□翟曉潔

（河北金融學(xué)院 河北 保定 071051）

1 利率政策的實(shí)施背景及具體內(nèi)容

1.1 負(fù)利率政策的實(shí)施背景

自2008 年經(jīng)濟(jì)危機(jī)以來(lái)，多國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟，部分國(guó)家出現(xiàn)了通貨緊縮現(xiàn)象，經(jīng)濟(jì)大環(huán)境整體下行。為了推動(dòng)各地經(jīng)濟(jì)發(fā)展，部分國(guó)家頒布了負(fù)利率政策，以便從整體上提高經(jīng)濟(jì)實(shí)力。

瑞典作為全球第一個(gè)實(shí)行負(fù)利率的國(guó)家，其負(fù)利率試期僅有1 年，但時(shí)隔幾年后經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)5 年的負(fù)利率經(jīng)濟(jì)環(huán)境。這一情況證明，在某些條件下，負(fù)利率政策對(duì)刺激一國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力整體增長(zhǎng)具有一定效果。在全世界范圍內(nèi)，歐洲試行的負(fù)利率政策最多。目前，全球已有5 大央行實(shí)行負(fù)利率政策[1]。

隨著新冠肺炎疫情的爆發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)低迷，美國(guó)失業(yè)人口總額超過(guò)3 千萬(wàn)人。許多歐洲國(guó)家開(kāi)始考慮實(shí)行負(fù)利率政策，英國(guó)實(shí)施負(fù)利率政策以刺激停滯不前的經(jīng)濟(jì)。

1.2 負(fù)利率政策的具體內(nèi)容

一國(guó)央行負(fù)利率政策的實(shí)施主要通過(guò)利率走廊機(jī)制實(shí)現(xiàn)。通過(guò)調(diào)節(jié)利率走廊的下限，進(jìn)而調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，結(jié)合金融市場(chǎng)中的市場(chǎng)調(diào)控機(jī)制，將市場(chǎng)的存貸款利率控制在理想水平。

央行將商業(yè)銀行的存款準(zhǔn)備金分為法定存款準(zhǔn)備金和超額存款準(zhǔn)備金。負(fù)利率政策主要通過(guò)調(diào)控超額存款準(zhǔn)備金率實(shí)現(xiàn)既定目標(biāo)。一是使用負(fù)利率手段調(diào)控商業(yè)銀行存放在央行的全部超額準(zhǔn)備金，以瑞典央行以及歐洲央行為代表。二是使用負(fù)利率手段調(diào)控商業(yè)銀行存放在中央銀行的部分超額準(zhǔn)備金，這種方式主要在金融市場(chǎng)對(duì)利率調(diào)控手段過(guò)于敏感時(shí)使用，使用時(shí)要結(jié)合當(dāng)?shù)亟鹑谑袌?chǎng)的實(shí)際情況，以瑞士央行、日本央行和丹麥央行為代表。上述3 個(gè)國(guó)家將商業(yè)銀行存放在央行的全部超額準(zhǔn)備金分為成不同等級(jí)，對(duì)不同等級(jí)的存款準(zhǔn)備金實(shí)行不同的利率管理政策，以更好的利率手段精確控制金融市場(chǎng)中的存貸款利率[2]。

2 負(fù)利率政策傳導(dǎo)機(jī)制

2.1 通過(guò)利率機(jī)制進(jìn)行傳導(dǎo)

在利率傳導(dǎo)機(jī)制下，央行通過(guò)使用負(fù)利率手段調(diào)控商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金，使商業(yè)銀行下調(diào)居民存貸款利率，以此降低居民儲(chǔ)蓄的積極性，使居民轉(zhuǎn)向投資。大多數(shù)情況下，居民投資者會(huì)大批量購(gòu)買(mǎi)債券等，使市場(chǎng)中的短期債券價(jià)格升高，而商業(yè)銀行為了獲取超額利潤(rùn)，更偏向于持有長(zhǎng)期債券，金融市場(chǎng)中長(zhǎng)期債券的價(jià)格也處于增長(zhǎng)趨勢(shì)。此時(shí)的負(fù)利率政策在一定程度上促使金融市場(chǎng)的資金投入到實(shí)際經(jīng)濟(jì)體系中，促進(jìn)了一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但當(dāng)利率降低到一定程度時(shí)，人們更愿意持有手中的資金，造成流動(dòng)性陷阱[3]。

2.2 通過(guò)信貸通道進(jìn)行傳導(dǎo)

當(dāng)央行通過(guò)商業(yè)銀行的超額準(zhǔn)備金調(diào)控負(fù)利率時(shí)，相當(dāng)于商業(yè)銀行向中央銀行交了更多“錢(qián)”。為了彌補(bǔ)損失，商業(yè)銀行可能會(huì)通過(guò)提高貸款利率彌補(bǔ)其損失的資金，不利于商業(yè)銀行信貸體系正向發(fā)展。

2.3 通過(guò)金融市場(chǎng)中的投資資產(chǎn)組合機(jī)制進(jìn)行傳導(dǎo)

在負(fù)利率政策調(diào)控機(jī)制的影響下，商業(yè)銀行會(huì)降低居民的存款利率，使部分投資者認(rèn)為應(yīng)該將所持有的資金投入金融市場(chǎng)的長(zhǎng)期資產(chǎn)組合中，以獲取更大的經(jīng)濟(jì)效益，但投資者對(duì)長(zhǎng)期資產(chǎn)組合的錯(cuò)誤估值常常會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)泡沫。

2.4 通過(guò)國(guó)際間金融市場(chǎng)的匯率機(jī)制進(jìn)行傳導(dǎo)

一國(guó)實(shí)行負(fù)利率政策將會(huì)造成本幣貶值，產(chǎn)生一定的匯率敞口風(fēng)險(xiǎn)，這時(shí)會(huì)出現(xiàn)出口增加、進(jìn)口減少的現(xiàn)象。如果相鄰各國(guó)都實(shí)行負(fù)利率政策，會(huì)對(duì)相關(guān)地區(qū)的匯率產(chǎn)生不良影響，不利于各國(guó)共同發(fā)展。

3 負(fù)利率政策對(duì)金融市場(chǎng)的影響

3.1 負(fù)利率政策對(duì)商業(yè)銀行的影響

負(fù)利率政策的實(shí)施在一定程度上減少了商業(yè)銀行的整體利潤(rùn)，特別是對(duì)于大型商業(yè)銀行，這種政策極大抑制了商業(yè)銀行的盈利能力。商業(yè)銀行的主要利潤(rùn)來(lái)源于市場(chǎng)中的存貸比，即通過(guò)資金貸款利率與存款利率的差獲得盈利。實(shí)行負(fù)利率政策后，會(huì)導(dǎo)致商業(yè)銀行無(wú)法從利差中獲取利潤(rùn)，甚至使居民更加偏向于持有資金或?qū)①Y金投入股票市場(chǎng)，導(dǎo)致商業(yè)銀行資金鏈斷裂。除此之外，實(shí)施負(fù)利率政策可以在一定程度上理解為中央銀行向商業(yè)銀行額外征得了一定稅收或者罰金，使商業(yè)銀行降低了自身的利潤(rùn)率。

現(xiàn)階段，全球大多數(shù)商業(yè)銀行的存款利率已經(jīng)逐步調(diào)低，使用負(fù)利率政策繼續(xù)調(diào)低存款利率將難以持續(xù)。負(fù)利率政策不能長(zhǎng)久運(yùn)行下去，否則不僅達(dá)不到想要的效果，還會(huì)對(duì)整個(gè)金融體系的正常運(yùn)轉(zhuǎn)造成不利影響[4]。

3.2 負(fù)利率政策對(duì)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)的影響

歐洲央行于2014 年推出負(fù)利率政策，該政策正式推出以后，股票市場(chǎng)在初期呈現(xiàn)震蕩狀態(tài)，隨后逐步平穩(wěn)。結(jié)合貨幣政策傳導(dǎo)理論和相關(guān)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)可知，負(fù)利率政策能在短期內(nèi)對(duì)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)發(fā)揮作用。這主要是因?yàn)檠胄袑?shí)行負(fù)利率政策后，金融市場(chǎng)中將會(huì)有更多投資者增加自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好性，有更多投資者將手中資金投入債券或股票市場(chǎng)，以獲取更高的收益。當(dāng)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)擁有更多資金流時(shí)，會(huì)推動(dòng)整個(gè)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)更加健康、快速發(fā)展，使資金流入實(shí)體企業(yè)，促進(jìn)一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展[5]。

因此，負(fù)利率政策會(huì)在短期內(nèi)對(duì)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)發(fā)揮積極作用。但從長(zhǎng)期來(lái)看，負(fù)利率政策對(duì)債權(quán)股權(quán)市場(chǎng)的正向作用將會(huì)逐步消失。換句話(huà)說(shuō)，負(fù)利率政策只是刺激一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的暫時(shí)性手段。

4 負(fù)利率政策對(duì)我國(guó)的啟示

現(xiàn)階段，我國(guó)正處于金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，利率市場(chǎng)化正在平穩(wěn)、有序推進(jìn)。從我國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本情況看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)處于持續(xù)優(yōu)化過(guò)程中，實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍存在一定上升空間，一些主要的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)值大多處于合理范圍內(nèi)，金融市場(chǎng)體系也在不斷完善且具備一定的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。為了使我國(guó)金融經(jīng)濟(jì)更好地發(fā)展，應(yīng)從他國(guó)實(shí)施負(fù)利率政策的實(shí)踐中獲得啟示。

4.1 加快構(gòu)建利率走廊機(jī)制

現(xiàn)階段，我國(guó)利率走廊機(jī)制正處在探索階段，初步形成了利率走廊與公開(kāi)市場(chǎng)操作相結(jié)合對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行宏觀(guān)調(diào)控的局面。完善我國(guó)利率走廊機(jī)制對(duì)于更加精確靈活地調(diào)控我國(guó)貨幣市場(chǎng)具有舉足輕重的意義，能夠進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程。

4.2 繼續(xù)強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)控傳導(dǎo)機(jī)制

我國(guó)央行始終重視強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)控傳導(dǎo)機(jī)制。在宏觀(guān)審慎監(jiān)管體系下，完善貨幣傳導(dǎo)機(jī)制，盤(pán)活存量，優(yōu)化增量，能夠促使實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及社會(huì)投資規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，使金融市場(chǎng)中的貨幣保持一定流動(dòng)性，使我國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康增長(zhǎng)?，F(xiàn)階段，強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)控傳導(dǎo)機(jī)制對(duì)于進(jìn)一步完善我國(guó)利率、貨幣等金融市場(chǎng)具有不可估量的作用。

4.3 保持適度寬松的貨幣政策

現(xiàn)階段，我國(guó)金融市場(chǎng)的杠桿率較高，這一現(xiàn)象在房地產(chǎn)行業(yè)尤為突出。眾多企業(yè)普遍存在較高的負(fù)債率。實(shí)行適度寬松的貨幣政策而不是負(fù)利率政策，是基于我國(guó)現(xiàn)階段實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況的最佳選擇，可以在一定程度上使我國(guó)經(jīng)濟(jì)整體情況更加穩(wěn)定。若實(shí)行緊縮的貨幣政策，則可能因諸多行業(yè)資金鏈斷裂以及杠桿率波動(dòng)使實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及房地產(chǎn)泡沫化，從而在一定程度上阻礙我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，也不利于我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展。

4.4 負(fù)利率政策可作為備選工具調(diào)控經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)

研究發(fā)現(xiàn)，實(shí)施負(fù)利率政策的效果通常比我國(guó)通用的利率政策效果更加明顯，但在一定程度上可能會(huì)適得其反，導(dǎo)致金融市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)，阻礙金融市場(chǎng)體系的發(fā)展。

現(xiàn)階段，我國(guó)金融市場(chǎng)不斷發(fā)展，利率市場(chǎng)化進(jìn)程逐漸推進(jìn)。全球多國(guó)已逐步實(shí)行負(fù)利率政策以及零息政策。當(dāng)我國(guó)金融市場(chǎng)與國(guó)際金融市場(chǎng)融合時(shí)，負(fù)利率政策也將在一定程度上推動(dòng)我國(guó)金融市場(chǎng)更加健康、快速發(fā)展。

5 結(jié)束語(yǔ)

負(fù)利率政策是國(guó)家為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展而實(shí)施的暫時(shí)性政策。現(xiàn)如今，實(shí)施負(fù)利率政策的國(guó)家僅停留在政策利率階段，對(duì)國(guó)家的貨幣政策具有一定指導(dǎo)意義。負(fù)利率政策在商業(yè)貸款和儲(chǔ)蓄層面并不是真正的負(fù)利率，而是極低的利率。

總體來(lái)說(shuō)，當(dāng)一國(guó)經(jīng)濟(jì)體處于疲軟狀態(tài)或者全球經(jīng)濟(jì)疲軟實(shí)體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)難以獲得資金時(shí)，負(fù)利率政策的推出能夠刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，使金融市場(chǎng)更快、更健康地發(fā)展。負(fù)利率政策并不適用于每一個(gè)國(guó)家，因?yàn)椴煌慕?jīng)濟(jì)體需要不同的貨幣政策，因此選擇最適合本國(guó)國(guó)情的經(jīng)濟(jì)政策才是最佳選擇。