王丹妮 張志武

摘要：披露內(nèi)部控制信息有助于投資者評估內(nèi)部控制的有效性和財務(wù)報告的質(zhì)量，并減少投資者與公司之間的信息不對稱程度，從而促進企業(yè)降低股價崩盤風(fēng)險。2019年澎湃新聞報道，K藥業(yè)疑似存在信息披露違規(guī)行為，引起社會廣泛關(guān)注。研究以K藥業(yè)集團股份有限公司為案例，分析該次事件內(nèi)部控制信息披露與股價崩盤風(fēng)險之間的關(guān)系，驗證了內(nèi)部信息披露質(zhì)量的提升與企業(yè)股價崩盤風(fēng)險負(fù)相關(guān)。

關(guān)鍵詞：信息披露;股價崩盤風(fēng)險;K藥業(yè)

中圖分類號：F830? ? 文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-913X（2020）09-0083-03

一、引言

股價崩盤是指股價在無任何預(yù)兆下單日或數(shù)日的累計跌幅度超20%，目前大都使用公司持有收益偏離正態(tài)分布的程度衡量股價崩盤（蔣紅蕓等，2018）。股價崩盤威脅股東資產(chǎn)、股市健康與實體經(jīng)濟，能引發(fā)金融危機，且風(fēng)險很難被分散與制止（An等，2013）。信息透明度越低，管理者隱藏負(fù)面消息的動機越強，股價崩盤風(fēng)險越高（Kim等，2011）。代理沖突與信息不對稱理論指信息優(yōu)勢者利用信息優(yōu)勢侵占信息劣勢者的資源，是影響股價崩盤的因素之一。隨著資本市場內(nèi)部控制信息披露以及審核制度的不斷規(guī)范，探討內(nèi)部控制信息披露與股票價格崩盤風(fēng)險之間的關(guān)系對我國上市公司提升企業(yè)價值、避免股價崩盤危機具有很深的借鑒意義。

二、文獻綜述

現(xiàn)有文獻主要研究股票價格崩盤風(fēng)險的影響因素及所采取的避險措施。影響因素主要包括公司信息透明度、高管避稅動機、分析師樂觀偏差、普通投資者羊群效應(yīng)、企業(yè)社會責(zé)任感等幾個方面。相應(yīng)措施主要包括改善公司內(nèi)部控制信息披露透明度、IFRS的強制實施、公司財務(wù)實施更加穩(wěn)健的會計政策、提高管理者的社會責(zé)任感、與專業(yè)的會計事務(wù)所合作、嚴(yán)厲的稅收監(jiān)管、媒體報道和更集中的客戶等幾個方面。內(nèi)部控制信息可以反映企業(yè)健康狀況，披露內(nèi)部控制信息有助于投資者了解公司競爭優(yōu)勢以及內(nèi)部控制隱患，評估內(nèi)部控制有效性以及財務(wù)報告質(zhì)量和經(jīng)營決策質(zhì)量，降低投資者與公司之間的信息不對稱，因而有助于提高股市定價效率（Costell等，2011）。

但早期研究無法準(zhǔn)確描述信息披露與個股股價崩盤風(fēng)險之間的關(guān)系，而本研究則采用了最新社會關(guān)注的代表性案例進行案例分析。本案例研究論證了近幾年我國內(nèi)部信息披露的實際成效，并針對如何加強信息披露的監(jiān)管和如何改善公司治理作用提出了建議。

三、案例分析

（一）樣本來源和研究假設(shè)

根據(jù)以上分析提出本文假設(shè)：高質(zhì)量的信息披露提高股票收益，與股價崩盤風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)。

選取K藥業(yè)集團股份有限公司2015-2019年間的股票收益數(shù)據(jù)作為初始樣本，并刪除公司停牌或股市休市的樣本數(shù)據(jù);變量缺失的樣本。最終得到1 033個有效樣本數(shù)據(jù)。研究內(nèi)部控制數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義和模型建立

本案例采用Kim等（2011）的負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)NCSKEW的研究方法計算K藥業(yè)2015-2019年1季度的股價崩盤風(fēng)險。第一步，計算市場收益對K藥業(yè)股票收益的影響程度，用股票周收益率數(shù)據(jù)分年度進行回歸：

其中，Rj，k表示K藥業(yè)在第k周的收益率，Rm，k表示K藥業(yè)所在市場在第k周的市場收益率?？紤]到股票非同步性交易的影響，本案例在公式（1）中引入市場收益的滯后和超前項：Rm，k-2、Rm，k-1、Rm，k+1和Rm，k+2。第二步，計算K藥業(yè)第k周的公司專有收益Wj，k：

其中，εj，k為公式（1）的殘差值。最后，根據(jù)K藥業(yè)專有收益Wj，k計算K藥業(yè)2015-2019年1季度的負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)NCSKEW：

其中，n為K藥業(yè)每季度的交易周數(shù)。NCSKEW數(shù)值越大，股價的崩盤風(fēng)險越大。通過計算，整理相關(guān)數(shù)據(jù)如下。

考慮到k-2值大小和節(jié)假日股票休市等因素，周數(shù)k有所剔除。從表1可以看到，K藥業(yè)在2015年1季度、2015年3季度、2016年1季度、2016年4季度和2018年4季度里NCSKEW較高，而在2017年1季度等，NCSKEW較低。

（三）數(shù)據(jù)分析

下面本案例以K藥業(yè)2018年4季度和2019年1季度的NCSKEW為例，分析經(jīng)營業(yè)績信息披露對股價崩盤風(fēng)險的影響。

K藥業(yè)于2019年2月16日披露了2018年度業(yè)績快報，披露的主要財務(wù)數(shù)據(jù)和指標(biāo)如表2所示。

根據(jù)K藥業(yè)2018年度業(yè)績快報中披露的財務(wù)數(shù)據(jù)和主要指標(biāo)，其營收、營業(yè)利潤、基本每股收益、股本等方面均實現(xiàn)較大幅度的增長，證明此次業(yè)績快報的信息披露，K藥業(yè)給市場傳遞出一種利好的積極信號。

從圖1K藥業(yè)股票日k線圖中可以看到，在2019年2月15日K藥業(yè)披露2018年度業(yè)績快報之后的一段時間內(nèi)，至4月10日，公司的股價基本呈上升趨勢，且漲幅較大，并且K藥業(yè)在披露業(yè)績快報之后的一個月內(nèi)，沒有披露其他利好的信息，即印證前文對此次業(yè)績快報向市場釋放利好信號的分析。

再結(jié)合表1K藥業(yè)2019年1季度負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)來看，2019年1季度K藥業(yè)NCSKEW= -0.941，股價崩盤風(fēng)險較小，并且在2018年度業(yè)績快報披露之前的季度（即2018年4季度）的股價崩盤風(fēng)險較高，為0.924，而在2018年業(yè)績快報披露之時的季度（即2019年1季度）的股價崩盤風(fēng)險較低，并且在2019年1季度股價崩盤風(fēng)險呈下降的趨勢，這在一定程度上可以說明企業(yè)披露利好的財務(wù)數(shù)據(jù)信息，有利于降低企業(yè)的股價崩盤風(fēng)險。

四、啟示與建議

研究采用2015-2019年K藥業(yè)集團股份有限公司的數(shù)據(jù)，通過案例分析驗證了內(nèi)部信息披露與股價崩盤之間的關(guān)系，得出結(jié)論：企業(yè)依法合規(guī)的信息披露是可以在一定程度上減小企業(yè)風(fēng)險的。企業(yè)風(fēng)險的關(guān)鍵還在于企業(yè)自身的經(jīng)營狀況和業(yè)績是否良好。從長遠來看，如果企業(yè)做好自身的經(jīng)營發(fā)展，完全可以將企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)完整、充分地披露出來，這樣信息披露的質(zhì)量越高，透明度也就越高。同時也會促進我國資本市場的有效性，從而吸引更多的投資者參與進來，企業(yè)的發(fā)展資金會更加充裕，形成資本市場的良性循環(huán)。