王辰鑫　楊竹節(jié)　萬傳龍

【摘? 要】隨著碳達峰、碳中和、可持續(xù)發(fā)展理念的提出，企業(yè)在環(huán)境治理（E）、社會責任（S）和公司治理（G）方面的表現(xiàn)受到社會各界的廣泛關注，國內(nèi)ESG推廣還處于初期階段，隨著經(jīng)濟正由高速度發(fā)展轉向高質量發(fā)展，環(huán)境保護、社會責任需求激增，ESG相關法律法規(guī)也正逐漸完善。論文基于2015年第一季度至2022年第四季度A股上市新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)，通過實證方法驗證企業(yè)ESG表現(xiàn)對企業(yè)價值的影響。實證結果表明：企業(yè)ESG表現(xiàn)越好，企業(yè)價值越高。論文為ESG表現(xiàn)的正面經(jīng)濟后果提供了經(jīng)驗證據(jù)，對企業(yè)和投資者重視ESG表現(xiàn)、政府部門完善ESG激勵政策具有一定的啟示。

【關鍵詞】ESG報告質量；企業(yè)價值；新能源汽車

【中圖分類號】F832.5；F272.5；F426 【文獻標志碼】A 【文章編號】1673-1069（2023）05-0041-03

1 引言

ESG的概念首次在2004年的聯(lián)合國全球契約計劃中被明確提出。ESG是環(huán)境（Environmental）、社會責任（Social）和公司治理（Governance）3個英文單詞的首字母縮寫，ESG投資是投資者在投資決策中將ESG表現(xiàn)綜合納入考慮的理念。

ESG是否影響公司價值，以及如何影響公司價值變動，國外學者一直眾說紛紜，主要分為正向影響、負向影響和無顯著影響，其中不同行業(yè)的ESG標準也有所不同。ESG優(yōu)勢可以增加公司價值，而劣勢則會降低公司價值[1]。在市場制度較弱的國家，企業(yè)社會責任與企業(yè)價值呈正相關關系[2]。中立學者認為沒有控制研發(fā)投入導致ESG表現(xiàn)與財務績效或公司價值實際應為中性關系而非正向關系[3]，或認為ESG與公司股票價值之間無顯著關系。而認為ESG具有負面影響的學者發(fā)現(xiàn)，企業(yè)承擔社會責任對環(huán)境敏感企業(yè)的企業(yè)價值產(chǎn)生了負面影響[4]。

國內(nèi)，黃世忠[5]系統(tǒng)歸納可持續(xù)發(fā)展理論、企業(yè)社會責任理論、經(jīng)濟外部性理論是共同支撐ESG的三大理論支柱，并對這三大理論支柱的核心思想進行綜述。ESG差異化影響研究方面，邱牧遠和殷紅[6]發(fā)現(xiàn)環(huán)境、公司治理、社會責任對融資成本具有差異化影響，其中環(huán)境和公司治理對融資成本降低具有顯著作用，且相較于財務表現(xiàn)，投資者信心在ESG表現(xiàn)提升市場績效中發(fā)揮更重要的正向傳導作用，相比于低市場化地區(qū)，上市公司在高市場化地區(qū)的ESG表現(xiàn)對市場績效的正向影響更小，投資者信心中介效應占總效應的比例也更低[7]。在構建中國ESG價值評估體系方面，中國工商銀行綠色金融課題組構建了首家國內(nèi)商業(yè)銀行ESG綠色評級體系，形成綠色發(fā)展指數(shù)和綠色投資指數(shù)[8]。陳寧和孫飛[9]從ESG三維度進行考量，提出我國應加快推進并完善ESG整體制度框架等一系列建議。

2 數(shù)據(jù)來源及說明

2.1 樣本選取及其來源

本文對面板數(shù)據(jù)時間段的選擇，基于2015年《生態(tài)文明體制改革總體方案》時間節(jié)點，《方案》中指出建立強制性上市公司環(huán)境信息披露機制，且發(fā)布了符合我國國情的系列標準，初步建立了《社會責任報告》規(guī)范。同年港交所頒布了《ESG指引》修訂版，2016年1月1日起，將“環(huán)境”及“社會”范疇內(nèi)11項“一般披露”的內(nèi)容提升至“不遵守就解釋”。本文研究樣本選擇為中國新能源汽車板塊上市公司，財務數(shù)據(jù)和治理數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，ESG評級數(shù)據(jù)則來源于WIND數(shù)據(jù)庫的華證ESG評級，研究區(qū)間為2015年第一季度至2022年第四季度，在此基礎上，本文還進行了數(shù)據(jù)調整，其原則為：①剔除了上市未滿1年的樣本；②剔除了ST或*ST類樣本；③剔除了資產(chǎn)負債率大于1的樣本；④剔除了回歸變量的缺失值，最終得到497家公司共19 228個公司年度觀測值。另外，為減少極端異常值的影響，本文對所有連續(xù)變量都進行了上下1%的縮尾處理。

2.2 變量確定與測量方法

①因變量：本文取托賓Q值作為衡量企業(yè)價值的指標，較為真實地反映了公司內(nèi)在價值與市場價值之間的關系。選擇ROA來衡量企業(yè)的盈利能力，ROA是企業(yè)的凈利潤和平均資產(chǎn)總額的比率。ROA越高，企業(yè)利用全部資產(chǎn)獲得利潤的能力則越強，是影響所有者權益利潤率的最重要的指標，能綜合反映企業(yè)盈利能力。

②自變量：企業(yè)ESG表現(xiàn)方面，本文以機構ESG評級指標來衡量企業(yè)ESG方面的綜合表現(xiàn)，國內(nèi)華證ESG評級具有較強的綜合性。本文選取華證指數(shù)構建的ESG評級來衡量ESG表現(xiàn)這一變量，分為9個等級，從高到低分別為AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C，據(jù)華證評級，選用賦值的方法構造解釋變量（ESG），將評級C到AAA共9個等級依次賦值為1到9，即評級為AAA時，ESG賦值為9；評級為AA時，ESG則賦值為8，以此類推。

③控制變量：綜合以往ESG研究所采用的控制變量，本文選取企業(yè)規(guī)模（lnsize）、企業(yè)成長性（growth）、企業(yè)年齡（lnage）。除此以外，新能源汽車的研發(fā)投入也是影響企業(yè)價值的重要因素，因此，選用資產(chǎn)有形性（ppe）作為本文的控制變量。此外，還生成時期虛擬變量企業(yè)性質（prop）來控制行業(yè)效應和時間效應和企業(yè)性質。具體變量定義如表1所示。

3 實證分析

3.1 模型設定

為驗證新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈上市企業(yè)ESG表現(xiàn)對其企業(yè)價值的影響，本文構建了如下模型：

Tobin_i，t=β₀+β₁ESG_i，t+β₂lnsize_i，t+β₃growth_i，t+β₄lnage_i，t+β₅ppe_i，t+β₆prop_i，t+ε_i，t

為驗證ESG表現(xiàn)對企業(yè)盈利能力的影響，構建了如下模型：

ROA_i，t=β₀+β₁ESG_i，t+β₂lnsize_i，t+β₃growth_i，t+β₄lnage_i，t+β₅ppe_i，t+β₆prop_i，t+ε_i，t

式中，β₀為常數(shù)項；β_i（i=1，2，…，n）分別為各自變量的回歸系數(shù)；ε為誤差項；i為不同企業(yè)；t為不同年份。

3.2 描述性統(tǒng)計結果

表2為本文對相關研究變量的描述性統(tǒng)計，其結果分析如下：Tobin's Q的均值為2.506 96，標準差為1.913 625，最大值為27.242 59，最小值為0.673 35。衡量ESG報告質量的ESG評分的指標ESG，均值為3.088 57，標準差為1.144 681，中位數(shù)為3.5，表明在大多數(shù)ESG評分停留在CCC評級即3分，而標準差表明，不同企業(yè)之間評分差異確實存在。另外，本文所選取的樣本企業(yè)規(guī)模均值為22.399 9，標準差為1.282 309，最大值為27.547，最小值為19.539 67，表明企業(yè)間規(guī)模有較大差異；所選取的樣本企業(yè)成長性均值為0.489 714，標準差為10.216 11，最大值為429.036 1，最小值為-0.863 96，表明各企業(yè)的成長性差異較大，甚至有的企業(yè)有負增長情況；所選取的企業(yè)上市年齡的自然對數(shù)平均在1.979 311年，說明多數(shù)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中的企業(yè)成立年限不長，管理能力有待加強，但是標準差為0.872 515，表明了各企業(yè)上市年限存在差異但差異不大，屬于新興制造業(yè)。

3.3 相關性檢驗

表3為各主要變量之間的Pearson相關系數(shù)。相關系數(shù)矩陣表明，ESG報告質量與企業(yè)價值變量Tobin's Q的相關系數(shù)為0.588，且在1%水平下顯著正相關，資產(chǎn)收益率與企業(yè)價值變量Tobin's Q的相關系數(shù)為0.192，并且在1%水平下顯著正相關。

3.4 回歸檢驗結果

本文做了“最小二乘法”回歸（OLS），如表4所示。從表4列示的模型（1）的回歸結果可以看出，ESG報告質量在1%的水平下正向影響企業(yè)價值，并且影響顯著，資產(chǎn)報酬率ROA在1%水平下顯著正向影響企業(yè)價值。

3.5 穩(wěn)健性檢驗

根據(jù)上文回歸檢驗結果，企業(yè)ESG報告質量較好，ESG評級較好的情況可以促進企業(yè)價值的提升。為增強實證結論的可靠性，本文采用每股收益（EPS）作為另一測度企業(yè)價值的指標，做進一步的驗證。表5為穩(wěn)健性檢驗結果：表明EPS的提升對企業(yè)價值有正向影響，即財務指標優(yōu)秀可以促進企業(yè)價值提升說明穩(wěn)健性檢驗結果支持上文回歸結果，說明結論較為可靠。

4 研究結論及建議

4.1 結論

在企業(yè)普遍追求可持續(xù)發(fā)展的背景下，企業(yè)正逐步承擔起環(huán)境治理、社會責任和公司治理等責任。本文運用實證方法考察我國新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的上市企業(yè)ESG表現(xiàn)如何影響企業(yè)價值和盈利能力。研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)的ESG表現(xiàn)在提高其企業(yè)價值方面具有重要作用，企業(yè)ESG表現(xiàn)優(yōu)秀會增加其企業(yè)價值和盈利能力，證明ESG投資策略具有價值。國家應盡快完善相應法律法規(guī)，令企業(yè)自發(fā)遵守ESG理念，助推企業(yè)實現(xiàn)高質量發(fā)展，以實現(xiàn)經(jīng)濟高質量發(fā)展。

4.2 政策建議

企業(yè)為實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展、長期盈利，都要注意環(huán)境、社會責任和公司內(nèi)部治理。本文提出如下政策建議：

ESG包括環(huán)境、社會責任和公司治理一系列可持續(xù)發(fā)展理念。在環(huán)境方面，企業(yè)成立初期就將環(huán)境保護工作重視起來，包括工廠與生產(chǎn)線搭建、原材料預處理、生產(chǎn)工藝升級、產(chǎn)品報廢后回收無害化處理等，將企業(yè)環(huán)保理念融入生產(chǎn)制造流程，明確環(huán)保督查的內(nèi)容、方式和程序，要精準施策。

社會責任方面，企業(yè)可通過設立ESG委員會，確保各項業(yè)務管理決策的順利實施，精準協(xié)調與各利益相關者之間的社會責任關系，注重輿情管理，重視公司員工的家屬福利待遇，科學規(guī)范各利益相關者之間的關系。

公司治理方面，一是注重企業(yè)信息管理安全，建立健全的信息數(shù)據(jù)安全管理機制，保證企業(yè)信息、消費者隱私、國家社會基本信息等信息安全；二是加強公司合規(guī)管理，健全內(nèi)部人才上升制度、薪酬體系、反腐敗制度等；三是增強董事會的獨立性，切實保證獨立董事?lián)碛歇毩Q策判斷能力。

【參考文獻】

【1】Ali Fatemi and Martin Glaum and Stefanie Kaiser. ESG performance and firm value： The moderating role of disclosure[J].Global Finance Journal，2017（38）：45-64.

【2】Sadok El Ghoul et al. Corporate Environmental Responsibility and the Cost of Capital： International Evidence[J].Journal of Business Ethics，2018，149（2）：335-361.

【3】Abagail McWilliams and Donald S. Siegel and Patrick M. Wright. Corporate Social Responsibility： Strategic Implications*[J].Journal of Management Studies，2006，43（1）：1-18.

【4】Yoon Bohyun and Lee Jeong and Byun Ryan. Does ESG Performance Enhance Firm Value？ Evidence from Korea[J]. Sustainability，2018，10（10）：3635.

【5】黃世忠.支撐ESG的三大理論支柱[J].財會月刊，2021（19）：3-10.

【6】邱牧遠，殷紅.生態(tài)文明建設背景下企業(yè)ESG表現(xiàn)與融資成本[J].數(shù)量經(jīng)濟技術經(jīng)濟研究，2019，36（03）：108-123.

【7】張長江，張珗，陳雨晴.ESG表現(xiàn)、投資者信心與上市公司績效[J].環(huán)境經(jīng)濟研究，2021，6（04）：22-39.

【8】中國工商銀行綠色金融課題組，張紅力，周月秋，等.ESG綠色評級及綠色指數(shù)研究[J].金融論壇，2017，22（09）：3-14.

【9】陳寧，孫飛.國內(nèi)外ESG體系發(fā)展比較和我國構建ESG體系的建議[J].發(fā)展研究，2019（03）：59-64.