【摘 要】 本文首先對(duì)萬(wàn)科和寶能進(jìn)行介紹，對(duì)股權(quán)爭(zhēng)奪事件進(jìn)行了回顧，在此基礎(chǔ)上對(duì)“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”事件的過(guò)程及結(jié)果進(jìn)行詳盡分析，并給出相應(yīng)的政策建議。

【關(guān)鍵詞】 寶萬(wàn)之爭(zhēng) 股權(quán)之爭(zhēng) 公司治理

一、背景介紹

（一）萬(wàn)科介紹。萬(wàn)科集團(tuán)成立于1984年，1991年以109億元的注冊(cè)資本在深交所上市。上市一年后，萬(wàn)科將核心業(yè)務(wù)范圍規(guī)劃在大眾住宅項(xiàng)目，同時(shí)轉(zhuǎn)變戰(zhàn)略布局。在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和物業(yè)服務(wù)行業(yè)，其規(guī)模一直處于領(lǐng)先地位。管理模式一直是職業(yè)經(jīng)理人形式，股權(quán)結(jié)構(gòu)并不集中。上市成功后，萬(wàn)科吸引了相當(dāng)規(guī)模的社會(huì)投資者，以低價(jià)募集到了相當(dāng)數(shù)量的社會(huì)資金。投資者對(duì)萬(wàn)科業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)和公司治理表示看好，因此在資本市場(chǎng)中萬(wàn)科是代表性地產(chǎn)藍(lán)籌股。

（二）寶能介紹。寶能集團(tuán)始創(chuàng)于20世紀(jì)90年代初，其核心為深圳市寶能投資集團(tuán)有限公司，注冊(cè)資本3億元，姚振華掌握100%股權(quán)。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展已形成七大產(chǎn)業(yè)板塊，包括金融業(yè)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)等產(chǎn)業(yè)，并制定了向制造、向科技、向民生發(fā)展的戰(zhàn)略方向。寶能集團(tuán)子公司和核心企業(yè)，涵蓋民生、金融、物業(yè)、旅游、物流等產(chǎn)業(yè)。

二、具體分析

（一）股權(quán)沖突。此次股權(quán)爭(zhēng)奪過(guò)程中，在創(chuàng)始人及其管理層和股東及外部資本投資者之間主要存在三種股權(quán)沖突：一是當(dāng)寶能舉牌萬(wàn)科，萬(wàn)科創(chuàng)始人王石與寶能實(shí)際控制人姚振華談判未成功時(shí)，股權(quán)沖突開(kāi)始出現(xiàn)，表現(xiàn)為萬(wàn)科及其管理層與寶能之間的沖突，這一沖突貫穿始終。二是當(dāng)萬(wàn)科管理層計(jì)劃引入“白衣騎士”深圳地鐵導(dǎo)致原有股東股權(quán)被稀釋時(shí)，原大股東華潤(rùn)與萬(wàn)科管理層出現(xiàn)的股權(quán)沖突。三是當(dāng)恒大等持續(xù)增持萬(wàn)科股票時(shí)，又與萬(wàn)科管理層之間產(chǎn)生的股權(quán)沖突。

（二）過(guò)程分析。萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)大致分為四個(gè)階段：一，寶能不斷舉牌成為萬(wàn)科第一股東;二，萬(wàn)科為擺脫寶能控制對(duì)股票進(jìn)行停牌;三，恒大、深圳地鐵等不斷增持萬(wàn)科股票，進(jìn)入多方爭(zhēng)奪階段;四，恒大轉(zhuǎn)讓萬(wàn)科股權(quán)，王石交棒郁亮，股權(quán)之爭(zhēng)落下帷幕。

第一階段：寶能增持萬(wàn)科股票。2015年1月，寶能系通過(guò)三次舉牌，取代華潤(rùn)成為萬(wàn)科第一大股東。接著華潤(rùn)兩次增持，奪回第一大股東之位。截至12月11日，寶能系共持有萬(wàn)科約22.45%的股份，穩(wěn)坐第一大股東之位。12月18日，萬(wàn)科因重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)宣布緊急停牌。

第二階段：萬(wàn)科對(duì)股票進(jìn)行停牌。面對(duì)寶能系不請(qǐng)自來(lái)的收購(gòu)，萬(wàn)科管理層決定通過(guò)發(fā)行股份引入深圳地鐵，屆時(shí)希望通過(guò)這一重組預(yù)案稀釋寶能的股權(quán)。這一預(yù)案雖然獲得了董事會(huì)同意，但由于遭到大股東寶能以及華潤(rùn)的極力反對(duì)，最終能否通過(guò)尚未可知。

第三階段：多方爭(zhēng)奪。2016年8月，恒大在資本市場(chǎng)開(kāi)啟了“買買買”模式，最終順利成為萬(wàn)科第三大股東。恒大的介入使萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)再添變數(shù)。雖然萬(wàn)科管理層極力促成與深圳地鐵的重組預(yù)案，但由于遭到主要股東的反對(duì)，該項(xiàng)議案最終被迫終止。

第四階段：落下帷幕。2017年1月12日，深圳地鐵擬受讓華潤(rùn)持有的全部萬(wàn)科A股股份，取代華潤(rùn)成為萬(wàn)科第二大股東;6月9日，恒大發(fā)布公告稱將其持有的萬(wàn)科A股全部出售給深圳地鐵。深圳地鐵在兩次接盤(pán)后成為萬(wàn)科第一大股東。6月21日萬(wàn)科公布新一屆董事會(huì)成員候選名單，王石表示不再作為萬(wàn)科董事被提名，第二大股東寶能系也未出現(xiàn)在董事會(huì)成員候選名單中。6月30日召開(kāi)的萬(wàn)科股東大會(huì)通過(guò)了上述董事會(huì)成員選舉，此次董事會(huì)換屆選舉意味著寶萬(wàn)之爭(zhēng)最終落幕。

（三）結(jié)果分析。（1）萬(wàn)科董事會(huì)構(gòu)成變化。新一屆董事會(huì)當(dāng)選的董事全部由深圳地鐵提名產(chǎn)生，萬(wàn)科管理層依舊有3名代表入選，深圳地鐵也派駐了3名董事，而第二大股東寶能卻未獲得任何席位。此番改選標(biāo)志著萬(wàn)科股權(quán)之爭(zhēng)終于迎來(lái)大結(jié)局。雖然王石沒(méi)有出現(xiàn)在換屆名單中，但管理層還是保住了既定的董事席位，也得到了多數(shù)董事會(huì)成員的支持。反觀寶能，雖然其持股比例遠(yuǎn)高于萬(wàn)科管理層，但卻只享有公司財(cái)產(chǎn)分紅權(quán)，無(wú)法通過(guò)董事會(huì)的制度安排來(lái)制衡和監(jiān)督管理層，控制權(quán)仍舊牢牢掌握在萬(wàn)科管理層手中。（2）萬(wàn)科主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化。首先，代表盈利能力的凈資產(chǎn)收益率從2014年到2017年一直處于上升狀態(tài)，其中資本結(jié)構(gòu)的改變起了很大作用，同時(shí)資本利用和成本控制也發(fā)生了變化。其次，萬(wàn)科在此期間不僅營(yíng)業(yè)收入上升，凈利潤(rùn)也隨著大幅度上升。年末股票價(jià)格雖然在2015—2016年受寶能系的舉牌的影響沒(méi)有大幅度上升。但在事件結(jié)束后的2017年底股票價(jià)格上升幅度明顯，公司市值成為國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)第一。市場(chǎng)份額方面，2014—2017年一直緩步上升。

三、政策建議

“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”之所以備受矚目是因?yàn)樗从沉耸召?gòu)兼并市場(chǎng)的痛點(diǎn)。這一事件有三個(gè)問(wèn)題最受關(guān)注：公司治理、收購(gòu)行為和資金組織方式。針對(duì)上述三個(gè)問(wèn)題，具體政策建議如下：

公司治理方面，建議政策監(jiān)管遵循收購(gòu)價(jià)值評(píng)判中立原則，做好利益衡平式政策考量，放寬機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理法律限制，進(jìn)一步明確規(guī)定反收購(gòu)中董事的誠(chéng)信義務(wù)，建立保護(hù)中小投資者表決權(quán)機(jī)制，研究AB股制度設(shè)計(jì)，保護(hù)公司創(chuàng)始人和團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)管理話語(yǔ)權(quán)。

收購(gòu)行為方面，建議完善監(jiān)管法規(guī)，推動(dòng)市場(chǎng)更加公開(kāi)透明，落實(shí)穿透原則，了解收購(gòu)中的實(shí)際控制人。同時(shí)厘清市場(chǎng)機(jī)制和行政監(jiān)管的邊界，按照統(tǒng)一監(jiān)管的思路優(yōu)化金融監(jiān)管制度;優(yōu)化并購(gòu)審批環(huán)節(jié)，讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮決定作用;對(duì)于不同類型的并購(gòu)業(yè)務(wù)采用差異化的監(jiān)管政策。

收購(gòu)資金組織方式方面，一是在保險(xiǎn)資金領(lǐng)域，加強(qiáng)保險(xiǎn)公司獨(dú)立性、對(duì)資金運(yùn)用的監(jiān)管以及資產(chǎn)負(fù)債匹配監(jiān)管和償付能力管理;二是在銀行資金參與領(lǐng)域，要充分運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范程度較高的并購(gòu)貸款，增加市場(chǎng)主體銀行的自主權(quán);三是在發(fā)現(xiàn)并購(gòu)債領(lǐng)域，要明確并購(gòu)債券的市場(chǎng)定位，完善并購(gòu)債券發(fā)行交易制度，加強(qiáng)并購(gòu)債券投資風(fēng)險(xiǎn)管理。

【參考文獻(xiàn)】

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[2] 王嘉辰.萬(wàn)寶之爭(zhēng)反收購(gòu)策略分析[J].現(xiàn)代商業(yè)，2018（02）.

作者簡(jiǎn)介：於張嶸（1998—），女，漢族，江蘇南通人，在讀研究生，金融碩士，單位：福建師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融專業(yè)。