)動(dòng)機(jī)。

一方面，根據(jù)利他動(dòng)機(jī)的觀點(diǎn)，綠色并購存在“激勵(lì)效應(yīng)”，是企業(yè)著眼于綠色發(fā)展的長遠(yuǎn)戰(zhàn)略。轉(zhuǎn)型升級是一個(gè)以創(chuàng)新為驅(qū)動(dòng)力的長期過程，不可能一蹴而就。如果并購方是以企業(yè)的綠色轉(zhuǎn)型為根本出發(fā)點(diǎn)，那么勢必會(huì)抓住此次機(jī)遇，加快標(biāo)的企業(yè)的綠色資源獲取和綠色技術(shù)協(xié)同，并將獲得的外部資源要素投入綠色技術(shù)的吸收、利用和再創(chuàng)新之中，形成高水平的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出，為企業(yè)綠色發(fā)展提供持續(xù)性的動(dòng)力。在綠色并購中，標(biāo)的企業(yè)本身已經(jīng)存在綠色發(fā)展的各項(xiàng)優(yōu)勢，主并企業(yè)不僅能夠快速獲得其所擁有的節(jié)能減排新技術(shù)或清潔能源，減少重復(fù)性研發(fā)，迅速改善污染現(xiàn)狀，而且伴隨標(biāo)的企業(yè)綠色技術(shù)知識(shí)和綠色管理經(jīng)驗(yàn)等無形資產(chǎn)的引入，主并企業(yè)也將打破現(xiàn)有知識(shí)壁壘，在綠色發(fā)明創(chuàng)造上占據(jù)優(yōu)勢地位。另外，根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)發(fā)出的綠色并購公告能夠向社會(huì)各界傳遞其主動(dòng)履行環(huán)境責(zé)任的良好信號，既能增強(qiáng)投資者的信心，使其獲得更好的股票收益（Garel和Petit-Romec，2021）[27]，還能提升自身的綠色形象，使其在社會(huì)各界贏得認(rèn)可。近年來，綠色環(huán)保已經(jīng)成為政府評價(jià)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)之一，為了激勵(lì)企業(yè)在該領(lǐng)域的付出，政府會(huì)為企業(yè)提供財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等一系列合理保障，減少企業(yè)在面對創(chuàng)新決策時(shí)的資金擔(dān)憂，同時(shí)通過事后激勵(lì)政策及相關(guān)監(jiān)督手段引導(dǎo)主并企業(yè)將得到的政府資金更多地投入高質(zhì)量綠色創(chuàng)新項(xiàng)目，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)真正的可持續(xù)發(fā)展。

另一方面，根據(jù)工具動(dòng)機(jī)的觀點(diǎn)，綠色并購存在“掩飾效應(yīng)”，是一種企業(yè)管理者掩蓋其環(huán)境管理不作為的粉飾手段，更多的是策略工具的屬性。首先，對于重污染企業(yè)而言，要放棄原有的發(fā)展模式勢必要付出巨大的轉(zhuǎn)換成本，徹底的商業(yè)模式變革也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)短期業(yè)績滑坡，而一旦轉(zhuǎn)型失敗，前期高昂的投入會(huì)成為沉沒成本，甚至使企業(yè)陷入破產(chǎn)邊緣，因此，實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)型是一個(gè)有損于短期收益且充滿不確定性的選擇；其次，重污染企業(yè)大多屬于結(jié)構(gòu)單一的重型化產(chǎn)業(yè)，長久以來資源導(dǎo)向的粗放式發(fā)展模式使企業(yè)形成了一定的規(guī)模效應(yīng)和路徑依賴，基于理性人假設(shè)，只要環(huán)境合規(guī)成本低于其沿襲舊法的收益，企業(yè)就不會(huì)主動(dòng)做出實(shí)質(zhì)性的改變；最后，綠色并購能夠通過公開的信息披露將企業(yè)“擔(dān)責(zé)”意識(shí)外化為實(shí)際行動(dòng)，向市場傳遞重污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型信號，幫助企業(yè)快速化解負(fù)面輿論危機(jī)，并為重污染企業(yè)管理者利用非效率環(huán)境治理投資、策略性綠色創(chuàng)新等方式“塑造”企業(yè)形象提供了空間。在這樣的逢迎動(dòng)機(jī)下，企業(yè)盡管實(shí)施了綠色并購，但難以真正形成高水平的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出，也將難以真正完成綠色轉(zhuǎn)型。基于以上分析，本文提出如下假設(shè)。

H1：綠色并購源于企業(yè)的“實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)型”動(dòng)機(jī)，會(huì)促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。

H2：綠色并購源于企業(yè)的“策略逢迎”動(dòng)機(jī)，不會(huì)促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

借鑒潘愛玲等（2019）[3]的做法，本文選擇2008—2020年滬深A(yù)股重污染行業(yè)上市公司的并購交易作為研究對象，樣本選取過程如下：

先確定重污染行業(yè)上市公司。根據(jù)原國家環(huán)?？偩?003年發(fā)布的 《關(guān)于對申請上市的企業(yè)和申請?jiān)偃谫Y的上市企業(yè)進(jìn)行環(huán)境保護(hù)核查的通知》以及中國證監(jiān)會(huì)2012年發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》，確定重污染企業(yè)的行業(yè)代碼為：B06、B07、B08、B09、B10、C13、C15、C17、C19、C22、C25、C26、C27、C28、C29、C30、C31、C32、C33、D44。將上述行業(yè)代碼導(dǎo)入國泰安數(shù)據(jù)庫，整理出2008—2020年重污染行業(yè)企業(yè)并購樣本。

然后，對樣本進(jìn)行二次篩選：（1）主并方為非ST類上市公司；（2）并購標(biāo)的類型為股權(quán)；（3）剔除并購失敗或核心數(shù)據(jù)缺失的樣本；（4）剔除收購金額小于100萬元人民幣的樣本；（5）根據(jù)《上市公司收購管理辦法》，本文認(rèn)為股權(quán)收購比例小于30%的樣本僅屬于一次權(quán)益變動(dòng)，而已持有標(biāo)的企業(yè)股權(quán)大于30%可以認(rèn)定為已取得對標(biāo)的企業(yè)的控制，因此，剔除股權(quán)收購比例小于30%的樣本，剔除已持有標(biāo)的企業(yè)股權(quán)比例大于30%的樣本；（6）合并同一企業(yè)在同一年份進(jìn)行多次并購且并購標(biāo)的相同的樣本，保留同一企業(yè)在同一年份進(jìn)行多次并購且并購標(biāo)的不同的樣本中交易金額最大、收購比例最高的樣本。篩選后本文共獲得966個(gè)樣本，涉及575家企業(yè)。

研究使用的企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，綠色專利數(shù)據(jù)來源于中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)數(shù)據(jù)庫，另有CEO環(huán)保經(jīng)歷數(shù)據(jù)為手工整理。同時(shí)對連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理以消除極端值影響。

（二）變量定義與模型設(shè)定

1.被解釋變量。借鑒冼國明和明秀南（2018）[22]、陳愛貞和張鵬飛（2019）[23]、姚頤等（2022）[24]對創(chuàng)新的衡量方法，我們采用上市公司自身的綠色專利數(shù)量來衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新。一方面，正如Denicolò和Polo（2018）[21]所強(qiáng)調(diào)的，并購可能會(huì)減少重復(fù)性研發(fā)投入，專利數(shù)量能從創(chuàng)新產(chǎn)出的角度反映企業(yè)當(dāng)年的創(chuàng)新活動(dòng)情況，相較于研發(fā)投入而言更加合理。另一方面，采用上市公司本身而非集團(tuán)合計(jì)的綠色專利數(shù)量來衡量綠色創(chuàng)新，更能體現(xiàn)上市公司在綠色并購之后綠色創(chuàng)新水平的提高。由于發(fā)明專利技術(shù)含量較高，研發(fā)難度大，屬于推動(dòng)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的高水平技術(shù)創(chuàng)新，實(shí)用新型專利技術(shù)含量較低，研發(fā)難度小，屬于迎合環(huán)保政策的低水平創(chuàng)新，因此，本文用綠色發(fā)明專利申請數(shù)（GIP）來衡量高質(zhì)量的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新，用綠色實(shí)用新型專利申請數(shù)（GUP）來衡量低質(zhì)量的策略性綠色創(chuàng)新。

2.解釋變量。參照邱金龍等（2018）[28]的研究，將綠色并購定義為獲取節(jié)能減排技術(shù)、提高環(huán)境保護(hù)水平的并購以及向低污染、低能耗行業(yè)轉(zhuǎn)型的并購。本文手工搜集相應(yīng)并購事件的公告，對其并購背景及目的、標(biāo)的企業(yè)所屬行業(yè)和主營業(yè)務(wù)范圍綜合分析，確定該次并購是否符合綠色并購（GM&A）的定義，若符合則取值為1，否則取值為0。

3.控制變量。為控制其他因素的干擾，本文參考潘愛玲等（2019）[3]的研究，從企業(yè)特征、管理層特征、并購特征三個(gè)方面控制了如下變量：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)年齡（Age）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、兩職合一（Dual）、CEO環(huán)保經(jīng)歷（Exp）、并購支付方式（Pay）、并購對價(jià)（Price）。此外還控制了行業(yè)效應(yīng)和年度效應(yīng)。具體變量定義及說明見表1。

4.模型設(shè)定?？紤]到企業(yè)無法立即吸收新資源并反映在企業(yè)綠色專利上，本文將各綠色創(chuàng)新變量提前一期，與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)匹配后，樣本數(shù)量變?yōu)?04個(gè)。本文構(gòu)建如下多元回歸模型來檢驗(yàn)綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。

[GPi，t+1/GIPi，t+1/GUPi，t+1=α0+α1GM&Ai，t+∑Controli，t+∑Year+∑Industry+εi，t] （1）

五、實(shí)證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表2。可以看出，綠色并購的平均值為0.230，說明樣本中綠色并購約占總并購交易的1/4，是企業(yè)并購活動(dòng)的重要組成部分。并購后一年企業(yè)申請綠色專利的數(shù)量總體大于0，說明并購能夠使得企業(yè)向更加綠色環(huán)保的方向發(fā)展，但綠色專利申請數(shù)量的極差與標(biāo)準(zhǔn)差偏大，說明公司間專利申請有差異，綠色創(chuàng)新能力參差不齊。同時(shí)，企業(yè)綠色發(fā)明專利和綠色實(shí)用新型專利均值分別為0.540和0.580，兩者差距較小。

（二）分組均值差異檢驗(yàn)與相關(guān)性分析

組間均值差異檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。綠色并購子樣本數(shù)量為159，該子樣本綠色專利總數(shù)的均值為1.228，而非綠色并購子樣本中綠色專利總數(shù)的均值為0.773，前者在1%的水平上顯著高于后者，且這種顯著差異也存在于綠色發(fā)明專利和綠色實(shí)用新型專利中，表明重污染企業(yè)綠色并購樣本組的綠色創(chuàng)新整體水平明顯高于非綠色并購樣本組。

（三）多元回歸分析

1. 綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新影響的初步檢驗(yàn)。模型（1）的基準(zhǔn)回歸結(jié)果見表4，所有回歸均在公司層面進(jìn)行聚類。列（2）的被解釋變量為企業(yè)綠色專利申請總數(shù)，綠色并購的系數(shù)估計(jì)值為0.301，且在1%的水平上顯著為正，表明企業(yè)綠色并購?fù)顿Y后其專利申請數(shù)顯著高于非綠色并購企業(yè)，綠色并購對企業(yè)的綠色創(chuàng)新能力具有顯著的正向影響。正如前文的理論分析所述，綠色并購不僅能夠向外界傳達(dá)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的良好信號，還能從企業(yè)內(nèi)部促進(jìn)其進(jìn)行綠色創(chuàng)新，從而加快企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的進(jìn)程。

雖然綠色并購能夠促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，但是基于綠色并購的動(dòng)機(jī)不同，本文區(qū)分了專利種類進(jìn)行考察，結(jié)果如列（3）—列（6）所示，發(fā)現(xiàn)不論是否加入控制變量，綠色并購對綠色發(fā)明專利產(chǎn)出和綠色實(shí)用新型專利產(chǎn)出都具有顯著的促進(jìn)作用。這表明，雖然企業(yè)會(huì)選擇投入成本較低的綠色實(shí)用新型專利以應(yīng)對環(huán)境監(jiān)管壓力，但是為了能夠長期有效地減少污染物排放并實(shí)現(xiàn)企業(yè)綠色發(fā)展，企業(yè)也會(huì)開展綠色發(fā)明專利創(chuàng)新活動(dòng)，因此，我們的結(jié)果支持了前文的假設(shè)1，即綠色并購是企業(yè)基于實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)型的目的而非出于策略逢迎的動(dòng)機(jī)，能夠促進(jìn)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。

2. 綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的動(dòng)態(tài)影響。本文將考察綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的動(dòng)態(tài)效應(yīng)，檢驗(yàn)綠色并購帶來的正面影響是否具有可持續(xù)性。一方面，綠色創(chuàng)新活動(dòng)具有一定的不確定性，在協(xié)同困難以及財(cái)務(wù)約束下，來自標(biāo)的企業(yè)的綠色資源不一定能夠在企業(yè)內(nèi)得到合理的配置與利用；另一方面，綠色創(chuàng)新活動(dòng)需要長期投資，尤其是含金量較高的綠色發(fā)明專利，企業(yè)面對未來持續(xù)性的創(chuàng)新成本，可能不會(huì)選擇繼續(xù)保持在實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新上的投入。

本文將綠色創(chuàng)新變量分別提前2期和3期，再和綠色并購進(jìn)行回歸。從表5的結(jié)果可以看到，在并購后第二年和第三年，綠色并購仍與企業(yè)綠色創(chuàng)新顯著正相關(guān)，這一結(jié)論表明綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用具有一定持續(xù)性。具體來看，并購后第二年，綠色并購對綠色專利總量的提升作用最大，達(dá)到了34.5%，其中，綠色發(fā)明專利提高了23.5%，綠色實(shí)用新型專利提高了28.0%。并購后第三年，綠色并購對于綠色專利總數(shù)的提升作用開始下降，變?yōu)?6.0%，對綠色發(fā)明專利的提升作用下降為21.1%，但是對綠色實(shí)用新型專利的提升作用不再顯著。這也表明，綠色并購后的企業(yè)在短期可能由于一些現(xiàn)實(shí)狀況需要策略性創(chuàng)新以解燃眉之急，但在長期會(huì)以綠色發(fā)展為核心目標(biāo)，持續(xù)開展高水平綠色創(chuàng)新活動(dòng)，同樣支持了前文的假設(shè)1。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1. 傾向得分匹配。為了更好地控制樣本選擇偏差等內(nèi)生性問題，本文采用傾向得分匹配法（PSM）進(jìn)行檢驗(yàn)。將樣本中存在綠色并購的企業(yè)作為實(shí)驗(yàn)組，不存在綠色并購的企業(yè)作為對照組，利用極大似然法選擇企業(yè)規(guī)模（Size）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、兩職合一（Dual）、CEO環(huán)保經(jīng)歷（Exp）以及并購支付方式（Pay）作為協(xié)變量對樣本進(jìn)行可重復(fù)的1∶1最鄰近匹配，并采用Logit模型進(jìn)行傾向得分估計(jì)。表6顯示，匹配后實(shí)驗(yàn)組和對照組的匹配變量均沒有顯著差異，滿足平衡性假設(shè)條件。在配對結(jié)果良好的基礎(chǔ)上，將匹配好的251個(gè)樣本放入模型重新進(jìn)行回歸，表7結(jié)果顯示綠色并購在1%的水平上顯著促進(jìn)了企業(yè)的綠色專利產(chǎn)出，在5%的水平上顯著促進(jìn)了企業(yè)的實(shí)質(zhì)性和策略性綠色專利產(chǎn)出，前文結(jié)論依然成立。

2. 替換被解釋變量。除了綠色專利的申請數(shù)，部分文獻(xiàn)認(rèn)為綠色專利授權(quán)數(shù)更能反映出企業(yè)有效綠色專利的數(shù)量。本文分別采用并購后一年的企業(yè)綠色專利授權(quán)總數(shù)（GP_A）、綠色發(fā)明專利授權(quán)數(shù)（GIP_A）和綠色實(shí)用新型專利授權(quán)數(shù)（GUP_A）重新衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新的“量”和“質(zhì)”，并再次進(jìn)行回歸分析，得到的結(jié)果如表8中列（1）—（3）所示?；貧w之后的結(jié)果與前文結(jié)論一致。

3. 調(diào)整解釋變量定義。為了進(jìn)一步明確綠色并購的范圍，本文基于并購標(biāo)的企業(yè)對環(huán)境保護(hù)的貢獻(xiàn)對綠色并購進(jìn)行精準(zhǔn)識(shí)別。如果標(biāo)的企業(yè)的名稱中含有“環(huán)境”“環(huán)保”或“綠色”三類字詞，或者標(biāo)的企業(yè)的主營業(yè)務(wù)為清潔能源生產(chǎn)，就將此次并購歸類為綠色并購（GM&A_new），并從之前的綠色并購子樣本中剔除其他類型的綠色并購，重新進(jìn)行回歸。如表8中列（4）—（6）的結(jié)果所示，回歸系數(shù)均顯著為正，通過該穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

4. 控制其他遺漏變量。雖然本文已經(jīng)控制了一些變量對綠色創(chuàng)新的影響，仍可能存在一些可觀測或不可觀測因素影響結(jié)果的穩(wěn)健性，因此，本文從宏觀和微觀兩個(gè)層面考慮遺漏變量。在宏觀層面本文主要考慮地區(qū)特征的影響，高經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的地區(qū)可能更加注重經(jīng)濟(jì)效益的增長從而忽視環(huán)境保護(hù)問題，政府對科技創(chuàng)新支持力度越大，越可能為重污染企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新提供資金支持，同時(shí)地區(qū)對環(huán)境保護(hù)的重視會(huì)增強(qiáng)企業(yè)綠色發(fā)展的意愿，因此，借鑒王巧等（2020）[29]、金環(huán)等（2022）[30]的做法，本文控制了重污染企業(yè)所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、政府對科技創(chuàng)新的支持力度、地區(qū)環(huán)境保護(hù)水平三個(gè)變量，分別采用地區(qū)人均GDP、地方科學(xué)與技術(shù)支出占財(cái)政預(yù)算總支出的比重和城市綠化覆蓋率來衡量。另外，為了排除地區(qū)不可觀測因素的影響，本文還控制了省份固定效應(yīng)。微觀上，本文進(jìn)一步考慮企業(yè)自身創(chuàng)新能力和融資約束的影響，分別采用是否高新技術(shù)企業(yè)和SA指數(shù)衡量。表9中列（1）—（3）的結(jié)果顯示，將上述因素納入控制變量中重新回歸，前文結(jié)論仍然成立。

5. 調(diào)整樣本范圍。在前文樣本選取過程中，本文以2008—2020年滬深A(yù)股重污染行業(yè)上市公司的并購交易事件為研究對象，并未將非并購年度的樣本納入實(shí)證檢驗(yàn)。為使得樣本數(shù)據(jù)更加平衡，本文進(jìn)一步將未進(jìn)行并購的樣本納入回歸并控制公司固定效應(yīng)與年度固定效應(yīng)，共得到4470個(gè)樣本，結(jié)果如表9中列（4）—（6）所示，在該樣本范圍下，綠色并購仍能夠促進(jìn)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新，得到了與基準(zhǔn)回歸相同的結(jié)論。

六、進(jìn)一步分析

（一）機(jī)制分析

上文研究結(jié)果表明，綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新具有正向的促進(jìn)作用，但綠色并購究竟是如何提升了企業(yè)綠色創(chuàng)新？從本文的理論分析來看，除直接吸收標(biāo)的企業(yè)已有的綠色發(fā)明專利成果以外，綠色并購能夠通過發(fā)揮信號效應(yīng)和補(bǔ)貼效應(yīng)，獲取投資者與政府的支持，從而減少企業(yè)實(shí)施綠色創(chuàng)新項(xiàng)目時(shí)的資金擔(dān)憂，而利益相關(guān)者資源的俘獲也將對企業(yè)綠色創(chuàng)新決策和意愿產(chǎn)生直接影響。具體而言，信號效應(yīng)主要通過企業(yè)在資本市場的短期表現(xiàn)維護(hù)企業(yè)對外形象，補(bǔ)貼效應(yīng)主要通過政府補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠等政府扶持手段向企業(yè)提供激勵(lì)，兩者均能夠緩解綠色創(chuàng)新面臨的融資約束。江艇（2022）[31]指出，機(jī)制變量可能和解釋變量高度相關(guān)，機(jī)制變量和被解釋變量之間存在測量誤差、遺漏重要因素、互為因果等問題，因此，傳統(tǒng)逐步回歸法檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷玫降南禂?shù)估計(jì)值可能存在偏誤。鑒于以上分析，本文構(gòu)建如下模型對綠色并購影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的作用機(jī)制進(jìn)行檢驗(yàn)。

[Mi，t=β0+β1GMAi，t+∑Controli，t+∑Year+∑Industry+τi，t] （2）

其中，[Mi，t] 為機(jī)制變量。其一，參考已有文獻(xiàn)的做法，用并購當(dāng)期的政府補(bǔ)貼金額與營業(yè)收入之比衡量政府補(bǔ)貼（Subsidy）。具體來說，政府補(bǔ)貼是由政府無償提供的可直接使用的創(chuàng)新資金，能迅速增加企業(yè)創(chuàng)新補(bǔ)給，但其作為一項(xiàng)事前激勵(lì)政策，尋租風(fēng)險(xiǎn)較高，企業(yè)很可能為了獲取補(bǔ)貼迎合政府政策，有意增加策略性創(chuàng)新，而將實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新活動(dòng)棄之不顧（黎文靖和鄭曼妮，2016）[4]。其二，本文采用提前一期的實(shí)際所得稅稅率（Tax），即所得稅費(fèi)用與息稅前利潤之比衡量稅收優(yōu)惠，實(shí)際稅率越小，稅收優(yōu)惠越大。稅收優(yōu)惠減少了創(chuàng)新過程中的現(xiàn)金流出量，促使企業(yè)不斷積累內(nèi)部資金進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)，其作為一項(xiàng)事后激勵(lì)政策，尋租風(fēng)險(xiǎn)較低，能影響企業(yè)的經(jīng)營過程，對高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出具有促進(jìn)作用（白旭云等，2019）[32]。其三，基于信號傳遞理論，企業(yè)可以以綠色并購公告向市場傳遞有關(guān)未來發(fā)展前景的良好信號，這也往往帶來資本市場投資者的情緒高漲，表現(xiàn)為投資者高估企業(yè)預(yù)期超額收益，因此，本文采用累計(jì)超額收益率（CAR）（李健等，2022）[33]衡量綠色并購的信號效應(yīng)，將其納入機(jī)制變量中探討綠色并購對企業(yè)實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新的作用機(jī)制。

表10中列（1）的估計(jì)結(jié)果顯示，綠色并購的系數(shù)在10%的水平下顯著為正，表明獲取政府補(bǔ)貼可能是綠色并購促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新，特別是策略性綠色創(chuàng)新的潛在機(jī)制之一。列（2）的結(jié)果顯示，綠色并購的系數(shù)在5%的水平下顯著為負(fù)，即綠色并購能夠通過幫助企業(yè)獲取稅收優(yōu)惠驅(qū)動(dòng)企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新，尤其是實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。列（3）的結(jié)果顯示，綠色并購的系數(shù)并不顯著，即綠色并購并未通過信號傳遞機(jī)制提振投資者信心進(jìn)而支持企業(yè)進(jìn)行綠色創(chuàng)新活動(dòng)。通過以上分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)通過綠色并購戰(zhàn)略主動(dòng)順應(yīng)環(huán)保要求，獲取政府的認(rèn)可和資源扶持，緩解綠色創(chuàng)新面臨的財(cái)務(wù)困境，從而得到企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)出的增加。

（二）異質(zhì)性分析

盡管本文已經(jīng)論證了綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的正向有效性，但是當(dāng)企業(yè)擁有不同的所有制結(jié)構(gòu)或者處在不同的區(qū)域，可能會(huì)產(chǎn)生不同的綠色并購動(dòng)機(jī)，從而影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的表現(xiàn)。因此，本文從企業(yè)所有制、地區(qū)環(huán)境執(zhí)法強(qiáng)度以及地區(qū)綠色發(fā)展水平來分析綠色并購對企業(yè)綠色創(chuàng)新的異質(zhì)性效應(yīng)。

1. 企業(yè)所有制差異的影響。國有企業(yè)和非國有企業(yè)在資源獲取、政企關(guān)系等方面存在顯著差異，面對綠色并購可能存在不同的動(dòng)機(jī)，從而采取不同的綠色創(chuàng)新策略。本文根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)將樣本分為兩組，分組回歸結(jié)果如表11所示。綠色并購后非國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新總量和實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新均在1%的水平下顯著為正，這表明綠色并購能夠有效提升非國有企業(yè)的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新水平。相反，在國有企業(yè)樣本中，綠色并購對實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新的影響不顯著?？赡艿慕忉屖?，相對于國有企業(yè)，非國有企業(yè)沒有政府兜底，自負(fù)盈虧，在市場中也承受著更大的競爭壓力，由此產(chǎn)生的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新意愿更加強(qiáng)烈。

2. 地區(qū)環(huán)境執(zhí)法力度差異的影響。生態(tài)治理需要依靠生態(tài)文明法治，在不同的環(huán)境執(zhí)法力度下，選擇綠色并購的企業(yè)是否會(huì)做出不同的綠色創(chuàng)新決策？本文借鑒任勝鋼等（2019）[34]的做法，采用《中國環(huán)境年鑒》中各省份環(huán)境行政處罰案件的數(shù)量來衡量當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境執(zhí)法情況，并根據(jù)綠色并購前一年各地區(qū)環(huán)境處罰案件數(shù)的中值（5393）進(jìn)行樣本劃分，對兩組樣本分別進(jìn)行回歸，結(jié)果如表12所示。在環(huán)境執(zhí)法力度較弱的地區(qū)，企業(yè)進(jìn)行綠色并購后，綠色發(fā)明專利和實(shí)用新型專利的數(shù)量都顯著增加；在環(huán)境執(zhí)法力度較強(qiáng)的地區(qū)，綠色并購反而不會(huì)驅(qū)動(dòng)企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。對此可能的解釋是，環(huán)境執(zhí)法與綠色并購之間存在一定替代作用，在環(huán)境執(zhí)法力度強(qiáng)的地區(qū)，政府對重污染企業(yè)的規(guī)制力度更大，該區(qū)域原有環(huán)境措施對企業(yè)的綠色轉(zhuǎn)型產(chǎn)生了積極影響，因此，綠色并購在實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)型方面并不會(huì)為企業(yè)提供更大的助益；而在環(huán)境執(zhí)法力度弱的地區(qū)，政府對企業(yè)的污染行為處罰力度較小甚至視而不見，重污染企業(yè)的綠色并購行為更能發(fā)揮其對企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的作用。

3. 地區(qū)綠色發(fā)展水平差異的影響。我國各地區(qū)綠色發(fā)展水平具有一定差異性，這種外部環(huán)境的差異會(huì)潛移默化地影響企業(yè)的行為理念。本文借鑒潘愛玲等（2021）[35]的研究，采用各地區(qū)人均碳排放量作為地區(qū)綠色發(fā)展水平的衡量指標(biāo)。根據(jù)并購前一年各地區(qū)的人均碳排放量的中位數(shù)（6.23）分組并回歸，表13結(jié)果顯示，在綠色發(fā)展水平較高的地區(qū)，企業(yè)進(jìn)行綠色并購后，綠色發(fā)明專利的數(shù)量會(huì)顯著增加；在綠色發(fā)展水平較低的地區(qū)，綠色并購不會(huì)促進(jìn)企業(yè)實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。該結(jié)果表明，區(qū)域整體的高綠色發(fā)展水平會(huì)促使企業(yè)具有更強(qiáng)的環(huán)保意識(shí)和實(shí)質(zhì)性綠色轉(zhuǎn)型意愿。相反，如果所在區(qū)域?qū)Νh(huán)境污染行為持放任態(tài)度，企業(yè)也會(huì)“隨波逐流”，不會(huì)采取實(shí)質(zhì)性的行動(dòng)。

（三）綠色創(chuàng)新與企業(yè)價(jià)值

為了檢驗(yàn)不同類型的創(chuàng)新是否會(huì)對企業(yè)產(chǎn)生不同的影響，本文進(jìn)一步分析了其與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，從后續(xù)效果角度提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。現(xiàn)有文獻(xiàn)指出，綠色創(chuàng)新雖然短期內(nèi)不會(huì)提高公司績效，但長期來看將會(huì)增加企業(yè)的價(jià)值，且擁有高質(zhì)量的創(chuàng)新成果的企業(yè)也將擁有更高的績效（Kim等，2021）[36]。因此，綠色發(fā)明專利作為高質(zhì)量創(chuàng)新應(yīng)當(dāng)為企業(yè)帶來長遠(yuǎn)利益，而實(shí)用新型專利作為策略逢迎工具，本身是為了獲取其他利益，并不能給企業(yè)帶來長足的發(fā)展。本文構(gòu)建如下模型考察不同動(dòng)機(jī)下的綠色創(chuàng)新對企業(yè)價(jià)值的影響：

[TQi，t+3=θ0+θ1GPi，t/GIPi，t/GUPi，t+∑Controli，t+∑Year+∑Industry+υi，t] （3）

模型中的因變量TQ是企業(yè)提前三期的托賓Q，GP、GIP和GUP分別是企業(yè)綠色專利申請數(shù)量、綠色發(fā)明專利申請數(shù)量以及綠色實(shí)用新型專利申請數(shù)量（均加1取自然對數(shù)），其他變量定義如表1所示。

表14中綠色專利申請數(shù)量和綠色發(fā)明專利申請數(shù)量的系數(shù)都顯著為正，而綠色實(shí)用新型專利申請數(shù)量的系數(shù)不顯著，表明綠色發(fā)明專利的增加提高了企業(yè)的市場價(jià)值，而綠色實(shí)用新型專利與企業(yè)價(jià)值沒有顯著關(guān)系。該結(jié)果也證實(shí)了以綠色轉(zhuǎn)型為目標(biāo)的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新才是企業(yè)價(jià)值的源泉，片面追求策略性綠色創(chuàng)新只能為企業(yè)帶來一時(shí)的綠色假象，無法真正使企業(yè)獲得長期價(jià)值的提升。

七、研究結(jié)論與啟示

本文收集整理了重污染企業(yè)的并購信息、財(cái)務(wù)信息和專利信息，形成非平衡面板數(shù)據(jù)開展實(shí)證檢驗(yàn)，研究結(jié)果表明：綠色并購是企業(yè)基于實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)型的動(dòng)機(jī)所采取的綠色戰(zhàn)略，能夠長期驅(qū)動(dòng)企業(yè)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新。機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，綠色并購?fù)ㄟ^向社會(huì)釋放良好信號獲取政府相關(guān)補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠，進(jìn)一步激勵(lì)企業(yè)積極投入綠色創(chuàng)新。此外，綠色并購有效地提高了非國有企業(yè)的實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新水平，在環(huán)境執(zhí)法力度較弱或者綠色發(fā)展水平較高的地區(qū)，企業(yè)進(jìn)行綠色并購的實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)型動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，高質(zhì)量的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新才是企業(yè)價(jià)值的源泉，策略性創(chuàng)新并不能對企業(yè)價(jià)值有所裨益。

本文的結(jié)論既在理論上豐富了綠色并購經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的研究，也在實(shí)踐上為政府制定相關(guān)政策、企業(yè)采取綠色戰(zhàn)略決策提供了啟示。

第一，政府應(yīng)當(dāng)鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行綠色并購，并完善相關(guān)扶持措施，激發(fā)企業(yè)綠色創(chuàng)新熱情。在篩選扶持對象或項(xiàng)目時(shí)，政府應(yīng)打破傳統(tǒng)補(bǔ)貼模式，建立起以創(chuàng)新產(chǎn)出為導(dǎo)向的差異化扶持模式（祝紅梅和臧詩瑤，2022）[37]，加大對實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新項(xiàng)目的前期支持力度，同時(shí)在實(shí)際補(bǔ)助時(shí)對企業(yè)創(chuàng)新成果加以甄別，嚴(yán)格扶持標(biāo)準(zhǔn)，防范可能存在的策略性行為。

第二，政府應(yīng)當(dāng)引導(dǎo)國有企業(yè)積極進(jìn)行實(shí)質(zhì)性綠色創(chuàng)新，同時(shí)切實(shí)扶持民營企業(yè)，保護(hù)其綠色創(chuàng)新成果；應(yīng)進(jìn)一步推動(dòng)企業(yè)在環(huán)境治理方面發(fā)揮主觀能動(dòng)性，使其在環(huán)境執(zhí)法較弱情形下仍能主動(dòng)通過調(diào)整環(huán)保策略實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型；應(yīng)當(dāng)完善環(huán)境績效考核機(jī)制，引導(dǎo)地方官員重視環(huán)境治理，從而提升區(qū)域整體綠色發(fā)展水平，為企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型營造良好氛圍。

第三，重污染企業(yè)應(yīng)該加快綠色轉(zhuǎn)型步伐，選擇適合的綠色轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略。在面對嚴(yán)苛的環(huán)境監(jiān)管要求時(shí)，重污染企業(yè)不能只顧眼前利益，應(yīng)該有長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃。同時(shí)，在選擇綠色轉(zhuǎn)型的方式時(shí)，重污染企業(yè)應(yīng)該意識(shí)到綠色并購的優(yōu)勢所在，與標(biāo)的企業(yè)互為補(bǔ)充、相互協(xié)調(diào)，積極引領(lǐng)企業(yè)走向更受認(rèn)可的綠色環(huán)保方向。

第四，重污染企業(yè)應(yīng)該端正綠色環(huán)保動(dòng)機(jī)，摒棄短視行為。重污染企業(yè)應(yīng)當(dāng)將綠色并購作為提升技術(shù)水平、實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)轉(zhuǎn)型的重要手段，而非轉(zhuǎn)移公眾輿論、套取其他利益的策略工具。在進(jìn)行綠色并購之后，重污染企業(yè)應(yīng)該借助并購優(yōu)勢占據(jù)綠色轉(zhuǎn)型的有利生態(tài)位，加快雙方整合協(xié)同，進(jìn)一步增加高質(zhì)量的綠色創(chuàng)新產(chǎn)出，走出一條可持續(xù)的綠色發(fā)展之路。

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