本文關(guān)注的問題是，就美國對外直接投資而言，中國是否是一個特別的投資目的地？進一步地，在中國市場規(guī)模不斷擴大和經(jīng)濟發(fā)展水平不斷提高的過程中，為什么美國對中國的投資卻看似維持在相對較低的水平？

促使我們思考這一問題的有四個背景性的因素。首先，在中國大陸的外資中，來自美國的資本并不突出。在2011—2015年的這五年里，來自美國的投資額平均為29億美元，占前十大投資來源地對中國大陸投資的比重平均為2.7%。其次，在美國對外投資中，中國所處的地位也不突出。依據(jù)美國經(jīng)濟分析局（BEA）提供的信息，在2011—2015年的這五年里，按存量數(shù)據(jù)統(tǒng)計，中國位居第14位～第17位，所占的比重平均為1.4%。再次，如果美國對中國的投資看重的是市場，但美國對中國的投資增速卻滯后于中國的經(jīng)濟增長和人均收入水平提高的速度，也落后于整個外資流入的增速。在2011—2015年的這五年里，中國GDP的增速平均達到7.9%，人均GDP的增速平均達到7.3%，而美國對華投資的增速平均為-7.6%。最后，中國最近再度關(guān)注外資的重要性并頻密地調(diào)整外資政策，外資利用面臨新的機遇。美國是世界上對外投資最多的國家，中國是世界上吸收外資最多的發(fā)展中國家，與此不相稱的是，美國對中國的投資卻顯得相對不足。

在這些背景之下，本文通過跨國面板數(shù)據(jù)考察美國對外投資的動機，并跟蹤中國作為一個投資目的地，是否具有一定的特殊性。在此基礎(chǔ)上，我們希望對上面提到的事實給出一些回應(yīng)和解釋。與現(xiàn)有研究相比，本文的貢獻在以下幾個方面。其一，針對2002—2012年156個國家的跨國非平衡面板數(shù)據(jù)進行實證分析，從樣本覆蓋面和時間跨度來說，這對已有文獻是一個改進。其二，跟蹤了中國作為投資目的地的特殊性，并挖掘了使得它有別于其他目的地的具體因素，包括市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長、開放度，以及治理水平等。其三，進一步聚焦制造業(yè)，以初步把握美國對外投資的驅(qū)動因素在行業(yè)之間的差異性。我們在利用聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會（UNCTAD）的FDI數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，還利用了BEA的FDI數(shù)據(jù)。其四，我們在研究中關(guān)注了中國和印度，以考察兩個具有可比性的發(fā)展中國家在吸收來自美國的投資方面的異同。

文獻回顧

結(jié)合本文所關(guān)注的問題，我們對文獻進行了回顧。

從東道國社會和經(jīng)濟環(huán)境考察影響FDI流入的因素的實證文獻有很多。例如Nunes等（2006）以15個拉丁美洲國家1991—1998年的宏觀數(shù)據(jù)為樣本，發(fā)現(xiàn)市場規(guī)模、基礎(chǔ)設(shè)施、經(jīng)濟開放度對FDI流入具有促進作用，而通貨膨脹、工資水平會抑制FDI的流入，自然資源和私有化對于拉美國家吸收FDI沒有顯著影響。研究多個國家FDI流入的影響因素的文獻較多，而研究單一國家對多個目的地投資的影響因素的文獻則相對較少，文獻相對集中在美國這個FDI最大的輸出國上。Biglaiser和Staats（2010）利用微觀調(diào)查數(shù)據(jù)研究過去20年拉丁美洲的民主化進程對于來自美國的FDI的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)保護、法律有效性以及高效的法律系統(tǒng)是美國公司在投資時最看重的。

有關(guān)美國對華投資的影響因素，也有一些學(xué)者進行了研究。徐康寧和王劍（2002）利用1983—2000年全國整體數(shù)據(jù)分析美國對華投資，他們發(fā)現(xiàn)主要因素是市場規(guī)模、政府的開放政策、跨國公司的前期資本存量和匯率。Du等（2008）利用1993—2001年6288家美國跨國公司對中國的投資數(shù)據(jù)，特別關(guān)注了制度因素的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)保護良好、政府對商業(yè)活動干預(yù)少、政府腐敗程度低，以及合同執(zhí)行力強的地方，可以吸收更多的來自美國的投資。

關(guān)于美國對華投資不足的因素，有學(xué)者發(fā)現(xiàn)，美國對華FDI投資總量偏少的外表下存在著結(jié)構(gòu)性問題。蔣殿春和張慶昌（2011）基于美國跨國公司全球經(jīng)營規(guī)模數(shù)據(jù)構(gòu)建了行業(yè)面板，他們發(fā)現(xiàn)在控制了東道國市場規(guī)模、人均收入水平和貿(mào)易成本等因素之后，美國對華投資顯著低于模型的預(yù)測水平，但在制造業(yè)內(nèi)，美國對華直接投資卻高于應(yīng)有水平，也就是說美國對華投資的主要阻礙在于服務(wù)業(yè)。Holmes等（2015）則把主要原因歸結(jié)于中國“以市場換技術(shù)”的政策，認為該政策抑制了投資意愿。作為一篇理論文章，該研究把重心更多地放在如何將“以市場換技術(shù)”政策引入到模型中，對于其他可能影響到FDI流入的因素的討論不夠充分，而這是本文想要完善的。

數(shù)據(jù)來源與變量選擇

基于現(xiàn)有文獻，本文利用地理距離、自然資源、基礎(chǔ)設(shè)施、通貨膨脹、貿(mào)易開放度、GDP、人均GDP、經(jīng)濟增長率、治理水平、文化差異、人力資本等變量對經(jīng)濟狀況、治理能力、稟賦條件這三方面因素進行控制。總體FDI凈流入數(shù)據(jù)來自UNCTAD，而制造業(yè)FDI凈流入數(shù)據(jù)和美國跨國公司經(jīng)營數(shù)據(jù)則來自美國BEA。由于缺少服務(wù)業(yè)整體的FDI信息，在行業(yè)層面，我們聚焦制造業(yè)進行分析，并間接地對服務(wù)業(yè)做些討論。地理距離數(shù)據(jù)來自CEPII。治理水平的原始數(shù)據(jù)來自世界銀行的“世界治理指數(shù)（Worldwide Governance Indicators，WGI）”數(shù)據(jù)庫，文化差異的原始數(shù)據(jù)來自“霍夫斯泰德國家文化（Geert Hofstede National Culture）”數(shù)據(jù)庫。其余變量均來自世界銀行WDI數(shù)據(jù)庫。

結(jié)合文獻，我們預(yù)計自然資源、基礎(chǔ)設(shè)施、貿(mào)易開放度、市場規(guī)模、人均GDP和經(jīng)濟增長對FDI的流入有促進作用，地理距離、治理水平差異、文化差異和通貨膨脹率對于FDI的流入有著抑制作用。

本文使用的是非平衡的短面板數(shù)據(jù)，使用混合橫截面回歸方法。在實證檢驗中，還引入了一系列虛擬變量：Developed（目的國是發(fā)達國家時，該變量取1，否則取0）、Taxhaven（對于避稅天堂，該變量取1，否則取0）、FC（2008年及之后的年份該變量取1，否則取0）、China（投資目的地是中國時，該變量取1，否則取0）、India（投資目的地是印度時，該變量取1，否則取0）。

基準(zhǔn)估計

我們首先針對總體樣本展開實證分析，在此基礎(chǔ)上，進一步聚焦制造業(yè)樣本展開相應(yīng)的實證研究。

（一）總體樣本

針對全樣本的估計，比較穩(wěn)定的結(jié)論如下：市場規(guī)模、人均GDP、開放度和自然資源等四個變量，與美國投資顯著正相關(guān)；地理距離和治理水平差異等兩個變量，與美國投資顯著負相關(guān)。在啞變量中，金融危機和避稅天堂的系數(shù)分別顯著為負和顯著為正。在控制了這些因素之后，我們發(fā)現(xiàn)：與其他投資目的地相比，美國對中國的投資并沒有明顯偏離應(yīng)有水平，美國對中國的投資大體上是現(xiàn)有變量可以解釋的；而與其他投資目的地相比，在控制了現(xiàn)有變量之后，美國對印度的投資有高于應(yīng)有水平的部分證據(jù)。此外，美國與目的國的文化差異抑制了前者對后者的投資。

（二）制造業(yè)樣本

針對制造業(yè)樣本的估計，比較穩(wěn)定的結(jié)論如下：市場規(guī)模和開放度等兩個變量，與美國制造業(yè)投資顯著正相關(guān)；地理距離、自然資源和治理水平差異等三個變量，與美國制造業(yè)投資顯著負相關(guān)。Developed、FC和Taxhaven等三個啞變量多不顯著。在控制了這些因素之后，我們發(fā)現(xiàn)：與其他投資目的地相比，美國對中國的制造業(yè)投資有高于應(yīng)有水平的傾向；而與其他投資目的地相比，美國對印度的制造業(yè)投資沒有偏離應(yīng)有水平。此外，與目的國的文化差異抑制了制造業(yè)投資，人力資本與投資顯著正相關(guān)。

從對總體和制造業(yè)樣本的估計結(jié)果可知，就美國對外投資而言：推動性因素包括市場規(guī)模、人均GDP水平、開放度等；制約性因素包括地理距離、治理水平差異、文化差異等。與其他投資目的地相比，從總量看，中國并不是特別的投資目的地。美國對中國的投資并沒有明顯偏離應(yīng)有水平，現(xiàn)有變量大體上可以解釋美國對中國的投資。

拓展性分析

我們聚焦美資的重要影響因素，進一步考察中國作為投資目的國的特殊性?？紤]到數(shù)據(jù)可得性，這里主要關(guān)注市場規(guī)模、人均GDP、經(jīng)濟增長、開放度、治理水平差異等因素。

（一）總體樣本

對于全樣本，在模型設(shè)定中分別引入市場規(guī)模、人均GDP、經(jīng)濟增長、開放度與China的交互項，四個交互項的估計系數(shù)都為正但均不顯著。進一步引入治理水平差異與China的交互項，交互項的估計系數(shù)為負但不顯著。單從交互項的符號看，似乎暗示：與其他投資目的地相比，市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長、開放度對于中國吸引美資而言更為有力；而治理水平差異則可能是一個制約性的因素。

（二）制造業(yè)樣本

對于制造業(yè)樣本進行同樣的估計，我們發(fā)現(xiàn)，市場規(guī)模、人均GDP、經(jīng)濟增長、開放度與China的交互項均正相關(guān)，只有治理水平差異與China的交互項負相關(guān)。這意味著，與其他投資目的地相比：市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長、開放度對于制造業(yè)領(lǐng)域中國吸引美國的投資更為有力；而治理水平差異則相對地是一個制約性的因素。

結(jié)合兩組針對制造業(yè)回歸的結(jié)果可以知曉，在制造業(yè)領(lǐng)域，美國對中國投資高于應(yīng)有水平的跡象，在一定程度上，可以歸因于市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長和貿(mào)易開放度等的特殊吸引力。與此同時，治理水平差異則相對地是一個制約性的因素，這從一個側(cè)面說明，除了注意到中國在吸引美資方面的優(yōu)勢之外，也要看到一些制約性因素的影響。

穩(wěn)健性檢驗

具體包括：一是對FDI采用不同的度量辦法；二是對制造業(yè)進行細分。

（一）使用跨國公司經(jīng)營數(shù)據(jù)代理美國對外投資

蔣殿春和張慶昌（2011）使用美國跨國公司1999-2007年在44個經(jīng)濟體的總資產(chǎn)和總銷售額近似地代表美國對外投資的規(guī)模。我們效仿這一思路，用2002—2008年美國跨國公司總資產(chǎn)和總銷售額作為被解釋變量進行實證分析?？梢园l(fā)現(xiàn)：總體樣本中，當(dāng)被解釋變量為總資產(chǎn)時，相近的解釋變量的結(jié)果是接近的，如市場規(guī)模、人均GDP、經(jīng)濟增長、開放度；China的系數(shù)在他們的文章中為負且顯著，在這里，絕大多數(shù)也為負，雖然多但不顯著。當(dāng)被解釋變量為總銷售額時，估計結(jié)果與蔣殿春和張慶昌（2011）的結(jié)果對比：除人均GDP之外，相近的解釋變量的結(jié)果是接近的；最重要的是，China在他們的文章中，均為負且顯著，在這里，它也均為負且絕大多數(shù)顯著。

針對制造業(yè)樣本的回歸表明，在控制了相關(guān)變量之后，China的系數(shù)絕大多數(shù)為負但不顯著。這說明，如果用總資產(chǎn)和總銷售額代理美國對外投資，美國對華制造業(yè)投資沒有低于應(yīng)有的水平。對比用總銷售額代理美國對外投資的總體和制造業(yè)樣本結(jié)果，說明如果美國對華投資偏低，原因很可能是服務(wù)業(yè)的美資相對不足所致。這一論斷與蔣殿春和張慶昌（2011）是相似的。

我們也同樣關(guān)注了印度的情況。在總體樣本，India的系數(shù)絕大多數(shù)為負，且在總銷售額為被解釋變量時絕大多數(shù)顯著。在制造業(yè)樣本中，India的系數(shù)均為負，且絕大多數(shù)顯著。對比全樣本和制造業(yè)樣本的結(jié)果，可以知道如果用總資產(chǎn)和總銷售額代表美國對外投資，美國對印度的投資整體偏低，而這基本上是由于美國對印度制造業(yè)投資偏低造成的。這一結(jié)果與中國的情況形成了鮮明的對比。

（二）細分制造業(yè)

將制造業(yè)具有代表性的子行業(yè)作為樣本，進一步考察結(jié)果的穩(wěn)健性。具體地，篩選出五個在投資存量中占比較大的制造業(yè)子行業(yè)，包括電腦和電子產(chǎn)品、食品加工、化學(xué)工業(yè)、機械設(shè)備和交通運輸設(shè)備。可以發(fā)現(xiàn)，在這五個子行業(yè)中，China的系數(shù)始終顯著為正，說明美國在這些制造業(yè)子行業(yè)的對華投資高于“應(yīng)有”水平。

針對穩(wěn)健性分析，我們有兩點小結(jié)：第一，使用跨國公司經(jīng)營數(shù)據(jù)作為美資的代理變量，結(jié)果顯示，美國對華制造業(yè)投資并不低于應(yīng)有水平，但對華服務(wù)業(yè)投資則相對不足，這與前面的結(jié)論和現(xiàn)有文獻的發(fā)現(xiàn)是一致的；第二，在中國，電腦和電子產(chǎn)品、食品加工業(yè)、化學(xué)工業(yè)、機械設(shè)備和交通運輸設(shè)備等五個代表性制造業(yè)的美資，高于應(yīng)有水平，這為中國在制造業(yè)領(lǐng)域吸收美資所具有的優(yōu)勢地位提供了更微觀的證據(jù)。

結(jié)論與政策含義

針對美國對華FDI看似偏低的現(xiàn)象，本文利用2002—2012年美國對156個國家的投資進行實證研究。通過基準(zhǔn)估計和拓展分析，我們得到以下結(jié)論：其一，總體上看，在控制了其他因素的情況下，美國對華投資并沒有偏離應(yīng)有水平，大體上是現(xiàn)有變量可以解釋的；其二，如果局限于制造業(yè)，美國對華投資甚至有高于應(yīng)有水平的部分證據(jù)；其三，市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長率、開放度等因素對于美資的促進作用，在中國表現(xiàn)得更為突出，這是制造業(yè)吸引美資表現(xiàn)突出的微觀基礎(chǔ)。與此同時，治理水平的差異則相對地是一個制約性的因素；其四，與制造業(yè)吸引美資的成效不同，服務(wù)業(yè)在吸引美資方面的潛力可能還未充分釋放出來，這與印度的情況形成了對照。在穩(wěn)健性檢驗中，通過對制造業(yè)進行細分，再次獲得在制造業(yè)美國對中國的投資并不低于應(yīng)有水平的一些證據(jù)。以企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)作為美資的另一種代理，我們得到了與蔣殿春和張慶春（2011）近似的結(jié)論，即如果美國對華投資不足，那應(yīng)該是在服務(wù)業(yè)。

結(jié)合上述結(jié)論，就美國對華投資看似偏低的現(xiàn)象，我們有兩點解釋：一方面，人們可能只看到市場規(guī)模、經(jīng)濟發(fā)展水平、經(jīng)濟增長和開放度等引力因素，而忽略地理距離、治理水平和文化差異等制約性因素，形成美資流入偏低的“錯覺”；另一方面，與制造業(yè)相比，服務(wù)業(yè)利用美資的潛力還沒有充分釋放出來，對整體的美資利用產(chǎn)生了一定的影響。

通過本研究，我們有三點政策建議：第一，繼續(xù)深化改革，挖掘經(jīng)濟潛力，通過擴張市場規(guī)模、提高經(jīng)濟發(fā)展水平、提升經(jīng)濟增長率，以及擴大對外開放，維持和強化中國整體特別是制造業(yè)對美資的吸引力；第二，繼續(xù)改善營商環(huán)境，強化問責(zé)制，保持政治穩(wěn)定，提升政府效率，提高監(jiān)管質(zhì)量和法治水平，充分展現(xiàn)吸引美資的“軟實力”；第三，繼續(xù)優(yōu)化投資環(huán)境和政策設(shè)計，在維持制造業(yè)對美資的吸引力之外，加大服務(wù)業(yè)的開放，促使美國對中國的投資在結(jié)構(gòu)上更為平衡。