阮可妹

摘 要：我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的時(shí)間比較短，缺乏完善的監(jiān)督體制，而股利政策又相對(duì)復(fù)雜，因此導(dǎo)致我國(guó)上市企業(yè)的股利分配政策存在不足之處?；诠衫叩南嚓P(guān)理論，學(xué)習(xí)國(guó)內(nèi)外股利研究的成果，分析股利分配政策的現(xiàn)狀及存在的問題，為中國(guó)上市公司股利政策的制定提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：上市公司;股利分配;現(xiàn)金分紅

文章編號(hào)：1004-7026（2019）02-0122-02? ? ? ? ?中國(guó)圖書分類號(hào)：F275;F832? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

股利政策是公司對(duì)凈利潤(rùn)進(jìn)行分配的規(guī)定，即股東大會(huì)進(jìn)行討論，處理與股利分配相關(guān)的事項(xiàng)。西方的資本市場(chǎng)誕生得相對(duì)較早，市場(chǎng)機(jī)制也較為完善，相比之下，我國(guó)的資本市場(chǎng)和股票市場(chǎng)就較為年輕，這也造成了我國(guó)上市公司相對(duì)混亂且股利分配政策不成熟的現(xiàn)象[1]。

在上市公司中，派發(fā)現(xiàn)金股利是最常見的股利支付形式，即向股東們發(fā)放股息紅利。在我國(guó)證券市場(chǎng)中，高額派現(xiàn)的上市公司股票更容易吸引到股民。如貴州茅臺(tái)、佛山照明、用友等都是各自行業(yè)內(nèi)高額派現(xiàn)的代表，自然受到了大家的廣泛關(guān)注。

本文主要對(duì)我國(guó)上市公司股利分配存在的問題及其近些年的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行分析，進(jìn)而對(duì)此進(jìn)行評(píng)價(jià)，最后為我國(guó)上市公司股利分配政策的不足之處提出相應(yīng)的建議[2]。

1? 股利政策理論

1.1? 相關(guān)理論文獻(xiàn)

股利分配理論主要包括股利無關(guān)論與股利相關(guān)論。股利無關(guān)論建立在一定的假設(shè)上，通過嚴(yán)密的數(shù)學(xué)推導(dǎo)，強(qiáng)調(diào)了在完全市場(chǎng)下，公司價(jià)值獨(dú)立于股利政策。股利相關(guān)論主要有代理理論、信號(hào)理論、稅收偏好理論、“一鳥在手”理論、迎合理論等。

John Linter（1956）和Myron Gordon（1959）提出了“一鳥在手”理論[3]?！耙圾B在手”理論認(rèn)為投資者們普遍更傾向于接受現(xiàn)金股利，這是因?yàn)榕c資本利得相比，獲得現(xiàn)金股利的風(fēng)險(xiǎn)要低一些，從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā)，股東更愿意及時(shí)獲得實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金紅利。

Bhattacharya（1979）發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利政策存在信號(hào)傳遞效應(yīng)，因?yàn)樗J(rèn)為與外部投資者相比，公司的經(jīng)理們更具有信息優(yōu)勢(shì)，他們更為了解公司投資項(xiàng)目的質(zhì)量，投資者們能夠通過現(xiàn)金股利支付率的高低，判斷經(jīng)理們所傳遞的相關(guān)信息[4]。高股利支付率能傳遞好的信號(hào)，提高公司的價(jià)值與聲譽(yù)。Baker和Wurgler提出了股利迎合理論，他們用此理論解釋美國(guó)證券市場(chǎng)上存在的“消失的股利”的現(xiàn)象。由于股東們對(duì)股利有不同的需求，所以為了獲取股票溢價(jià)，公司往往會(huì)迎合股東的需求，使公司股利支付的高低與股利的溢價(jià)一致。

原紅旗（2004）研究了股利信號(hào)理論在國(guó)內(nèi)的效果反應(yīng)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利的信號(hào)傳遞作用在我國(guó)表現(xiàn)得并不明顯，因?yàn)楝F(xiàn)金股利的變化不能提供公司未來盈利能力變化的信息，只是反映了公司當(dāng)期收益的變化[5]。馬靜、古志輝（2010）研究了股利支付政策與代理理論的相關(guān)程度，研究發(fā)現(xiàn)，股利支付水平較高的公司，其代理成本就相對(duì)較低。胡國(guó)柳（2011）以 2004—2007年主板市場(chǎng)的公司為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利的發(fā)放有著緊密的聯(lián)系，公司的股權(quán)越集中，就越偏向于發(fā)放現(xiàn)金股利。曹國(guó)華、王鵬（2012）主要針對(duì) 2007—2011年的上市公司進(jìn)行研究，他們發(fā)現(xiàn)，擁有穩(wěn)定股利政策的前提是要有持續(xù)的盈余，公司的盈余質(zhì)量在很大程度上影響現(xiàn)金股利的穩(wěn)定性[6]。

2我國(guó)上市公司的股利分配現(xiàn)狀

我國(guó)上市公司的股利分配政策主要存在以下幾個(gè)方面的問題。

第一，監(jiān)管不足，股利政策不規(guī)范。

第二，雖然一部分公司的股利支付率較高，但股票收益率依然很低。

第三，股利在分配時(shí)，存在超額派現(xiàn)等不符合常規(guī)的現(xiàn)象。

第四，公司股利分配政策的穩(wěn)定性不足。

第五，高送配政策。

國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)的數(shù)據(jù)顯示，在我國(guó)的上市公司中，越來越多的公司選擇分配股利。截止2017年底，3 605家上市公司中，已經(jīng)有79.28%的公司選擇分配現(xiàn)金股利。而且選擇現(xiàn)金分紅的公司也由2014年的1 963家增加到了2017年的2 823家，在所有上市公司中的占比由95.51%上升到了98.78%。選擇其他股利分配形式的公司在所有上市公司中的占比呈下降的趨勢(shì)，選擇紅股加轉(zhuǎn)增股形式分配股利的上市公司幾乎為零，采用轉(zhuǎn)增股本方式的上市公司也從2014年的24.68%，降到了2017年的20.29%。其中， 2016年只有16.31%的公司轉(zhuǎn)增股本。采用現(xiàn)金股利加股票股利形式的上市公司也只占1%左右。2006年，此項(xiàng)分配方式占比為4.7%[7]。派發(fā)現(xiàn)金股利加送紅股加轉(zhuǎn)增股本方式的上市公司由2014年的50家下降到了2017年的12家，在所有上市公司中的占比已經(jīng)降到了0.42%。

這些數(shù)據(jù)能夠反映出，我國(guó)正在悄然形成現(xiàn)金分紅的市場(chǎng)環(huán)境。自2006年中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)推出了一系列鼓勵(lì)現(xiàn)金分紅的政策以來，滬深交易所一直嚴(yán)格監(jiān)管上市公司的股利分配情況，猶為關(guān)注拒絕分紅的“鐵公雞”，并要求這些公司給予相關(guān)的解釋，加強(qiáng)信息披露，維護(hù)投資者的知情權(quán)，創(chuàng)造良好的市場(chǎng)環(huán)境。

我國(guó)證監(jiān)會(huì)推行的半強(qiáng)制分紅政策也對(duì)上市公司采用現(xiàn)金分紅起到了很大的推動(dòng)作用。半強(qiáng)制分紅是將上市公司的分紅與再融資聯(lián)系在一起，對(duì)于沒有達(dá)到分紅規(guī)定的公司，取消其再融資的資格。上交所于2013年出臺(tái)的《分紅指引》，也為上交所的上市公司提供了正確的引導(dǎo)[8]。為了回饋廣大投資者，同時(shí)也為了防止上市公司通過關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移公司財(cái)產(chǎn)，證券監(jiān)督管理委員會(huì)在深交所付出了很大的努力，且都已經(jīng)取得了一定的成效。

由2017年披露的年報(bào)可以看出，滬深市場(chǎng)有將近3 000家公司采用了現(xiàn)金股利分紅的方式，分紅金額也高達(dá)11 300億元，滬市現(xiàn)金分紅高達(dá)8 000多億元，創(chuàng)下了歷史新高?，F(xiàn)金分紅的穩(wěn)定性與持續(xù)性得到提高，一些多年不分紅的企業(yè)也摘掉了“鐵公雞”的帽子，“高轉(zhuǎn)送”的現(xiàn)象也明顯減少[9]。雖然上市，公司整體的分配意愿有所提高，但仍然存在不分紅或是“高送轉(zhuǎn)”等不合理分配股利的現(xiàn)象，這可能是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)狀況不佳、現(xiàn)金流緊張、管理者能力不足等多方面的因素造成的。

3? 我國(guó)上市公司制定股利政策的建議

3.1? 規(guī)范股利政策

國(guó)家需要健全法律法規(guī)，出臺(tái)股利政策。要有規(guī)范的法律法規(guī)約束公司的股利分配行為，不能單純地寄希望于公司的內(nèi)部管理，有了完善的規(guī)章制度，才能夠正確地引導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)的發(fā)展。國(guó)家應(yīng)當(dāng)高度關(guān)注上市公司的信息披露制度，對(duì)于不符合要求的制度，應(yīng)要求其進(jìn)一步強(qiáng)化[10]。要嚴(yán)厲打擊損害中、小股東的行為，以此遏制不良事件的發(fā)生，引導(dǎo)上市公司更加合理地分配活動(dòng)。

3.2? 實(shí)行比較穩(wěn)定的股利分配政策

我國(guó)企業(yè)的股利分配還存在一個(gè)嚴(yán)重的問題，那就是穩(wěn)定性和連續(xù)性不足。穩(wěn)定性不足的股利政策不利于上公司向外界傳遞良好的股利信息，在一定程度上影響企業(yè)的形象。上市公司的管理者應(yīng)當(dāng)基于企業(yè)的實(shí)際情況，明確公司的長(zhǎng)期發(fā)展方向，制定合理的戰(zhàn)略規(guī)劃。將股利分配政策的制定與公司的發(fā)展結(jié)合起來，避免站在短期的角度上去做決定。不穩(wěn)定的股利分配政策會(huì)影響中、小股東對(duì)公司信息的獲取，降低上市公司的信譽(yù)，不利于鞏固公司在股民心中的地位。

3.3? 制定合理的公司戰(zhàn)略與財(cái)務(wù)目標(biāo)

上市公司要明確自身所處的發(fā)展階段，結(jié)合實(shí)際，制定發(fā)展戰(zhàn)略與目標(biāo)。由于我國(guó)上市公司模糊了財(cái)務(wù)目標(biāo)，公司內(nèi)部往往難以保持對(duì)一個(gè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的持續(xù)認(rèn)同，所以導(dǎo)致了我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)政策出現(xiàn)不規(guī)范的現(xiàn)象。只有我國(guó)上市公司的管理者對(duì)公司進(jìn)行一系列的分析，明確自己的財(cái)務(wù)目標(biāo)，明確以何種方式進(jìn)行股權(quán)分配，我國(guó)的上市公司才能減少通過股利政策來謀取利益的現(xiàn)象，公司才能制定合理的且有益于公司未來發(fā)展的股利政策。公司的發(fā)展階段與股利分配有一定的聯(lián)系，發(fā)展成熟的企業(yè)，可以根據(jù)自身情況，加大現(xiàn)金股利分派力度，而處于轉(zhuǎn)型期或者投資發(fā)展能力受限的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)減少現(xiàn)金的分配，將利潤(rùn)轉(zhuǎn)為留存收益留，以備不時(shí)之需。

3.4? 提高企業(yè)的財(cái)務(wù)管理能力

上市公司要提高內(nèi)部的財(cái)務(wù)管理能力，以此判斷企業(yè)是否制定了合理的股利分配政策。較高的盈利能力和充足的現(xiàn)金，是高現(xiàn)金分紅的前提。若企業(yè)的盈利狀況比較好，而且有足夠的現(xiàn)金進(jìn)行分配時(shí)，才可以分配現(xiàn)金股利。由于公司還要尋求良好的投資項(xiàng)目，為企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展考慮，所以發(fā)放現(xiàn)金股利時(shí)要綜合所有因素，避免盲目分紅。

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