楊矛

【摘 要】 文章選取2003—2016年非金融行業(yè)A股上市公司作為樣本，從無形資產(chǎn)的數(shù)量、質(zhì)量、結(jié)構(gòu)三個維度構(gòu)建了無形資產(chǎn)信息披露影響分析師盈利預(yù)測的傳導(dǎo)機(jī)制，分析無形資產(chǎn)的數(shù)量、質(zhì)量、結(jié)構(gòu)如何影響證券分析師的跟蹤、努力程度以及盈利預(yù)測誤差。研究發(fā)現(xiàn)：無形資產(chǎn)越多的企業(yè)越能吸引證券分析師的關(guān)注，他們的努力程度會更高，但盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性會降低;相對于特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)較多的企業(yè)，證券分析師更傾向于跟蹤專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)較多的企業(yè)，他們因此付出的努力程度會更高，但盈利預(yù)測誤差會隨之增大?；诖耍岢稣呓ㄗh：加大對無形資產(chǎn)信息披露的系統(tǒng)監(jiān)督，加強(qiáng)對無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)信息的披露和監(jiān)管，促進(jìn)證券分析師行業(yè)的發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 無形資產(chǎn); 無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu); 信息披露; 分析師盈利預(yù)測

【中圖分類號】 F830.9? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2019）08-0108-07

一、引言

國家“十三五”規(guī)劃綱要中提出，“實施嚴(yán)格的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，完善有利于激勵創(chuàng)新的知識產(chǎn)權(quán)歸屬制度，建設(shè)知識產(chǎn)權(quán)運(yùn)營交易和服務(wù)平臺，建設(shè)知識產(chǎn)權(quán)強(qiáng)國”。這是從國家層面對加強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)的新舉措。為保證企業(yè)擁有更強(qiáng)的生命力、促進(jìn)企業(yè)技術(shù)的不斷創(chuàng)新，企業(yè)不斷加大對研發(fā)支出等無形資產(chǎn)的投入。無形資產(chǎn)在延長企業(yè)生命周期、增加企業(yè)價值、制定企業(yè)戰(zhàn)略等方面做出了重要的貢獻(xiàn)。管理學(xué)家彼得·德魯克（Peter Drucker，2009）在《后資本主義社會》中提到知識不同于以往的生產(chǎn)要素，將會極大地促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展、科學(xué)技術(shù)的不斷進(jìn)步，無形資產(chǎn)能夠促進(jìn)企業(yè)不斷地發(fā)展從而增強(qiáng)企業(yè)核心競爭力。企業(yè)核心競爭力屬于無形資產(chǎn)的范疇?？茖W(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力，無形資產(chǎn)可以直接轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，在一定程度上替代有形資產(chǎn)，從而推進(jìn)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展。

William Ciconte[1]認(rèn)為，無形資產(chǎn)可以突破時間和空間的限制，跨越性地為企業(yè)帶來不可預(yù)測的收益。無形資產(chǎn)具有意想不到的盈利能力，能夠給企業(yè)帶來超額的利潤，因此越來越多的企業(yè)不斷加強(qiáng)對無形資產(chǎn)的投入和研發(fā)，來增強(qiáng)企業(yè)的核心競爭力，以確保在市場競爭中立于不敗之地。因此投資者更迫切了解企業(yè)的真實情況，尤其是關(guān)于無形資產(chǎn)的具體情況。無形資產(chǎn)的信息披露在很大意義上吸引了信息中介（證券分析師）、評估機(jī)構(gòu)的關(guān)注，引導(dǎo)他們更加關(guān)注企業(yè)的無形資產(chǎn)信息，確保能夠準(zhǔn)確、真實地評估企業(yè)的價值并促使企業(yè)管理者做出正確的經(jīng)營決策。盡管無形資產(chǎn)的重要性不斷加強(qiáng)，但是我國現(xiàn)行的財務(wù)報告體系卻不能將企業(yè)無形資產(chǎn)的情況如實地反映在財務(wù)報表中，只將符合當(dāng)前會計確認(rèn)條件的無形資產(chǎn)反映在資產(chǎn)負(fù)債表中。上市公司的財務(wù)報告是信息使用者獲取信息最主要的途徑，財務(wù)報表對無形資產(chǎn)信息的不充分披露降低了無形資產(chǎn)信息對于報表使用者的有效性。Lev[2]認(rèn)為，近年來之所以信息披露質(zhì)量不高，主要原因是在現(xiàn)行的財務(wù)體系中企業(yè)的無形資產(chǎn)不能被如實地反映在財務(wù)報表中。

在我國的證券市場環(huán)境中，信息具有不對稱性，但是信息使用者為了確保自身投資的準(zhǔn)確性從而需要上市公司真實可靠地進(jìn)行信息披露。個人投資者由于缺乏專業(yè)的會計知識無法正確地解讀企業(yè)披露的財務(wù)報告，他們處于信息弱勢地位。隨著證券分析師隊伍的不斷壯大，信息披露質(zhì)量的不斷提高，證券分析師作為投資者和市場的橋梁，其地位就越顯得重要，市場對證券分析師工作的需求也越來越大，證券分析師的作用得到了越來越多人的肯定。

在這種背景下，本文從無形資產(chǎn)和證券分析師的基礎(chǔ)理論入手，構(gòu)建無形資產(chǎn)信息披露與分析師盈利預(yù)測的傳導(dǎo)機(jī)制，探究無形資產(chǎn)數(shù)量、質(zhì)量、結(jié)構(gòu)對分析師盈利預(yù)測的影響程度。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）無形資產(chǎn)數(shù)量與分析師盈利預(yù)測

信息具有不對稱性，市場中賣方比買方掌握更多的信息，因此可以通過信息從賣方流向信息貧乏的買方并從中獲利。在資本市場中，證券分析師是重要的信息中介，能夠運(yùn)用優(yōu)于一般投資者的信息獲取途徑及專業(yè)分析能力，通過證券內(nèi)在價值的披露有效緩解市場中信息不對稱的現(xiàn)象。Amir et al.[3]研究財務(wù)分析師盈利預(yù)測信息與增量信息關(guān)系時發(fā)現(xiàn)，財務(wù)報表信息含量越低，分析師盈利信息所給投資者帶來的信息增量就越多，證券分析師對于投資成本和回報的預(yù)測更為準(zhǔn)確。Barth et al.[4]通過對證券分析師跟蹤與企業(yè)財務(wù)報告中所披露的無形資產(chǎn)數(shù)額的研究發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)行的會計準(zhǔn)則中對于無形資產(chǎn)缺少統(tǒng)一的強(qiáng)制性的規(guī)則，因此無形資產(chǎn)無法在財務(wù)報表中充分披露。Barron et al.[5]研究了證券分析師預(yù)測的一致程度與企業(yè)無形資產(chǎn)的關(guān)系后指出，若多名證券分析師預(yù)測結(jié)果一致性越高，那么企業(yè)確認(rèn)的無形資產(chǎn)的數(shù)量就越低，二者是呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

受到現(xiàn)行財務(wù)報告和信息披露要求的約束，無形資產(chǎn)是最容易被市場低估的資源[6]。由于無形資產(chǎn)的特殊性質(zhì)，以及出于商業(yè)機(jī)密的考慮，公司在財務(wù)報表中很少涉及到無形資產(chǎn)，使得財務(wù)報告無法如實地反映企業(yè)的情況，導(dǎo)致企業(yè)的股價被市場低估，證券分析師通過搜集相關(guān)的無形資產(chǎn)的信息來進(jìn)行預(yù)測，對無形資產(chǎn)的價值進(jìn)行分析，從而充分發(fā)掘公司的潛力。如果公司在財務(wù)報表中涉及到無形資產(chǎn)的項目越少，對于其預(yù)測的準(zhǔn)確度就會越低，盈利預(yù)測更是無從談起，這是因為信息不對稱嚴(yán)重，預(yù)測的依據(jù)嚴(yán)重缺失造成的[4]。無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，其潛在的未在報表中披露的無形資產(chǎn)相對越多，由于信息不對稱造成企業(yè)披露財務(wù)報告的準(zhǔn)確性、真實性就越低，公司的股價更容易被市場“低估”，證券分析師挖掘該類公司的動機(jī)就越強(qiáng)，就會有越多的分析師對該家企業(yè)進(jìn)行跟蹤。

因此，提出假設(shè)1a—假設(shè)1c。

H1a：無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，會吸引更多的證券分析師關(guān)注。

H1b：無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，證券分析師會投入更多的努力。

H1c：相對于擁有無形資產(chǎn)較少的企業(yè)而言，證券分析師對那些擁有無形資產(chǎn)較多的企業(yè)的盈利預(yù)測準(zhǔn)確性會降低。

（二）無形資產(chǎn)質(zhì)量與分析師盈利預(yù)測

Garcia-Meca[7]的研究表明：證券分析師青睞于信息披露較少、信息嚴(yán)重不對稱的公司，但是證券分析師需要衡量用于該公司信息搜集所耗費(fèi)的成本與對該公司進(jìn)行盈利預(yù)測所能夠獲得的收益。分析師進(jìn)行盈利預(yù)測的依據(jù)就是公司的財務(wù)報告和公開披露的相關(guān)資產(chǎn)信息。Francois[8]將研究的重點放在企業(yè)信息披露的透明度與證券分析師跟蹤人數(shù)之間的關(guān)系上。王紅等[9]借鑒Francois的模型，采用深交所中關(guān)于上市公司信息披露的評價作為代理變量，通過對公司信息披露的透明度與證券分析師預(yù)測人數(shù)之間的邏輯關(guān)系實證分析后發(fā)現(xiàn)，公司透明度較高，則信息的披露程度較高，證券分析師跟蹤人數(shù)就越多。

李曉玲等[10]發(fā)現(xiàn)，包含一部分知識產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)在內(nèi)的無形資產(chǎn)由于受到準(zhǔn)則限制仍舊游離于財務(wù)會計信息系統(tǒng)之外，屬于表外資產(chǎn)。但是隨著無形資產(chǎn)在公司資產(chǎn)評估中所占的比重越來越大，其對于價值衡量的影響程度也逐步加深[11]。因此，無形資產(chǎn)的質(zhì)量也會影響分析師對企業(yè)內(nèi)在價值的評估。這種影響分為兩個方面：當(dāng)被預(yù)測公司的信息披露程度越高、信息不對稱程度低時，它被市場低估的可能性就越低，其可以挖掘的價值就越低，證券分析師從中獲利的空間就越小;但是由于信息披露程度高，分析師搜集相關(guān)信息的難度就會大大降低，搜集和分析信息所需要耗費(fèi)的成本也就會下降。并非投資者的投資行為完全依據(jù)證券分析師的報告，但是他們的需求很容易被上市公司財務(wù)信息披露的質(zhì)量所影響。相對而言，投資者缺乏專業(yè)的知識以及充足的時間和精力，在財務(wù)報告披露質(zhì)量較低的情況下，需要借助分析師的相關(guān)報告和預(yù)測。但是如果企業(yè)的財務(wù)信息披露程度和質(zhì)量都相對較高，那么投資者可以按照自己的分析和對未來形勢的預(yù)測來進(jìn)行投資決策，不再依賴證券分析師的盈利預(yù)測，這就意味著證券分析師可以獲取的利潤減小，獲利空間被壓縮，從而使得分析師預(yù)測的積極性降低。

因此，提出假設(shè)2a—假設(shè)2c。

H2a：擁有較多專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)的企業(yè)，會更吸引證券分析師的關(guān)注。

H2b：擁有較多專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)的企業(yè)，證券分析師會投入更多的努力。

H2c：相對于擁有特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)較多的企業(yè)而言，證券分析師對擁有較多專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)的企業(yè)盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性會降低。

（三）無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與分析師盈利預(yù)測

知識經(jīng)濟(jì)時代，無形資產(chǎn)是企業(yè)的重要資產(chǎn)，但無形資產(chǎn)的價值衡量卻一直是會計領(lǐng)域難以完全攻克的難關(guān)。以資金運(yùn)動論為基礎(chǔ)的現(xiàn)行會計準(zhǔn)則對無形資產(chǎn)的信息披露很少，信息不對稱現(xiàn)象嚴(yán)重。在投資者看來，企業(yè)無形資產(chǎn)的信息不對稱從某種程度上來說代表企業(yè)未來具有良好的成長性。Katrien Bosquet[12]發(fā)現(xiàn)企業(yè)的成長性越高，分析師越有動機(jī)跟進(jìn)該企業(yè)。因此無形資產(chǎn)信息不對稱程度越高，市場對企業(yè)的核心競爭力評估越不準(zhǔn)確，越會吸引分析師的關(guān)注。

無形資產(chǎn)的存在形式很多，各種存在形式產(chǎn)生信息不對稱的程度也存在差異。無形資產(chǎn)分類一直都是無形資產(chǎn)研究中學(xué)者關(guān)注的焦點。Kross[13]較為廣義地將無形資產(chǎn)分為內(nèi)部結(jié)構(gòu)、外部結(jié)構(gòu)及員工個人能力。但綜合國內(nèi)學(xué)者觀點，一般認(rèn)為無形資產(chǎn)應(yīng)分為經(jīng)典無形資產(chǎn)、邊緣無形資產(chǎn)、商譽(yù)及企業(yè)核心競爭力[11]。無形資產(chǎn)信息不對稱現(xiàn)象的產(chǎn)生主要是由于其內(nèi)在風(fēng)險性、產(chǎn)權(quán)模糊性、部分排他性以及非交易性等固有性質(zhì)決定的[14]。正如前文所述，分析師的行為與信息不對稱程度有顯著的相關(guān)關(guān)系。專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)的取得通常不以市場交易為主，且內(nèi)在風(fēng)險性和產(chǎn)權(quán)模糊性很強(qiáng)，難以存在廣闊的交易市場，因此其信息不對稱程度較高，能夠吸引更多的分析師跟進(jìn)。同時由于信息的獲取和解讀難度更大，分析師也需要投入更多的努力。而由于我國特殊國情，土地使用權(quán)和特許經(jīng)營權(quán)作為邊緣無形資產(chǎn)，具備相對完善的交易市場和價值衡量標(biāo)準(zhǔn)，其風(fēng)險性較低[10]，因此信息不對稱程度也較弱，分析師關(guān)注也就相對較少。由此，提出假設(shè)3a—假設(shè)3c。

H3a：專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)比重較高的企業(yè)，會更吸引證券分析師的關(guān)注。

H3b：專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)比重較高的企業(yè)，證券分析師會投入更多的努力。

H3c：相對于特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)所占比重較高的企業(yè)而言，證券分析師對專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)比重較高的企業(yè)盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性會降低。

三、研究設(shè)計

（一）樣本來源與篩選

本文樣本為2003—2016年A股上市公司，數(shù)據(jù)來源主要是CSMAR數(shù)據(jù)庫。歷年上市公司財務(wù)分析師跟蹤人數(shù)根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫中的中國上市公司分析師預(yù)測研究數(shù)據(jù)庫進(jìn)行計算。

本文的樣本選取步驟如下：將財務(wù)數(shù)據(jù)無法得到或者信息不準(zhǔn)確、不全面的公司篩選掉;對于在研究期間進(jìn)行上市、退市公司或者波動較大的公司予以剔除;剔除B股、H股上市的公司;對于分析師數(shù)量小于3人的公司不予考慮;由于金融類上市公司的資產(chǎn)負(fù)債狀況與一般制造業(yè)上市公司區(qū)別較大，故將其剔除。

經(jīng)過上述篩選后，滿足條件的樣本個數(shù)為16 046個。

（二）變量選擇

1.被解釋變量

目前來衡量分析師盈利預(yù)測跟隨方法有兩種，一是以對公司進(jìn)行盈利預(yù)測的次數(shù)為準(zhǔn)，二是以對企業(yè)進(jìn)行盈利預(yù)測的分析師人數(shù)為準(zhǔn)。本文采取第二種跟隨方法，將對目標(biāo)公司進(jìn)行盈利預(yù)測的分析師總?cè)藬?shù)（COV）作為跟蹤替代變量[4]。

被解釋變量EFF衡量的是分析師的努力程度，即跟蹤某家企業(yè)的分析師，平均負(fù)責(zé)分析企業(yè)的數(shù)量[4]。其公式=跟蹤某企業(yè)的分析師負(fù)責(zé)分析的企業(yè)數(shù)量/某企業(yè)跟隨的分析師數(shù)量。

國內(nèi)外的實證研究關(guān)于證券分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的度量方法有兩種，一種是采用平均的方法，對整個證券分析整體的平均預(yù)測準(zhǔn)確性進(jìn)行衡量，將所有證券分析師對目標(biāo)公司的盈利預(yù)測均值和實際盈余差額之間的誤差進(jìn)行匯總，然后除以平均人數(shù)，得到平均水平。第二種是對單個分析師的預(yù)測誤差進(jìn)行衡量，衡量方法也是對分析師預(yù)測盈余的每股收益和實際收益的差值進(jìn)行比較，通常將差值加上絕對值之后再除以每股的股價得到標(biāo)準(zhǔn)化誤差。

本文采用第一種方法來衡量證券分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性，并將證券分析師群體的平均預(yù)測誤差與公司的每股總資產(chǎn)相除再進(jìn)行對數(shù)化[15]。本文采用公式1對其進(jìn)行數(shù)學(xué)表述：

其中，F(xiàn)MEANi，t為證券分析師對i公司第t年的每股收益的預(yù)測均值;AEPSi，t為i公司第t年的實際每股收益;TA_SHAREi，t為i公司第t年的每股資產(chǎn);Ln表示對其進(jìn)行自然對數(shù)化處理。

2.解釋變量

資產(chǎn)負(fù)債表中無形資產(chǎn)項目的余額與其在財務(wù)報表中確認(rèn)的價值是等同的;企業(yè)無形資產(chǎn)的總價值是由兩部分構(gòu)成，一部分是在財務(wù)報表中已經(jīng)確認(rèn)的，另一部分是尚未在財務(wù)報告中披露的，通常被認(rèn)為是企業(yè)未被評估的潛在價值，但是這種潛在的難以評估的無形資產(chǎn)無法在財務(wù)報表中呈現(xiàn)，例如品牌、人力資源等。進(jìn)行無形資產(chǎn)資本化評估的關(guān)鍵是對于這種潛在無形資產(chǎn)的評估和確認(rèn)[16]。

財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會（FASB）在20世紀(jì)初專門對潛在無形資產(chǎn)和市場化價值的關(guān)系進(jìn)行分析，形成了“新經(jīng)濟(jì)對企業(yè)和財務(wù)報告的挑戰(zhàn)”相關(guān)報告，在報告中指出了潛在無形資產(chǎn)的計算公式，將其定義為潛在無形資產(chǎn)的價值=公司的股票價值-公司會計的賬面價值。該公式從理論角度出發(fā)仍然有不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牡胤?，但是從整體角度出發(fā)，可以在計量角度層面上，將公司證券市場的總價值與會計賬面價值之間的差額作為潛在的無形資產(chǎn)價值來衡量。

本文選用無形資產(chǎn)總量（TI），是否有專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)（PATE）、專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（PATE30）以及是否有特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)（FRAN）、特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（FRAN 30）作為解釋變量。

3.控制變量

借鑒Katrien Bosquet[12]、Garcia-Meca[7]引入營業(yè)收入增長率（GROWTH）、經(jīng)紀(jì)人（BROKER）、交易量（VOL）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、股權(quán)集中度（HER5）作為控制變量，關(guān)于證券分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性，本文增添上市公司規(guī)模、上市公司年度虛擬變量和行業(yè)虛擬變量、是否虧損作為盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的控制變量。

相關(guān)變量說明見表1。

（三）模型構(gòu)建

本文借鑒Matolcsy et al.[16]、Barth et al.[4]的研究方法，分別從無形資產(chǎn)數(shù)量、無形資產(chǎn)質(zhì)量以及無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)三個方面構(gòu)建三個理論假設(shè)建立模型，具體公式2、公式3、公式4如下：

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫和巨靈財經(jīng)數(shù)據(jù)庫的上市公司數(shù)據(jù)，本文將所得數(shù)據(jù)按照樣本選擇的要求進(jìn)行剔除，共收集16 000個樣本。另外，本文手工收集整理了A股上市企業(yè)的無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)。本文對涉及變量進(jìn)行了統(tǒng)計，結(jié)果如表2所示。

從表2可見，證券分析師跟蹤人數(shù)（COV）最小值為3，最大值為58，標(biāo)準(zhǔn)差為10.39，證券分析師跟蹤具有較大的波動性，這是證券分析師對不同類型企業(yè)的關(guān)注度不同。同時，證券分析師對我國上市公司的年度平均跟蹤人數(shù)為11.52人，明顯低于發(fā)達(dá)國家數(shù)據(jù)，相比于發(fā)達(dá)國家來說，我國的證券分析師行業(yè)仍處于相對新興階段。而證券分析師努力程度（EFF）代表的是證券分析師努力的成本，所以數(shù)值取負(fù)值，數(shù)字愈大（即負(fù)值越?。?，表明分析師越努力。雖然分析師努力程度的標(biāo)準(zhǔn)差較大，但是分析師努力程度的均值也較大（負(fù)值越小，越努力），表明分析師整體努力程度較高，但是波動性比較大。企業(yè)的無形資產(chǎn)凈額（TI）、股票交易量（VOL）的波動性也較大，這可能是企業(yè)的無形資產(chǎn)披露的程度以及金額具有很大的差異性所導(dǎo)致的。分析師盈利預(yù)測誤差（EF_TA）的均值、中位數(shù)分別為-3.809、-3.589，且標(biāo)準(zhǔn)差為1.813，這說明證券分析師對樣本公司的盈利預(yù)測基本上是有效的。

（二）多元回歸分析

1.無形資產(chǎn)數(shù)量與分析師盈利預(yù)測

為了檢驗無形資產(chǎn)數(shù)量與分析師盈利預(yù)測之間存在的關(guān)系，對模型進(jìn)行回歸檢驗，結(jié)果如表3所示。

通過表3可見，列（1）中無形資產(chǎn)總量的回歸系數(shù)為1.0132，并且通過了10%的顯著性水平，表明無形資產(chǎn)總量與分析師跟蹤呈正相關(guān)關(guān)系，說明無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，會吸引更多的分析師關(guān)注，即H1a得以驗證。列（2）中分析師努力程度的回歸系數(shù)為-44.5182，并且通過了5%的顯著性水平。表明無形資產(chǎn)總量與分析師努力程度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，分析師努力程度代表分析師努力的成本，所以數(shù)值取負(fù)值，數(shù)字愈大（即負(fù)值越?。?，表明分析師越努力。說明無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，分析師會投入更多的努力，即驗證H1b。列（3）中無形資產(chǎn)總量與分析師盈利預(yù)測的誤差呈正相關(guān)關(guān)系，表明無形資產(chǎn)總量與分析師盈利預(yù)測誤差成正比，即無形資產(chǎn)越多的企業(yè)，證券分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性會降低，H1c得到了驗證。

2.無形資產(chǎn)質(zhì)量與分析師盈利預(yù)測

通過表4可見，列（1）中企業(yè)是否有專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)（PATE）的回歸系數(shù)為1.8598，說明擁有較多專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)（PATE）的企業(yè)，會吸引更多分析師的關(guān)注（COV），驗證了H2a。列（2）中企業(yè)是否有專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)（PATE）與分析師努力程度（EFF）呈負(fù)相關(guān)，驗證了H2b。列（3）中企業(yè)是否有專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)（PATE）與分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性（EF_TA）呈正相關(guān)，而是否擁有特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)（FRAN）與分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性（EF_TA）呈負(fù)相關(guān)，驗證了H2c。

3.無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與分析師盈利預(yù)測

通過表5可見，列（1）中企業(yè)專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（PATE30）的回歸系數(shù)為1.8277，說明專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)比重（PATE30）較大的企業(yè)，會吸引更多分析師的關(guān)注（COV），驗證H3a。列（2）中企業(yè)專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（PATE30）與分析師努力程度（EFF）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，驗證H2b。列（3）中企業(yè)專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（PATE30）與分析師盈利預(yù)測誤差（EF_TA）呈正相關(guān)關(guān)系，而特許經(jīng)營權(quán)、土地使用權(quán)等權(quán)力型無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)總量的比重（FRAN30）與分析師盈利預(yù)測誤差（EF_TA）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，驗證H2c。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為檢驗研究結(jié)論的穩(wěn)健性，針對假設(shè)將樣本由2003—2016年的數(shù)據(jù)縮減至2009—2016年，穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果顯示，本文的研究結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

五、研究結(jié)論與啟示

第一，通過對無形資產(chǎn)數(shù)量對分析師跟蹤人數(shù)、努力程度以及盈利預(yù)測誤差三個方面影響的研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)擁有的無形資產(chǎn)的數(shù)量與分析師跟蹤人數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系;無形資產(chǎn)總量與分析師的努力程度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。因為分析師的主要收益來源于挖掘公司被市場低估的價值形成研究報告及推薦評級，隨后將研究報告和推薦信息傳遞給投資者，從中賺取相應(yīng)的酬勞;無形資產(chǎn)總量與證券分析師盈利預(yù)測誤差成正比，即無形資產(chǎn)的總量與分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。受現(xiàn)行會計準(zhǔn)則的影響以及無形資產(chǎn)的特性，企業(yè)無法對無形資產(chǎn)真實、完整披露，無形資產(chǎn)越多的企業(yè)的財務(wù)報告中未被披露的無形資產(chǎn)的絕對數(shù)量相對而言會更多，分析師進(jìn)行盈利預(yù)測的難度會更大，造成的不確定性也會更高。

第二，企業(yè)擁有的無形資產(chǎn)的質(zhì)量越高，證券分析師追蹤的人數(shù)就越多，分析師的努力程度也越高，但是由此造成的盈余預(yù)測誤差會增大。實證結(jié)果表明：是否擁有專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)與證券分析師的跟蹤人數(shù)、證券分析師的盈利預(yù)測誤差呈正比，與證券分析師努力程度呈反比。

第三，通過無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對分析師跟蹤人數(shù)、努力程度以及盈利預(yù)測誤差三個方面的影響研究發(fā)現(xiàn)：專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重與證券分析師跟蹤人數(shù)、證券分析師盈利預(yù)測誤差呈正相關(guān)關(guān)系，與分析師努力程度呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。這是因為權(quán)力型無形資產(chǎn)直接從外部獲得，而且權(quán)力型無形資產(chǎn)是具有高壟斷性的排他資源，具有一定的穩(wěn)定性，所帶來的收益也是相對穩(wěn)定的，對于企業(yè)來說更愿意在報表中披露。專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)等技術(shù)型無形資產(chǎn)的取得通常不以市場交易為主，且內(nèi)在風(fēng)險性和產(chǎn)權(quán)模糊性很強(qiáng)，難以存在廣闊的交易市場，因此其信息不對稱程度較高，能夠吸引更多的分析師跟進(jìn)。同時由于信息的獲取和解讀難度更大，分析師也需要投入更多的努力，但是由此造成的盈利預(yù)測的誤差會隨之增大，盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性就會降低。

本文不僅從無形資產(chǎn)的數(shù)量、質(zhì)量兩個方面探究其與證券分析師盈利預(yù)測的關(guān)系，按照無形資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的不同將其分為權(quán)力型無形資產(chǎn)和技術(shù)型無形資產(chǎn)兩大類，并分別探究兩類無形資產(chǎn)對證券分析師跟蹤人數(shù)、努力程度以及盈利預(yù)測準(zhǔn)確性三個方面的影響，打破以往文獻(xiàn)研究大多只關(guān)注財務(wù)報告整體披露質(zhì)量，從無形資產(chǎn)數(shù)量、質(zhì)量、結(jié)構(gòu)三個維度的視角實證檢驗其對證券分析師的影響程度，豐富了無形資產(chǎn)與證券分析師的研究文獻(xiàn)。通過本文的研究發(fā)現(xiàn)，無形資產(chǎn)的數(shù)量、質(zhì)量以及結(jié)構(gòu)對于證券分析師的盈利預(yù)測具有很大的影響，進(jìn)而會影響信息使用者。因此本文的研究為促進(jìn)監(jiān)管部門加大對無形資產(chǎn)信息披露的系統(tǒng)監(jiān)督以及加強(qiáng)對無形資產(chǎn)明細(xì)信息的披露和監(jiān)督提供了理論基礎(chǔ)和經(jīng)驗數(shù)據(jù)。

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