新一輪地方債務置換又有了新進展。繼內(nèi)蒙古成功發(fā)行663.2億元特殊再融資債券之后，10月10日天津又接棒發(fā)行210億元特殊再融資債券。

此外，廣西、遼寧、重慶、云南也將發(fā)行特殊再融資債券，而這6省份共計發(fā)行特殊再融資債券額度將達到3167億元。據(jù)此前消息，此次特殊再融資債券可用于置換隱性債務，額度將超過萬億，并向12個高風險省份傾斜。這也為當前地方債化解提供了一種思路。

事實上，早在今年7月24日的中央政治局會議上中央就提出，要有效防范化解地方債務風險，制定實施一攬子化債方案。隨后，各相關部門開始表態(tài)支持地方債化解，并推出實際舉措。

社會上關于一攬子化債方案的討論越來越多，“控增化存”逐漸成為共識，如何才能探索出有效的一攬子化債方案成為各地關注的焦點。帶著此疑問，南風窗記者專訪了中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發(fā)展實驗室副主任張明。他長期追蹤研究地方債務問題，并有在地方掛職的經(jīng)歷，對此有自己的獨到見解。

“隱性債務”摸排難

南風窗：業(yè)內(nèi)一般把地方債分為顯性債務（一般債、專項債）以及隱性債務，但對于地方債總量統(tǒng)計，不同機構統(tǒng)計的數(shù)額往往不同，為什么會出現(xiàn)差異？

張明：中國全口徑地方政府債務分為兩部分，第一部分是顯性債務，指的是以地方政府名義發(fā)行的債券，包括兩部分，一般債和專項債，兩者都是顯性債務，其債務數(shù)額都是能查到的公開數(shù)據(jù)。一般債是指募集資金的用途比較廣泛，地方政府自由支配的程度比較強，而專項債通常和項目綁定，而且規(guī)定項目的收益為專項債本身還本付息。

第二部分是地方政府隱性債務，這又包含兩個部分。一部分是地方投融資平臺公司債務，也即各地方投融資平臺幫地方政府舉債，用于各地基礎設施或城市公用設施的投資。這些投融資平臺的債務比較復雜，其中，比較好統(tǒng)計的是平臺公司公開發(fā)行的債券（這被稱為平臺債）和從商業(yè)銀行獲得的銀行貸款。較難統(tǒng)計的是，平臺公司通過其他渠道舉借的債務，比如通過信托和融資租賃等方式進行的融資。

平臺公司有息債務構成了地方政府隱性債務的主體。除此之外，地方政府還有其他一些隱性債務。比如，過去一度非常流行PPP項目，按理說地方政府在PPP中投入的是股份，但實際情況中很多是明股實債。又如，地方政府還可以把一些隱性債務藏到地方國企的資產(chǎn)負債表中，這里的地方國企包括但不限于平臺，從而讓地方隱性債務變得更復雜。

綜上所述，不同機構的估算存在差異主要是由于兩方面原因，一是除平臺債和平臺銀行貸款之外的其他平臺債務，二是地方政府除平臺公司外其他可能存在的隱性債務。

南風窗：歷史上，我國對于隱性債務有過兩輪摸排，分別為2015年摸排（截至2014年底的債務）、2018年摸排。為什么2018年那次的摸排結果沒有公布？

張明：在2015年的債務摸排中，國家將地方債務劃分為三類：地方政府有直接償還責任的、有間接償還責任的、有連帶償還責任的債務。當時是讓地方政府主動上報，但沒有和地方政府說明上報的目的。由于地方政府怕被問責，大多數(shù)傾向于少報債務。結果事后發(fā)現(xiàn)，國家是根據(jù)地方政府上報的債務金額來分配置換債的額度，所以低報債務的地方政府都很郁悶。

因此，建議中央政府在進行債務摸底的時候，一定要把摸底的目的告訴地方政府。地方政府只有在覺得對自身有利的情況下，才會把債務全部披露出來。這也是為什么我們呼吁應該有一次新的全國地方政府債務審計的原因。在進行這輪債務審計之前，一定要把真實目的告訴地方政府，否則地方政府仍會千方百計地把真實債務隱藏起來。

關于2018年的地方隱性債務摸排，這次摸排的背景之一，是在經(jīng)歷2015年至2017年的棚改熱潮后，總體來看地方政府隱性債務膨脹較快，但同時這些隱性債務的分布并不平衡。如果統(tǒng)一對外公布的話，那些隱性債務規(guī)模較大的地方政府新發(fā)債的成本就會大幅上升。因此，那次摸排結果主要為內(nèi)部化債服務，沒有對外公布。

南風窗：業(yè)界對隱性債務的認定，中位數(shù)大概是多少？當前我國的政府債務，處在什么水平？

地方政府只有在覺得對自身有利的情況下，才會把債務全部披露出來。這也是為什么我們呼吁應該有一次新的全國地方政府債務審計的原因。

張明：從顯性債來看，中央債務占GDP20%多，地方債務占GDP30%多，兩者加起來接近GDP的60%。關于隱性債務則有不同的估算方法。當前我國 GDP是120萬億，隱性債務約為40萬億～60萬億，也即隱性債務占GDP的30%～50%。把中國政府的顯性債務與隱性債務兩部分加起來，約占GDP的90%～110%。這個水平與很多發(fā)達國家相比應該不算高。舉個例子，美國政府債務占GDP大概在120%左右，日本政府債務占GDP則高達250%上下。

平均利息成本約為6%

南風窗：從全球范圍來看，中國政府債務占GDP比重的絕對水平不算高，為什么中央這么重視地方債化解問題呢？

張明：當前，我國地方債務有兩個特征：第一，總體規(guī)模不算太高；第二，結構嚴重不合理，期限短、成本高的地方政府債務占比過高。發(fā)達國家的政府債務，百分之八九十都是期限最長、成本最低的中央政府債券。而中國政府債務大概只有1/5是國債，其余4/5都是地方政府債務。地方政府債務的成本明顯高于國債，而地方政府隱性債務的成本又顯著高于地方政府顯性債務。因此，雖然中國政府總債務不高，但期限短、成本高的地方隱性債務占比過高，這使得地方政府還本付息的壓力很大。

南風窗：有一種分析認為，現(xiàn)在促使化解隱性債務的一個重要因素是，付息壓力大。所以，當下地方債的利率到底是什么水平？

張明：不同類型地方政府債務的利率差異較大。至于顯性債務，地方政府專項債收益率為3%～4%，10年、15年期的都有。但隱性債務的情況就不同了。如果是縣級平臺公司發(fā)的平臺債，期限一般很難超過三年，對應的融資成本可能是兩位數(shù)。

地方政府債務的平均利息成本，大致平均下來的話可能在6%左右。這個水平是把平臺公司在銀行借的債、地方政府通過融資租賃公司、信托公司、PPP借的債全算在里邊了。相比之下，比6%低的是3%～4%的省級政府債券，比6%高的則是各地平臺公司其他債務。

南風窗：當下，對于如何推進一攬子化債方案，各地都在探索，比較有影響的是“茅臺化債”，這種模式也在小范圍推開，瀘州老窖、古井貢酒、老白干酒等都推出類似的化債方案，各地白酒企業(yè)的這種化債模式能推廣復制嗎？

張明：說實話，很難大規(guī)模推廣復制。白酒類上市公司其實已經(jīng)是各地最優(yōu)秀的上市公司類型了。這些白酒企業(yè)都是地方國企，這類化債方案的本質(zhì)是將上市公司股權由國資委體系無償轉讓給財政體系，再由后者用于償還債務。一方面，不是各地的地方政府都有這么優(yōu)質(zhì)的上市公司；另一方面，用股權化債必然會涉及上市公司控制權問題，而地方政府是不愿意放棄優(yōu)質(zhì)企業(yè)控股權的。

南風窗：是的，國企控制權這個底線不能破。

張明：所以，我認為地方政府現(xiàn)在不會著急用股權化債。為什么呢？其實很多地方政府雖然債務很高，但本金沒那么高，而是債務利息太高了。

南風窗：你是想說先還利息嗎？

張明：不對。我個人認為，債務重組應該先于股權化債。地方政府應該先與金融機構進行債務重組，敦促金融機構把利息降下來，比如說像遵義道橋，先把利息降到0。這樣的話，地方政府出售優(yōu)質(zhì)企業(yè)股權的收入就可以只用來還本金。只有先降利息，再賣股權，如此操作才能提高股權化債的效果與可持續(xù)性。

有沒有一攬子解決方案？

南風窗：最近，對一攬子化債方案的討論比較多，在此之前，財政部曾提出6種化債方式。在你看來，這6種方式里哪些相對來說比較好落地？

張明：財政部提出的隱性債務化解方式主要包括六類：直接安排財政資金償還；出讓政府股權以及經(jīng)營性國有資產(chǎn)權益償還；利用項目結轉資金、經(jīng)營收入償還；合規(guī)轉化為企業(yè)經(jīng)營性債務；通過借新還舊、展期等方式償還；采取破產(chǎn)重整或清算方式化解。

我們剛才聊到的化債方式應該都在這6種里面，例如債務重組、債務展期、出售資產(chǎn)還債、增收減支還債等。我覺得最重要的化債方式是，針對地方政府因為提供公共產(chǎn)品而積累的債務，應該通過發(fā)國債或者省級政府一般債來進行置換，這也是最有效的。針對其他類型的債務，則應該通過債務重組、股權化債等方式來化解。

未來化債一定是多種方案并行。但前提還是要摸清情況，再富有針對性地采取對策，這就是為什么要進行新一輪全國性債務審計的原因。

南風窗：你前面提到的讓地方政府和銀行界定成本分攤，這其實就談到你一如既往的觀點，鼓勵銀行、地方政府等多方共同參與化債。問題是，怎樣才能讓銀行有動力去做這件事呢？換句話說，它的可行性如何？

張明：過去很長時間里，銀行在對地方政府及其平臺的貸款業(yè)務中賺取了很多收益，但現(xiàn)在地方政府的確債務負擔高企，對銀行而言，未來還得與地方政府、國有企業(yè)、平臺公司繼續(xù)打交道。地方平臺公司或地方國企大規(guī)模違約，這一選項對銀行來說肯定接受不了。商量一個雙方合理分擔重組成本的方式，對雙方都有利。

地方平臺公司或地方國企大規(guī)模違約，這一選項對銀行來說肯定接受不了。商量一個雙方合理分擔重組成本的方式，對雙方都有利。

現(xiàn)在有一種說法，要求商業(yè)銀行再給地方政府貸幾十年低息或無息貸款，我覺得這恐怕不是一個好主意。中央政府發(fā)債進行置換是可以的，因為這是市場化行為。但讓銀行發(fā)行長期無息貸款，這是政策性手段，相當于讓商業(yè)銀行去承擔政策性銀行的職能。如果未來商業(yè)銀行壞賬上升從而利潤下降，應該由誰來承擔相關成本呢？

南風窗：你這個方案在全國來看，有地方實行過嗎？

張明：關于大規(guī)模地方政府債務置換，首先要有一個全國性整體方案，然后這個方案在全國范圍內(nèi)并不是一刀切，而是會根據(jù)各地具體情況來確定。現(xiàn)在地方政府自身財力不濟，最核心的是要靠中央政府發(fā)國債和省級政府發(fā)一般債來進行置換，如果沒有從上到下的引導與激勵，地方政府是沒有能力和意愿的。

其實，新推出的這一輪1.5萬億的特殊再融資債券，就是債務置換的做法。而遵義道橋的債務重組，茅臺等白酒上市公司的股權化債等，都是一些地方政府在實踐的做法。

南風窗：新推出的這一輪1.5萬億特殊再融資債券置換，感覺本質(zhì)依舊是在用省級政府舉債的存量空間，現(xiàn)在市場都在期待中央是否會出面，對此，你怎么看？

張明：我個人覺得，或早或遲中央政府都要出面來解決相關問題。地方政府各種債務80%以上都是由當?shù)劂y行持有，如果地方債出問題，就可能出現(xiàn)財政風險的金融化。中國是一個高度依賴銀行間接融資的金融體系，如果中小銀行出現(xiàn)大規(guī)模壞賬并擴展到大中型銀行，為了確保銀行不出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風險，中央政府自然不得不出手援助，但如果事態(tài)發(fā)展到那個時候，情況就變得非常復雜了。

因此我的個人建議是，中央政府越早介入，以越透明的方式介入，本次一攬子化債的總成本就會越低；中央政府越晚介入，乃至最后被迫參與化解風險，總成本就會變得越高。