王彩紅 霍雨佳

中國石油大學(xué)（華東）

一、文獻綜述與研究假設(shè)

自2013年五省二市進行碳排放權(quán)交易試點以來，碳排放權(quán)交易一直是學(xué)術(shù)界研究的熱點，大部分研究主要集中在碳排放權(quán)交易的碳減排效果、企業(yè)價值和技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系以及中國與國際碳排放權(quán)交易的比較問題上。在研究碳排放權(quán)交易對經(jīng)濟方面影響的文獻較少，且對中國碳市場研究較少，本文為了補充這一方面的研究，為發(fā)展中國家建立完善碳市場提供借鑒，利用核匹配和雙重差分法從不同角度研究中國碳排放權(quán)交易對上市公司財務(wù)績效的影響。

根據(jù)信號傳遞理論，參加碳排放權(quán)交易是一種信號傳遞機制，可以得到利益相關(guān)者的信任。同時，波特假說理論認(rèn)為，適當(dāng)?shù)沫h(huán)境管制可以刺激企業(yè)進行技術(shù)革新，這些創(chuàng)新技術(shù)可以在長期內(nèi)提高企業(yè)的生產(chǎn)效率，提高企業(yè)的競爭力，改善企業(yè)的經(jīng)營績效。在上述理論分析的基礎(chǔ)上，本文提出以下研究假設(shè)：

H1：碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效有促進作用且對長期財務(wù)績效的影響更加顯著。

企業(yè)參與碳排放權(quán)交易會通過增加研發(fā)投入開發(fā)新技術(shù)，或者短時期內(nèi)減少產(chǎn)量來實現(xiàn)碳減排的目標(biāo)（Alejandro Caparrós et.al，2013），這可能會導(dǎo)致企業(yè)短期現(xiàn)金流受到一定的影響。

H2：碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)短期現(xiàn)金流產(chǎn)生負面影響。

碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效的影響存在一定的滯后性，新政策的實施，市場的信號傳遞，企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任、研發(fā)新技術(shù)、樹立良好形象等都需要一定的過程。因此碳交易對企業(yè)財務(wù)績效的影響存在一定的滯后性，需要一段時間去填補成本，進而提高財務(wù)績效。

H3：碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效的正向影響存在滯后效應(yīng)。

二、實證研究

（一）實證方法

我國在實施碳排放權(quán)交易的省份選擇和企業(yè)選擇上并不是隨機的，存在異質(zhì)性，使用傾向得分匹配法（PSM）可以很好的解決數(shù)據(jù)的非隨機性和異質(zhì)性問題，而雙重差分法（DID）可以很好地避免內(nèi)生性問題的困擾，二者結(jié)合使用能夠較準(zhǔn)確地評估政策評價效果。我們將各試點省委發(fā)改委公布的首批控排企業(yè)名單中的上市公司作為處理組對象，從未試點省份的上市企業(yè)中選取控制組對象，將兩組進行傾向得分匹配后再進行雙重差分法，由此可以得出企業(yè)在政策實施前后財務(wù)績效的變化。

（二）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

1.數(shù)據(jù)來源

本文的所有數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，以2011-2017年度部分上市公司為研究目標(biāo)。同時為了保持前后樣本的一致性和數(shù)據(jù)的可獲得性，本文以各試點省市發(fā)改委公布的首批控排名單中的上市公司為處理組對象，并進行篩選：剔除金融類的企業(yè)、之后年度被取消的控排企業(yè)、數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)及經(jīng)營異常的企業(yè)。由于重慶市的首批控排企業(yè)無法獲取，故本文只考慮上海、北京、深圳、廣東、湖北、天津六個試點省市，處理后實驗組包括61家上市公司。綜合考慮各種因素，我們選取了其他六個省份的上市企業(yè)作為控制組，并進行了與實驗組相似的數(shù)據(jù)處理，共有422家上市公司。

2.變量定義及描述性統(tǒng)計

我們選取的主要變量如下表所示，使用總資產(chǎn)凈利潤率來衡量企業(yè)短期績效，使用投資資本回報率作為長期績效。主要變量的描述性統(tǒng)計如表1所示，可以發(fā)現(xiàn)處理組的總資產(chǎn)凈利潤率和投入資本回報率都大于對照組，初步驗證了假設(shè)H1。

表1 主要變量的說明

（三）實證結(jié)果分析

1.傾向得分匹配

根據(jù)logit模型選擇合適的匹配變量，剔除不合適變量后，最終選擇了研發(fā)投入、公司規(guī)模、營業(yè)凈利率、現(xiàn)金流量、股權(quán)集中度作為匹配變量。處理組根據(jù)傾向得分值在控制組中選擇與自己相近的樣本，使之滿足共同趨勢假設(shè)。

2.雙重差分法結(jié)果分析

回歸模型結(jié)果如表2所示：模型（1）（2）顯示，DID方法的交乘項解釋變量與企業(yè)的財務(wù)績效在5%的水平上顯著正相關(guān)，且模型（2）的交乘項解釋變量更大，表明實施碳排放權(quán)交易制度后，控排企業(yè)的財務(wù)績效得到了顯著提高，且長期財務(wù)績效影響更顯著，驗證了假設(shè)H1. 模型（3）顯示，DID方法的交乘項解釋變量與企業(yè)的短期現(xiàn)金流在10%的水平上顯著負相關(guān)，表明實施碳排放權(quán)交易后，控排企業(yè)的短期現(xiàn)金流受到了一定影響，驗證了假設(shè)H2。

表2 碳排放權(quán)交易對企業(yè)財務(wù)績效影響的回歸結(jié)果

（四）穩(wěn)健性檢驗

通過構(gòu)建反事實框架來實現(xiàn)安慰劑檢驗，基本思路為：假設(shè)政策實施的時間提前一年或推遲兩年，若did系數(shù)仍然顯著，則說明有其他因素而不是政策本身促進了企業(yè)財務(wù)績效。檢驗結(jié)果顯示，無論是提前一年還是推遲兩年，交乘項系數(shù)都不再顯著，這說明碳排放權(quán)交易制度確實促進了企業(yè)的財務(wù)績效。

三、動態(tài)效應(yīng)檢驗

上述回歸結(jié)果反映了碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生了促進作用，為了更好地觀察二者之間的關(guān)系，本文繼續(xù)對碳排放權(quán)交易制度對財務(wù)績效的影響進行了持續(xù)性分析。本文用2011-2017年的年份虛擬變量與處理變量Treat相乘構(gòu)造了七個新交叉項，研究碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效影響的持續(xù)性變化，分析結(jié)果如圖1所示，在2013年實施碳排放權(quán)交易制度后，財務(wù)績效呈明顯的上升趨勢，并且2015年以后趨勢更明顯，由此可見存在一定的滯后效應(yīng)，滯后效應(yīng)的原因可能是實施碳排放權(quán)交易制度的企業(yè)投入資金改革，一段時間后才能產(chǎn)生作用，并且投資者了解到信息也需要一定的時間，驗證了假設(shè)H3。

圖1 財務(wù)績效結(jié)果持續(xù)性變化（ROA）

四、結(jié)論

本文以2011-2017年A股上市公司企業(yè)為樣本，采用雙重差分傾向得分匹配法解決內(nèi)生性問題，實證分析了實施碳排放權(quán)交易對企業(yè)財務(wù)績效的影響效應(yīng)。研究結(jié)果表明：實施碳排放權(quán)交易對企業(yè)的財務(wù)績效有促進作用，且對長期財務(wù)績效影響更顯著。進一步研究表明：碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效的促進作用存在滯后效應(yīng)。

根據(jù)上述研究結(jié)論得出以下政策啟示：

第一，借鑒歐盟及美國碳交易會計處理，合理確認(rèn)無償配額，有效設(shè)計碳排放權(quán)會計準(zhǔn)則，完善碳排放權(quán)會計處理方法，全國范圍內(nèi)進行統(tǒng)一和規(guī)范，保證碳排放會計核算的準(zhǔn)確性與可靠性，真實地反映碳排放權(quán)交易制度對企業(yè)財務(wù)績效的影響。

第二，加強碳信息披露，為報表使用者提供高質(zhì)量信息，使企業(yè)準(zhǔn)確地反映碳排放權(quán)及應(yīng)付碳排放權(quán)等資產(chǎn)負債情況，讓投資者客觀地了解企業(yè)碳減排情況及財務(wù)狀況，緩解信息不對稱問題，減少碳排放權(quán)交易制度對財務(wù)績效的滯后效應(yīng)。

第三，政府為中小企業(yè)提供適當(dāng)?shù)难a貼政策，中小企業(yè)承受風(fēng)險能力弱，實施碳減排花費成本較多，政府應(yīng)給予適當(dāng)?shù)难a貼，減緩企業(yè)短期內(nèi)現(xiàn)金流不足問題，增強碳排放權(quán)交易對企業(yè)財務(wù)績效的正向作用。

第四，市場激勵型手段與命令控制型手段相結(jié)合，從長遠來看，應(yīng)以市場激勵型手段為主，命令控制型手段為輔，激發(fā)企業(yè)的碳減排自發(fā)性行為，更好地推進企業(yè)碳減排進程。

第五，建立和完善全國統(tǒng)一碳排放權(quán)交易市場，同時，學(xué)習(xí)和借鑒發(fā)達國家實施碳排放交易市場的成功經(jīng)驗，增強我國碳交易市場的活躍度和流動性，努力融入國際碳排放權(quán)交易市場，為世界提供“中國方案”。