李曉璐

[摘 ? ?要] 2019年，中國并購市場交易規(guī)模平緩小幅下降，但上市公司商譽仍高達萬億。商譽減值風險的不確定性，對于市場監(jiān)管部門、投資者、企業(yè)等各方都是重點關注的內(nèi)容。商譽減值影響金融市場的穩(wěn)定，同時對企業(yè)業(yè)績、投資者利益也會造成不同程度的損害。文章從并購商譽的形成、計提減值的風險以及防范措施等方面，對商譽減值問題進行探析。

[關鍵詞] 企業(yè)合并;商譽減值;風險

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2020. 23. 016

[中圖分類號] F275 ? ?[文獻標識碼] ?A ? ? ?[文章編號] ?1673 - 0194（2020）23- 0035- 03

0 ? ? ?引 ? ?言

近年來，證監(jiān)會等相關市場監(jiān)管部門多次對上市公司并購重組相關規(guī)則進行完善、修訂，以發(fā)揮服務實體經(jīng)濟的積極作用。隨著資本市場的深入發(fā)展與不斷創(chuàng)新，并購重組成為上市公司實現(xiàn)市場資源配置的重要方式。然而，隨著并購市場的火熱，越來越多企業(yè)因高并購溢價引發(fā)巨額商譽減值的問題，市場商譽減值風險增大，對公司經(jīng)營和市場穩(wěn)定都產(chǎn)生一定的風險和威脅。2020年，江豐電子收購Silverrac Stella被否，并購重組委否決意見之一正是“未能充分披露商譽減值風險對上市公司未來盈利能力的影響，不符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》的規(guī)定”。這一意見，明確表明了商譽減值對經(jīng)營產(chǎn)生的較大風險，同時也表明該并購存在過高溢價。2019年，A股商譽總額已高達1.26萬億元，雖有小幅下降趨勢，但仍高達萬億，受到監(jiān)管層高度關注，關于并購商譽的風險及減值問題的研究一直是學術界和業(yè)界人士的研究熱點。

1 ? ? ?并購商譽現(xiàn)狀及產(chǎn)生原因

我國上市公司的商譽，大多產(chǎn)生于企業(yè)合并。自2018年，證監(jiān)會等監(jiān)管機構陸續(xù)發(fā)布政策鼓勵上市公司并購重組;2019年，證監(jiān)會修訂相關規(guī)定條例，放寬重組上市認定標準和計算期間;2020年7月，證監(jiān)會相關部門出臺政策，鼓勵券商基金等行業(yè)機構實施市場化并購重組。一系列政策松綁，均顯示資本市場改革提速。并購重組是盤活市場存量資產(chǎn)、激發(fā)內(nèi)生增長動力的重要方式之一。如圖1所示，2019年，中國并購市場共發(fā)生交易1 833起，同比下降29.1%;披露金額的交易共涉及10 129.30億元，同比下降20%，并購交易估值逐漸恢復理性。

《企業(yè)會計準則第20號——企業(yè)合并》指出，在非同一控制下的企業(yè)合并中，合并成本大于被購買方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的部分，確認為商譽。伴隨著資本市場并購浪潮，如圖2所示，2015年至2019年間，上市公司通過并購重組產(chǎn)生的商譽高達萬億，商譽規(guī)模逐年擴大。一旦被收購標的企業(yè)業(yè)績不及預期，隨之而來的就是會計上確認商譽減值，進而給企業(yè)經(jīng)營帶來一定程度的損害，給投資者帶來巨大損失。具體到各上市公司，商譽占凈資產(chǎn)比例越大，受到影響的程度越大。

2019年A股上市公司年報數(shù)據(jù)中，涉及商譽減值的企業(yè)達677家，其中，最低計提商譽減值的*ST東洋計提7 378.14元，凈利潤虧損10.21億元;最高計提商譽減值的*ST眾泰計提61.20億元，凈利潤虧損達111.90億元。35家企業(yè)商譽減值計提達10億元以上，其中萬達影業(yè)公告顯示，萬達影業(yè)2019年虧損達47.29億元，商譽減值占凈利潤比例高達117.90%，而公司虧損的主要原因也是計提了商譽減值準備及長期資產(chǎn)減值準備。大額商譽減值的計提背后，通常與并購溢價以及業(yè)績不及預期相關。

溢價并購是產(chǎn)生高商譽的根本原因。并購溢價間接反映出并購雙方對未來業(yè)績收益的預期。而當該預期無法實現(xiàn)時，商譽發(fā)生減值。并購產(chǎn)生的溢價越高，通常商譽減值風險越大。高溢價并購形成大額商譽的背后，是對標的資產(chǎn)價值的高估。對管理層或企業(yè)實際控制人而言，企業(yè)通過并購實施，以達到擴大市場份額、提升行業(yè)競爭力、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局、實現(xiàn)多元化發(fā)展戰(zhàn)略等目的，從而給企業(yè)在未來期間帶來超額收益，使高額商譽價值得以真正體現(xiàn)。然而，并非所有并購都處于理性動機。企業(yè)還可能出于盈余管理、操縱股價、利益輸送等目的，借助并購謀取利益，因而對高溢價不過多關注，進而產(chǎn)生高商譽。

2 ? ? ?并購高商譽減值產(chǎn)生的影響

并購案例中，高溢價形成的大額商譽需要未來經(jīng)營業(yè)績來實現(xiàn)，因此面臨著減值風險。我國《企業(yè)會計準則第8號——資產(chǎn)減值》規(guī)定，因企業(yè)合并所形成的商譽，無論是否存在減值跡象，每年都應進行減值測試。商譽減值對企業(yè)的影響主要表現(xiàn)在以下幾個方面：

（1）商譽減值對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生影響?，F(xiàn)有研究表明，上市公司在并購中，支付較高商譽成本能提升企業(yè)當期業(yè)績，但卻降低了企業(yè)未來期間的業(yè)績。大額商譽減值計提，會直接影響企業(yè)年度業(yè)績盈虧，商譽減值已成為A股市場上企業(yè)虧損的重要原因之一。2019年年報數(shù)據(jù)顯示，聯(lián)建光電虧損13.81億元，計提商譽減值達9.87億元，商譽減值占凈資產(chǎn)比例高達-175.62%，公告顯示，年度虧損主要原因是計提大額商譽減值。鴻利智匯2019年年報數(shù)據(jù)顯示，2019年虧損8.76億元，計提商譽減值準備8.48億元。公告顯示，鴻利智匯虧損的主要原因在于子公司計提商譽減值。而聯(lián)建光電與鴻利智匯等多家計提大額商譽減值的企業(yè)，在開展并購業(yè)務時，都給出了較高的資產(chǎn)估價，形成了高溢價并購。雖然行業(yè)市場的不景氣也是影響商譽減值計提的重要原因，更直接的影響來自高溢價產(chǎn)生的未來高業(yè)績預期。一旦業(yè)績難達預期，商譽減值就會頻繁爆雷。

（2）商譽減值將帶動股價波動，損害投資者利益。目前，已有研究文獻表明，上市公司通過并購重組形成的商譽對公司價值有較大影響，商譽能夠顯著提高企業(yè)的股價，利用資本市場投資者高漲的情緒，從中獲利。但一旦商譽減值，對企業(yè)當期乃至以后年度的盈利能力都會產(chǎn)生影響，進而波動股價。隨著商譽減值的計提，業(yè)績下滑，股價不穩(wěn)定波動。此時，信息不對稱情況下，市場負面信息將導致股價更大的風險，進一步對投資者，尤其中小投資者利益產(chǎn)生不同程度的影響。

（3）商譽減值的計提，降低了企業(yè)融資能力。高溢價并購產(chǎn)生的高并購成本，企業(yè)需要大量資金以支持并購的順利實施。而一旦后續(xù)業(yè)績不及預期，企業(yè)的債務償還將面臨較大壓力，進而影響企業(yè)融資能力。商譽的減值對市場傳達出負面信息會影響公司的聲譽和業(yè)績。一旦業(yè)績下滑，償債能力相關的各項財務指標、評估面等都會受到影響，融資能力下降、融資成本上升，同時，融資風險進一步擴大，甚至可能導致資金鏈斷裂，陷入經(jīng)營困境。

3 ? ? ?并購高商譽減值風險防范的建議

為防范合并商譽計提減值給企業(yè)經(jīng)營帶來的風險，給投資帶來損失，可以從以下幾個方面進行防范：

（1）對商譽初始價值確認進行合理估值。在企業(yè)并購交易實施中，對標的企業(yè)資產(chǎn)價值過高估值，企業(yè)并購成本上升，雖然由此給市場傳遞并購前景積極樂觀的信號，但一旦業(yè)績不及預期，將使企業(yè)承擔更高的商譽減值風險。因此，企業(yè)在并購前應做好盡職調(diào)查，這是降低并購風險的有效保障。這一過程中，應防止信息不對稱等原因?qū)说钠髽I(yè)價值評估的誤判，同時，合理預測并購整合后的未來盈利前景，防止業(yè)績承諾目標過高，而無法實現(xiàn)的概率。

企業(yè)進行并購資產(chǎn)評估，通常采用收益法、市場法、重置成本法等，重點關注被收購企業(yè)在未來期間是否能為上市公司帶來預期收益。在實務中，企業(yè)多采用收益法確定并購交易價格，這樣一來，會大幅高于被收購企業(yè)可辨認凈資產(chǎn)的公允價值，差價部分即確認為商譽。這一過程中，并購溢價產(chǎn)生的商譽，極可能形成風險資產(chǎn)。一旦減值確認，所計提減值損失未來不得轉(zhuǎn)回，對當期業(yè)績產(chǎn)生直接沖擊。因此，文中認為，采用合理的估值方法進行價值評估，選取最恰當?shù)姆桨高M行價值評估，是防止過高溢價可能導致未來大額商譽減值準備計提的重要方式之一。

（2）完善市場監(jiān)管制度設計，進一步加強市場監(jiān)管力度。通常而言，企業(yè)提交并購方案審核評估時，相關監(jiān)管部門會在審核中，重點關注商譽價值。在江豐電子擬收購Silverac Stella一案中，據(jù)2018年報表數(shù)據(jù)，其商譽占凈資產(chǎn)比例高達67%，上市公司凈利潤為0.96億元，商譽一旦減值，就極可能導致江豐電子虧損。因此，這一虛胖的上市公司，使并購重組委給出了否決意見，其原因就是一方面認為標的上市公司定價可能存在不公允，另一方面則是認為商譽減值可能存在的較大風險。在這一案例中，監(jiān)管部門起到了較好的監(jiān)管作用，杜絕之后有可能發(fā)生的大額商譽減值計提對公司、投資者等產(chǎn)生的較大損害。然而，在已通過的并購案例中，藍帆醫(yī)療并購CBCH II和 CBCHV，標的企業(yè)負債率超100%，商譽占凈資產(chǎn)比例超80%，并將其大額商譽解釋為行業(yè)特性。其收購成功后并未披露商譽暴漲產(chǎn)生的風險，也未披露相應的防護措施。市場相關監(jiān)管部門也未進一步反饋。

不僅在并購重組市場需要重點關注商譽的真正價值，IPO申請中，監(jiān)管部門相關規(guī)定也表明，要充分關注商譽占凈資產(chǎn)比例較高對發(fā)行人資產(chǎn)質(zhì)量的持續(xù)影響。若企業(yè)商譽過高，且難以證明持續(xù)盈利能力，那么通過IPO審核亦存在較大難度。早在2018年，證監(jiān)會會計部發(fā)布《會計監(jiān)管風險提示第8號——商譽減值》，明確強調(diào)商譽減值的會計處理、信息披露及審計評估等事項，列出了7種特定減值跡象。這樣的風險提示發(fā)布，有利于強化商譽減值的會計監(jiān)管，進一步規(guī)范上市公司。因此，監(jiān)管部門制度的不斷完善，能夠在一定程度上防范商譽減值帶來的風險，相關監(jiān)管部門應擴大企業(yè)并購相關信息披露范圍，保障投資者利益。

4 ? ? ?結 ? ?語

并購重組帶來市場活力的同時，必須重視其可能產(chǎn)生的一系列不確定風險。在高溢價并購盛行的今天，行業(yè)發(fā)展、市場前景、整合程度等都會對未來業(yè)績產(chǎn)生不確定影響，對商譽減值產(chǎn)生不確定的風險。因此，防范高商譽減值帶來的影響，應結合多方面進行。并購前對標的企業(yè)合理估值，避免高溢價并購對未來業(yè)績的較大承壓，產(chǎn)生商譽減值風險;同時市場部門監(jiān)管措施進一步完善，尤其是對可能產(chǎn)生的減值采取措施的信息披露等行為應進一步進行規(guī)范，擴大信息披露范圍，避免投資者利益損害。

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