趙世君 潘正佳 張翔宇

【摘要】? ?文章以我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為著眼點(diǎn)，在對(duì)跨國(guó)并購(gòu)的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行理論分析的基礎(chǔ)上，以JL公司并購(gòu)WOL為例，具體分析JL公司并購(gòu)過程中涉及的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及采取的防范措施，期望對(duì)我國(guó)企業(yè)在實(shí)施跨國(guó)并購(gòu)過程中如何防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有一定的借鑒意義。

【關(guān)鍵詞】? ?跨國(guó)并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

【中圖分類號(hào)】? ?F275? ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】? ?A? ?【文章編號(hào)】1002-5812（2020）04-0049-04

一、研究背景與意義

并購(gòu)是指企業(yè)憑借取得外部經(jīng)營(yíng)資源謀求發(fā)展的戰(zhàn)略，是通過取得其他公司的所有權(quán)或控制權(quán)來實(shí)現(xiàn)資本擴(kuò)張和企業(yè)發(fā)展的一種管理手段。它不僅是資本運(yùn)營(yíng)的重要方式，還是調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資源配置的重要途徑。數(shù)據(jù)表明，2015年和2016年，我國(guó)并購(gòu)規(guī)模分別達(dá)到1.04萬(wàn)億元和1.84萬(wàn)億元。2017年，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)數(shù)量達(dá)2 813起，并購(gòu)交易總額為18 919.23億元，其中跨國(guó)并購(gòu)案例205起，總交易規(guī)模為6 423.14億元。在全球經(jīng)濟(jì)一體化的大背景之下，我國(guó)越來越多的企業(yè)走出國(guó)門，通過并購(gòu)獲取國(guó)外先進(jìn)技術(shù)、擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，然而，由于種種原因，有些企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)并未取得理想的業(yè)績(jī)，據(jù)普華永道的統(tǒng)計(jì)，截至2016年，中國(guó)企業(yè)50%以上的海外并購(gòu)沒有達(dá)到預(yù)期的效果。商務(wù)部2016年的報(bào)告指出，中國(guó)企業(yè)海外項(xiàng)目中只有13%處于盈利狀態(tài)，63%處于非盈利或虧損狀態(tài)。因此，積極探索我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的動(dòng)因及防范跨國(guó)并購(gòu)過程中的風(fēng)險(xiǎn)意義重大。從理論上講，跨國(guó)并購(gòu)的動(dòng)機(jī)主要有三個(gè)方面：第一，并購(gòu)能夠幫助企業(yè)避開進(jìn)入壁壘，快速進(jìn)入市場(chǎng)，獲得機(jī)會(huì)。第二，實(shí)現(xiàn)協(xié)同，通過技術(shù)轉(zhuǎn)讓或商業(yè)活動(dòng)共享來實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。第三，克服企業(yè)的負(fù)外部性，減少競(jìng)爭(zhēng)，加強(qiáng)市場(chǎng)控制。通常跨國(guó)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、文化風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等，防范這些風(fēng)險(xiǎn)對(duì)并購(gòu)成功與否至關(guān)重要，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范是其中最為關(guān)鍵的一環(huán)，有效防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將有助于并購(gòu)的順利實(shí)施。因此，本文將重點(diǎn)探討與分析跨國(guó)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與防范。

二、國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)綜述

關(guān)于并購(gòu)活動(dòng)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及控制國(guó)內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了大量研究。菲利蒲·米爾維斯認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因是目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍同并購(gòu)企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展方向不一致造成并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)[1]。Jeffrey.C.Hook認(rèn)為，并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不僅包括企業(yè)償付能力的下降，還包括企業(yè)融資能力的限制[2]。HeJLly認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)包括：企業(yè)未來的利潤(rùn)不能彌補(bǔ)并購(gòu)的成本，使得企業(yè)無法通過并購(gòu)達(dá)到預(yù)期的財(cái)務(wù)效果。薩繆爾韋弗和弗雷德斯頓認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)所產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來源于并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)估值的誤差，并提出通過換股的方式來解決企業(yè)估值中的不確定性問題，以此來降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。SchlingemJLnn的研究表明，企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)中通過股權(quán)融資的方式來籌集資金有助于提高企業(yè)的績(jī)效。國(guó)內(nèi)學(xué)者在研究并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)指出，并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)來源于并購(gòu)過程中各種決策所引發(fā)的財(cái)務(wù)狀況變動(dòng)的不確定性，如王慶彤研究認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)過程中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來源于實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)目標(biāo)過程中產(chǎn)生的融資難以及資本結(jié)構(gòu)問題[3];趙憲武研究認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)所產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來源于融資行為和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)改變，其主要表現(xiàn)為企業(yè)的債務(wù)償還能力下降、投資回報(bào)的不確定性增加[4];屠巧平認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來源于企業(yè)的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)[5];艾志群提出了更多的影響來源，如標(biāo)的公司的估值風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)等是企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源[6];王會(huì)恒研究認(rèn)為，企業(yè)應(yīng)當(dāng)注重企業(yè)并購(gòu)之前的調(diào)查活動(dòng)，并且選用合適的估值模型，安排合理的資本結(jié)構(gòu)，根據(jù)情況選取合理的支付方式[7];張子剛強(qiáng)調(diào)了在風(fēng)險(xiǎn)防范中合理選擇目標(biāo)企業(yè)、客觀評(píng)價(jià)資產(chǎn)的重要性[8]。

本文在借鑒前人研究的基礎(chǔ)上，通過理論研究與案例分析，探索企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)過程中形成的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范措施，期望對(duì)我國(guó)企業(yè)在實(shí)施跨國(guó)并購(gòu)過程中如何防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有一定的借鑒意義。

三、跨國(guó)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

通常，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)所涉及的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)包括：標(biāo)的物定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。

（一）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)前期的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，定價(jià)是指并購(gòu)雙方就被并購(gòu)標(biāo)的物協(xié)商所確定的價(jià)格，在并購(gòu)過程中支付過高的價(jià)格是收購(gòu)方最大的風(fēng)險(xiǎn)。如果定價(jià)太高，并購(gòu)后的收入未達(dá)預(yù)期就會(huì)給企業(yè)帶來沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。例如TCL收購(gòu)THOMSON過程中，由于高估了THOMSON的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，使其在付出高額收購(gòu)成本后并沒有取得理想的收益。在標(biāo)的物估值方面，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)過程中由于經(jīng)驗(yàn)不足等原因，已經(jīng)發(fā)生過不少失敗的案例，例如在金剛玻璃并購(gòu)喜諾科技與OMG新加坡案例中，OMG新加坡的凈資產(chǎn)賬面值僅為15 338.94萬(wàn)元，卻估值為301 185.52萬(wàn)元，評(píng)估增值285 846.58萬(wàn)元，增值率1863.54%，但因?yàn)檫^高的估值被監(jiān)管部門否定了。因此企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)中要盡量避免定價(jià)過高，以防財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)

融資風(fēng)險(xiǎn)是并購(gòu)實(shí)施階段的主要財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是為確保并購(gòu)資金需求而改變資本結(jié)構(gòu)帶來的不確定性，主要包括：（1）并購(gòu)融資金額不充足，難以保證并購(gòu)的順利進(jìn)行，融資規(guī)模的大小、融資成本的高低是決定并購(gòu)成功與否的重要條件。（2）并購(gòu)企業(yè)融資方式不恰當(dāng)造成的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)所采用的融資方式主要有內(nèi)部融資、外部融資、混合融資三種。

內(nèi)部融資一般指在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中產(chǎn)生的留存利潤(rùn)，內(nèi)部融資具有成本低、自主性強(qiáng)的特點(diǎn)，可以節(jié)約融資成本。但是，由于并購(gòu)需要大量的資金，僅靠?jī)?nèi)部融資是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，并且內(nèi)部融資使用過多會(huì)造成企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)所需現(xiàn)金流不足，帶來資金短缺風(fēng)險(xiǎn)。外部融資是指并購(gòu)企業(yè)通過某種方式從企業(yè)外部的經(jīng)濟(jì)實(shí)體籌集的收購(gòu)資金，主要有信托融資、權(quán)益融資（向非并購(gòu)方增發(fā)普通股）、債務(wù)融資（銀行貸款、發(fā)行公司債券）。股權(quán)融資具有不定期支付股利和資本的優(yōu)勢(shì)，但融資成本較高;債務(wù)性融資可以發(fā)揮杠桿作用，但會(huì)產(chǎn)生償債風(fēng)險(xiǎn)。有時(shí)單純地依靠?jī)?nèi)部融資或者外部融資不利于現(xiàn)金流的穩(wěn)定或者融資成本的降低，而內(nèi)外結(jié)合的混合融資方式（優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券）能夠?qū)ふ业礁鼉?yōu)的資本結(jié)構(gòu)，是目前運(yùn)用較多也是比較合適的方式。

（三）支付風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中支付風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生是由于企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目的，采用不同的支付方式所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)企業(yè)并購(gòu)多采用現(xiàn)金、現(xiàn)金+股權(quán)、股權(quán)等支付方式?，F(xiàn)金支付中存在的風(fēng)險(xiǎn)是收購(gòu)方短期內(nèi)將會(huì)面臨很大的現(xiàn)金流壓力，大量資金的占用會(huì)導(dǎo)致企業(yè)營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)增加，遇到極端情況甚至?xí)l(fā)生資金鏈斷裂，同時(shí)海外收購(gòu)支付外匯時(shí)還會(huì)面臨匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。例如，我國(guó)TCL公司為并購(gòu)法國(guó)湯姆遜彩電公司，成立了TCL湯姆遜電子公司，TCL投入3.149億歐元獲得了湯姆遜公司67%的股份，之后又投入了2.1億歐元的運(yùn)營(yíng)資金。2014年，TCL公司與卡特爾公司組建了T&JL公司，TCL以5 500萬(wàn)歐元獲得該公司55%的股份。2015年TCL公司的年度財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，公司的現(xiàn)金和等價(jià)物流出達(dá)8.6億人民幣，2006年達(dá)148.4億人民幣，公司的資產(chǎn)負(fù)債率為74.3%。由此可見，現(xiàn)金支付引起的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)嚴(yán)重的財(cái)務(wù)困境。股權(quán)支付方式會(huì)在一定程度上改變收購(gòu)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，被收購(gòu)企業(yè)股東有機(jī)會(huì)進(jìn)入收購(gòu)企業(yè)董事會(huì)擁有話語(yǔ)權(quán)，使得收購(gòu)方原股東控制力削弱，在股權(quán)比例變動(dòng)較大的情況下甚至?xí)タ刂茩?quán)。

（四）匯率風(fēng)險(xiǎn)

匯率風(fēng)險(xiǎn)是指當(dāng)標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值運(yùn)用所在國(guó)家的貨幣來進(jìn)行定價(jià)時(shí)，當(dāng)本國(guó)貨幣利率下降時(shí)，目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值上升，并購(gòu)企業(yè)因?yàn)橹Ц陡噘Y金而遭受利率波動(dòng)帶來的損失。匯率的變動(dòng)會(huì)對(duì)并購(gòu)行為的實(shí)際價(jià)值、管理成本等造成影響，導(dǎo)致跨國(guó)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的提升。匯率風(fēng)險(xiǎn)可進(jìn)一步細(xì)分為：（1）外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。在從國(guó)際資本市場(chǎng)借入或購(gòu)買外匯以滿足并購(gòu)資金需求的過程中，匯率的變化會(huì)增加或降低外匯收益成本，使企業(yè)面臨外匯交易風(fēng)險(xiǎn)。（2）交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。交易業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指交易中因結(jié)匯帶來的不確定性。（3）會(huì)計(jì)結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)。在收購(gòu)標(biāo)的公司之后，向母公司匯報(bào)標(biāo)的企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況時(shí)，要將其財(cái)務(wù)報(bào)表轉(zhuǎn)換成母公司要求的標(biāo)準(zhǔn)財(cái)務(wù)報(bào)告。因被收購(gòu)公司在其財(cái)務(wù)報(bào)表中使用東道國(guó)的貨幣單位計(jì)量，在這個(gè)過程中就存在著匯率變化引起的風(fēng)險(xiǎn)問題。對(duì)于以負(fù)債融資實(shí)施并購(gòu)的企業(yè)來說，利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)更為突出。

（五）財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

財(cái)務(wù)一體化是并購(gòu)整合的核心工作之一。當(dāng)并購(gòu)企業(yè)處于整合期時(shí)，如果財(cái)務(wù)措施不當(dāng)，將會(huì)導(dǎo)致潛在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)成本增加或資金不足等問題，阻礙企業(yè)的發(fā)展。財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)包括：（1）財(cái)務(wù)體系整合風(fēng)險(xiǎn)。包括資金管理制度、成本管理制度、利潤(rùn)管理制度等財(cái)務(wù)制度的整合;會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)的設(shè)立、會(huì)計(jì)方法和核算程序的選擇、會(huì)計(jì)核算體系、財(cái)務(wù)報(bào)表編制的口徑及方法等的整合。（2）財(cái)務(wù)人員整合風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)會(huì)給并購(gòu)雙方企業(yè)均帶來較大的不確定性，如果財(cái)務(wù)整合計(jì)劃的制定不完善，或者財(cái)務(wù)整合的負(fù)責(zé)人缺乏整合經(jīng)驗(yàn)等，可能會(huì)導(dǎo)致被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)人員產(chǎn)生抵觸心理，甚至不配合整合工作，這將增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并延緩整合進(jìn)程。

四、JL公司并購(gòu)WOL公司的案例分析

（一）案例公司簡(jiǎn)介

JL于1997進(jìn)入汽車領(lǐng)域，多年來一直專注于自身行業(yè)，并取得了長(zhǎng)足的進(jìn)步。WOL公司是1927年于瑞典哥德堡成立的著名豪華轎車品牌。2005年，JL公司的年利潤(rùn)僅有1.11億元人民幣，同期WOL公司的年利潤(rùn)卻高達(dá)4億美元。由于此后JL公司對(duì)其戰(zhàn)略進(jìn)行調(diào)整加之中國(guó)汽車行業(yè)的快速發(fā)展使得JL利潤(rùn)不斷增加，并于2009年達(dá)到13.19億元人民幣。而WOL公司戰(zhàn)略目標(biāo)的不清晰及所在國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)疲軟，WOL公司從2006年開始就陷入了連續(xù)的虧損當(dāng)中，作為止損措施，福特公司準(zhǔn)備出售WOL公司，2009年4月發(fā)布了將WOL公司在中國(guó)出售的通知。2010年3月28日，JL與WOL公司雙方代表在瑞典簽約成功，JL公司獲得了WOL公司100%的股權(quán)以及相關(guān)資產(chǎn)。

（二）JL公司并購(gòu)WOL公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

JL公司與WOL公司的并購(gòu)屬于同一行業(yè)的橫向并購(gòu)，有利于降低進(jìn)入壁壘，增加協(xié)同效應(yīng)，通過擴(kuò)大市場(chǎng)份額來提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，因此該項(xiàng)并購(gòu)不存在大的戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)，但是依然存在因管理風(fēng)格和組織結(jié)構(gòu)不同帶來的業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。在標(biāo)的公司定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)方面，由于當(dāng)初福特在1999年買入WOL公司時(shí)，因信息不對(duì)稱導(dǎo)致福特公司沒有發(fā)現(xiàn)WOL公司存在著嚴(yán)重產(chǎn)品召回問題，還給予WOL公司高達(dá)64億美元的市場(chǎng)估值，從而支付了過高的并購(gòu)成本。這一歷史上的高估值也影響到了本次估值，在WOL公司虧損6.53億美元的前提下，WOL公司的估值依然達(dá)到了18億美元。在融資風(fēng)險(xiǎn)方面，2009年JL公司準(zhǔn)備收購(gòu)WOL公司時(shí)，WOL公司的估值為18億美元，而JL的稅后利潤(rùn)不到2億美元，如果只是單純地依靠?jī)?nèi)部資金積累難以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，因此，JL公司迫切需要設(shè)計(jì)出行之有效的融資方案來獲得足夠的并購(gòu)資金。在支付風(fēng)險(xiǎn)方面，JL公司在進(jìn)行收購(gòu)的過程中，18億美元的收購(gòu)資金中除了2億美元是由福特公司提供幫助以外，其余的資金都采用現(xiàn)金支付的形式。JL公司在2010年持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物一共為54.82億元人民幣，扣除由JL公司付出的41億元之后，只留存13.82億元，相比87.61億元人民幣的流動(dòng)負(fù)債在短期內(nèi)流動(dòng)資金捉襟見肘，流動(dòng)性嚴(yán)重不足。在匯率風(fēng)險(xiǎn)方面，JL公司在收購(gòu)WOL公司的過程中面臨著港元、美元、歐元三者變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。JL公司需要在國(guó)際貨幣市場(chǎng)當(dāng)中購(gòu)買充足的外匯來完成整個(gè)支付，匯率波動(dòng)會(huì)引起外匯交易價(jià)格的波動(dòng)，JL公司支付的成本隨之同步變動(dòng)。

（三）JL公司應(yīng)對(duì)各個(gè)階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的措施

1.戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。企業(yè)并購(gòu)過程中，企業(yè)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)是一切風(fēng)險(xiǎn)的總根源，所以首先要分析并購(gòu)戰(zhàn)略是否能與企業(yè)自身發(fā)展目標(biāo)相一致，JL公司并購(gòu)的戰(zhàn)略動(dòng)因是：（1）尋求品牌優(yōu)勢(shì)。JL公司低成本的發(fā)展戰(zhàn)略給消費(fèi)者一種廉價(jià)的品牌定位。而作為國(guó)際知名品牌的WOL公司，其安全可靠的品牌形象已深入人心。因此，JL公司可以通過并購(gòu)借助WOL公司的品牌優(yōu)勢(shì)進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。（2）擴(kuò)大市場(chǎng)份額。JL公司作為一家本土汽車企業(yè)，進(jìn)入歐美發(fā)達(dá)國(guó)家有較高的壁壘。并購(gòu)后，JL公司可以利用WOL公司的品牌形象來打開國(guó)際市場(chǎng)，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。（3）核心技術(shù)的獲取。在汽車的節(jié)能環(huán)保和安全管理等方面，WOL公司擁有多項(xiàng)技術(shù)專利，這些先進(jìn)的技術(shù)將助推JL公司的技術(shù)發(fā)展。

2.定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。（1）聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)作為中介團(tuán)隊(duì)。為了對(duì)WOL公司進(jìn)行合理的估值，JL公司聘請(qǐng)了一家著名的國(guó)際投資銀行進(jìn)行估值。他們團(tuán)隊(duì)派出了主要負(fù)責(zé)汽車板塊業(yè)務(wù)的梅里克·考克斯，另外，奧爾森先生曾是WOL公司的首席執(zhí)行官，對(duì)公司的運(yùn)營(yíng)和財(cái)務(wù)有很好的了解，在減少信息不對(duì)稱的同時(shí)能為企業(yè)的估值提供可靠的依據(jù)。（2）綜合運(yùn)用多種估值方法，在估值方法選擇方面，洛希爾團(tuán)隊(duì)選擇了交易倍數(shù)法、可比公司倍數(shù)法等多種方法。在以往的汽車收購(gòu)案例當(dāng)中，洛希爾團(tuán)隊(duì)積累了大量的經(jīng)驗(yàn)，可以為類似的交易提供許多可靠的信息。首先，從同類交易的歷史數(shù)據(jù)中可以計(jì)算得出可比交易倍數(shù)，然后再進(jìn)行加權(quán)平均，以此來確定WOL公司的估值。在對(duì)各種估值方法進(jìn)行綜合分析以后，洛希爾團(tuán)隊(duì)認(rèn)為WOL公司的收購(gòu)價(jià)值在15—20億美元之間，最終確定WOL公司的收購(gòu)價(jià)值為18億美元，該價(jià)格僅為福特之前收購(gòu)WOL公司價(jià)格的三分之一。

3.匯率風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。JL公司和WOL公司雙方的博弈恰逢歐洲經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)期，歐元匯率大幅貶值給JL公司創(chuàng)造了降低匯兌成本的良好時(shí)機(jī)。JL公司也牢牢把握住了這一歷史性機(jī)遇。在整個(gè)并購(gòu)過程中，由于歐元匯率的貶值，使得JL公司最終只花費(fèi)了15億美元就完成了收購(gòu)。歐元價(jià)格從公告日的9.17元跌至資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓前一天的8.44元，跌幅3.574%。在此期間，最低匯率甚至達(dá)到8.13元。JL公司選擇歐元急劇下降的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，從而在談判過程中獲得有利的地位，最終為企業(yè)節(jié)約了3億美元的資金。

4.融資風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。（1）并購(gòu)前的融資準(zhǔn)備。JL公司在并購(gòu)協(xié)商開始之前已經(jīng)采取了相應(yīng)的措施來降低并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)。2009年，高盛股票基金在JL公司購(gòu)買了共計(jì)3.3億美元的認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券，該可轉(zhuǎn)換債券為五年期債券，到期可選擇行權(quán)或者轉(zhuǎn)股，倘若轉(zhuǎn)股則轉(zhuǎn)股價(jià)格為1.9港元，總共可轉(zhuǎn)換9.98億股。JL公司發(fā)行了2億9 950萬(wàn)份認(rèn)股權(quán)證，認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行價(jià)格為2.3港元。到2009年十月底，JL公司股價(jià)上漲了350%，高盛基金的運(yùn)營(yíng)效果擴(kuò)大了JL公司的融資規(guī)模，這使得企業(yè)擁有足夠的資本儲(chǔ)備來應(yīng)對(duì)未來并購(gòu)WOL公司的資金支出，到2009年年底，JL公司的市值已經(jīng)達(dá)到了209億港元。（2）組建特殊目的公司。為確保JL公司在短時(shí)間內(nèi)能夠籌集到大量的資金，同時(shí)也能保持其控制，JL公司建立了兩個(gè)融資平臺(tái)，一個(gè)是北京JL萬(wàn)源國(guó)際投資有限公司，由凱盛國(guó)際與大慶國(guó)資于2009年年底共同創(chuàng)建。該平臺(tái)大約為JL公司提供了約30億元人民幣的資金。作為相應(yīng)的回報(bào)，JL公司在大慶建設(shè)一個(gè)汽車生產(chǎn)廠。另一個(gè)是由JL公司和上海市政府共同構(gòu)建的融資平臺(tái)，注冊(cè)資本金1億元人民幣，并在上海簽訂了合作框架協(xié)議，其中規(guī)定在并購(gòu)?fù)瓿珊螅琖OL公司在中國(guó)區(qū)的總部需要建立在上海市嘉定區(qū)，并在該地區(qū)建立WOL公司的生產(chǎn)工廠。JL公司并購(gòu)過程中所用的15億美元，其中有11億美元來自于所構(gòu)建的兩個(gè)融資平臺(tái)，另外的4億美元有一半來自于中國(guó)建設(shè)銀行倫敦分行。通過設(shè)置合理的融資結(jié)構(gòu)，不僅幫助JL公司解決了融資問題，并確保了大股東的控制權(quán)。不足之處是JL公司需要在上海和大慶兩地建立汽車生產(chǎn)工廠，這有可能會(huì)對(duì)JL公司今后發(fā)展產(chǎn)生一定的限制。

5.支付風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。JL公司從以下方面控制支付風(fēng)險(xiǎn)：（1）做好資金預(yù)算。在正式宣布合并之前，JL公司聘請(qǐng)了一個(gè)專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)合并所需的資金進(jìn)行全面計(jì)算。據(jù)估計(jì)，JL公司和WOL公司的收購(gòu)和后續(xù)業(yè)務(wù)總共需要27億美元。根據(jù)籌集資金來源劃分，國(guó)內(nèi)資金占總額的50%，外資占總額的50%。（2）選擇恰當(dāng)?shù)闹Ц稌r(shí)機(jī)。在制定整體計(jì)劃后，JL公司將安排付款的時(shí)間和程序，確保不同渠道的資金能夠及時(shí)到位。在整個(gè)并購(gòu)過程中，因?yàn)闅W元的貶值，JL公司將最終交易價(jià)格降低了3億美元，并通過合理的支付時(shí)間安排節(jié)省了大量現(xiàn)金流。

6.整合階段風(fēng)險(xiǎn)的防范措施。JL公司收購(gòu)WOL公司之后，需要通過更高效的財(cái)務(wù)管理手段來有效地應(yīng)對(duì)整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為此，JL公司采取了以下防范措施：（1）控制成本。完成并購(gòu)后，在我國(guó)建立工廠、采購(gòu)原材料，從而減少了原料的運(yùn)輸成本及購(gòu)買成本。通過技術(shù)創(chuàng)新，增加WOL公司與JL公司零部件共享范圍，達(dá)成規(guī)模效應(yīng)。此外，JL公司還在我國(guó)啟動(dòng)了相關(guān)科研項(xiàng)目，并減少了海外工廠的數(shù)量，適當(dāng)?shù)剡M(jìn)行裁員，從而減少了企業(yè)的運(yùn)行成本以及人力成本。（2）形成統(tǒng)一的財(cái)報(bào)體系。收購(gòu)?fù)瓿珊?，為了滿足國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)合并會(huì)計(jì)報(bào)表的要求，JL公司聘請(qǐng)景華天創(chuàng)咨詢有限公司建立了一套規(guī)范的財(cái)務(wù)合并報(bào)表制度。并購(gòu)后，集團(tuán)加強(qiáng)財(cái)務(wù)監(jiān)管，建立與國(guó)外子公司的交流途徑，增強(qiáng)了各子公司之間的協(xié)調(diào)合作能力。（3）注重財(cái)務(wù)人員的培養(yǎng)。聘用具有豐富經(jīng)驗(yàn)的人員擔(dān)任財(cái)務(wù)總監(jiān)，由其負(fù)責(zé)改進(jìn)財(cái)務(wù)部門的流程，設(shè)計(jì)財(cái)務(wù)整合計(jì)劃，規(guī)范財(cái)務(wù)報(bào)告體系。為了進(jìn)一步提高財(cái)務(wù)管理能力，完善內(nèi)部控制體系，JL公司還針對(duì)財(cái)務(wù)人員組織了專門的培訓(xùn)課程，有效地提高財(cái)務(wù)人員的業(yè)務(wù)水平。為了提高人員的整體素質(zhì)，專門引進(jìn)新的培養(yǎng)模式來培養(yǎng)綜合型人才。

五、結(jié)論及建議

JL公司并購(gòu)WOL公司有很多值得借鑒的地方。在準(zhǔn)備階段，聘請(qǐng)專業(yè)團(tuán)隊(duì)對(duì)被收購(gòu)公司進(jìn)行有針對(duì)性的評(píng)估，在實(shí)施階段，為控制可能出現(xiàn)的外匯變化對(duì)支付的影響、融資中的股權(quán)稀釋和現(xiàn)金流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等，采取了相應(yīng)的措施，包括選擇匯率低點(diǎn)、設(shè)計(jì)融資結(jié)構(gòu)、合理規(guī)劃資金等。整合階段所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是償債方面和公司整體營(yíng)運(yùn)方面的風(fēng)險(xiǎn)，JL公司通過交易內(nèi)部化等措施，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的合理決策，進(jìn)一步完善考核評(píng)估機(jī)制，加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部的人力資源建設(shè)。

借鑒該企業(yè)的成功經(jīng)驗(yàn)，其他企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)中，應(yīng)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不同階段采取不同的措施，選擇合適的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，確定符合企業(yè)實(shí)際情況的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，建立財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)體系，改善信息不對(duì)稱，把握時(shí)間點(diǎn)支付外匯。合理利用套期保值工具，確定融資方式，保證資金穩(wěn)定。選擇合適的支付方式，合理配置資產(chǎn)，減少流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)利潤(rùn)的風(fēng)險(xiǎn)管理，建立完善的財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)，從而控制企業(yè)并購(gòu)中可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，提高雙方的效益。

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