傅利鴦

摘要：目前民營和中小企業(yè)融資難貴問題突出，也是近期各項政策的發(fā)力點。融資自始至終都是民營企業(yè)競爭之間的一個非常關(guān)鍵的因素。資本結(jié)構(gòu)是一個非常重要的指標，反映融資偏好，影響融資成本和風險的可能性。本文從社融規(guī)模出發(fā)研究民營企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，希望能夠為民營企業(yè)融資難的解決出點力。

關(guān)鍵詞：社融規(guī)模;民營企業(yè)資本結(jié)構(gòu);成本效益

多年來，我國民營企業(yè)占到我國企業(yè)總量的90%，為我國稅收收入貢獻了一半以上的數(shù)量、60%以上的GDP貢獻、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新成果、80%以上的城鎮(zhèn)勞動就業(yè)。有28家民營企業(yè)列入世界500強企業(yè)，民營企業(yè)的重要性不言而喻。民營企業(yè)的發(fā)展過程中，資金一直是一個問題。自公司存在以來，融資就是公司維持生存的一個重要工程。社會上大大小小的公司基本上不可能都由自己的內(nèi)部資金來支持運營，那么資金不足時該如何解決呢？融資不僅是每個公司重要的必修課，同時也是增強公司與市場資金流向的聯(lián)系。如果一個民營企業(yè)融資困難，那么這個企業(yè)就會停滯不前甚至難以生存。本文選擇雅戈爾為案例分析對象，因為雅戈爾是浙江省重要的民營上市公司，眾所周知浙江是全國經(jīng)濟異常發(fā)達的省之一，而浙江賴以依存的經(jīng)濟發(fā)展主要依靠浙江的民營企業(yè)，其中上市的民營企業(yè)是主力軍。

融資結(jié)構(gòu)也是資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在融資時，從不同途徑取得的資金之間的有機構(gòu)成及其比重關(guān)系?，F(xiàn)代金融制度中包括以間接融資的金融機構(gòu)體系、服務(wù)于直接融資的金融市場體系，和對金融業(yè)實施監(jiān)督管理的金融監(jiān)管機構(gòu)體系。各種體系發(fā)揮特有功能為資金融通提供。

國內(nèi)的企業(yè)外源融資模式基本上有四種，大體是銀行貸款、債券融資、股權(quán)融資和非標融資。 按照詳細的融資途徑分析，其中的銀行貸款占據(jù)了最大的配比，并且十分穩(wěn)定地保持著一定的增長速度，然而2017年的下半年，結(jié)構(gòu)卻出現(xiàn)了一些問題。非標融資的比例屬于第二高，規(guī)模和金融監(jiān)管的成長走向基本一致，到了2018年開始明顯出現(xiàn)下降的趨勢。債券融資屬于第三大類，這幾年增長的速度一致減小，由于融資發(fā)展情況不佳導致一大批債券的到期再融資出現(xiàn)了很多問題，信用違規(guī)的情況持續(xù)發(fā)生。股權(quán)融資屬于第四大類，包含股票和私募股權(quán)融資模式，這幾年的增長情況也不容樂觀。

一、文獻綜述

2008年托馬斯·霍恩研究了投資銀行的業(yè)務(wù)，他在研究中發(fā)現(xiàn)投資銀行的業(yè)務(wù)已經(jīng)十分廣泛，并不只是單單證券承銷而已，所以投資銀行在社會融資中的地位也應該得到相應提升。但是在社會融資的統(tǒng)計中，問題肯定是存在的。2010年本·伯南克發(fā)現(xiàn)隨著融資活動的不斷加快，金融機構(gòu)在統(tǒng)計社會融資時有許多影子銀行，這些銀行會很大程度上影響金融機構(gòu)的存款業(yè)務(wù)，所以他認為國家政府應該在這方面加強監(jiān)管，不能一味地只看數(shù)據(jù)總量。

比較而言，我國對于社會融資規(guī)模的研究內(nèi)容不盡相同，主要是以下幾個方面：社會融資規(guī)模內(nèi)涵口徑研究、社會融資規(guī)模作為我國貨幣政策中介目標的研究、地方社會融資規(guī)模以及其指標體系。

2001年夏斌等人就提出了社會融資規(guī)模這一概念的猜想，他們通過對市場上貨幣供應總量的控制、測量與傳導機制研究后首次提出了貨幣政策指標。社會融資規(guī)模在2011年正式推出之后，黃輿認為社會人為的變化對貨幣政策有很大的影響，主要是信貸、股票、證券和保險市場所占的份額不斷加大，使得人民幣貸款的重要性在逐年下降，這使得社會融資結(jié)構(gòu)在發(fā)現(xiàn)天翻地覆的變化。但是他又提出信貸融資的方式即使沒有那些直接融資發(fā)展地快，但是仍然對貨幣的發(fā)行有決定性的作用。在黃雋之后，崔虹虹等人又對貨幣政策的有效性進行了檢測。他們通過從社會融資機構(gòu)變遷的角度，通過大量的數(shù)據(jù)實證分析，發(fā)現(xiàn)信貸、債券和股票市場對貨幣政策的有效性的影響程度是不同的。

二、社融規(guī)模的理論分析

（一）發(fā)展及內(nèi)涵分析

社會融資規(guī)模是指什么呢？實體經(jīng)濟在規(guī)定的區(qū)域和一段時期內(nèi)從金融體系所得到的資金總額就是指社會融資規(guī)模。我們可以用期末和期初的差額來計算出社會融資規(guī)模，也可以用當期的發(fā)生額扣除兌付或償還的差額來計算。從另外一個角度來看，實體經(jīng)濟的資金是由金融來提供的，那么他的總額就是社會融資規(guī)模的值。用公式來表達的話，地區(qū)社會融資規(guī)模主要由四個部分組成。一是RMB貸款和外幣貸款，是金融體系通過表內(nèi)實現(xiàn);二是信托、委托貸款和未貼現(xiàn)的銀行匯票，他們相反地通過表外業(yè)務(wù);三是股權(quán)融資和債券融資，他們是通過金融工具來籌集的;四是小額貸款、貸款、保險公司賠償和投資性房地產(chǎn)，是屬于其他方式。

20世紀50年代，《拉德克利夫報告》指出，貨幣供給部只是在傳統(tǒng)意義上影響經(jīng)濟，他所在的一整個社會流動性也會影響經(jīng)濟;市場的金融體系都能決定貨幣的供給需求，不單單只局限于商業(yè)銀行;負責貨幣的政府部門也要不單只控制這個貨幣供給需求，同時還要控制一整個社會流動性。50多年前，金融中介機構(gòu)理論被研究出來，他解釋了多樣化的非銀行金融機構(gòu)和商業(yè)銀行都是隸屬于金融中介機構(gòu)的;在信用創(chuàng)造具體完成之前，商業(yè)銀行和許多不同的金融機構(gòu)有一種共同的特性：類同性。貨幣和金融資產(chǎn)由兩個特性：類同性和替代性;只有同時控制金融機構(gòu)和資產(chǎn)，貨幣與商業(yè)銀行，才能更好地控制金融。在2008年的金融危機已經(jīng)證實了金融中介機構(gòu)理論的價值，以前的中介目的已經(jīng)不能滿足現(xiàn)在的市場需求，已經(jīng)不能適應現(xiàn)在的市場機制。

信用觀點理論也是社會融資規(guī)模的另外一個理論基礎(chǔ)。該觀點指出實體經(jīng)濟可以被貨幣政策對信用商業(yè)銀行和金融機構(gòu)的影響來左右。這個觀點只是對貨幣觀點理論進行完善和補充，他的主要目的并不是為了完全否定貨幣理論。

此后，信用觀點理論得到進一步發(fā)展。經(jīng)濟學家們在研究后發(fā)現(xiàn)，總支出水平同時也會被貨幣政策影響，通過債券融資和股票融資他們的資產(chǎn)發(fā)的改動出發(fā)。比如，托賓定義Q為：企業(yè)的市場價值 / 資本重置成本。當貨幣政策擴張時，利率下降，股票價格上升，Q上升（因為企業(yè)股票市值超過資本重置成本）。此時，企業(yè)發(fā)行新股票就有利可圖，于是企業(yè)股票融資額增加，投資擴大，總支出水平上升。

貨幣觀點理論和信用觀點理論現(xiàn)在已經(jīng)基本上被接受，同時也被國家金融環(huán)境的改變所證實。

（二）作用分析

一是地區(qū)經(jīng)濟的支持程度可以被金融加強。我們可以從傳統(tǒng)經(jīng)濟金融關(guān)系的角度來看，一般用新增加的貸款來反映金融對區(qū)域經(jīng)濟的支持力度。如果我們能夠建立地區(qū)社會融資規(guī)模統(tǒng)計，他將不但能在融資工具和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的利用下使經(jīng)濟結(jié)構(gòu)進行調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級，同時也可以加強經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性。

二是可以促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級。如果在各個地區(qū)都進行社會融資規(guī)模的統(tǒng)計，利用融資工具我們可以檢測出該地區(qū)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不足與缺陷，然后進行調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級，更加完善經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。

三是許多地區(qū)的不同的融資需求能夠被盡可能地得到滿足。一般來說，融資規(guī)模能夠反映金融發(fā)展特點，如果在該地區(qū)建立社會融資規(guī)模統(tǒng)計，那么可以看出該地區(qū)的金融發(fā)展特點。同時還可以研究融資結(jié)構(gòu)對這個地區(qū)的經(jīng)濟影響，從而來優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，發(fā)展金融市場。

四是可以從金融的角度來找到減少區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展不平衡的方法。建立地區(qū)社會融資規(guī)模統(tǒng)計，可以針對地對該地區(qū)的融資特點和經(jīng)濟發(fā)展狀況，從金融的角度來找到策略來應對經(jīng)濟發(fā)展不平衡。

五是有利于加強對區(qū)域金融風險的檢測。地區(qū)社會融資規(guī)模包括了各類融資工具的數(shù)據(jù)。我們可以對這些數(shù)據(jù)進行檢測和分析，這樣就能找到地區(qū)金融發(fā)展的問題。

三、社融規(guī)模對民營企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響分析

社會融資的變多，尤其是直接融資規(guī)模持續(xù)上升，導致原本直接和間接融資比例不科學的問題有了很大程度的緩解。

所有企業(yè)都擁有特定的組織架構(gòu)，同時企業(yè)的發(fā)展狀況也千差萬別，因此不同企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)也是千差萬別的。上市企業(yè)完成上市之后，就能夠利用股票來獲取資金，這種融資模式能夠在短時間內(nèi)提高企業(yè)的資金儲備。同時，民營企業(yè)因為先天性的條件約束，基本只能運用內(nèi)源融資以及債券融資來獲得資金，也就是企業(yè)組織的二元化。所以，各類企業(yè)組織出現(xiàn)了把股本投入作為重點和把債務(wù)投入作為重點，把外源融資作為重點和把內(nèi)源融資作為重點的二元化融資結(jié)構(gòu)。

四、案例分析

本文案例分析對象選擇雅戈爾，雅戈爾是一家綜合性的大型上市民營企業(yè)，其主營業(yè)務(wù)范圍廣，涉及服裝生產(chǎn)的從設(shè)計到銷售的所有業(yè)務(wù)，還有房地產(chǎn)以及金融等其他業(yè)務(wù)，對社會經(jīng)濟影響大。雅戈爾的資本結(jié)構(gòu)受社融規(guī)模的影響。下面從資產(chǎn)負債表的資產(chǎn)負債比率來研究融資結(jié)構(gòu)的變化。

五、結(jié)論與啟示

社會融資規(guī)模的理念比較寬泛地涵蓋了大環(huán)境中的各類融資手段，可以說是很關(guān)鍵的指標。不但能夠從側(cè)面展現(xiàn)出市場的現(xiàn)金進出情況，還能夠檢查市場資金的去向。能夠被利用反映出國內(nèi)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)，給全國的法規(guī)和政策提供重要的參考意見。

從案例中我們可以發(fā)現(xiàn)，雅戈爾的資產(chǎn)負債比率一直比較高，在同行業(yè)中處于高位，因為雅戈爾地處浙江經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，社融規(guī)模相對較大，影響了其資本結(jié)構(gòu)。雅戈爾流動負債比率比較高，要注意財務(wù)風險的防范。

根據(jù)雅戈爾的案例我們能夠發(fā)現(xiàn)，民營企業(yè)的流動負債水平持續(xù)處于過大的狀況。結(jié)合案例的數(shù)據(jù)和信息我們明顯感受到國內(nèi)的企業(yè)，特別是服裝企業(yè)，追隨者市場環(huán)境的走向，基本都傾向于大比例的股權(quán)融資，企業(yè)自己也需要承擔不低的負債比例，對于企業(yè)自身來說也是很大的壓力。所以，在未來的發(fā)展過程中，資本結(jié)構(gòu)的研究不容忽視。

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