向高飛

摘要：價(jià)值投資是一條讓上市公司、投資者、監(jiān)管部門(mén)、券商等多方共贏的投資正道。價(jià)值投資的基本要求是：固守能力圈、評(píng)估企業(yè)價(jià)值、利用市場(chǎng)波動(dòng)規(guī)律、堅(jiān)守安全邊際底線(xiàn)。實(shí)踐證明，價(jià)值投資是相對(duì)正確的投資理念和投資體系。新證券法的修訂通過(guò)，為新時(shí)代價(jià)值投資提供了基本的制度保證。無(wú)論是專(zhuān)業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，還是個(gè)體投資人，要在資本市場(chǎng)長(zhǎng)期生存和發(fā)展，應(yīng)當(dāng)信奉價(jià)值投資，在深刻理解經(jīng)典理論的基礎(chǔ)上，根據(jù)時(shí)代條件、時(shí)間條件、和估值轉(zhuǎn)換預(yù)判好行業(yè)、精選好標(biāo)的、合理價(jià)格介入并長(zhǎng)期堅(jiān)定持有。

關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng);價(jià)值投資;操作策略

一、價(jià)值投資的起源、演變和經(jīng)典操作

（一）價(jià)值投資的起源

價(jià)值投資不是從來(lái)就有的，是在投資范式中相對(duì)趨勢(shì)投資、技術(shù)分析、量化投資等各家各派的投資方式而言的。顧名思義，價(jià)值投資是遵循價(jià)值的投資。價(jià)值發(fā)現(xiàn)、價(jià)值評(píng)估、價(jià)值堅(jiān)守是價(jià)值投資的三個(gè)步驟。眾所周知，價(jià)值投資的理論框架是由格雷厄姆和都德于上個(gè)世紀(jì)三十年代大蕭條時(shí)期搭建起的。其理論闡釋見(jiàn)于格雷厄姆的《證券分析》一書(shū)。作者指價(jià)值投資者，根植于通過(guò)基本面分析，購(gòu)買(mǎi)價(jià)值被嚴(yán)重低估的股票。價(jià)值投資的精髓在于發(fā)現(xiàn)價(jià)值，以低于價(jià)值的價(jià)格買(mǎi)入穩(wěn)健成長(zhǎng)的股票，并堅(jiān)定的長(zhǎng)期持有。

（二）價(jià)值投資的演變

一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是：格雷厄姆是價(jià)值投資的首創(chuàng)者和倡導(dǎo)者。格雷厄姆開(kāi)創(chuàng)了的價(jià)值投資理論，他第一個(gè)提出了安全邊際的概念，并且建議投資者在公司內(nèi)在價(jià)值高于其價(jià)格的時(shí)候購(gòu)買(mǎi)其股票。即便如此，格雷厄姆本人也無(wú)法否認(rèn)在評(píng)估內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候有著一些假設(shè)存在。

格雷厄姆的價(jià)值投資理念為他的學(xué)生巴菲特所認(rèn)可和遵循。然而巴菲特并沒(méi)有機(jī)械的照搬格雷厄姆的價(jià)值投資體系。而是在在踐行老師經(jīng)典理論基礎(chǔ)上把價(jià)值投資理論又向前推到一個(gè)新的高度。巴菲特傾心于尋找定價(jià)合理的超級(jí)優(yōu)秀公司（如有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品有超級(jí)盈利能力，公司管理層極其優(yōu)秀等）上，即看重公司的成長(zhǎng)性，而不是簡(jiǎn)單地以便宜的價(jià)格買(mǎi)入一般公司的股份。

（三）價(jià)值投資的經(jīng)典操作

提到價(jià)值投資的成功典范，非股神巴菲特莫屬。巴菲特對(duì)于價(jià)值投資的主張，主要有兩個(gè)方面：

第一，判斷某只股票投資價(jià)值幾何，核心標(biāo)準(zhǔn)是它的“內(nèi)含價(jià)值”（Intrinsic value），而非外顯的“賬面價(jià)值”（Book value）。巴菲特將內(nèi)含價(jià)值定義為“企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流入的折現(xiàn)值”。巴菲特說(shuō)，買(mǎi)好股票等于購(gòu)買(mǎi)好公司，買(mǎi)好公司就是提前購(gòu)買(mǎi)公司未來(lái)盈利的期權(quán)。

第二，從“煙蒂”投資到“護(hù)城河”理論。對(duì)于企業(yè)價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格之間價(jià)差的投資，常被稱(chēng)為“煙蒂”投資。巴菲特早年投資像格雷厄姆一樣，喜歡在市場(chǎng)上找“煙蒂”，但后來(lái)他自稱(chēng)1960年代后，查理芒格幫他扭轉(zhuǎn)了投資方向：要投資于真正優(yōu)秀的企業(yè)，哪怕它在市場(chǎng)上的價(jià)格并不符合格雷厄姆的買(mǎi)入標(biāo)準(zhǔn)。

二、價(jià)值投資的四大法則

（一）合理評(píng)估企業(yè)價(jià)值

評(píng)估價(jià)值企業(yè)首先要考察的幾個(gè)核心要素是：①現(xiàn)金創(chuàng)造力，即企業(yè)能否持續(xù)創(chuàng)造出以現(xiàn)金形式而非數(shù)字形式體現(xiàn)出來(lái)的真金白銀;②經(jīng)營(yíng)存續(xù)期：即公司發(fā)展所處的歷史階段③經(jīng)營(yíng)周期定位，特別是周期性行業(yè)發(fā)展的周期定位。

（二）充分利用市場(chǎng)規(guī)律

和其他領(lǐng)域市場(chǎng)一樣，資本市場(chǎng)也有其內(nèi)在的特質(zhì)及規(guī)律。這樣內(nèi)在特質(zhì)為：股票的內(nèi)涵價(jià)值不是由市場(chǎng)價(jià)格決定的，相反，股票的內(nèi)涵價(jià)值從長(zhǎng)期的趨勢(shì)上決定著票面價(jià)格的漲跌起落。價(jià)格越是撲簌迷離，越能隱藏好股票的內(nèi)在價(jià)值。所以，真正價(jià)值投資者不為短期的漲跌所左右，短期股價(jià)的起伏跌宕和價(jià)值投資者沒(méi)有關(guān)系。

（三）預(yù)留安全邊際

價(jià)值投資某種意義上說(shuō)，就是風(fēng)險(xiǎn)最小化的投資。風(fēng)險(xiǎn)最小化，直接有效的做法是：預(yù)留安全邊際。價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)，價(jià)格低于價(jià)值的部分，就是安全邊際。價(jià)值投資的核心，是追求更大的安全邊際。

（四）堅(jiān)守“能力圈”

所謂“能力圈”，是沃倫巴菲特原創(chuàng)的一個(gè)具象概念，即告誡投資者證券投資特別是行業(yè)公司研究要立足于自己所能駕馭的“能力范圍”。每個(gè)投資人的學(xué)識(shí)、閱歷、精力和能力都是有限的，常年的經(jīng)驗(yàn)積累，使得我們熟悉洞悉一個(gè)或幾個(gè)領(lǐng)域或行業(yè)，往往能夠?qū)δ承┬袠I(yè)、某些公司獲得超出幾乎所有人更深的理解，能夠?qū)疚磥?lái)長(zhǎng)期的表現(xiàn)，做出更準(zhǔn)確的判斷。

三、股票市場(chǎng)投資的實(shí)踐策略

（一）選擇具有前途遠(yuǎn)大的好行業(yè)：

價(jià)值投資首先是要框定價(jià)值，挖掘價(jià)值，中國(guó)資本市場(chǎng)投資，第一要做的是選擇好的行業(yè)。哪些是好行業(yè)呢？著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、清華大學(xué)教授魏杰分析認(rèn)為：中國(guó)正進(jìn)行一場(chǎng)大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)調(diào)整。這場(chǎng)調(diào)整將從2020年開(kāi)始顯現(xiàn)，有3大產(chǎn)業(yè)將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新支柱，每年造富120萬(wàn)億，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)總量。

（二）精選優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的

A股細(xì)分行業(yè)龍頭估值與美股相比并不算貴，且業(yè)績(jī)?cè)鏊傧鄬?duì)優(yōu)于美股。因此從估值業(yè)績(jī)匹配上來(lái)看，A股行業(yè)龍頭多數(shù)更具優(yōu)勢(shì)。隨著機(jī)構(gòu)占比不斷提升、散戶(hù)占比不斷下降，業(yè)績(jī)穩(wěn)定、高ROE、護(hù)城河高的行業(yè)龍頭將不斷享受機(jī)構(gòu)化的估值溢價(jià)，這個(gè)過(guò)程在韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣等市場(chǎng)90年代機(jī)構(gòu)化的過(guò)程中都曾出現(xiàn)，在A股也即將成為現(xiàn)實(shí)。

（三）合理價(jià)格購(gòu)入堅(jiān)定長(zhǎng)期持有

對(duì)抗價(jià)值不確定性需要足夠的安全邊際和等待的能力（耐心+不被強(qiáng)制清盤(pán)）。所以我們所說(shuō)的低風(fēng)險(xiǎn)投資，就是用等得起的錢(qián)，尋找價(jià)值足夠強(qiáng)健并易衡量的東西，在安全邊際足夠大的時(shí)候下手，通過(guò)適當(dāng)分散實(shí)現(xiàn)均衡配置，再定期的巡檢和優(yōu)化。

價(jià)值投資持有公司不是被動(dòng)的，而是主動(dòng)的去持有，這種主動(dòng)是經(jīng)過(guò)判斷和分析之后，覺(jué)得公司是可以持有的，并且未來(lái)前途是美好的，那么就認(rèn)真的持有，而不理會(huì)市場(chǎng)的波動(dòng)，這才是主動(dòng)的持有。長(zhǎng)期持有優(yōu)質(zhì)公司，靜待公司股價(jià)慢慢提升，直到價(jià)值回歸。

參考文獻(xiàn)：

[1]?王天飛.價(jià)值投資與中長(zhǎng)期持有的關(guān)鍵是價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值再造.[N]證券日?qǐng)?bào)，2019.11.16.

[2]?張程媛.中長(zhǎng)期逐步建倉(cāng)風(fēng)格維持穩(wěn)健.[N]證券日?qǐng)?bào)，2019.1.6.

[3]?鐘琪宇.中國(guó)股市價(jià)值投資中的幾點(diǎn)定性分析[J]商訊，2019.11.25.

[4]?王樂(lè)華.投資估值思維陷阱研究.[N]證券日?qǐng)?bào)，2019.12.16.

（作者單位：三峽大學(xué)馬克思主義學(xué)院）