【摘? 要】科創(chuàng)板和注冊(cè)制是我國(guó)資本市場(chǎng)不斷深化改革的重要突破，是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要成果，對(duì)于深化金融體系結(jié)構(gòu)和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義。從科創(chuàng)板相關(guān)管理辦法和配套規(guī)則正式發(fā)布，上交所科創(chuàng)板也正式落地，注冊(cè)制也將正式開(kāi)始實(shí)施，如何在設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制下切實(shí)保障投資者權(quán)益，是亟待關(guān)注和思考的重要問(wèn)題。本文將從三個(gè)方面對(duì)科創(chuàng)板市場(chǎng)可能存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，提出風(fēng)險(xiǎn)防范措施。

【關(guān)鍵詞】科創(chuàng)板;注冊(cè)制;風(fēng)險(xiǎn)防范;監(jiān)管

引言

隨著全球經(jīng)濟(jì)在低增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)持續(xù)徘徊，各國(guó)陸續(xù)將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主線回歸到實(shí)體制造業(yè)層面，回歸到以科技創(chuàng)新催生新的增長(zhǎng)引擎的關(guān)鍵和務(wù)實(shí)之路上，科創(chuàng)板的定位即是支持科技創(chuàng)新，支持新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)企業(yè)發(fā)展。而注冊(cè)制是在市場(chǎng)化程度較高的成熟股票市場(chǎng)所普遍采用的一種發(fā)行制度。證券監(jiān)管部門公布股票發(fā)行的必要條件，企業(yè)只要達(dá)到監(jiān)管機(jī)構(gòu)所公布的條件要求，即可獲準(zhǔn)發(fā)行股票。在這種制度下，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)發(fā)行股票的企業(yè)進(jìn)行形式上的審核，不對(duì)發(fā)行人的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價(jià)值判斷。試行注冊(cè)制，這意味著可能出現(xiàn)新的監(jiān)管問(wèn)題。

1.注冊(cè)制概述

1.1注冊(cè)制實(shí)施背景

有關(guān)注冊(cè)制，我們可以追溯到2014 年，李克強(qiáng)總理在國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議中提到，要抓緊出臺(tái)股票發(fā)行注冊(cè)制改革方案，取消股票發(fā)行的持續(xù)盈利條件，降低小微和創(chuàng)新型企業(yè)上市門檻。2015年12月21日，《關(guān)于授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用<中華人民共和國(guó)證券法> 有關(guān)規(guī)定的決定（草案）》提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)審議，其意味著推行注冊(cè)制度將有法可依。注冊(cè)制又稱登記制，是指證券發(fā)行人在公開(kāi)募集及發(fā)行證券前依法將一切相關(guān)資料公開(kāi)，遞交證券監(jiān)管部門審查， 并對(duì)資料的真實(shí)性及可靠性負(fù)有法律責(zé)任。IPO 實(shí)行注冊(cè)制將意味著證監(jiān)會(huì)的職能出現(xiàn)重大改變，證監(jiān)會(huì)將由實(shí)質(zhì)性審核轉(zhuǎn)變?yōu)樾问叫詫徍?，市?chǎng)將決定未來(lái)新股發(fā)行的規(guī)模、時(shí)間和價(jià)格。由于相對(duì)私有公司而言，公司上市有利于公司擴(kuò)充市場(chǎng)份額，在產(chǎn)品市場(chǎng) 的競(jìng)爭(zhēng)之中處于有利地位，有利于企業(yè)獲得更多的利潤(rùn)。一旦注冊(cè)制實(shí)行，將有大量公司選擇上市，但基于我國(guó)目前現(xiàn)實(shí)情況，從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制注定是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。

1.2注冊(cè)制定義

注冊(cè)制就是指申請(qǐng)股票發(fā)行的公司依據(jù)相關(guān)法律將相關(guān)信息予以充分的披露，將申請(qǐng)文件提交給證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行審查。在這種制度下， 證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)發(fā)行股票的企業(yè)進(jìn)行形式上的審核，不對(duì)發(fā)行人的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價(jià)值判斷而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場(chǎng)來(lái)決定。 然而注冊(cè)制并不意味著放松監(jiān)管，而是通過(guò)嚴(yán)厲的事后監(jiān)管來(lái)約束企業(yè)的行為。

1.3注冊(cè)制的特征

（1）股票發(fā)行人發(fā)行股票并不須要政府部門的審批。從法律的角度來(lái)講，并沒(méi)有設(shè)置什么實(shí)質(zhì)性法條來(lái)限制股票的發(fā)行，股票發(fā)行人只需要遵守相關(guān)的規(guī)定、履行既定程序即可。只要證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒(méi)有提出駁回意見(jiàn)的情況下，發(fā)行人即可發(fā)行股票。換句話說(shuō)，股票發(fā)行權(quán)是股票發(fā)行人的一項(xiàng)固有權(quán)利，是可以受到法律保護(hù)的。

（2）監(jiān)管機(jī)構(gòu)的身份從“決策者”變成“監(jiān)管者”。在注冊(cè)制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)只對(duì)股票發(fā)行人進(jìn)行形式上的審查，也就是從制度方面入手，把那些不符合相關(guān)制度的股票發(fā)行人過(guò)濾掉，這個(gè)“過(guò)濾”的功能主要是通過(guò)信息公開(kāi)制度來(lái)體現(xiàn)的，而對(duì)于股票發(fā)行人的實(shí)質(zhì)性審查，也就是發(fā)行人的資質(zhì)，則是由市場(chǎng)來(lái)完成的。

（3）證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)與投資者之間有著緊密相連的關(guān)系。從股票發(fā)行的角度來(lái)看，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)作為監(jiān)管者對(duì)股票發(fā)行人進(jìn)行監(jiān)管，而投資者看似與證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒(méi)有任何關(guān)聯(lián)，但是在注冊(cè)制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)在行使監(jiān)管權(quán)的時(shí)候，同時(shí)會(huì)特別注重投資者的相關(guān)利益，這兩者之間就產(chǎn)生了一定的關(guān)聯(lián)。例如，當(dāng)資本市場(chǎng)出現(xiàn)一些意外情況，比如買賣雙方信息不對(duì)稱或市場(chǎng)失靈時(shí)，個(gè)人投資者處于單打獨(dú)斗的狀態(tài)， 獲取的信息處于不充分的一方，辨析信息的能力也很有限，這時(shí)，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)就會(huì)介入并且通過(guò)采用強(qiáng)制信息披露的方式保護(hù)投資者，使市場(chǎng)上的投資者能夠充分獲取所需要的信息，并且保證整個(gè)股票市場(chǎng)的公平、平等。

2.我國(guó)監(jiān)管制度問(wèn)題研究

2.1如何保證信息披露詳實(shí)全面

信息披露是注冊(cè)制的核心和靈魂，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)的信息披露是證券市場(chǎng)誠(chéng)實(shí)信用的基石，也是投資者的決策依據(jù)。股票發(fā)行核準(zhǔn)制到注冊(cè)制的改革是符合經(jīng)濟(jì)發(fā)展的規(guī)律，但是我國(guó)股票發(fā)行長(zhǎng)期以來(lái)都實(shí)行核準(zhǔn)制，在推行股票發(fā)行注冊(cè)制的背景下，目前我國(guó)信息披露也面臨一系列的問(wèn)題。發(fā)行人為迎合投資者的要求，虛假披露、重大遺漏、延遲披露的現(xiàn)象常有發(fā)生，繁雜而形式的信息披露過(guò)程增添了擬上市公司的發(fā)行成本。同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)各自的監(jiān)控作用沒(méi)有充分發(fā)揮。我國(guó)雖然已經(jīng)建立起一套多方位的證券發(fā)行信息披露違法違規(guī)行為追責(zé)體制，但總體而言，對(duì)于違法者的懲罰較輕，懲戒的威懾力也不強(qiáng)。

2.2監(jiān)管層面存在風(fēng)險(xiǎn)

科創(chuàng)板實(shí)行注冊(cè)制后，證監(jiān)會(huì)對(duì)證券發(fā)行不再進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核，主要是事中、事后監(jiān)督。注冊(cè)制也使上市條件變得寬松，要求發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)更自律更高，單靠證監(jiān)會(huì)的單方面監(jiān)督難以實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)全方位的掌控。而我們的證券交易所雖被賦予了監(jiān)控權(quán)，但對(duì)于異常交易情況僅能提出報(bào)告，沒(méi)有實(shí)際的決定權(quán)，處罰措施也力度太小，不能很好地起到警示作用。實(shí)行注冊(cè)制之后，保薦機(jī)構(gòu)肩負(fù)著企業(yè)上市的重任，這要求保薦人誠(chéng)實(shí)守信、專業(yè)水平高。然而，保薦人在不能兼顧利益和勤勉盡責(zé)時(shí)可能會(huì)選擇前者，從而出現(xiàn)保薦機(jī)構(gòu)法人對(duì)保薦人監(jiān)管不力，與上市公司相互串通進(jìn)行欺騙的情況。

2.3退市制度需要完善

中國(guó)上市公司退市制度較為復(fù)雜，中國(guó)的股市的退市規(guī)定也作出了部分量化規(guī)定，但需證監(jiān)會(huì)根據(jù)監(jiān)管理念、市場(chǎng)分布、控制層次等多方面因素綜合考量后最終確定。而有些公司看起來(lái)業(yè)績(jī)不錯(cuò)，但都是經(jīng)過(guò)嚴(yán)重包裝造假出來(lái)的，對(duì)那些嚴(yán)重造假的企業(yè)不實(shí)行退市也是對(duì)于投資者的不負(fù)責(zé)任。完善高效的退市制度可以從外部加強(qiáng)對(duì)公司的監(jiān)督，倒逼企業(yè)改進(jìn)公司治理，間接保護(hù)上市企業(yè)股東利益，也是市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)優(yōu)勝劣汰和資源有效配置的重要途徑。

3.風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策

3.1完善發(fā)行信息披露準(zhǔn)則

注冊(cè)制是以證券發(fā)行只受信息披露規(guī)制為理論基礎(chǔ)。證監(jiān)會(huì)須奠定“依法治市”的制度根本，勢(shì)必出臺(tái)更為系統(tǒng)完備的證券監(jiān)管法律法規(guī)和標(biāo)準(zhǔn)規(guī)范以供各類證券市場(chǎng)主體作為行為參照。修繕發(fā)行信息披露實(shí)施細(xì)則、行為規(guī)范和管理辦法，以投資者需求為導(dǎo)向，著眼于行政監(jiān)管與自律監(jiān)管的配合，通過(guò)制定標(biāo)準(zhǔn)化的格式規(guī)制信息披露文件，淡化發(fā)行人營(yíng)利能力和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在證券發(fā)行審查中的權(quán)重，力求令發(fā)行人的信息披露滿足可靠、全面、及時(shí)的標(biāo)準(zhǔn)。從發(fā)行人的風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別、位于行業(yè)、所處板塊的維度對(duì)信息披露進(jìn)行差異化的分類管理，針對(duì)不同類別的發(fā)行人的制定分類規(guī)范表格。

在如今“互聯(lián)網(wǎng)+”時(shí)代，新聞媒體的輿論監(jiān)督在凈化證券市場(chǎng)、規(guī)范上市公司經(jīng)營(yíng)、保護(hù)廣大中小投資者權(quán)益等方面有著不可估量的影響力。新聞資訊已經(jīng)進(jìn)入普通人的生活必需品。目前，我國(guó)廣大投資者主要都是通迂新聞媒體去了解上市公司的經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)、投資等各方面信息，進(jìn)而判斷是否買進(jìn)股票。一旦新聞媒體發(fā)聲，將直接影響到上市公司的市值。這一點(diǎn)，上市公司的管理者都是有著深刻認(rèn)識(shí)的，對(duì)于新聞媒體這把利劍，廣大上市公司還是敬而遠(yuǎn)之的。

3.2厘清監(jiān)管職責(zé)

實(shí)行注冊(cè)制并不意味著顯著降低上市門檻，也不意味著大批量企業(yè)集中上市。理順證監(jiān)會(huì)與交易所之間的職責(zé)分配，完善證監(jiān)會(huì)權(quán)責(zé)不明，角色定位不清的局面。準(zhǔn)確定位自身在市場(chǎng)監(jiān)管中扮演的角色，權(quán)責(zé)分明，將日常的信息披露監(jiān)管等工作移交于證券交易所，適當(dāng)?shù)膶?quán)力進(jìn)行有效下放在注冊(cè)制下，監(jiān)管的重點(diǎn)是在事中和事后的審查，對(duì)違法披露信息行為的執(zhí)法力度會(huì)加大，須授予證券交易所適當(dāng)?shù)男姓?zhí)法權(quán)，發(fā)揮證券交易所的監(jiān)管能動(dòng)性。

另外，實(shí)行終身保薦人制度，一旦認(rèn)定保薦人違反職責(zé)，其將失去保薦人資格，強(qiáng)化注冊(cè)制下保薦人的作用和責(zé)任，使之成為依法從業(yè)的專業(yè)人、秉持自律的看門人、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的責(zé)任人。

3.3制定嚴(yán)格的退市制度

除注冊(cè)制本身所必需的規(guī)定外，合理、嚴(yán)格的退市制度應(yīng)是實(shí)行注冊(cè)制的基礎(chǔ)。由于實(shí)行注冊(cè)制降低了上市門檻，因此會(huì)有大量企業(yè)選擇在科創(chuàng)板上市。只有制定嚴(yán)格的退市制度，做到有進(jìn)有出，進(jìn)退有序，股票市場(chǎng)才能成為一個(gè)新陳代謝正常的有機(jī)系統(tǒng)。目前，滬深交易所完善了上市公司重大違法強(qiáng)制退市的相關(guān)規(guī)則辦法，但是我國(guó)法律法規(guī)中關(guān)于退市程序的規(guī)定存在較大的彈性，因此，科創(chuàng)板市場(chǎng)的退市制度應(yīng)當(dāng)涵蓋嚴(yán)格、明確的退市標(biāo)準(zhǔn)以及簡(jiǎn)化的退市程序。只有執(zhí)行嚴(yán)格的退市制度，才能在放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入的前提下，保障科創(chuàng)板市場(chǎng)的健康發(fā)展。

4.結(jié)束語(yǔ)

本文在結(jié)合我國(guó)當(dāng)前實(shí)際國(guó)情的基礎(chǔ)上，分析了注冊(cè)制的推行與存在的風(fēng)險(xiǎn)以及現(xiàn)實(shí)中存在的不足。從"進(jìn)管出"三個(gè)維度提出了完善我國(guó)證券市場(chǎng)的相關(guān)舉措。其中， 注冊(cè)制解決的是公司如何“進(jìn)”即入證券交易所上市，“管”即指監(jiān)管，“出”則為退市?？傊?，對(duì)于科創(chuàng)板的注冊(cè)制監(jiān)管，完善相關(guān)法律法規(guī)、 建立健全相關(guān)制度、加強(qiáng)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，改革“蹄疾步穩(wěn)”。注冊(cè)制的試點(diǎn)，是中國(guó)資本市場(chǎng)上具有里程碑意義上的一件大事。核準(zhǔn)制到注冊(cè)制轉(zhuǎn)變，也是中國(guó)多層次資本市場(chǎng)的發(fā)展的必由之路，不是一簇而就的。

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作者簡(jiǎn)介：高慶（1993-），遼寧大連人，東北財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院碩士研究生，主要研究方向?yàn)榻鹑诜ā?/p>