摘 要：創(chuàng)新是國(guó)家提高綜合國(guó)力的關(guān)鍵一步，也是企業(yè)生存與發(fā)展的不竭動(dòng)力，對(duì)于國(guó)家和企業(yè)來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。股權(quán)質(zhì)押近年來(lái)作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，當(dāng)大股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押后，不僅可以獲得資金，緩解當(dāng)前財(cái)務(wù)困境問(wèn)題，同時(shí)大股東并不會(huì)喪失質(zhì)押的股票的控制權(quán)，同時(shí)股權(quán)質(zhì)押方便快捷，得到了普遍青睞。本文從股權(quán)質(zhì)押后，大股東和管理層的態(tài)度和行為著手，研究大股東股權(quán)質(zhì)押對(duì)于企業(yè)創(chuàng)新投入的影響，并提出相應(yīng)的建議與應(yīng)對(duì)措施。

關(guān)鍵詞：大股東;股權(quán)質(zhì)押;創(chuàng)新投入;兩權(quán)分離

一、引言

如今，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、技術(shù)突飛猛進(jìn)、產(chǎn)品生命周期短，企業(yè)面臨著越來(lái)越嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，創(chuàng)新逐步成為企業(yè)生存與發(fā)展的關(guān)鍵要素，受到社會(huì)各界廣泛關(guān)注，2017年的十九大報(bào)告，對(duì)國(guó)家創(chuàng)新水平進(jìn)行了長(zhǎng)期規(guī)劃，指出：“從2020年到2035年，我國(guó)將躋身于世界創(chuàng)新型國(guó)家前列”。創(chuàng)新是企業(yè)生存的根本，是發(fā)展的動(dòng)力，是成功的保障，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的關(guān)鍵一步。但同時(shí)，我們必須認(rèn)識(shí)到創(chuàng)新是把“雙刃劍”，為企業(yè)帶來(lái)巨大優(yōu)勢(shì)，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)，會(huì)使企業(yè)面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。首先，創(chuàng)新項(xiàng)目的投資會(huì)占用企業(yè)大量的資源，使企業(yè)面臨更嚴(yán)重的資源短缺風(fēng)險(xiǎn);其次，創(chuàng)新項(xiàng)目的結(jié)果具有不確定性，如果研發(fā)失敗，會(huì)使企業(yè)蒙受巨大損失;最后，即使研發(fā)成功，創(chuàng)新項(xiàng)目的效益具有滯后性，往往并不能立即為企業(yè)帶來(lái)巨額收益，且產(chǎn)品并不一定能得到大眾的認(rèn)可。近年來(lái)，股權(quán)質(zhì)押作為一種特殊的融資方式發(fā)展迅速，進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的企業(yè)越來(lái)越多，且質(zhì)押規(guī)模越來(lái)越大。與其他資產(chǎn)質(zhì)押形式相比，股權(quán)質(zhì)押具有流動(dòng)性高、變現(xiàn)能力強(qiáng)，能保留控股股東控制權(quán)等優(yōu)點(diǎn)。艾大力和王斌（2012）提出：股權(quán)質(zhì)押能使企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上的靜態(tài)的資產(chǎn)，變成一種可用的流動(dòng)的資產(chǎn)，加大了財(cái)務(wù)資源的杠桿效應(yīng)。股權(quán)質(zhì)押為企業(yè)融資提供了便利條件，但同時(shí)其中包含著較大風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)股價(jià)達(dá)到警戒線時(shí)，貸款人可以針對(duì)股價(jià)下跌造成的價(jià)值缺口，要求借款人追加擔(dān)保，當(dāng)股價(jià)繼續(xù)下跌至平倉(cāng)線時(shí)，貸款人無(wú)需任何條件便可以對(duì)質(zhì)押股票進(jìn)行處理，使股東面臨控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)。那么股權(quán)質(zhì)押又會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新決策產(chǎn)生什么影響呢？因此，本文以此為基礎(chǔ)，重點(diǎn)研究股權(quán)質(zhì)押對(duì)創(chuàng)新投入的影響并提出具體針對(duì)性建議。

二、相關(guān)概念

1.股權(quán)質(zhì)押

股權(quán)質(zhì)押又稱股權(quán)質(zhì)權(quán)，是指出質(zhì)人以其所擁有的股權(quán)作為質(zhì)押標(biāo)的物而設(shè)立的質(zhì)押。在簽訂質(zhì)押合約時(shí)，會(huì)對(duì)質(zhì)押率、警戒線、平倉(cāng)線等進(jìn)行約定。其中，質(zhì)押率就是貸款本金占股票市值的比例;警戒線一般比例在135%以上，該比例是股票市值在貸款本金中的占比，當(dāng)股價(jià)下降觸及警戒線時(shí)，質(zhì)權(quán)人有權(quán)要求貸款人追加擔(dān)保;當(dāng)股權(quán)市值下降得多，股權(quán)市值與貸款本金比例觸及平倉(cāng)線或更低時(shí)，質(zhì)權(quán)人無(wú)需任何條件便可以對(duì)質(zhì)押股票進(jìn)行處理，并且所有得到的價(jià)值都要用于對(duì)貸款進(jìn)行清償，假設(shè)出現(xiàn)了盈余，則要向質(zhì)押人進(jìn)行退還。

2.創(chuàng)新投入

經(jīng)濟(jì)學(xué)上，美籍經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊彼特在其1912年出版的《經(jīng)濟(jì)發(fā)展概論》中首次提出創(chuàng)新概念。熊彼特在其著作中提出：創(chuàng)新是指把一種新的生產(chǎn)要素和生產(chǎn)條件的“新結(jié)合”引入生產(chǎn)體系。它包括五種情況：引入一種新產(chǎn)品，引入一種新的生產(chǎn)方法，開(kāi)辟一個(gè)新的市場(chǎng)，獲得原材料或半成品的一種新的供應(yīng)來(lái)源，新的組織形式。創(chuàng)新能使企業(yè)獲得核心競(jìng)爭(zhēng)力，為企業(yè)帶來(lái)巨額收益，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的關(guān)鍵，但同時(shí)創(chuàng)新具有周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大、收益不確定等缺點(diǎn)。

創(chuàng)新投入包括在研發(fā)過(guò)程中進(jìn)行的各項(xiàng)投入，比如研發(fā)過(guò)程消耗的原材料、半成品和產(chǎn)成品等、研發(fā)人員的工資薪金、申請(qǐng)專利權(quán)和注冊(cè)商標(biāo)產(chǎn)生的費(fèi)用等。

三、文獻(xiàn)綜述

如今，學(xué)術(shù)界關(guān)于股權(quán)質(zhì)押的研究碩果累累，主要包括對(duì)于其動(dòng)因及經(jīng)濟(jì)后果的研究。具體如下，高蘭芬（2002）認(rèn)為隨著股東股權(quán)質(zhì)押比例的升高，兩權(quán)分離程度加大，大股東和中小股東之間的代理沖突加劇。李永偉（2007）發(fā)現(xiàn)大股東會(huì)采取股權(quán)質(zhì)押的手段對(duì)上市公司進(jìn)行利益侵占，而且股權(quán)質(zhì)押比例越高，侵占上市公司資產(chǎn)目的可能更明顯。由此可見(jiàn)，大家普遍認(rèn)為大股東股權(quán)質(zhì)押后，會(huì)造成現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)之間兩權(quán)分離程度加深，加重大股東與中小股東之間的第二類代理問(wèn)題，強(qiáng)化了大股東的“掏空”動(dòng)機(jī)，加深了大股東對(duì)中小股東的利益侵占。唐清泉和徐欣（2010）認(rèn)為創(chuàng)新活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大，且信息有時(shí)需要保密，信息不對(duì)稱更加嚴(yán)重，較少有外部投資者愿意投資，所以企業(yè)要想創(chuàng)新，研發(fā)投入資金往往只能來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部資金。由此可見(jiàn)，企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)需要的資金往往只能來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部，很可能存在資金不足的問(wèn)題。張瑞君等（2017）從股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)角度出發(fā)認(rèn)為，股東股權(quán)質(zhì)押后，會(huì)因?yàn)楹ε聞?chuàng)新失敗造成控制權(quán)轉(zhuǎn)移，而不愿意進(jìn)行創(chuàng)新投資。同時(shí)認(rèn)為，金字塔控制層級(jí)越長(zhǎng)，大股東現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)分離程度更大，因此會(huì)在進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押后有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)對(duì)上市公司實(shí)施利益侵占，所以更不會(huì)對(duì)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新投資。最后他們還認(rèn)為，企業(yè)中股東之間是存在相互制衡作用的，可是如果其他股東也進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押，那么他們之間的相互監(jiān)督作用就會(huì)減弱，很可能合謀掠取企業(yè)資源，侵害其他股東利益，那么股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)創(chuàng)新投入就會(huì)更加少。李常青等（2018）進(jìn)行了更加深入的研究，研究表明只有當(dāng)質(zhì)押率高或者股價(jià)接近平倉(cāng)線，股權(quán)質(zhì)押與企業(yè)創(chuàng)新投入負(fù)相關(guān)關(guān)系才會(huì)比較明顯。還有一部分學(xué)者持不同意見(jiàn)，他們認(rèn)為，大股東股權(quán)質(zhì)押后可以獲得資金，這樣就緩解了資源短缺問(wèn)題，企業(yè)掌握了更多的資金，就減弱了創(chuàng)新項(xiàng)目資金不足的問(wèn)題，企業(yè)會(huì)增加創(chuàng)新投入?？傊壳跋嚓P(guān)研究不斷增多，但并沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論，仍需要我們繼續(xù)努力，不斷深化相關(guān)研究。

四、大股東股權(quán)質(zhì)押對(duì)創(chuàng)新投入的影響分析

首先，研究表明，當(dāng)大股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押時(shí)，往往意味著大股東資金鏈短缺，面臨著嚴(yán)重的融資約束。相關(guān)規(guī)定要求，股東股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)向外發(fā)布股權(quán)質(zhì)押的公告，這就向市場(chǎng)傳遞了大股東面臨融資約束的負(fù)面信號(hào)，而市場(chǎng)信息使用者往往又會(huì)過(guò)度解讀這些信息，從而引起股價(jià)劇烈變動(dòng)。當(dāng)企業(yè)股價(jià)下跌時(shí)，大股東面臨追加擔(dān)保物的風(fēng)險(xiǎn)甚至在股價(jià)下跌到一定程度時(shí)面臨控制權(quán)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，這就迫使大股東舍棄高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目追求短期利益。創(chuàng)新項(xiàng)目成功的話，會(huì)使企業(yè)獲得高額收益，增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，使企業(yè)獲得長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的動(dòng)力?？梢坏┦。瑫?huì)使企業(yè)蒙受難以預(yù)料的損失，同時(shí)我們必須意識(shí)到創(chuàng)新項(xiàng)目具有周期長(zhǎng)、收益滯后等特點(diǎn)，不會(huì)使企業(yè)短期快速獲得收益。基于此，一方面，大股東股權(quán)質(zhì)押意味著大股東面臨資金短缺風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)會(huì)使大股東更加追求短期效益;另一方面為穩(wěn)定股票市價(jià)，會(huì)選擇能使企業(yè)短期快速獲益的項(xiàng)目。因此，股權(quán)質(zhì)押后，企業(yè)會(huì)進(jìn)行較少創(chuàng)新活動(dòng)，從而降低了創(chuàng)新投入。

其次，管理層作為決策的具體執(zhí)行者，往往會(huì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的多少產(chǎn)生直接影響。大量學(xué)者認(rèn)為管理層會(huì)為了獲得個(gè)人利益而降低企業(yè)創(chuàng)新投入，尤其是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡的企業(yè)管理層更不愿意進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新投入。高管的薪酬往往與企業(yè)業(yè)績(jī)掛鉤，管理層往往更偏好獲得穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)小的收益，而當(dāng)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)時(shí)，意味著管理層獲得薪酬的不確定性，當(dāng)項(xiàng)目失敗時(shí)也會(huì)嚴(yán)重影響管理層的聲譽(yù)，為管理層帶來(lái)巨大薪酬和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，管理層尤其是不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的管理層在進(jìn)行研發(fā)投資決策時(shí)往往會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)小，收益穩(wěn)定的投資項(xiàng)目而放棄周期長(zhǎng)，收益不確定的創(chuàng)新投資項(xiàng)目。同時(shí)，由于委托代理問(wèn)題的存在，管理層會(huì)進(jìn)行在職消費(fèi)行為，大大浪費(fèi)了企業(yè)的資源，從而降低企業(yè)創(chuàng)新投入。當(dāng)大股東股權(quán)質(zhì)押后，兩權(quán)分離程度加劇，大股東的激勵(lì)動(dòng)機(jī)減弱，會(huì)弱化對(duì)管理層的監(jiān)督，使管理層不當(dāng)行為更加猖狂，由此，大股東股權(quán)質(zhì)押會(huì)減少企業(yè)創(chuàng)新投入。

最后，股權(quán)質(zhì)押是一種簡(jiǎn)便快捷、低成本的融資方式，控股股東可以把自己所擁有的上市公司股票出質(zhì)給相關(guān)金融機(jī)構(gòu)質(zhì)權(quán)人，從而獲取所需資金，因?yàn)橘|(zhì)押的僅僅是現(xiàn)金流權(quán)，大股東仍具有這個(gè)企業(yè)的控制權(quán)，這就造成了兩權(quán)分離程度加劇，加大了大股東侵占中小股東利益的可能性，強(qiáng)化了大股東“掏空”行為動(dòng)機(jī)。鄭國(guó)堅(jiān)（2014）發(fā)現(xiàn)當(dāng)大股東面臨股權(quán)出現(xiàn)質(zhì)押或者股權(quán)被凍結(jié)等情況時(shí)，大股東面臨的資金約束加大，因此可能會(huì)侵害小股東利益。大股東為了個(gè)人利益侵占企業(yè)資源，企業(yè)資源是有限的，這樣使可以投資于創(chuàng)新項(xiàng)目的資源大大減少，從而減少了企業(yè)創(chuàng)新投入。

五、啟示與建議

企業(yè)要想發(fā)展與壯大，股東與管理層要認(rèn)識(shí)到創(chuàng)新的重要性，不能為了眼前的個(gè)人私利，就將企業(yè)的長(zhǎng)期利益置之不顧。對(duì)此，本文提出了相應(yīng)的對(duì)策建議：

1.監(jiān)管部門(mén)加大監(jiān)督力度，完善監(jiān)管措施

大股東股權(quán)質(zhì)押后可能為了個(gè)人私利而減少創(chuàng)新投入，這樣不僅發(fā)揮不到股權(quán)質(zhì)押的積極作用，還會(huì)危害企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，因此監(jiān)管部門(mén)應(yīng)加大監(jiān)管力度，要求企業(yè)及時(shí)披露股權(quán)質(zhì)押相關(guān)的信息，不僅包括質(zhì)押數(shù)、質(zhì)押比例，還應(yīng)該披露股權(quán)質(zhì)押得到的資金用途，這樣不僅可以緩解信息不對(duì)稱帶來(lái)的利益侵占問(wèn)題，還可以對(duì)大股東和管理層形成威懾作用。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)提高監(jiān)管積極性，深入了解企業(yè)信息，緩解信息不對(duì)稱，保護(hù)中小股東利益。

2.完善公司內(nèi)部治理機(jī)制

大股東股權(quán)質(zhì)押加劇兩權(quán)分化程度，加強(qiáng)了大股東侵占中小股東利益的動(dòng)機(jī)，弱化了對(duì)于管理層的監(jiān)督，只是企業(yè)創(chuàng)新投入不足，因此應(yīng)加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部治理，打破大股東與管理層具有絕對(duì)話語(yǔ)權(quán)的局面，增加中小股東在董事會(huì)監(jiān)事會(huì)中的投票權(quán)，保護(hù)中小股東利益，同時(shí)應(yīng)采取措施將管理層利益與企業(yè)利益緊密聯(lián)系起來(lái)。企業(yè)內(nèi)部應(yīng)加強(qiáng)管理，實(shí)施公平獎(jiǎng)懲制度，對(duì)不當(dāng)行為采取嚴(yán)厲措施，完善治理機(jī)制，保護(hù)各方利益。

3.政府應(yīng)鼓勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新，提高企業(yè)積極性

我國(guó)創(chuàng)新方面不斷進(jìn)步，取得了不錯(cuò)的成績(jī)，但與世界先進(jìn)水平相比，仍存在一定差距，為推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，政府應(yīng)全面提倡創(chuàng)新。為提高企業(yè)創(chuàng)新積極性，政府應(yīng)制定并實(shí)施相關(guān)創(chuàng)新優(yōu)惠政策，并采取獎(jiǎng)勵(lì)政策。同時(shí)應(yīng)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)提供幫助，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新進(jìn)行指導(dǎo)，提高企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)的積極性。

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作者簡(jiǎn)介：趙亞靜（1992.06- ），女，漢族，籍貫：河南省漯河市，研究生學(xué)歷，研究方向：會(huì)計(jì)學(xué)