孟穎龍 周頡 （副教授/博士） （湖北工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院會計系 湖北武漢 430068）

一、引言

隨著我國“走出去，引進來”戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進，以及“一帶一路”倡議對我國及“一帶一路”沿線國家的影響，我國企業(yè)對跨國并購的需求逐年上漲。其中，2013年中國上市公司宣告的跨國并購數(shù)僅為77例，而到了2019年跨國并購數(shù)已經(jīng)增加為每年212例，平均年增長幅度為29.22%。隨著近些年跨國并購案例的增加，學(xué)術(shù)界開始關(guān)注跨國并購與企業(yè)創(chuàng)新能力的相關(guān)研究。

企業(yè)可以通過加大研發(fā)投入提升創(chuàng)新能力。特別是對于一些具有技術(shù)門檻的行業(yè)，通過并購的方式獲得發(fā)明專利所需要的成本與自己研發(fā)相比，跨國并購目前來看是成本較低的一種創(chuàng)新方式（孟凡臣和谷洲洋，2021）。此外，企業(yè)通過跨國并購不僅可以吸收國外的先進技術(shù)，并且可以學(xué)到優(yōu)秀的管理經(jīng)驗。并購直接吸收被并購企業(yè)的技術(shù)，這種方式帶來的創(chuàng)新提升是由于企業(yè)獲得被并購方的發(fā)明與專利（李楊和方婉如，2020）。對于技術(shù)密集型企業(yè)跨國并購不僅吸收了被并購方的發(fā)明以及專利，而且獲得了科研管理人員，打破了技術(shù)壁壘（杜曉榮等，2021），所以跨國并購是影響企業(yè)創(chuàng)新活動的重要手段之一。

企業(yè)的創(chuàng)新活動會受到跨國并購的影響，影響程度會由于公司之間的公司治理差異而不同。公司治理是一個企業(yè)構(gòu)建管理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，是指股東、董事、監(jiān)事等企業(yè)利益相關(guān)者及其代表在參與公司治理過程中逐步形成的有關(guān)制度安排（徐金發(fā)、劉翌，2001）。企業(yè)對高管的激勵會使得高管更愿意進行創(chuàng)新，從而強化企業(yè)創(chuàng)新活動（劉瀟，2021）。公司治理對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響是由于股東、董事會和高管的決策帶來的，所以良好的公司治理是一個企業(yè)將創(chuàng)新活動做好的必要條件。

可見，一方面，企業(yè)的創(chuàng)新活動在跨國并購的沖擊下，必然會給企業(yè)帶來發(fā)展機會，另一方面，公司治理也會對企業(yè)的創(chuàng)新活動產(chǎn)生作用。在這兩者的影響下，企業(yè)的創(chuàng)新活動既是接受跨國并購帶來的機會，也可能因為企業(yè)自身公司治理水平的不足導(dǎo)致錯失良機。目前的研究主要針對跨國并購對創(chuàng)新活動的影響原因分析，但鮮有把跨國并購、公司治理以及創(chuàng)新活動三者融入在同一框架下的研究。本文通過以我國2011—2019年的非金融A股上市公司作為研究樣本，利用因子分析法建立公司治理綜合指標，研究跨國并購和公司治理對創(chuàng)新活動的影響。

本文的主要貢獻有：第一，有助于更好地理解跨國并購對創(chuàng)新活動提升的影響以及哪些因素產(chǎn)生了影響。第二，有助于企業(yè)認識到公司治理的重要性，樹立企業(yè)對于公司治理的重視程度。最后，本文的研究為企業(yè)的跨國并購與公司治理對創(chuàng)新活動的影響提供了實踐支持，豐富了相關(guān)的理論研究。

二、文獻綜述與研究假設(shè)

（一）跨國并購和創(chuàng)新活動的關(guān)系

企業(yè)的創(chuàng)新活動就是提高企業(yè)創(chuàng)新能力和吸收外部創(chuàng)新資源。首先，企業(yè)為了提升自身的創(chuàng)新能力，會加大對研發(fā)的投入，來增強在市場上的競爭能力。其次，通過跨國并購來吸收外國企業(yè)的專利以及研發(fā)人才，不僅直接擴充了企業(yè)的專利數(shù)量，而且為未來的創(chuàng)新活動提供人力資源。為了求證企業(yè)創(chuàng)新活動和跨國并購的關(guān)系，許多學(xué)者進行了諸多研究，提供了大量的證據(jù)。企業(yè)通過跨國并購，顯著加強了企業(yè)的創(chuàng)新水平（冼國明、明秀南，2018）?？鐕①弻ζ髽I(yè)的創(chuàng)新能力促進作用隨著時間的推移越來越明顯（孫江明、居文靜，2019）。對于不同的產(chǎn)業(yè)，跨國并購?fù)瑯幽軌驈娀a(chǎn)業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新活動（吳先明、張雨，2019）。當企業(yè)所處地區(qū)不同，跨國并購對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響均為正向影響，相對于東部地區(qū)企業(yè)，跨國并購對中西部地區(qū)企業(yè)的創(chuàng)新能力提升更大（張文菲、金祥義，2020）。在我國“一帶一路”倡議下，許多企業(yè)對“一帶一路”沿線國家的企業(yè)進行了并購，蔡翔等（2021）在研究中發(fā)現(xiàn)這些并購對高科技企業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)、非供給側(cè)改革行業(yè)的企業(yè)的創(chuàng)新能力具有明顯的推進作用?？鐕①弻τ诠I(yè)企業(yè)的增進作用也同樣存在（李楊、方婉如，2021）。由此可見，企業(yè)的創(chuàng)新活動和跨國并購具有緊密的關(guān)系，并且跨國并購后企業(yè)研發(fā)投入提高，對研發(fā)的產(chǎn)出也有正向影響。綜合以上文獻可以發(fā)現(xiàn)，當企業(yè)需要提高自身的創(chuàng)新能力時，可以進行跨國并購，并且跨國并購能夠給予企業(yè)所需要的研發(fā)人才和發(fā)明專利。基于此，本文提出研究假設(shè)：

H1：跨國并購可以促進企業(yè)的創(chuàng)新投入。

（二）公司治理進一步影響

不只是跨國并購會對創(chuàng)新活動產(chǎn)生影響，許多學(xué)者也關(guān)注到了公司治理對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響，這些研究主要分為三個方面：首先，股東的屬性會對決策產(chǎn)生影響，不同類型的股東對于企業(yè)短期和長期的發(fā)展會做出符合他們偏好的決策。比如，機構(gòu)投資者中戰(zhàn)略型機構(gòu)投資者對企業(yè)創(chuàng)新的促進作用更明顯（韋施威等，2022）。其次，合理的董事會結(jié)構(gòu)可以增強創(chuàng)新能力，而董事會結(jié)構(gòu)過大或者過小都會產(chǎn)生不利影響（劉建華等，2019）。董事會的規(guī)模與創(chuàng)新活動呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，董事會規(guī)模最多不能超過 17 人，最小不能低于 5 人（劉文虎等，2020）。最后，根據(jù)委托代理理論，企業(yè)的所有者和經(jīng)營者利益存在沖突，而企業(yè)對高管的激勵使得高管與企業(yè)利益一致化，從而能夠促進創(chuàng)新活動（李四海等，2015）。因此，公司治理對于企業(yè)的創(chuàng)新活動有著重要影響。

當企業(yè)的治理環(huán)境穩(wěn)定，并且董事會成員具有財務(wù)專業(yè)知識，這會使得公司治理給并購效益帶來積極的影響（Gulati & Gupta，2020）。第一大股東持股比例較高時，并購后企業(yè)的ROA往往表現(xiàn)會較好（孫政、康進軍，2021）。周佳（2017）將董事會規(guī)模、獨立董事比例等公司治理指標整合，研究發(fā)現(xiàn)公司治理水平對跨國并購后企業(yè)的ROA和每股收益都存在正向影響。由此可見，良好的公司治理水平能對企業(yè)跨國并購后的創(chuàng)新活動帶來正向的影響。但目前的研究都是針對于公司治理中單一因素的分析，很少有研究針對公司治理水平形成一個綜合衡量方法。此外，對于公司治理、跨國并購和創(chuàng)新活動三者之間的關(guān)系，學(xué)者對這方面的研究也不足，這為本文的研究提供了擴展方向?；诖?，我們提出公司治理與創(chuàng)新活動的關(guān)系，公司治理可以對企業(yè)的創(chuàng)新活動產(chǎn)生正向影響。研究假設(shè)如下：

H2：公司治理可以促進企業(yè)的創(chuàng)新投入。

H3：公司治理進一步影響了跨國并購與創(chuàng)新活動的關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文通過CSMAR國泰證券數(shù)據(jù)庫和年報收集我國上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)，并通過BvD的（Zephyr）全球并購數(shù)據(jù)庫得到跨國并購數(shù)據(jù)。所有2011—2019年上海和深圳A股上市非金融公司均被選為初始樣本。在此基礎(chǔ)上，剔除了以下類型的樣本數(shù)據(jù)：（1）ST和ST*公司；（2）數(shù)據(jù)有所缺失的公司，保留了至少有連續(xù)五年財務(wù)數(shù)據(jù)的公司，最后得到1 466家公司，共12 802個樣本，通過傾向得分匹配法，以公司規(guī)模、資產(chǎn)負債率、上市年限、凈資產(chǎn)收益率以及現(xiàn)金持有量為協(xié)變量，采用一比二近鄰匹配，最終得到3 335個樣本。利用傾向得分匹配法來解決樣本中存在的選擇難題，本文采用了近鄰匹配法的一比二匹配，并且進行逐年匹配。由于參與匹配的特征并非只有一個，所以根據(jù)這些特征進行多維匹配。當匹配后標準偏差小于20%，我們即可認為匹配的結(jié)果是有效的，根據(jù)表1顯示的結(jié)果，在本文的觀測區(qū)間中，特征變量的標準偏差全部低于20%，所以匹配有效。

表1 PSM平衡性檢驗表

（二）變量定義

1.被解釋變量。根據(jù)大多數(shù)學(xué)者對公司創(chuàng)新能力的研究，研發(fā)投入是企業(yè)對創(chuàng)新活動的重視程度，專利則是一家企業(yè)創(chuàng)新活動的產(chǎn)出（張文菲、金祥義，2020）。本文將創(chuàng)新能力主要分為兩個方面，一方面是公司對創(chuàng)新活動的投入，以研發(fā)投入為基礎(chǔ)，本文設(shè)立R&D為被解釋變量，另一方面是發(fā)明專利的產(chǎn)出，以發(fā)明的授權(quán)數(shù)量+1的自然對數(shù)，本文設(shè)立PATENT為被解釋變量。

2.解釋變量。本文從財務(wù)數(shù)據(jù)特征出發(fā)設(shè)計相應(yīng)的控制變量，具體見下頁表2。對于跨國并購數(shù)據(jù)設(shè)立了MER 1、MER 2、MER 3、MERAMOT 1、MERAMOT 2等五個解釋變量，具體定義見表2。對于公司治理的衡量，本文參考了朱康、王焰輝的方法。朱康、王焰輝（2021）將公司治理分為董事會結(jié)構(gòu)、高管激勵和股權(quán)治理三個方面來評價公司治理的好壞，將三個方面分為眾多小項，并用主成分分析法得出企業(yè)的公司治理綜合得分。參照這樣的方法，本文設(shè)定一個GOV公司治理分數(shù)，通過對監(jiān)事會會議次數(shù)、股東大會召開次數(shù)、董事會會議次數(shù)、獨立董事比例、監(jiān)事會規(guī)模、高管規(guī)模、高管前三名薪酬、第一大股東持股比例、流通股比例、董事會成員持股比例、高管持股比例、董事長是否兼任總經(jīng)理，以及公司是否國有控股這13個成分，進行主成分分析得出，通過KMO和巴特利檢驗，得到KMO為 0.617，大于0.5，并且顯著度小于0.05，說明主成分分析有效，詳見表3。本文數(shù)據(jù)經(jīng)過SPSS處理之后，選擇提取前8項作為主成分，使累計貢獻率達到80%以上。主成分分析檢驗詳見表4。

表2 變量名稱及定義

表3 KMO和巴特利特檢驗表

表4 主成分分析表

（三）模型設(shè)計

根據(jù)假設(shè)1驗證跨國并購與創(chuàng)新活動的關(guān)系設(shè)立模型（1），為了研究研發(fā)成果，將R&D替換為PATENT來觀察專利發(fā)明和跨國并購的關(guān)系。

將公司治理變量加入模型（1）構(gòu)成模型（2）來研究假設(shè)2，觀察加入了公司治理變量后產(chǎn)生的變化，并將公司治理效果差和公司治理效果好的公司分成兩組進行回歸，來研究假設(shè)3。

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

由表5（A）可知，樣本中各企業(yè)間創(chuàng)新資金投入以及專利的產(chǎn)出存在一定的差距，R&D最大值為0.98，平均值為0.041，說明有大量的企業(yè)對于創(chuàng)新研發(fā)投入不足，中位數(shù)為0.032低于平均數(shù)0.041，更能說明大量的企業(yè)研發(fā)投入過低。同樣PATENT的最大值和平均值相差也比較大，所以也說明多數(shù)企業(yè)的創(chuàng)新成果數(shù)量與龍頭企業(yè)存在一定差異。本文對所有變量進行了相關(guān)性分析，由于并購數(shù)據(jù)與是否發(fā)生了并購行為相關(guān)，所以并購數(shù)據(jù)之間關(guān)系比較緊密，存在共線性是不可避免的，但是可以看到并購數(shù)據(jù)與財務(wù)數(shù)據(jù)相關(guān)性大部分在0.4以下，不存在共線性。

表5 并購與財務(wù)數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計（N=3 335）

（二）回歸分析

1.跨國并購對創(chuàng)新活動的影響。由表6可以看出，MER 1、MER 2和MER 3等三個解釋變量都與R&D顯著正相關(guān)，所以證明了本文的假設(shè)1，企業(yè)跨國并購會提高企業(yè)的創(chuàng)新活動。從表6中還可以看出，與并購金額相關(guān)的MERAMOT 1和MOEAMOT 2也會和R&D顯著正相關(guān)，這也印證了李楊和方婉如提到的，企業(yè)跨國并購會產(chǎn)生直接技術(shù)溢出，更高的并購金額所并購的企業(yè)自身會擁有更多的發(fā)明專利等可以提高企業(yè)創(chuàng)新活動，同理，這樣的企業(yè)當中也自然會擁有大量的科研管理人員。同時根據(jù)表6中GOV的結(jié)果可以看出，公司治理與R&D顯著正相關(guān)，驗證了假設(shè)2。結(jié)果說明公司治理可以促進企業(yè)的創(chuàng)新活動，并且公司治理越好，那么企業(yè)對創(chuàng)新活動的重視程度會更高，會更加積極地投入研發(fā)。從SIZE的結(jié)果可以看出，企業(yè)規(guī)模對創(chuàng)新影響不顯著，LEV的結(jié)果則表明負債越少的企業(yè)更樂意進行創(chuàng)新，因為在中低負債水平下，創(chuàng)新的風險相對較小，并且從AGE的結(jié)果看出越年輕的企業(yè)越敢于創(chuàng)新，可能是企業(yè)文化較為活潑，也可能是只有創(chuàng)新才能打拼出市場份額，亦有可能是創(chuàng)立時間較長的企業(yè)過于臃腫而導(dǎo)致創(chuàng)新活動不如年輕的企業(yè)。企業(yè)擁有更多的現(xiàn)金更愿意進行創(chuàng)新這一思路和表中CASH的結(jié)果較為符合。企業(yè)想要提高ROE，一方面可以通過提高盈利能力，另一方面則是節(jié)流，減少開銷，這也就解釋了ROE和R&D呈顯著負相關(guān)，企業(yè)獲得了較高的ROE則會減少研發(fā)投入。

表6 跨國并購與創(chuàng)新活動的關(guān)系（研究假設(shè)1和2）

2.公司治理對跨國并購創(chuàng)新活動的影響。本文通過將企業(yè)分為兩組來討論公司治理對跨國并購創(chuàng)新活動的影響，分組的方法為：取GOV的中位數(shù)，將低于中位數(shù)的設(shè)為治理水平差的一組，而大于等于中位數(shù)的設(shè)為治理水平好的一組，分為兩組來驗證公司治理是否會產(chǎn)生影響。從下頁表7中可以看出，MER 2、MERAMOT 1以及MERAMOT 2這三組都出現(xiàn)了兩組結(jié)果不一致的情況，并且這三組的變量治理水平好的一組才有顯著相關(guān)性，這也驗證了本文的假設(shè)3，公司治理會增強跨國并購對創(chuàng)新活動的影響，公司治理更好的企業(yè)能夠更好地吸收利用被并購公司的研發(fā)人員和發(fā)明專利，減少企業(yè)在并購后的不穩(wěn)定的情況，從而幫助企業(yè)提高研發(fā)的投入和穩(wěn)定企業(yè)研發(fā)進程，并且根據(jù)AGE的結(jié)果，越是年輕的企業(yè)越需要良好的公司治理。

表7 公司治理和跨國并購創(chuàng)新活動的關(guān)系（研究假設(shè)3）

（三）穩(wěn)健性分析

為了保證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文用PATENT作為衡量企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出的變量替換掉R&D進行回歸進行檢測，通過上頁表8可以看出研究結(jié)論依然穩(wěn)健，假設(shè)1得到印證，也驗證了假設(shè)2成立。根據(jù)下頁表9的結(jié)果，驗證了假設(shè)3。

表8 穩(wěn)健性分析1（研究假設(shè)1和2）

表9 穩(wěn)健性分析2（研究假設(shè)3）

五、結(jié)語

本文以跨國并購對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響為出發(fā)點，加入公司治理變量進行討論來驗證公司治理是否會對跨國并購帶來的創(chuàng)新活動的提升產(chǎn)生影響。結(jié)果證明了公司治理確實會帶來影響并且是正向影響。良好的公司治理可以幫助企業(yè)更好地利用被并購方的資源。企業(yè)采用跨國并購的方式提升創(chuàng)新活動水平，為了使這種提升能夠最大化利用資源，必須提高公司治理水平。有了良好的公司治理，企業(yè)的各項制度能夠更好地與世界接軌，幫助企業(yè)不僅獲得并購所帶來的直接技術(shù)溢出，還能夠留住研發(fā)人員，讓研發(fā)人員更好地適應(yīng)企業(yè)管理，為企業(yè)的未來的研發(fā)開路。

基于以上結(jié)論，本文提出如下建議：首先，企業(yè)需要在提高創(chuàng)新能力的時期擁有一定的現(xiàn)金流，可以采取跨國并購來吸收外國技術(shù)。其次，公司治理對企業(yè)的創(chuàng)新活動產(chǎn)生正向促進的影響，企業(yè)要優(yōu)化董事會結(jié)構(gòu)，通過對高管實施激勵等手段來提高公司治理水平。最后，重視公司治理能夠更好地發(fā)揮企業(yè)自身以及跨國并購后被并購企業(yè)的優(yōu)勢。