摘 要：并購是企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模的有效途徑之一。文章以圓通速遞并購先達(dá)國際為例，運(yùn)用事件研究法、財(cái)務(wù)指標(biāo)分析法、非財(cái)務(wù)指標(biāo)分析法評(píng)價(jià)圓通并購績效。研究發(fā)現(xiàn)，此次并購在短期內(nèi)并沒有給圓通帶來良好的市場及財(cái)務(wù)績效，但是從非財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，對(duì)圓通有著顯著的積極作用。文章基于研究結(jié)論對(duì)物流企業(yè)并購提出有益啟示。

關(guān)鍵詞：物流企業(yè);跨境并購;并購績效;績效評(píng)價(jià)

中圖分類號(hào)：F239.42 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1005-6432（2022）09-0049-02

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2022.09.049

1 引言

企業(yè)的并購行為是解決產(chǎn)能過剩、效率低下等問題的重要手段。我國發(fā)展改革委積極倡導(dǎo)“一帶一路”，許多企業(yè)通過跨境并購開拓市場，跨境并購已成為中國企業(yè)“走出去”獲取國際先進(jìn)技術(shù)的重要途徑。因此，對(duì)企業(yè)并購績效經(jīng)濟(jì)后果的探究仍是各方關(guān)注的熱點(diǎn)問題。物流行業(yè)是我國國民經(jīng)濟(jì)中具有基礎(chǔ)性、綜合性、延伸性的產(chǎn)業(yè)，在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整等方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用。在國家政策扶持、經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”等轉(zhuǎn)型背景下，物流企業(yè)為提高競爭能力紛紛進(jìn)行并購。作為物流行業(yè)龍頭的圓通現(xiàn)今國內(nèi)市場逐漸完善，先達(dá)國際作為一家規(guī)模龐大的國際貨運(yùn)代理服務(wù)供應(yīng)商經(jīng)濟(jì)效益卻逐漸下降。自2015年起，圓通開始與先達(dá)接觸，于2017年11月3日完成并購。文章采用案例研究法，以圓通速遞并購先達(dá)國際這一事件為研究對(duì)象，探究圓通并購績效。

2 案例研究

2.1 案例選擇

第一，隨著網(wǎng)購等新型消費(fèi)模式的逐步普及，快遞物流行業(yè)作為電商產(chǎn)業(yè)鏈上重要的一環(huán)，進(jìn)入繁榮發(fā)展時(shí)期，同時(shí)我國跨境快遞業(yè)務(wù)得到進(jìn)一步發(fā)展。第二，圓通2016年借殼大楊創(chuàng)世成功登陸我國資本市場。此次并購既是圓通上市后的首次并購交易，同時(shí)也是物流行業(yè)首例跨境并購，故該案例具有代表性。第三，從企業(yè)角度而言，圓通始終在物流行業(yè)名列前茅，未來發(fā)展前景明朗。先達(dá)國際主業(yè)為國際航運(yùn)貨物運(yùn)輸代理，擁有自己的國際營運(yùn)渠道。通過并購，跨境物流業(yè)務(wù)將成為圓通的優(yōu)勢。因此，該案例在研究并購動(dòng)因與績效問題上具有很強(qiáng)的代表性。

2.2 并購績效評(píng)價(jià)

2.2.1 事件研究法

（1）確定事件期即事件窗口，以圓通并購先達(dá)第一次發(fā)布的并購公告日2017年5月9日為事件日即第0日，窗口期為[-10，+10]。由于圓通在2016年7月28日借殼大楊創(chuàng)世上市，因此估計(jì)期選取為2016年8月25日至2017年3月28日。

（2）確定估計(jì)期的預(yù)期正常收益，選擇常用的市場模型法，公式如下：

將估計(jì)期內(nèi)圓通速遞股票日實(shí)際收益率、上證A股指數(shù)日實(shí)際收益率代入公式，得到回歸結(jié)果：

Rt=0.0133t+0.0674Rmt（2）

（3）計(jì)算窗口期實(shí)際收益率。

（4）計(jì)算超額收益率和累積超額收益率，公式如下：

如圖1所示，在[-10，+10]的窗口期內(nèi)，超額收益率（AR）圍繞0軸上下波動(dòng)，在5月9日和5月16日有明顯的上升趨勢，并且達(dá)到事件期收益率的最大值5.59%和7.10%，累積超額收益率同樣在5月16日達(dá)到最大值，原因在于5月9日是第一次并購公告發(fā)布日，5月16日?qǐng)A通向香港媒體和投資者介紹了其國際化的發(fā)展目標(biāo)和愿景，均引起超額收益率的上漲。

圓通累積超額收益在窗口期累積為-7.16%，表明資本市場不看好此次并購事件。由于收購標(biāo)的先達(dá)國際業(yè)績欠佳，先達(dá)主業(yè)是空運(yùn)和海運(yùn)，并且業(yè)績連續(xù)下滑，2016年凈利潤同比暴跌90.05%。圓通并購先達(dá)后，是否能為圓通帶來預(yù)期競爭優(yōu)勢存在太多不確定因素。

2.2.2 財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

（1）盈利能力。首先分析盈利能力。從銷售凈利率來看，2017年11月圓通完成對(duì)先達(dá)的并購，并購后的銷售凈利率均未能超過并購前的水平。其次從成本費(fèi)用率這一指標(biāo)來看，并購后圓通新增大量客戶、業(yè)務(wù)，對(duì)各項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投入大量資金，導(dǎo)致成本上升，成本上升主要由于企業(yè)整合所發(fā)生的管理費(fèi)用大幅增加，但是該指標(biāo)在逐步回升。最后從總資產(chǎn)凈利率的指標(biāo)來看，并購后的總資產(chǎn)凈利率相比于去年同期均有所降低，表明圓通并購后對(duì)企業(yè)資產(chǎn)利用效率略有不足。

綜上所述，從整體來看，并購后圓通速遞的盈利能力指標(biāo)均低于并購前的水平，從2018年開始一直穩(wěn)步上升。因此，從短期看，本次并購在提高圓通的盈利能力方面并不有效，但是只要圓通在并購后期將管理費(fèi)用保持在平穩(wěn)狀態(tài)，就能夠增強(qiáng)企業(yè)盈利能力。

（2）營運(yùn)能力。2018年上半年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為3.62，與并購前2017年上半年3.71相比降低0.09%，降幅并不明顯，基本保持在穩(wěn)定狀態(tài)。并購后的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率與同期相比波動(dòng)較大且降幅明顯，這表明并購后回收應(yīng)收賬款的速度降低，資金周轉(zhuǎn)速度放緩，壞賬可能性增加，短期內(nèi)的償債能力將受到影響。通過觀察圓通速遞的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售收入的持續(xù)增長并未引起總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的大幅變動(dòng)。

因此得出結(jié)論，此次并購短期內(nèi)未能有效提高圓通速遞的營運(yùn)能力。

（3）成長能力。成長能力包括營業(yè)收入、凈利潤、總資產(chǎn)增長率。這三個(gè)指標(biāo)在2016年呈現(xiàn)出大幅增長，這與該公司業(yè)務(wù)量增多和借殼上市顯著相關(guān)，并且這種增長一直持續(xù)到并購前。2017年11月完成并購后，同年12月三項(xiàng)指標(biāo)大幅回落，2018年的營業(yè)收入、凈利潤、總資產(chǎn)均有所增長。表明并購?fù)瓿珊髨A通的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)已經(jīng)擴(kuò)張，市場需求增加，經(jīng)營業(yè)績突出，市場競爭力較強(qiáng)，有良好的增長潛力。

（4）償債能力。圓通屬于物流企業(yè)，存貨占比較小，故流動(dòng)比率與速動(dòng)比率非常接近。短期償債能力方面，并購前償債能力較好，并購后流動(dòng)比例降低。此次并購導(dǎo)致圓通速遞短期償債能力下降。從長期償債能力來看，并購前圓通速遞資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較低，企業(yè)面臨舉債經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)較小。

綜上所述，此次并購沒有提高圓通的盈利能力、營運(yùn)能力和償債能力，但對(duì)成長能力起到顯著積極影響。

2.2.3 非財(cái)務(wù)指標(biāo)研究法

（1）開拓快遞國際業(yè)務(wù)市場。并購?fù)瓿珊?，圓通業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)展到150個(gè)國家，客戶規(guī)模擴(kuò)大，國際貨運(yùn)代理服務(wù)能力提高，在國際化的進(jìn)程中處于領(lǐng)先地位。

（2）實(shí)現(xiàn)跨境物流服務(wù)布局。圓通整合其國內(nèi)業(yè)務(wù)優(yōu)勢與先達(dá)海外優(yōu)勢資源，共同合作打造高效且低價(jià)的跨境物流服務(wù)。幫助圓通建立為全球服務(wù)的能力，為今后成為全球性的快遞服務(wù)業(yè)務(wù)供應(yīng)商奠定基礎(chǔ)。

3 研究結(jié)論及建議

3.1 研究結(jié)論

第一，并購沒有產(chǎn)生良好的市場績效。研究發(fā)現(xiàn)，超額收益率（AR）沒有顯著增加，累積超額收益（CAR）顯著降低，并購沒有給股東帶來積極短期收益。第二，并購沒有帶來良好的財(cái)務(wù)績效。通過對(duì)并購前后圓通財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，發(fā)現(xiàn)并購沒有提高圓通的盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力，但對(duì)成長能力起到顯著積極影響。第三，通過對(duì)非財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，發(fā)現(xiàn)并購對(duì)圓通產(chǎn)生了積極的影響。并購使圓通成功搶占國際快遞市場，跨境物流服務(wù)布局得以實(shí)現(xiàn)。

3.2 研究建議

文章通過對(duì)圓通并購先達(dá)的并購績效進(jìn)行研究，得出如下啟示。

第一，選擇合理的并購支付方式。圓通速遞在此次并購交易中，交易金額達(dá)10.41億港幣，并且全部通過現(xiàn)金的方式支付。企業(yè)應(yīng)根據(jù)其經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況選擇并購支付方式，盡量避免單一的并購付款方式。第二，注重并購后的資源整合。并購?fù)瓿刹⒉灰馕吨①彸晒Y(jié)束，并購后的資源整合才是圓通跨境并購取得成功的關(guān)鍵。然而，基于高支付成本導(dǎo)致短期內(nèi)圓通難以有充足的資金進(jìn)行有效資源整合，圓通必須在并購后進(jìn)行全面資源整合。

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[作者簡介]趙小雪，女，漢族，內(nèi)蒙古巴彥淖爾人，長安大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院碩士研究生，研究方向：會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。

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