王子威 張悅凱 李俊慷

摘 要：通過分析區(qū)塊鏈技術的特征，以資產(chǎn)證券化、眾籌的融資模式為基礎，結合小微游戲企業(yè)的特征，探索通證化融資模式在小微游戲企業(yè)中的創(chuàng)新應用。針對小微游戲企業(yè)以及投資者存在的風險，設計了小微游戲企業(yè)通證化融資模式的核心構架，創(chuàng)新性的引入了監(jiān)管機構，提出了具體的操作流程，并具體分析了通證化融資模式中區(qū)塊鏈融資平臺的構建。在此基礎上，提出了通證化融資模式的模塊化通證經(jīng)濟體系，從技術、人才、監(jiān)管與政策、應用四個層面分析了小微游戲企業(yè)的通證化融資模式的可行性，為我國小微游戲企業(yè)的融資問題提供了全新的解決思路。

關鍵詞：區(qū)塊鏈;小微游戲企業(yè);通證化融資;模式設計

本文索引：王子威，張悅凱，李俊慷 .<變量 2>[J].中國商論，2021（23）：-101.

中圖分類號：F832 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2021）12（a）--08

在我國經(jīng)濟發(fā)展中，小微企業(yè)占據(jù)絕大多數(shù)的市場主體，貢獻了50%以上的GDP與稅收，始終被認為是經(jīng)濟與社會的發(fā)展基礎。然而，小微企業(yè)因存在“信息孤島”“缺少信用背書”“競爭力較弱”“信息源不真實”等問題，始終面臨著融資難的困境[1]。

對于小微游戲企業(yè)，目前采用的融資方式主要包括眾籌融資、銀行貸款、融資租賃、內源融資等[2]，大多存在消息源少、門檻高、成本高等問題。如眾籌融資的方式可能因消息源過少導致融資金額較少，銀行貸款的方式可能因門檻較高導致小微游戲企業(yè)無法獲得融資。此外，由于小微游戲企業(yè)通常盈利能力較弱，且長期面臨頭部企業(yè)壟斷、扶持政策少、創(chuàng)新能力欠缺等問題，導致融資難的問題對于小微游戲企業(yè)發(fā)展的影響尤為明顯[3]。小微游戲企業(yè)融資問題的解決對于促進我國游戲行業(yè)的多元化發(fā)展，增強行業(yè)的競爭力，改善行業(yè)的創(chuàng)新能力，防止頭部壟斷問題的發(fā)生有著重要意義，并能為國家提供更多的就業(yè)崗位，促進國家的實體與數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展。因此，尋找適用于小微游戲企業(yè)的創(chuàng)新性融資模式具有十分重要的意義，而通證化融資模式為小微游戲企業(yè)提供了融資問題的解決方案。

David Furlonger & Christophe Uzureau （2020）具體分析了區(qū)塊鏈的三個發(fā)展階段，區(qū)塊鏈五大要素之一的“通證化”作為區(qū)塊鏈完備解決方案（2023—2025）的關鍵點，能夠用于實現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)與資源的通證化，增強流通性與變現(xiàn)能力，進而催生出企業(yè)融資的新型解決方案[4]。

目前國家將數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展作為經(jīng)濟發(fā)展的著力點，而通證化融資模式作為能夠增強資產(chǎn)與資源流動性的方式，為小微企業(yè)融資問題的解決提供了參考，也對經(jīng)濟發(fā)展有著促進作用。通證化融資在規(guī)模、流動性上不受限制，因此能夠極大擴展經(jīng)濟活動，提高資本市場的參與度，實現(xiàn)價值的最大化。與傳統(tǒng)的融資方式相比，通證化融資效率高、靈活性大、安全性強，盡管在監(jiān)管上存在著一定的難度，但是在國家大力支持區(qū)塊鏈技術的背景下，通證化融資這種融資解決方案依然存在著實現(xiàn)的價值。

1 區(qū)塊鏈技術的特征

區(qū)塊鏈是一種用于創(chuàng)建分布式數(shù)字賬簿的數(shù)字機制，可以幫助點對點網(wǎng)絡中的兩個以上參與者進行信息或資產(chǎn)的交換，并驗證參與者的身份、資產(chǎn)，再將交易的信息記入獨立保存的多個數(shù)字賬本中，對其進行加密，加蓋時間戳，確保交易信息的準確性。對于通證化融資模式，區(qū)塊鏈技術是通證化融資模式的理論基礎，為小微游戲企業(yè)提供了可實現(xiàn)、可依靠的融資方式。

區(qū)塊鏈技術擁有五種獨有的特征，共同構成了區(qū)塊鏈技術的價值體系。

1.1 分布式

分布式是區(qū)塊鏈技術確保交易安全且準確的基礎，將現(xiàn)實中每個參與者的計算機作為節(jié)點，通過網(wǎng)絡聯(lián)系在一起，并通過運行共識算法維護與更新交易的信息。區(qū)塊鏈技術的分布式特征使得任何節(jié)點對于交易記錄的更改都無法影響交易的信息，除非更改50%以上的節(jié)點，從而確保了交易信息在絕大多數(shù)情況下難以被篡改，因此成為區(qū)塊鏈技術確保交易安全且準確的基礎。

1.2 加密

區(qū)塊鏈技術采用了公鑰和私鑰非對稱加密技術，以半匿名的方式記錄參與者的數(shù)據(jù)，并允許參與者掌握自己的信息以及共享必要的信息，使得參與者的信息能夠更好地保護，防止泄漏。對于參與者的交易信息，區(qū)塊鏈技術采用了Hash函數(shù)進行加密，通過將信息壓縮成一串數(shù)字和字母組成的散列字符串，即Hash值，確保信息的安全性與準確性。

1.3 不可篡改

區(qū)塊鏈技術能夠對交易記錄進行加密，并加蓋時間戳，以時間順序添加至賬簿，只有當50%以上的參與者達成“分叉”協(xié)議時才能夠修改。這種特征能夠有效防止記錄被惡意篡改，因此，能夠有效保護參與者的信息，確保信息的準確性。

1.4 通證化

通證化指以數(shù)字形式表示實體的資產(chǎn)或資源，從而促進資本的流通，使得資本市場的運作更加高效。其中涉及價值交換的交易表現(xiàn)形式被稱為通證，通證可以分為四種不同類型，即價值型、收益型、權利型、標識型，類型的作用各不相同，例如較為熟悉的比特幣屬于收益型通證。通證化有助于解決企業(yè)的融資、人才、品牌推廣、上下游生態(tài)構建等問題，對于促進實體經(jīng)濟的發(fā)展具有重要的意義。

1.5 去中心化

區(qū)塊鏈技術在實際應用中，由于分布式與不可篡改的特征，能夠由多個節(jié)點根據(jù)共識模塊共同維護網(wǎng)絡信息與網(wǎng)絡運行規(guī)則。所有的交易都能夠通過輸入代碼創(chuàng)建智能合約，由智能合約在滿足條件時自動進行，因此在交易中不需要存在獨立的中心化機構進行驗證與審批，進而實現(xiàn)去中心化。去中心化的特征能夠有效防止不合規(guī)行為的出現(xiàn)，也能降低交易成本，提高交易的高效性、可靠性。

2 通證化融資模式設計

為了更好解決小微游戲企業(yè)的融資問題，通證化融資模式的設計在考慮造成小微游戲企業(yè)融資難因素的基礎上，將資產(chǎn)證券化的融資模式[5]與眾籌的融資模式[6]的特點相結合，同時充分利用區(qū)塊鏈技術的特征以及游戲行業(yè)的特點，充分考慮了通證化融資模式在實際應用中可能存在的風險，如小微游戲企業(yè)的自身風險、監(jiān)管風險、法律風險等。這一部分將從核心構架示意圖以及其中區(qū)塊鏈融資平臺的架構設計兩個方面介紹通證化融資模式的設計。

2.1 通證化融資模式核心構架示意圖

通證化融資模式為了更好解決小微游戲企業(yè)的融資問題，需要解決諸如信息孤島、缺少信用背書等問題，同時需要使融資模式中的核心，即“通證”，在市場中更具流通性、穩(wěn)定性、安全性，從而解決小微游戲企業(yè)的融資問題。

通證化融資模式作為區(qū)塊鏈技術中“通證化”的實際應用，能夠為小微游戲企業(yè)的游戲開發(fā)提供穩(wěn)定的融資而不需要進行實體資產(chǎn)的抵押，大幅降低了融資成本，提高了融資效率。投資者能夠隨時對投資進行變現(xiàn)，降低了投資的未來風險，提高了資本市場的運作效率，進而吸引更多的投資者。此外，整個融資模式能夠有效得到監(jiān)管機構的監(jiān)管，從而防止出現(xiàn)合規(guī)問題。通證化融資模式的核心構架示意圖，如圖1所示。

2.1.1 小微游戲企業(yè)與特定目的機構的對接流程

首先，通證化融資模式的起始環(huán)節(jié)是由發(fā)起人，即小微游戲企業(yè)，向特定目的機構，即負責發(fā)行通證的一方，提出進行通證化融資的請求。小微游戲企業(yè)需要在這一環(huán)節(jié)提供有關游戲項目的開發(fā)進展或者開發(fā)可能性的材料。其次，由特定目的機構進行初步審核后，提交給監(jiān)管機構進行項目合規(guī)審查、團隊背景調查以及其他相關內容的審核與評估，包括企業(yè)的運營狀況、財務狀況、信用記錄、運營資質以及游戲項目的開發(fā)進度、開發(fā)可能性以及未來盈利能力。由于小微游戲企業(yè)通常存在“消息源不真實”的問題，因此發(fā)起通證化融資的初始階段需要嚴格參照準入門檻以及類似游戲開發(fā)項目的盈利能力與開發(fā)難度進行評估。再次，由于游戲開發(fā)項目不是實體的資產(chǎn)或者資源，存在一定的評估難度，因此監(jiān)管機構可以聘用專業(yè)審計機構對企業(yè)的相關情況以及游戲開發(fā)項目進行審核，從而確保企業(yè)提供信息的真實性與完整性，且符合進行通證化融資的相關要求。最后，符合全部要求的小微游戲企業(yè)與特定目的機構在區(qū)塊鏈融資平臺上確定融資限額，將游戲開發(fā)項目轉移給特定目的機構以完成后續(xù)的通證發(fā)行，并建立智能合約。

在特定目的機構完成通證化融資后，通過區(qū)塊鏈融資平臺的智能合約自動將融資款項交給小微游戲企業(yè)。整個流程均在區(qū)塊鏈融資平臺上由智能合約自動完成，無需人為干預。由于區(qū)塊鏈融資平臺具有分布式、不可篡改的特征，整個流程的進展能被所有參與者獲悉，確保信息的真實性。

2.1.2 信用評級及增級機構與小微游戲企業(yè)的對接流程

通證化融資模式中通證的發(fā)行需要得到類似債券的評級，從而使投資者充分了解小微游戲企業(yè)游戲開發(fā)項目的風險與收益水平，幫助投資者合理選擇通證進行投資。信用評級機構依據(jù)小微游戲企業(yè)游戲開發(fā)項目的難度、創(chuàng)新性、開發(fā)進度，結合小微游戲企業(yè)的自身情況確定相應信用評級，評級會實時通過區(qū)塊鏈傳輸并存儲在區(qū)塊鏈融資平臺中，并通過Hash算法與時間戳進行加密，防止被篡改。投資者可以通過區(qū)塊鏈融資平臺中參與的各個節(jié)點，篩選符合自身需求的信用評級及其對應的通證化游戲開發(fā)項目，并進行投資。

信用增級機構則負責提供信用保險、信用擔保、信用保理等，從而幫助小微游戲企業(yè)提高信用等級。然而，考慮到小微游戲企業(yè)大多無法提供充足的資金進行信用增級，信用增級機構主要針對部分過去已經(jīng)完成游戲開發(fā)項目，且具有一定盈利能力的小微游戲企業(yè)。針對小微游戲企業(yè)而言，信用評級是強制性的，而信用增級是非強制性的。

2.1.3 特定目的機構與托管機構的對接流程

特定目的機構在完成與小微游戲企業(yè)的對接流程后，需要與托管機構完成對接，實現(xiàn)游戲開發(fā)項目經(jīng)營權與所有權的分離。這一流程可以幫助托管機構在未來高效推進游戲項目的開發(fā)，并對小微游戲企業(yè)的未來現(xiàn)金流進行分配以及通證的最后贖回與注銷。特定目的機構通過將托管協(xié)議的內容寫入代碼并傳輸至區(qū)塊鏈融資平臺中創(chuàng)建智能合約，智能合約能夠在達成條件時自動執(zhí)行托管協(xié)議的內容，在最后將通證由托管機構轉移至特定目的機構。智能合約能夠強制托管機構履行托管協(xié)議中的內容，從而減少托管機構的風險、保護投資者的利益。此外，通過智能合約簽訂托管協(xié)議的方式能夠降低傳統(tǒng)托管方式的中介成本以及人為因素的影響，減少合規(guī)問題。投資者能夠因此提高對于小微游戲企業(yè)游戲開發(fā)項目的信任度，進而更好實現(xiàn)通證化融資。

2.1.4 銀行與特定目的機構的對接流程

銀行在通證化融資模式中起到控制通證流通的作用，因此需要與特定目的機構進行對接，實現(xiàn)通證的發(fā)行以及通證的贖回與注銷。特定目的機構將所需發(fā)行的通證數(shù)量以及其他相關的信息通過區(qū)塊鏈融資平臺傳輸至銀行，從而簽訂通證合約，并借助智能合約自動執(zhí)行將法幣轉換為通證的雙向操作。銀行在制作并發(fā)行初始的通證后，能夠借助智能合約控制市場中流通的通證數(shù)量，而區(qū)塊鏈融資平臺能夠確保數(shù)據(jù)的真實與公開，以幫助銀行實現(xiàn)更好控制。

采用這種模式的優(yōu)勢在于能夠預防通證數(shù)量引起通證價值的膨脹與緊縮。根據(jù)Fisher模型，MV=PQ，銀行對于通證數(shù)量的控制能夠影響其流通速度，進而影響通證的價值。由于智能合約無需人為操作且無法被篡改，銀行能夠自動實現(xiàn)法幣與通證的轉換，從而安全且準確地實現(xiàn)通證的價值控制。而通證流通數(shù)量則會通過區(qū)塊鏈的網(wǎng)絡節(jié)點實時進行廣播，為投資者提供更為準確的通證信息，有效防止價值的膨脹與緊縮。

2.1.5 特定目的機構與投資者的對接流程

特定目的機構完成與銀行的對接后，需要通過承銷人，即金融機構，發(fā)行通證給投資者以完成通證化融資。承銷人通過特定目的機構在區(qū)塊鏈融資平臺上對通證進行認購，再由初始投資者通過承銷人在區(qū)塊鏈融資平臺上對通證進行公開認購。整個流程均基于區(qū)塊鏈融資平臺完成，特定目的機構與承銷人簽訂通證合約，承銷人與初始投資者簽訂通證合約，進而完成通證化融資。區(qū)塊鏈通過智能合約能夠確保資金的交付不產(chǎn)生延遲，只有當雙方擁有充足通證或充足資金的情況下才會實行認購。另外，區(qū)塊鏈能夠準確傳輸并記錄各個節(jié)點的認購信息（認購價格、時間等），防止信息被篡改或產(chǎn)生延遲，并且便于承銷人以及投資者進行篩選。

通過此方式發(fā)行的通證均屬于收益型與權利型通證，具有獲取未來收益以及在特定應用場景中獲取權利或權益的功能，且不同游戲開發(fā)項目的通證化融資所使用的通證應相同，進而實現(xiàn)高效流通。通證的發(fā)行采用分批式發(fā)行，即根據(jù)游戲項目的開發(fā)進展與實時信用評級，分批進行通證化融資，以減少小微游戲企業(yè)的合規(guī)問題。

初始投資者進行通證認購必須滿足《證券法》對于合格投資者的規(guī)定，在進入?yún)^(qū)塊鏈融資平臺時對其身份及資產(chǎn)進行認證，并進行風險評估，從而確保初始投資者具有通證化融資應具有的風險承受能力。通證的初始認購價格可以參照期權定價估值法，即將通證的價格看作以未來游戲項目的價值為標的的資產(chǎn)的看漲期權，或參照相對估值法，即用其他游戲項目的未來收益乘以企業(yè)的市盈率進行計算。

2.1.6 初始投資者與新進投資者的對接流程

初始投資者與新進投資者通過通證交易平臺完成通證的交易流程，從而實現(xiàn)對通證未來收益的獲取以及特定場景中的應用，整個流程借助通證交易平臺完成，因此被認為是間接交易。投資者在進行場內交易時，需要進入通證交易平臺，以撮合交易的方式完成通證的交易。區(qū)塊鏈技術能夠準確記錄交易信息，并能即時、準確通過智能合約將通證與法幣轉至對方由Hash函數(shù)加密生成的個人數(shù)字錢包地址中，整個過程去中心化、半匿名化。投資者在進行場外交易時無需進入通證交易平臺，只需通過個人數(shù)字錢包輸入對方地址完成通證的交易，但是通證仍然會通過通證交易平臺并留下交易記錄，從而確保交易的安全性與合法性。

整個流程的設計基本實現(xiàn)了去中心化，并通過舍棄部分去中心化換取更高的安全性，即所有的交易均會通過通證交易平臺完成。這種設計的優(yōu)勢在于充分利用了區(qū)塊鏈的特征，如去中心化、不可篡改、加密等，并通過區(qū)塊鏈技術的智能合約完成通證的交易，確保了交易的安全性。另外，整個流程能夠被監(jiān)管機構所監(jiān)管，因為通證交易平臺能夠記錄交易信息并加密，并且在交易前能夠對雙方的身份與資質進行審核，因此，合規(guī)問題的發(fā)生概率被大幅降低。

2.1.7 小微游戲企業(yè)與投資者的對接流程

小微游戲企業(yè)需要定期向投資者披露游戲開發(fā)項目的進度，并在完成游戲開發(fā)項目后對產(chǎn)生的利潤或現(xiàn)金流進行分配，最終贖回并注銷所有的通證。小微游戲企業(yè)向托管機構披露游戲項目開發(fā)進度后，由托管機構通過區(qū)塊鏈融資平臺進行定期披露，新進投資者能夠通過區(qū)塊鏈的網(wǎng)絡節(jié)點獲取小微游戲企業(yè)的項目信息以進行篩選，初始投資者能夠獲取項目信息以考慮是否賣出所持通證。小微游戲企業(yè)的收益分配則通過托管機構代為轉交，在投資者獲取利潤或現(xiàn)金流的同時，贖回所持通證，并將所有通證轉交至特定目的機構進行后續(xù)的注銷。整個分配與贖回過程均通過智能合約以及通證交易平臺完成，從而確保通證贖回的準確性、可追溯性以及利潤分配的準確性。

通證的利潤分配通常由持有通證的數(shù)量以及時間決定，是為了更好鼓勵投資者持有通證，防止過高頻率的場內交易引起通證價格的大幅波動。通證化融資的收益分配可參照通證的利潤分配模型，投資者所分配的收益=總收益*（持證量n*持證時間n）/（∑（持證量n*持證時間n））*重要性系數(shù)*100%[7]。

2.1.8 監(jiān)管機構與通證交易平臺的對接流程

監(jiān)管機構的參與是保證整個通證化融資模式合規(guī)與穩(wěn)定的關鍵，監(jiān)管機構通過對通證交易平臺的監(jiān)管能夠降低不合規(guī)行為出現(xiàn)的概率。由于通證交易平臺能夠通過區(qū)塊鏈技術記錄真實的交易數(shù)據(jù)，也能夠記錄所有投資者的相關信息，因此監(jiān)管機構能夠通過區(qū)塊鏈融資平臺中的智能合約進行KYC/AML審查，并及時制止與記錄相關的不合規(guī)行為。監(jiān)管機構也能對通證交易平臺中的代碼漏洞進行審查，防止因漏洞引起的投資者損失或者合規(guī)問題。

通過與通證化融資開始的項目合規(guī)審查、團隊背景調查相結合，整個通證化融資的流程都能被監(jiān)管機構管控，從而減少合規(guī)問題的出現(xiàn)，并基本解決了原本ICO及STO模式中的監(jiān)管問題。

2.2 區(qū)塊鏈融資平臺設計

區(qū)塊鏈融資平臺主要包括的參與者有銀行、信用評級機構、信用增級機構、特定目的機構、承銷人、初始投資者、新進投資者、托管機構以及通證交易平臺，區(qū)塊鏈融資平臺將各個參與者以節(jié)點的形式加入其中，并將信息數(shù)字化，構建了一個去中心化、 去信任化的融資平臺。通過利用區(qū)塊鏈技術的特征，區(qū)塊鏈融資平臺準確、安全的執(zhí)行與通證化融資有關的流程，技術架構根據(jù)區(qū)塊鏈可分為六層，如圖2所示。

2.2.1 數(shù)據(jù)層

數(shù)據(jù)層包括數(shù)據(jù)區(qū)塊、時間戳、鏈式結構、非對稱加密、Hash函數(shù)以及Merkle函數(shù)，是區(qū)塊鏈中的核心結構[8]。對于通證化融資模式，所有符合條件的參與者在進入?yún)^(qū)塊鏈融資平臺后，通過非對稱加密、Hash函數(shù)以及Merkle函數(shù)對游戲開發(fā)項目的信息、通證交易數(shù)據(jù)以及投資者個人信息進行加密并儲存在區(qū)塊中，然后加蓋時間戳，組成鏈式結構，使得區(qū)塊鏈融資平臺中的數(shù)據(jù)無法被輕易篡改，確保各方參與者的安全，幫助投資者選擇合適的游戲開發(fā)項目，并有助于促進去中心化。

2.2.2 網(wǎng)絡層

網(wǎng)絡層包括P2P網(wǎng)絡、驗證機制以及傳播機制，實現(xiàn)了區(qū)塊鏈網(wǎng)絡節(jié)點之間的信息互換[9]。根據(jù)通證化融資模式，所有投資者的參與構成了一個P2P網(wǎng)絡，而通證作為媒介使得區(qū)塊鏈融資平臺實現(xiàn)了C2C、B2B、C2B的連通，進而實現(xiàn)價值的最大化。所有的參與者在區(qū)塊鏈融資平臺中既是數(shù)據(jù)的提供者，又是數(shù)據(jù)的獲取者。在進行交易前，參與者需要驗證身份與資產(chǎn)，每個節(jié)點會主動發(fā)送和自動驗證數(shù)據(jù)信息，進而確保區(qū)塊鏈融資平臺中數(shù)據(jù)的準確性與及時性。

2.2.3 共識層

共識層中存在各類共識模塊的算法，使得所有的節(jié)點在去中心化的系統(tǒng)中達成共識。區(qū)塊鏈融資平臺中的共識模塊包括權益證明（Pos） 、股份授權證明（DPos）兩種[10]，分別被用于獲取項目的利益分配與在游戲中實現(xiàn)社區(qū)自治。權益證明根據(jù)持證者的持證數(shù)量與時間，運用利潤分配模型對游戲開發(fā)項目產(chǎn)生的利潤進行分配。股份授權證明主要被用在游戲項目中給予持證者一定的社區(qū)自治權，用以促進游戲項目的開發(fā)，并提高投資者參與通證化融資的積極性。

2.2.4 激勵層

激勵層包括發(fā)行機制以及分配機制，鼓勵各方的參與者積極參與到區(qū)塊鏈中，幫助項目實現(xiàn)正常穩(wěn)定的運作。根據(jù)通證化融資模式，區(qū)塊鏈融資平臺的去中心化運作需要各方的信任，從而實現(xiàn)高效的運作與影響力的拓展。其中，激勵模塊包括投資者能夠在提供數(shù)據(jù)給小微游戲企業(yè)以換取通證的獎勵或者是交易手續(xù)費的減免作為激勵，或是投資者之間進行一定數(shù)量的通證交易，以換取交易手續(xù)費的減免作為激勵。

2.2.5 合約層

合約層包括各類算法機制、腳本代碼以及智能合約，是簽訂的合約能夠被高效、客觀、準確執(zhí)行的基礎[11]。在區(qū)塊鏈融資平臺中，銀行、特定目的機構、承銷人、初始投資者、新進投資者、托管機構的參與都會涉及將代碼寫入智能合約的過程，從而確保每個環(huán)節(jié)高效且準確的執(zhí)行，避免了人為因素的影響與不合規(guī)行為的發(fā)生。智能合約能夠滿足復雜條約的要求，也能被用于監(jiān)督與合規(guī)性相關的內容，而區(qū)塊鏈能夠及時監(jiān)督智能合約的完成情況，并在條件滿足時自動觸發(fā)，因此會使通證化融資變得更為安全、可靠，也有利于通證在經(jīng)濟體系內的流通。

2.2.6 應用層

應用層包括通證交易、用戶管理、信息存儲、信息查詢、資金管理，涉及各類應用場景。對于區(qū)塊鏈融資平臺，各類參與者涉及的區(qū)塊鏈模塊并不相同，例如投資者會涉及資金管理、信息查詢以及通證交易，通證交易平臺會涉及用戶管理，特定目的機構會涉及用戶管理、信息存儲、資金管理。因此，區(qū)塊鏈的應用層通過各個不同的模塊，最終構建了一個完整的區(qū)塊鏈融資平臺，幫助實現(xiàn)了通證化融資。

3 通證化融資模式的經(jīng)濟體系設計

區(qū)塊鏈使資產(chǎn)作為通證的形式自由流通，通證通過在經(jīng)濟體系內的流通可以創(chuàng)造出新的價值，實現(xiàn)價值的最大化，為實體經(jīng)濟的發(fā)展作貢獻。通證化融資模式中的通證主要分為收益型與權利型兩種，作為游戲開發(fā)項目的價值表現(xiàn)形式，為小微游戲企業(yè)、投資者、中介創(chuàng)造了價值，在實際的應用場景中，構建了模塊化的經(jīng)濟體系，主要由四個部分構成。

3.1 通證激勵

通證激勵如圖3所示，在整個經(jīng)濟體系中，擁有擴大融資規(guī)模以及幫助小微游戲企業(yè)更有效地開發(fā)游戲項目的作用，這部分主要包括推廣融資項目或者提供數(shù)據(jù)以換取通證激勵。

由于最初的通證發(fā)行中小微游戲企業(yè)自身也能獲得一定比例的處于鎖倉期的通證，可以將通證獎勵給進行推廣的通證持有者以及提供數(shù)據(jù)的通證持有者。小微游戲企業(yè)通過區(qū)塊鏈建立智能合約，在收到其他個人的投資或是通證持有者的數(shù)據(jù)后，自動向通證持有者的數(shù)字錢包地址轉移通證。轉移的流程以場外交易的方式通過通證交易平臺賣出通證，并由通證持有者買入通證，確保了交易的安全性與部分去中心化。

對于經(jīng)濟體系，通證激勵增強了小微游戲企業(yè)在投資者中的吸引力，更好解決了企業(yè)融資問題。通證的流通性得到增強，參與者的數(shù)量進一步增加，進而實現(xiàn)經(jīng)濟體的增長。

3.2 場外通證交易

場外通證交易如圖4所示，在經(jīng)濟體系中，擁有促進實體與數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展的重要作用，主要應用于以通證為媒介購買游戲內或游戲外的商品與服務的場景。

通證持有者可以用通證向小微游戲企業(yè)或其他個人提出購買請求，并在對方同意后通過區(qū)塊鏈建立智能合約，在對方提供服務以及報價后進行通證的支付。通證的交易依然通過通證交易平臺和數(shù)字錢包進行，確保了整個流程的匿名性、安全性以及可追溯性。

對于經(jīng)濟體系，場外通證交易促進了通證的流通，擴大了通證的流通邊界，實現(xiàn)了通證價值的擴大化。通過為通證持有者以及小微游戲企業(yè)或其他個人創(chuàng)造價值，實現(xiàn)整個經(jīng)濟體的增長。另外，也能幫助數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展，進而實現(xiàn)通證的社會價值。

3.3 場內通證交易

場內通證交易如圖5所示，為經(jīng)濟體系中促進通證流通的重要模塊，也為法幣的流入提供了渠道，主要應用于通證場內或是場外的交易場景。

圖5 場內通證交易

通證持有者與個人或機構交易通證的形式是部分去中心化的，在場內交易時，雙方通過向通證交易平臺提供報價進行類似股票的撮合交易。整個流程中的交易雙方無需知曉對方的真實身份，只能知曉對方由Hash函數(shù)加密的數(shù)字錢包地址，確保了交易的安全性。但是，所有的交易信息會在通證交易平臺中被記錄，且雙方的真實信息會在交易前被通證交易平臺審核，以防止不合規(guī)行為的發(fā)生。

對于經(jīng)濟體系，場內通證交易能夠實現(xiàn)通證變現(xiàn)的功能以及部分去中心化的特征，因此能夠節(jié)約交易成本、提高資本市場的參與度以及資本市場的深度，實現(xiàn)經(jīng)濟體的增長，并助力國家數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展。

3.4 通證贖回

通證贖回如圖6所示，為法幣的流入經(jīng)濟體系提供了另一種渠道，并為通證的流通提供了控制方式，主要應用于通證化融資項目的結束階段。

通過事先建立的智能合約，小微游戲企業(yè)通過托管機構向通證持有者轉移項目產(chǎn)生的收益，并通過通證交易平臺贖回通證以進行注銷。整個過程無需人為干預，因此，能夠確保通證贖回的準確運行。

對于經(jīng)濟體系，通證贖回能夠有效控制通證在市場中的流通，并為法幣的流入提供了另一種方式，確保了通證價值的穩(wěn)定，從而吸引投資者的參與，實現(xiàn)經(jīng)濟體的價值增長。

4 可行性分析

通證化融資模式為小微游戲企業(yè)的融資難問題提供了解決方案，幫助其更好實現(xiàn)游戲項目開發(fā)。這會使游戲產(chǎn)業(yè)的多元性、創(chuàng)新能力得到增強，進而助力國家數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展。然而，盡管通證化融資模式的應用已經(jīng)具備一定的可行性，但是在技術、人才、監(jiān)管與政策、應用四個層面上依舊存在一定的不確定性。

4.1 技術層面

通證化融資模式是基于區(qū)塊鏈技術實現(xiàn)的，因此具備許多區(qū)塊鏈的技術優(yōu)勢，可被用以提高安全性與穩(wěn)定性。但是，作為一項前沿技術，目前也存在一定的問題。例如，私鑰的丟失導致投資者無法找回通證賬戶;量子計算機的發(fā)展導致私鑰被破解;加密算法的漏洞導致投資者的損失;協(xié)議被攻擊導致區(qū)塊鏈融資平臺無法正常運作。總的來說，通證化融資模式目前已經(jīng)具備技術上的可行性，但是由于存在著一定的技術風險，因此，通證化融資模式仍處于探索發(fā)展的階段。

4.2 人才層面

通證化融資模式屬于區(qū)塊鏈技術的前沿應用，但是真正了解區(qū)塊鏈行業(yè)的專業(yè)人才并不多。一方面，區(qū)塊鏈技術的發(fā)展速度較快，使得區(qū)塊鏈人才的培養(yǎng)十分困難，導致了人才缺口的出現(xiàn)。另一方面，各國政府對ICO以及STO的嚴格監(jiān)管導致了人才流失的問題。然而，目前各國在區(qū)塊鏈技術上的投入力度逐步加大，高校也對區(qū)塊鏈領域的人才培養(yǎng)加大了關注力度。因此，通證化融資模式面臨的人才問題在未來很可能得到有效解決。

4.3 監(jiān)管與政策層面

通證化融資模式的應用由于存在著一定的監(jiān)管難度，目前未能得到政策的支持，可能成為阻礙其發(fā)展的關鍵。各國政府對于通證的態(tài)度較為謹慎，因為通證可能會被用于實施不合規(guī)行為。目前，未存在明確的合規(guī)標準來規(guī)范通證在各領域的應用。然而，這一融資模式對于解決企業(yè)的融資問題具有較高的價值，且區(qū)塊鏈技術的發(fā)展已經(jīng)得到了各國的大力支持。此外，通過引入信用機構、監(jiān)管機構、銀行，并舍棄一部分去中心化程度，已經(jīng)能夠在很大程度上防止不合規(guī)行為的出現(xiàn)。因此，隨著區(qū)塊鏈技術的實踐以及相關技術的進步，合規(guī)標準將越來越明確，監(jiān)管問題也很有可能得到進一步解決，而相關的政策也有可能隨之推出。

4.4 應用層面

通證化融資模式在小微游戲企業(yè)的應用雖然在技術和監(jiān)管層面存在一定的難度，但是依然具有很高的可行性。隨著中國數(shù)字人民幣的推出，通證化融資模式將能夠更好實現(xiàn)法幣與通證的轉換，進而更好實現(xiàn)通證在經(jīng)濟體系內的流通。對于區(qū)塊鏈的政策支持與人才培養(yǎng)也會有利于通證化融資模式的發(fā)展，使其具有更好的應用可行性。此外，在美國、日本、瑞士、德國等國家，區(qū)塊鏈技術的應用，如ICO、STO也在逐步開展實踐。因此，通證化融資模式在未來依然具有很高的應用可行性，而技術的進步與實踐的開展提升了這一可行性。

5 結語

區(qū)塊鏈技術的發(fā)展為各個行業(yè)解決問題提供了新的思路，也為國家數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展開拓了新的道路。在數(shù)字化轉型加速的時代，區(qū)塊鏈技術將迎來重要的發(fā)展“窗口期”。小微游戲企業(yè)作為我國游戲行業(yè)創(chuàng)新、多元化發(fā)展的重要動力，迫切需要在融資難的問題上得到可行的解決方案。

通證化融資模式的設計從小微游戲企業(yè)出發(fā)，通過“通證化”這一區(qū)塊鏈技術的前沿應用，為小微游戲企業(yè)的融資以及國家數(shù)字與實體經(jīng)濟的發(fā)展提供了支持。通證化融資模式，借助區(qū)塊鏈分布式、去中心化、不可篡改、加密的特征，既幫助小微游戲企業(yè)獲得了融資，又保護了投資者的利益，降低了不合規(guī)行為出現(xiàn)的風險。此外，通證化融資模式的設計創(chuàng)新性引入了監(jiān)管機構，并對流程進行了詳細設計，也對在通證發(fā)行后有著重要作用的通證經(jīng)濟體系進行了詳細說明，為將來通證化融資模式在小微游戲企業(yè)中的實踐提供了參考。

縱觀區(qū)塊鏈技術在世界各國的具體實踐，目前通證化融資模式依然在技術、人才、監(jiān)管等層面存在不少難題。但是，在各國對區(qū)塊鏈技術大力發(fā)展的支持下，通證化融資模式的優(yōu)勢會在未來被充分發(fā)揮，并為企業(yè)的融資與國家的經(jīng)濟發(fā)展增添新的動力。

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The Design of Tokenized Financing Mode for Small and Micro Game Enterprises

Shanghai University ?WANG Ziwei ?ZHANG Yuekai ?LI Junkang

Abstract： By analyzing the characteristics of blockchain technology， based on the financing models of asset securitization and crowdfunding， and combining the characteristics of micro and small game enterprises， the innovative application of tokenized financing model in micro and small game enterprises is explored. In view of the risks of micro and small game enterprises and investors， the core structure of the tokenized financing model for micro and small game enterprises is designed; the regulators are introduced in an innovative way; specific operation process is proposed， and the construction of the blockchain financing platform in the tokenized financing model is specifically analyzed. On this basis， the modular tokenized economic system of the tokenized financing model is proposed， and the feasibility of the tokenized financing model for small and micro game enterprises is analyzed from four aspects including technology， talent， regulation and policy， and application， which provides a new solution to the financing problem of small and micro game enterprises in China.

Keywords： blockchain; small and micro game enterprises; tokenized financing; model design