齊傳鈞

(中國(guó)社會(huì)科學(xué)院社會(huì)發(fā)展戰(zhàn)略研究院，北京，100732)

“主權(quán)養(yǎng)老基金”報(bào)告(Sovereign and Public Pension Reserve Funds，SPFs)概念是在2007年OECD的一份年度報(bào)告中被首次提出的，報(bào)告強(qiáng)調(diào)該基金存在多個(gè)被廣泛接受的定義，從建立目的上可以界定為政府或社會(huì)保障機(jī)構(gòu)設(shè)立的基金，目的是為有關(guān)的現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金計(jì)劃提供融資。因此，該類基金可以分為兩種類型：一類是作為整個(gè)社會(huì)保障體系的一部分基金，融資來源是雇員和雇主的超過當(dāng)前支出的繳費(fèi)盈余，以及來自政府財(cái)政轉(zhuǎn)移和其他來源的補(bǔ)充繳費(fèi)；另一類是由政府設(shè)立的基金(與社會(huì)保障體系完全分離)，資金主要來自政府的直接財(cái)政轉(zhuǎn)移，有時(shí)也被看作主權(quán)財(cái)富基金(Sovereign Wealth Funds，SWFs)。[1]盡管報(bào)告對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金做了兩類劃分，并與主權(quán)財(cái)富基金加以區(qū)別，但在實(shí)踐上，不僅兩類主權(quán)養(yǎng)老基金之間并非涇渭分明，而且與主權(quán)財(cái)富基金的區(qū)別也日漸模糊。[2]按照建立的目的來看，主權(quán)財(cái)富基金包括以下幾種類型：一是沒有明確目的而只為提高儲(chǔ)備投資收益的主權(quán)財(cái)富基金，例如阿聯(lián)酋的“阿布扎比投資局”(Abu Dhabi Investment Authority)；二是養(yǎng)老基金，例如愛爾蘭的“國(guó)家養(yǎng)老儲(chǔ)備基金”(National Pensions Reserve Fund)；三是財(cái)政穩(wěn)定或儲(chǔ)備基金，例如“俄羅斯聯(lián)邦穩(wěn)定基金”(Stabilization Fund of the Russian Federation)；四是用于教育、減貧和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等其他特殊目的基金，例如烏干達(dá)的“貧困行動(dòng)基金”(Poverty Action Fund)。顯然，主權(quán)養(yǎng)老基金屬于主權(quán)財(cái)富基金中的一部分，但主權(quán)養(yǎng)老基金又不完全屬于主權(quán)財(cái)富基金，即只有上述提到的第二類主權(quán)養(yǎng)老基金才屬于主權(quán)財(cái)富基金。

應(yīng)該說，“主權(quán)養(yǎng)老基金”概念的提出更多地受到了2005年“主權(quán)財(cái)富基金”概念[注]最早提出“主權(quán)財(cái)富基金”這一概念的是美國(guó)道富銀行經(jīng)濟(jì)學(xué)家Andrew Rozanov。的啟發(fā)，[3]核心詞是“主權(quán)”，這種基金具有明顯的主權(quán)性質(zhì)或特征，一般都受到基金母國(guó)政府的嚴(yán)格控制，這就給國(guó)際社會(huì)帶來了一定 “恐懼”。特別是2008年全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)前后，主權(quán)財(cái)富基金開始受到國(guó)際社會(huì)的高度關(guān)注和大量質(zhì)疑，原因主要有三方面：一是主權(quán)財(cái)富基金透明度不高，即主權(quán)財(cái)富基金不按時(shí)公布其投資領(lǐng)域、投資地區(qū)、資產(chǎn)構(gòu)成、治理結(jié)構(gòu)等信息，由此可能引發(fā)東道國(guó)采取金融保護(hù)主義；二是主權(quán)財(cái)富基金的投資是出于政治目的而非經(jīng)濟(jì)目的；三是基于主權(quán)財(cái)富基金的投資策略和偏好，擔(dān)憂主權(quán)財(cái)富基金會(huì)投資于軍事和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，如石油和通信部門，與東道國(guó)利益產(chǎn)生沖突。[4]顯然，作為主權(quán)財(cái)富基金組成部分的主權(quán)養(yǎng)老基金也同樣面對(duì)這種擔(dān)心和爭(zhēng)議。從本質(zhì)上說，這種質(zhì)疑很大程度源自主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)所存在的問題。

姑且不說這種擔(dān)心和爭(zhēng)議是否合理或必要，但從受益人的角度上看，也應(yīng)該高度重視主權(quán)養(yǎng)老基金的治理問題，這將直接決定基金目的的實(shí)現(xiàn)效果，但基于這個(gè)角度對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金治理問題的研究并不多。另外，雖然與國(guó)際社會(huì)的出發(fā)點(diǎn)和關(guān)注點(diǎn)不同，但基金所在的母國(guó)也應(yīng)該重視主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)的合理性，從而保證基金不受政府換屆更迭的影響，不受政府短期其他目標(biāo)的干擾，從而最大程度保障實(shí)際所有人或受益人的權(quán)益不受損害。但目前主要的問題在于主權(quán)養(yǎng)老基金的“主權(quán)”性質(zhì)給該基金治理帶來了難度，主要體現(xiàn)在它與一般公司和私人養(yǎng)老基金上存在著本質(zhì)差異。因此，本文基于剩余索取權(quán)人利益最大化的視角，以一些國(guó)家典型做法作為例證，通過公司治理理論和委托代理理論來探討主權(quán)養(yǎng)老基金治理難題。

一、主權(quán)養(yǎng)老基金治理的一般性

主權(quán)養(yǎng)老基金治理與公司治理或私人養(yǎng)老基金治理具有共性的一面，即主權(quán)養(yǎng)老基金治理具有一般性，主要體現(xiàn)以下三個(gè)方面。

(一)剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)的分離

傳統(tǒng)的公司治理理論，主要包括股東利益至上的股東理論和共同治理的利益相關(guān)者理論。但無論哪種理論，公司治理的核心都是如何在公司所有權(quán)和控制權(quán)相分離的情況下最大限度保護(hù)投資者利益不受公司管理者的侵害。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來分析，代理問題的存在和契約的不完全性是公司治理產(chǎn)生的前提和原因，即代理人擁有對(duì)公司的剩余控制權(quán)但不擁有剩余索取權(quán)，而委托人擁有對(duì)公司的剩余索取權(quán)卻不擁有公司的剩余控制權(quán)。這種剩余索取權(quán)與剩余控制權(quán)的分離將導(dǎo)致在公司內(nèi)部委托人與代理人之間的利益發(fā)生背離，與此同時(shí)，信息成本過高還會(huì)導(dǎo)致委托人對(duì)代理人的監(jiān)控不完全。因此，公司治理所要解決的主要問題就是使剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)盡可能地對(duì)應(yīng)起來。

在主權(quán)養(yǎng)老基金的管理和運(yùn)營(yíng)過程中，也存在類似于公司治理過程中的代理問題和契約不完全問題。因此，剩余控制權(quán)與剩余索取權(quán)的不對(duì)應(yīng)同樣也是主權(quán)養(yǎng)老基金治理問題的主要原因所在。建立主權(quán)養(yǎng)老基金的國(guó)家一般實(shí)行DB型現(xiàn)收現(xiàn)付養(yǎng)老金制度，養(yǎng)老金受益人待遇是既定的，主權(quán)養(yǎng)老基金的運(yùn)營(yíng)績(jī)效并不與他們直接相關(guān)，相比較而言，作為制度融資方的納稅人或者繳費(fèi)者將主要承擔(dān)主權(quán)養(yǎng)老基金的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和受益人待遇支付的最終責(zé)任，因此納稅人或繳費(fèi)者是主權(quán)養(yǎng)老基金的剩余索取權(quán)人 。[注]在第一類主權(quán)養(yǎng)老基金中，融資來源主要是制度參加者的繳費(fèi)剩余，因此繳費(fèi)者是這一類主權(quán)養(yǎng)老基金剩余索取權(quán)人。在第二類主權(quán)養(yǎng)老基金中，融資來源主要是政府轉(zhuǎn)移支付，不管這部分轉(zhuǎn)移支付是來自納稅人的納稅剩余還是來自能源出口收入，都將直接或間接決定納稅人負(fù)擔(dān)，因此納稅人是該類主權(quán)養(yǎng)老基金剩余索取權(quán)人。下同。同樣，即使在實(shí)行DC型養(yǎng)老金制度的國(guó)家中建立主權(quán)養(yǎng)老基金，如果在養(yǎng)老金待遇中引入最低收入保障制度(有保障的養(yǎng)老金制度)安排，那么納稅人或者繳費(fèi)者仍然要承擔(dān)退休者養(yǎng)老金支付的或有責(zé)任，或者說他們?nèi)詫⑹侵鳈?quán)養(yǎng)老基金的剩余索取權(quán)人。但是過于分散的納稅人或繳費(fèi)者不可能直接控制主權(quán)養(yǎng)老基金的實(shí)際運(yùn)作，也就是說主權(quán)養(yǎng)老基金必須在某些政府機(jī)構(gòu)或獨(dú)立實(shí)體掌控下進(jìn)行運(yùn)營(yíng)，這些政府機(jī)構(gòu)或獨(dú)立實(shí)體就成了主權(quán)養(yǎng)老基金的剩余控制權(quán)人。需要進(jìn)一步說明的是，在主權(quán)養(yǎng)老基金的實(shí)際運(yùn)作中，掌控這部分資源的政府機(jī)構(gòu)或獨(dú)立實(shí)體往往又存在著內(nèi)部的委托代理關(guān)系，即董事會(huì)與職業(yè)經(jīng)理的分離，因此主權(quán)養(yǎng)老基金實(shí)際剩余控制權(quán)人也可能是職業(yè)經(jīng)理。

(二)剩余索取權(quán)人高度分散

在古典類型的企業(yè)中，因?yàn)闆]有股東和企業(yè)實(shí)際控制者的分離，企業(yè)面臨的根本問題是管理問題，不存在公司治理問題。但現(xiàn)代公司規(guī)模巨大，往往是由很多人共同投資建立，戰(zhàn)后股票市場(chǎng)的快速發(fā)展使得股權(quán)分散化成為現(xiàn)實(shí)并逐漸演變成一種趨勢(shì)。尤其在英美國(guó)家，一方面公司在變大，一方面股東卻在變小，所有者剩余索取權(quán)實(shí)際上逐漸演變成名義上的，企業(yè)實(shí)際把持在職業(yè)經(jīng)理的手中。在“搭便車”和機(jī)會(huì)主義的心理驅(qū)使下，所有者的高度分散必然導(dǎo)致單個(gè)股東對(duì)職業(yè)經(jīng)理直接監(jiān)控的動(dòng)機(jī)和能力的弱化，職業(yè)經(jīng)理以損害股東權(quán)益的方式追求他們自身利益的可能性增大，同時(shí)也可能出現(xiàn)職業(yè)經(jīng)理消極怠工、不盡職盡責(zé)為股東創(chuàng)造價(jià)值的情形。這是公司治理理論必須應(yīng)對(duì)的難題。

主權(quán)養(yǎng)老基金同樣面對(duì)這個(gè)問題，不管是納稅人還是繳費(fèi)者，毫無疑問都是高度分散的，而且盡管主權(quán)養(yǎng)老基金可能規(guī)模巨大，但由于納稅人或繳費(fèi)者人數(shù)眾多，分配給每個(gè)人的剩余索取權(quán)極為有限。他們具有納稅或繳費(fèi)的義務(wù)，但對(duì)于剩余索取權(quán)的行使必須借助于政府或工會(huì)組織而別無選擇，政府或者工會(huì)組織本身就是他們的代理人。如果沒有好的治理結(jié)構(gòu)安排，政府或工會(huì)可能會(huì)有犧牲納稅人或繳費(fèi)者權(quán)益來滿足自身需要的動(dòng)機(jī)。主權(quán)養(yǎng)老基金的這些問題同現(xiàn)代公眾公司治理所遇到的問題如出一轍，甚至表現(xiàn)得更為嚴(yán)重。

(三)不斷向下授權(quán)與多重代理的存在

現(xiàn)代公司最高層的投資者(包括股東和債權(quán)人)并不直接經(jīng)營(yíng)企業(yè)，他們通過不同的契約形式把控制企業(yè)的權(quán)力托管給公司的董事會(huì)，但董事會(huì)成員未必都是公司股東(或主要股東)，投資者和董事會(huì)之間形成了明顯的信托關(guān)系——占公司大部分權(quán)益的股東將公司的經(jīng)營(yíng)授權(quán)給董事會(huì)成員，這便是現(xiàn)代公司多重代理的第一層。但是，公司董事會(huì)作為一個(gè)團(tuán)體只是制定公司戰(zhàn)略和監(jiān)督執(zhí)行，并不直接經(jīng)營(yíng)企業(yè)，他們通過在經(jīng)理人市場(chǎng)挑選職業(yè)經(jīng)理人，把直接經(jīng)營(yíng)企業(yè)的權(quán)力授權(quán)給公司的最高管理層，這便是多重代理的第二層。當(dāng)然，面對(duì)規(guī)模龐大的公司，最高管理者也不是把所有的執(zhí)行權(quán)都保留在自己手中，而是繼續(xù)向下授權(quán)，一部分權(quán)力分派給中層管理者，形成多重代理的第三層。如果可能，這種權(quán)力還會(huì)繼續(xù)分解并向下傳遞，直到分派給公司最低管理者和普通員工，進(jìn)而形成多重代理的第四層和第五層等。代理的層級(jí)越多，存在契約不完全性的可能性越大，代理人也越有可能不按照投資人的價(jià)值目標(biāo)努力，因此需要在公司治理過程中采用必要的機(jī)制和手段來解決這一問題。

在幾乎完全持有政府債券的主權(quán)養(yǎng)老基金中(美國(guó)OASDI基金是典型代表)，因?yàn)橥顿Y組合產(chǎn)品比較單一，且投向明確，代理人或代理機(jī)構(gòu)的權(quán)力有限，因此，這類主權(quán)養(yǎng)老基金授權(quán)結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單，代理層級(jí)較少。一般來說，對(duì)于這類主權(quán)養(yǎng)老基金的治理相對(duì)比較簡(jiǎn)單，對(duì)代理人或代理機(jī)構(gòu)主要采取行為控制方式，主要著眼于成本控制和防止資金挪用等腐敗行為的發(fā)生。[注]本文對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)的論述主要以市場(chǎng)化投資的主權(quán)養(yǎng)老基金為主。但是實(shí)行市場(chǎng)化投資的主權(quán)養(yǎng)老基金規(guī)模龐大并承擔(dān)較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，不僅涉及公司治理中董事會(huì)對(duì)于高級(jí)管理層的授權(quán)、高級(jí)管理層對(duì)中層管理者的授權(quán)等，而且由于政府或工會(huì)的介入相當(dāng)于在納稅人或繳費(fèi)者(相當(dāng)于公司治理中的投資人或股東)與董事會(huì)的授權(quán)代理關(guān)系之間插入一個(gè)新的中間代理人(即政府或工會(huì))。另外，事實(shí)證明，迫于提高收益率的壓力和要求，主權(quán)養(yǎng)老基金參與市場(chǎng)化投資是個(gè)大趨勢(shì)。[5]總之，比起一般的公司治理，主權(quán)養(yǎng)老基金治理中的授權(quán)關(guān)系和代理層級(jí)更為復(fù)雜(圖1)。

可以說，一般公司在治理過程中所遇到的問題，主權(quán)養(yǎng)老基金治理過程也同樣不可避免，這就是主權(quán)養(yǎng)老基金治理的一般性。

二、主權(quán)養(yǎng)老基金治理的特殊性與難點(diǎn)

主權(quán)養(yǎng)老基金治理與公司治理或私人養(yǎng)老基金治理比起來還存在差異性的一面，即主權(quán)養(yǎng)老基金治理具有特殊性，主要體現(xiàn)以下三個(gè)方面。

(一)政治干預(yù)如影隨形

主權(quán)養(yǎng)老基金是由政府發(fā)起并建立的，因此它從誕生之日起就始終伴隨著政府的干預(yù)?？陀^地說，作為公共養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的最終擔(dān)保人，政府承擔(dān)著未來養(yǎng)老金的支付壓力，其希望主權(quán)養(yǎng)老金運(yùn)行良好，且規(guī)模和收益可觀，因此，政府干預(yù)有好的一面。例如，政府代替納稅人或繳費(fèi)者向董事會(huì)成員或職業(yè)經(jīng)理人行使監(jiān)督權(quán)力，保障納稅人或繳費(fèi)者的最大化權(quán)益。從這一點(diǎn)上說，政府與納稅人或繳費(fèi)者的利益是完全一致的。另外，政府也會(huì)關(guān)心養(yǎng)老基金的投資行為，避免養(yǎng)老基金的不當(dāng)投資行為對(duì)資本市場(chǎng)秩序產(chǎn)生破壞，這是政府不同于納稅人或繳費(fèi)者的一個(gè)重要合法利益所在。

資料來源：作者繪制。

圖1 主權(quán)養(yǎng)老基金的授權(quán)與代理

但是，政府管理社會(huì)事務(wù)的目標(biāo)畢竟是多元化的，各個(gè)目標(biāo)的重要性不同，在各個(gè)時(shí)期的輕重緩急程度也有差別。一旦某些社會(huì)管理目標(biāo)與主權(quán)養(yǎng)老基金剩余索取權(quán)人利益最大化目標(biāo)相沖突，并且前者的優(yōu)先級(jí)在后者之上(只要政府這樣認(rèn)為)，政府有可能產(chǎn)生以犧牲主權(quán)養(yǎng)老基金收益為代價(jià)來實(shí)現(xiàn)其他社會(huì)目標(biāo)的動(dòng)機(jī)。此外，在民主政治中，執(zhí)政黨或當(dāng)權(quán)者為鞏固政治上的地位，謀求政治資本，在主權(quán)養(yǎng)老基金的投資目標(biāo)中加強(qiáng)社會(huì)責(zé)任投資，也可能導(dǎo)致犧牲主權(quán)養(yǎng)老基金收益動(dòng)機(jī)的產(chǎn)生。此時(shí)，如果主權(quán)養(yǎng)老基金與政府之間缺少必要的隔離機(jī)制或約束機(jī)制，那么政府可能借助自己的特殊地位，使這種動(dòng)機(jī)順理成章地成為現(xiàn)實(shí)。例如，為了發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)或促進(jìn)就業(yè)，政府可能會(huì)鼓勵(lì)或直接使用主權(quán)養(yǎng)老基金投資與發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)高度相關(guān)的行業(yè)，或者并非出于資產(chǎn)配置要求而購買政府低利率債券，以解決政府借款能力不足的問題。這些投資往往可能不是主權(quán)養(yǎng)老基金的最優(yōu)投資選擇，最后無法取得最大投資收益，甚至?xí)?dǎo)致主權(quán)養(yǎng)老基金的損失。因?yàn)轲B(yǎng)老金未來的支付壓力是由以后的政府承擔(dān)，所以如果不加約束，這種政府短視行為將會(huì)非常普遍。

因此，在公共養(yǎng)老基金管理中，應(yīng)該通過立法和治理結(jié)構(gòu)建設(shè)來引導(dǎo)和約束政府干預(yù)的方向和范圍，防止政治因素對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金投資管理運(yùn)作的不當(dāng)干預(yù)和影響。

(二)剩余索取權(quán)人“用腳投票”幾乎變得不可能

在上市公司中，董事會(huì)并不一定由主要股東組成，他們往往只是受托機(jī)構(gòu)而不是公司的所有者，因此未必會(huì)盡職盡責(zé)。但是，股東會(huì)對(duì)公司董事會(huì)的盡職情況做出一定判斷，在股東大會(huì)上更換那些業(yè)績(jī)較差的董事會(huì)。如果更換未能實(shí)現(xiàn)，股東就會(huì)變“用手投票”為“用腳投票”，即在證券市場(chǎng)上出售股票，這一做法對(duì)于數(shù)量眾多且高度分散的小股民而言尤其普遍?！坝媚_投票”可以保護(hù)股東的合法權(quán)益，當(dāng)股東大量出售股票時(shí)，公司股價(jià)就會(huì)下跌，這可能引起資本市場(chǎng)上戰(zhàn)略投資者的注意，后者可能借助外部控制權(quán)市場(chǎng)對(duì)公司進(jìn)行并購，進(jìn)而對(duì)董事會(huì)和經(jīng)理階層形成“接管威脅”。因此，在公司治理中，股東“用腳投票”是督促董事會(huì)或高級(jí)職業(yè)經(jīng)理盡職工作的一個(gè)有效機(jī)制。

但在主權(quán)養(yǎng)老基金中，納稅人或繳費(fèi)者的供款是一種法定義務(wù)，如果對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金經(jīng)營(yíng)不滿意，他們既無直接的投票表決權(quán)也無權(quán)選擇退出，即“用腳投票”幾乎不再適用。因此，對(duì)于董事會(huì)或高級(jí)職業(yè)經(jīng)理的不盡職行為只能借助其他機(jī)制進(jìn)行糾正。

(三)缺乏考察代理人業(yè)績(jī)的一致標(biāo)準(zhǔn)

主權(quán)養(yǎng)老基金規(guī)模巨大，地位特殊，國(guó)內(nèi)難以找到與之相匹敵的機(jī)構(gòu)，因此其績(jī)效(包括投資績(jī)效和運(yùn)行效率)考核缺少必要的參照系。一般情況下對(duì)其績(jī)效考核只能通過檢查初始目標(biāo)的完成情況和對(duì)比國(guó)外主權(quán)養(yǎng)老基金的績(jī)效表現(xiàn)來完成。

需要提到的是，瑞典通過建立5支國(guó)民養(yǎng)老基金形成競(jìng)爭(zhēng)格局的做法為考察代理人業(yè)績(jī)提供了一種新的思路。瑞典在1960年引入收入關(guān)聯(lián)型養(yǎng)老金制度，其繳費(fèi)率高于養(yǎng)老金支出所需要的費(fèi)率，因而每年都形成數(shù)目可觀的繳費(fèi)剩余，這些繳費(fèi)剩余被分別注入新成立的5支緩沖基金中。2000年瑞典對(duì)緩沖基金的組織結(jié)構(gòu)和投資規(guī)則進(jìn)行了改革。原來的5個(gè)緩沖基金轉(zhuǎn)變?yōu)?個(gè)具有相同規(guī)模和使命的國(guó)民養(yǎng)老基金，即第一、第二、第三和第四國(guó)民養(yǎng)老基金。此外，瑞典還成立了第六國(guó)民養(yǎng)老基金。根據(jù)2000年《國(guó)民養(yǎng)老基金法案》(Swedish National Pension Funds Act)，各個(gè)國(guó)民養(yǎng)老基金的投資決策都是獨(dú)立進(jìn)行的，以收益率最大化為首要目標(biāo)，不需要服從于政府經(jīng)濟(jì)政策。這種規(guī)模基本均衡且具有獨(dú)立性的主權(quán)養(yǎng)老基金布局為考察各個(gè)基金董事會(huì)和高級(jí)經(jīng)理的盡職情況提供了相互比較的依據(jù)，該方式在整個(gè)主權(quán)養(yǎng)老基金行業(yè)缺乏考察代理人業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)的情況下尤其值得借鑒。

從以上分析可以看出，主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)中既要體現(xiàn)公司治理的基本理念，又要反映主權(quán)養(yǎng)老基金治理的差異性和特殊性。從某種角度上說，后者才是主權(quán)養(yǎng)老基金治理的核心。

三、主權(quán)養(yǎng)老基金內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)最核心的部分就是治理主體的選擇與構(gòu)成以及各個(gè)專業(yè)委員會(huì)的設(shè)立與職責(zé)，這也可以被看作是主權(quán)養(yǎng)老金的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。

(一)主權(quán)養(yǎng)老基金治理主體的選擇與“獨(dú)立性”

治理主體一般是指按照法律或規(guī)章要求在組織內(nèi)設(shè)立的最高級(jí)別權(quán)力機(jī)構(gòu)。對(duì)于主權(quán)養(yǎng)老基金而言，治理主體以董事會(huì)(或理事會(huì))的形式存在。它的主要功能是對(duì)基金的戰(zhàn)略決策——特別是戰(zhàn)略資產(chǎn)配置進(jìn)行審批，同時(shí)監(jiān)督基金的執(zhí)行和運(yùn)作人員，并需要對(duì)基金表現(xiàn)和規(guī)章履行情況負(fù)責(zé)。它的目標(biāo)就是要在長(zhǎng)期內(nèi)保證納稅人或繳費(fèi)者的價(jià)值最大化。市場(chǎng)化投資的主權(quán)養(yǎng)老基金一般采取董事會(huì)負(fù)責(zé)制[注]直接購買政府債券的主權(quán)養(yǎng)老基金缺乏獨(dú)立性，基金投資品種單一，并嚴(yán)格受到法律限制。本質(zhì)上，這類主權(quán)養(yǎng)老基金只是政府的一個(gè)附屬機(jī)構(gòu)(一般隸屬于政府的某個(gè)機(jī)構(gòu))，發(fā)揮的還是政府職能，因此本文不予重點(diǎn)考慮。。實(shí)際上，選擇治理主體的核心問題就是選擇誰向剩余索取權(quán)人即納稅人或繳費(fèi)者負(fù)責(zé)及如何負(fù)責(zé)的問題。

需要明確的是，董事會(huì)作為主權(quán)養(yǎng)老基金的權(quán)力機(jī)構(gòu)，不是毫無根據(jù)地產(chǎn)生和發(fā)展的，它有著深刻的內(nèi)在邏輯。納稅人或繳費(fèi)者在空間和時(shí)間上是高度分散的，他們的權(quán)利訴求只能借助于政府，但是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，政府并不能直接參與市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，因此由他們代表納稅人或繳費(fèi)者的利益建立一個(gè)具備“獨(dú)立性”的董事會(huì)就成為必然。一般公司治理中的“獨(dú)立性”是指公平和均衡地代表每個(gè)股東利益，而在這里，“獨(dú)立性”具有特殊的含義，是指盡可能獨(dú)立于政府決策和政府一般事務(wù)之外。這是主權(quán)養(yǎng)老基金治理的核心和難點(diǎn)，也是考察主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)合理與否的一個(gè)重要指標(biāo)。

在這一方面，加拿大主權(quán)養(yǎng)老金治理是一個(gè)頗為成功的案例。為了應(yīng)對(duì)未來的老齡化危機(jī)，1997年加拿大改變了原有養(yǎng)老金計(jì)劃儲(chǔ)備基金的管理方式，聯(lián)邦政府和9個(gè)省政府聯(lián)合成立了一個(gè)獨(dú)立組織——“加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃投資委員會(huì)”(簡(jiǎn)稱CPPIB，相當(dāng)于在主權(quán)養(yǎng)老基金治理中的董事會(huì)，只是名稱不同)，負(fù)責(zé)管理“加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃”(CPP)的盈余資產(chǎn)，這是一個(gè)獨(dú)立于政府的皇家機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)與養(yǎng)老金計(jì)劃完全分離，而且只負(fù)責(zé)投資，不考慮政治、區(qū)域、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展因素或任何其他非投資目標(biāo)，不僅規(guī)避了政府的不當(dāng)干預(yù)，而且得到國(guó)際社會(huì)的普遍信任。實(shí)踐表明，“獨(dú)立性”并沒有影響投資業(yè)績(jī)，恰恰相反，過去10年加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃的年化凈收益率高達(dá)8%。[6]

(二)主權(quán)養(yǎng)老基金治理主體的人員構(gòu)成

首先，董事會(huì)只有獨(dú)立性還不夠，還必須在人員的構(gòu)成上兼顧各方面利益，實(shí)現(xiàn)權(quán)力制衡，不偏不倚保證所有納稅人或繳費(fèi)者的利益。因此，在許多國(guó)家，主權(quán)養(yǎng)老基金的董事會(huì)是由利益相關(guān)者各方代表組成的，且代表人數(shù)(權(quán)限)的分配將考慮各方利益的大小，盡可能體現(xiàn)權(quán)利和義務(wù)對(duì)等的原則。以法國(guó)為例，其“養(yǎng)老儲(chǔ)備基金監(jiān)管委員會(huì)”(簡(jiǎn)稱FRRSB，相當(dāng)于董事會(huì))成員由20人組成，包括參議員、工會(huì)代表、雇主協(xié)會(huì)代表、相關(guān)資深人士以及國(guó)會(huì)、國(guó)家預(yù)算部和社會(huì)保障部等部門的代表，具體情況如下：議員代表4人，眾議院和參議院各2人；社會(huì)保障受益人代表5人，由工會(huì)從全國(guó)范圍內(nèi)選擇；雇主和自雇者代表5人，由雇主聯(lián)盟和自雇者聯(lián)盟指定；政府職能部門代表4人，其中國(guó)家經(jīng)濟(jì)部、預(yù)算部各1人，社會(huì)保障部2人；繳費(fèi)人代表2人，是指持有“養(yǎng)老儲(chǔ)備基金”(FRR)目標(biāo)任務(wù)領(lǐng)域有關(guān)認(rèn)購憑證的個(gè)人代表。監(jiān)管委員會(huì)陣容龐大，幾乎代表了所有各方利益。

其次，在治理主體成員的選擇上，不僅應(yīng)確保委員保持獨(dú)立性、免于政治干預(yù)，還必須確保其具備一定的專業(yè)知識(shí)和職業(yè)技能，以便發(fā)揮他們的專業(yè)技術(shù)特長(zhǎng)。理論上，選出來的成員應(yīng)該具備如下條件：一是委員必須了解金融市場(chǎng)、風(fēng)險(xiǎn)管理和精算原理以及養(yǎng)老保障制度的運(yùn)作原理；二是委員必須清楚地了解利益沖突并有能力解決；三是委員能夠遵守一定的行為規(guī)范且始終牢記并堅(jiān)守信托責(zé)任；四是建立基本的選擇委員標(biāo)準(zhǔn)，把那些有關(guān)不良誠(chéng)信記錄、犯罪事實(shí)的人員或不良聲譽(yù)的人員排除在選擇范圍之外。以愛爾蘭為例，“國(guó)家養(yǎng)老儲(chǔ)備基金委員會(huì)”(簡(jiǎn)稱NPRFC，相當(dāng)于董事會(huì))成員由財(cái)政部部長(zhǎng)任命，包括1名主席和6名成員。所有成員必須在專業(yè)或行業(yè)領(lǐng)域擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)，并且在相關(guān)領(lǐng)域獲得較高的職位，這些專業(yè)或行業(yè)領(lǐng)域包括投資和國(guó)際商務(wù)管理、金融學(xué)或者經(jīng)濟(jì)學(xué)、法律、精算實(shí)踐、會(huì)計(jì)或者審計(jì)、公共服務(wù)、工會(huì)代表、養(yǎng)老金行業(yè)和消費(fèi)者保護(hù)行業(yè)等。

(三)主權(quán)養(yǎng)老基金治理主體的職責(zé)

主權(quán)養(yǎng)老基金董事會(huì)的主要責(zé)任不僅包括一般性的常規(guī)事務(wù)，例如組織召開會(huì)議、協(xié)調(diào)政府和管理部門之間的關(guān)系等，還包括挑選、聘任和監(jiān)督經(jīng)理人員，制定基金的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)、重大方針和管理原則等。這一切必須在特定的法律框架內(nèi)進(jìn)行，且必須堅(jiān)守受托人的謹(jǐn)慎義務(wù)和忠誠(chéng)義務(wù)。

例如在澳大利亞，“未來基金監(jiān)護(hù)人委員會(huì)”(簡(jiǎn)稱FFBG，相當(dāng)于董事會(huì))是依據(jù)《未來基金法案》(Future Fund Act)的規(guī)定來行使自己的職責(zé)，其活動(dòng)準(zhǔn)則與那些超級(jí)年金基金托管人相類似。該委員會(huì)是一個(gè)獨(dú)立于政府的法人實(shí)體，具有獨(dú)立的投資決策權(quán)，在基金投資決策上采取集體負(fù)責(zé)制，但在基金資產(chǎn)保值增值上向政府負(fù)責(zé)。當(dāng)然，委員會(huì)的全部活動(dòng)必須限定在《未來基金法案》和其他法律法規(guī)限定的范圍內(nèi)。

(四)專門委員會(huì)的設(shè)立與職責(zé)

建立一個(gè)完整的主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)還必須在董事會(huì)內(nèi)設(shè)立幾個(gè)專門委員會(huì)，以便充分發(fā)揮各個(gè)專門委員會(huì)的專業(yè)技術(shù)特長(zhǎng)，并構(gòu)建在不同職能部門之間相互制衡的決策機(jī)制。這些專門委員會(huì)包括提名委員會(huì)、投資委員會(huì)、審計(jì)委員會(huì)和薪酬委員會(huì)等。其中，投資委員會(huì)和審計(jì)委員會(huì)是不可或缺的。

投資委員會(huì)的職責(zé)主要包括：與董事會(huì)其他成員或主管政府部門官員會(huì)晤，討論投資策略的有效性及委員會(huì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)情況；批準(zhǔn)聘任全權(quán)管理運(yùn)作資產(chǎn)的投資管理人，并要求他們執(zhí)行并堅(jiān)持適當(dāng)?shù)某绦蛞员愀黜?xiàng)投資政策、標(biāo)準(zhǔn)和程序得到落實(shí)(向下授權(quán))；在日常工作中，主要負(fù)責(zé)監(jiān)督基金的投資運(yùn)行，其中，資產(chǎn)管理可以外包，但基金董事會(huì)要對(duì)基金承擔(dān)信托責(zé)任。如果投資委員會(huì)不具備承擔(dān)部分職責(zé)的知識(shí)儲(chǔ)備，那么他們可以在遵守相關(guān)法律或章程的條件下尋求外部支持，但不能免責(zé)。

審計(jì)委員會(huì)主要職責(zé)包括：要求基金管理層執(zhí)行并保持適當(dāng)?shù)膬?nèi)部控制程序；審查、評(píng)估及批準(zhǔn)內(nèi)部控制程序并始終保持獨(dú)立性；審查并批準(zhǔn)基金的年度財(cái)務(wù)報(bào)表，并在這些報(bào)表獲得董事會(huì)批準(zhǔn)之前將其提交給董事會(huì)；與審計(jì)員會(huì)晤，討論委員會(huì)年度財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)員報(bào)告；就可能對(duì)基金投資回報(bào)有不利影響的所有投資與交易進(jìn)行審查；會(huì)晤委員會(huì)首席內(nèi)部審計(jì)官或其他具有相似職能的人員，和委員會(huì)的管理層就內(nèi)部控制程序的有效性進(jìn)行討論。在第一類主權(quán)養(yǎng)老基金(融資主要來自繳費(fèi)者)中，因?yàn)轲B(yǎng)老基金與社會(huì)保障制度融合在一起，還需要每年指派保險(xiǎn)精算師對(duì)制度進(jìn)行精算評(píng)估，并分析比較不同投資策略可能導(dǎo)致的制度融資效果。

四、主權(quán)養(yǎng)老基金外部治理結(jié)構(gòu)

董事會(huì)與各個(gè)專門委員會(huì)構(gòu)成了主權(quán)養(yǎng)老基金治理機(jī)制的核心，但是要想讓該治理機(jī)制更好地發(fā)揮作用，實(shí)際上還需要一個(gè)良好公正的環(huán)境和強(qiáng)有力的制度保證——主權(quán)養(yǎng)老基金治理的外部措施。這些外部措施包括：提供各種金融或會(huì)計(jì)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，維護(hù)公正的司法體系和證券監(jiān)管部門，以及作為社會(huì)輿論監(jiān)督重要組成部分的媒體與學(xué)者。需要強(qiáng)調(diào)的是，相對(duì)于一般公司的治理來說，主權(quán)養(yǎng)老基金不存在股權(quán)交易市場(chǎng)的約束，且剩余索取權(quán)人是高度分散的，董事會(huì)與各個(gè)專門委員會(huì)所構(gòu)成的治理結(jié)構(gòu)主體具有天然的缺陷，因此比起一般公司，主權(quán)養(yǎng)老基金治理的外部措施在整個(gè)治理體系中顯得更為重要。

(一)完善的信息披露制度

由于納稅人或繳費(fèi)者、政府、董事會(huì)或職業(yè)經(jīng)理之間存在著多重且復(fù)雜的信息不對(duì)稱問題，再加上主權(quán)養(yǎng)老基金往往難以受到獨(dú)立金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和制約，對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金的治理還需要借助于一定的信息披露制度。信息披露一般的形式是年度報(bào)告(除了年度報(bào)告外，有的國(guó)家還要求提供季度報(bào)告，但都應(yīng)該包括獨(dú)立審計(jì)證實(shí)的財(cái)務(wù)狀況)以及向政府和議會(huì)提供的所有報(bào)告與證詞等?！凹皶r(shí)、相關(guān)和可靠”是主權(quán)養(yǎng)老基金信息披露的基本要求，作為信息披露主要形式的年度報(bào)告一般通過四個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)來滿足該基本要求。

一是以權(quán)責(zé)發(fā)生制作為年度報(bào)告的基礎(chǔ)。之所以要采用權(quán)責(zé)發(fā)生制是因?yàn)橐‘?dāng)?shù)剡M(jìn)行收入確認(rèn)，向外部準(zhǔn)確地報(bào)告投資收益。相比之下，不能采用現(xiàn)金制，因?yàn)橥ㄟ^現(xiàn)金制進(jìn)行會(huì)計(jì)核算只能報(bào)告一個(gè)期間產(chǎn)生的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出，而忽略了當(dāng)期經(jīng)濟(jì)活動(dòng)在以后期間造成的結(jié)果和影響。當(dāng)然，雖然通過權(quán)責(zé)發(fā)生制人們可以很好地估計(jì)主權(quán)養(yǎng)老基金的未來價(jià)值，但是確認(rèn)收入又成為一個(gè)重要問題，很可能對(duì)人們?cè)斐尚碌恼`導(dǎo)。

二是高管人員負(fù)責(zé)編制財(cái)務(wù)報(bào)告，對(duì)報(bào)告的真實(shí)準(zhǔn)確性承擔(dān)責(zé)任。在主權(quán)養(yǎng)老基金的日常運(yùn)營(yíng)過程中，基金的資產(chǎn)、負(fù)債、員工和服務(wù)提供商等詳細(xì)情況完全是在高管人員的掌控和駕馭之下，因此，高管人員應(yīng)該使用自己的這些信息優(yōu)勢(shì)，根據(jù)客觀的原則對(duì)基金當(dāng)期業(yè)務(wù)活動(dòng)的結(jié)果做出判斷和估計(jì)。但是，財(cái)務(wù)報(bào)告也可用來衡量高管人員的業(yè)績(jī)，因此他們可能有動(dòng)機(jī)虛報(bào)業(yè)績(jī)，并宣稱對(duì)未來的現(xiàn)金流持樂觀態(tài)度。另外，如果高管人員的薪酬待遇與基金的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤，那么他們?cè)诰S持自己職位和獲得較高報(bào)酬的動(dòng)機(jī)驅(qū)使下，可能會(huì)在年報(bào)中做出有利于自己的判斷和行動(dòng)。所以，必須要求高管人員對(duì)報(bào)告的真實(shí)性和質(zhì)量承擔(dān)責(zé)任。

三是用會(huì)計(jì)慣例或會(huì)計(jì)準(zhǔn)則約束經(jīng)理人員的樂觀傾向。在這里用到的會(huì)計(jì)慣例或會(huì)計(jì)準(zhǔn)則一般指“可計(jì)量原則”和“穩(wěn)健原則”。所謂的“可計(jì)量原則”是指只有那些結(jié)果能夠非常合理地被加以計(jì)量的交易才能反映在財(cái)務(wù)報(bào)表中。不符合這一原則的交易，即使它對(duì)基金業(yè)績(jī)具有重大的潛在影響，也不能記錄在財(cái)務(wù)報(bào)表中。而“穩(wěn)健原則”是指對(duì)那些可能產(chǎn)生或有收益(損失)的業(yè)務(wù)應(yīng)該采取穩(wěn)健保守的策略進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。換句話說，按照這一原則，對(duì)于或有損失就要及時(shí)披露，對(duì)于或有收益，應(yīng)該在發(fā)生以后才予以披露。

四是增加報(bào)告信息的透明度和可得性。主權(quán)養(yǎng)老基金經(jīng)營(yíng)的好壞與納稅人或繳費(fèi)者的利益具有高度相關(guān)性，提高基金報(bào)告信息的透明度和可得性可以讓社會(huì)公眾及時(shí)了解基金運(yùn)營(yíng)的信息，從而對(duì)基金形成有效監(jiān)督。挪威“政府養(yǎng)老基金”(GPF)是這方面的典型代表。為了提高基金的透明度，挪威政府以法律形式規(guī)定，基金管理有關(guān)的信息(基金的管理、與政府的預(yù)算往來、資產(chǎn)組合組成、估價(jià)、回報(bào)率、市場(chǎng)走勢(shì)、風(fēng)險(xiǎn)狀況及管理成本等方面的信息)必須向社會(huì)及時(shí)公布。另外，為了保證基金信息的可得性，基金操作的各項(xiàng)賬務(wù)和數(shù)據(jù)都可實(shí)時(shí)地在互聯(lián)網(wǎng)上查閱，挪威中央銀行還經(jīng)常就基金發(fā)展現(xiàn)狀發(fā)布新聞通報(bào)。

(二)獨(dú)立的中介機(jī)構(gòu)

即使有了完善的信息披露制度，那么誰來保證信息披露的真實(shí)性和準(zhǔn)確性呢？作為主權(quán)養(yǎng)老基金剩余索取權(quán)人的單個(gè)納稅人或繳費(fèi)者既不可能有足夠的經(jīng)濟(jì)利益動(dòng)機(jī)去親自審查基金的運(yùn)營(yíng)狀況，也沒有足夠的會(huì)計(jì)和金融知識(shí)去做審計(jì)。因此，主權(quán)養(yǎng)老基金治理客觀上需要中介機(jī)構(gòu)參與進(jìn)來。中介機(jī)構(gòu)的作用主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是它們可以為投資機(jī)會(huì)的質(zhì)量提供獨(dú)立的證明(例如投資咨詢公司等金融服務(wù)提供商)，有助于證明經(jīng)理人員在投資產(chǎn)品數(shù)量和價(jià)格選擇上的合理性；二是對(duì)基金的財(cái)務(wù)信息進(jìn)行處理和分析(例如審計(jì)師事務(wù)所等審計(jì)服務(wù)提供商)，可以相對(duì)有效地監(jiān)督和規(guī)范經(jīng)理人員的行動(dòng)，或者為利益相關(guān)者提供監(jiān)督信息。

但不論是哪一類中介機(jī)構(gòu)，一旦喪失獨(dú)立性，會(huì)使主權(quán)養(yǎng)老基金的經(jīng)理階層與納稅人或繳費(fèi)者之間的信息不對(duì)稱問題變得更為嚴(yán)重。一般來說，要保證中介機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，必須做到如下兩點(diǎn)：一是使中介機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性成為其生存的必要條件；二是加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管和懲罰。但要做到以上兩個(gè)條件，離不開嚴(yán)刑峻法。因此，一方面對(duì)違規(guī)機(jī)構(gòu)應(yīng)加大懲罰力度，另一方面要對(duì)違規(guī)機(jī)構(gòu)的負(fù)責(zé)人或違規(guī)人員嚴(yán)懲不貸。我們知道，中介機(jī)構(gòu)與主權(quán)養(yǎng)老基金經(jīng)理人員一旦串謀則收益巨大，如果懲罰力度不夠，不僅對(duì)中介機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期秉持獨(dú)立態(tài)度毫無幫助，還會(huì)導(dǎo)致機(jī)會(huì)主義盛行，最終即使再好的主權(quán)養(yǎng)老基金治理結(jié)構(gòu)也難以發(fā)揮作用。

大多數(shù)建立主權(quán)養(yǎng)老基金的國(guó)家已經(jīng)認(rèn)識(shí)到這個(gè)問題的重要性，各國(guó)政府紛紛要求由獨(dú)立審計(jì)師負(fù)責(zé)審計(jì)基金每年的財(cái)政報(bào)告，并出具審計(jì)報(bào)告。例如，法國(guó)在2003年末舉行了獨(dú)立審計(jì)機(jī)構(gòu)的招標(biāo)活動(dòng)，并于2004年3月由監(jiān)管委員會(huì)任命兩家會(huì)計(jì)公司作為未來6年內(nèi)基金的獨(dú)立審計(jì)人。

(三)其他外部措施

在主權(quán)養(yǎng)老基金的治理體系中，健全的法律體系是不可或缺的組成部分。從某種意義上說，主權(quán)養(yǎng)老基金治理就是對(duì)納稅人或繳費(fèi)者進(jìn)行權(quán)利保護(hù)的一套法則，一旦納稅人或繳費(fèi)者的利益受到損害，就要靠健全的立法和有效的司法體系來解決。從另一層面上來看，法律體系的存在為主權(quán)養(yǎng)老基金管理人員提供了一種行為規(guī)范，而健全的法律體系將極大地防范腐敗和欺詐行為的發(fā)生。例如，挪威政府養(yǎng)老基金不僅在組織結(jié)構(gòu)和日常運(yùn)作上受制于《養(yǎng)老基金法案》(Pension Fund Act)，而且在投資和風(fēng)險(xiǎn)管理上還必須遵循各種法規(guī)、補(bǔ)充規(guī)定的投資準(zhǔn)則以及財(cái)政部和挪威銀行之間的管理協(xié)議等。對(duì)于建立主權(quán)養(yǎng)老基金的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，盡快建立健全法律體系就顯得尤為重要。

有效的輿論監(jiān)督是構(gòu)成主權(quán)養(yǎng)老基金治理體系另一個(gè)重要方面。主權(quán)養(yǎng)老基金治理的有效性是和信息披露聯(lián)系在一起的。信息披露以后，則主要借助社會(huì)輿論來進(jìn)行監(jiān)督。一般來說，輿論監(jiān)督的主體是新聞媒體和學(xué)者。通過揭發(fā)主權(quán)養(yǎng)老基金運(yùn)營(yíng)中存在的腐敗和欺詐行為，相關(guān)新聞媒體和從業(yè)人員可以獲得很多無形的收益，例如媒體或記者的知名度等，因此他們有動(dòng)力去監(jiān)督報(bào)道。另外，利用所掌握的專業(yè)知識(shí)去監(jiān)督和約束主權(quán)養(yǎng)老基金高管們的行為是學(xué)者應(yīng)該堅(jiān)守的社會(huì)良知。并且，對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金治理中存在問題的研究和批評(píng)有助于推動(dòng)科研成果的不斷誕生，這也是學(xué)者的職責(zé)。當(dāng)然，輿論監(jiān)督作用的發(fā)揮需要營(yíng)造寬松的社會(huì)氛圍，即通過法律保障人們的知情權(quán)和言論自由，任何人對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金運(yùn)營(yíng)情況提出質(zhì)疑都不得壓制。為了多渠道地發(fā)揮輿論監(jiān)督作用，加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃投資委員會(huì)不僅向聯(lián)邦財(cái)政部提交年度報(bào)告(通過財(cái)政部向議會(huì)負(fù)責(zé))，而且還將年報(bào)送給每一位聯(lián)邦議員、省政府議員，以及相關(guān)的股東團(tuán)體，諸如工會(huì)、養(yǎng)老金領(lǐng)取者協(xié)會(huì)和其他商業(yè)協(xié)會(huì)等，同時(shí)還向經(jīng)濟(jì)社會(huì)政策研究機(jī)構(gòu)、大學(xué)和公共圖書館贈(zèng)送年報(bào)，并在網(wǎng)站上公布年報(bào)，確保每一個(gè)人都能夠非常容易獲得。

五、結(jié)論

本質(zhì)上，主權(quán)養(yǎng)老基金并非新生事物，其源頭至少可以追溯到1940年美國(guó)“社會(huì)保障信托基金”(SSTF)的建立(在前述OECD的年度報(bào)告中提到)。長(zhǎng)期以來，主權(quán)養(yǎng)老基金采取購買國(guó)債或銀行存款等保守的投資模式，幾乎不存在利益沖突問題。但是，20世紀(jì)90年代以來，越來越多的主權(quán)養(yǎng)老基金開始市場(chǎng)化投資并走向海外，特別是世界范圍內(nèi)主權(quán)財(cái)富基金概念的提出和不斷膨脹，使國(guó)際社會(huì)對(duì)主權(quán)財(cái)富基金(主權(quán)養(yǎng)老基金是其中的重要組成部分)產(chǎn)生了各種“擔(dān)憂”，加強(qiáng)對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金的治理和問責(zé)制的呼聲越來越高，主權(quán)養(yǎng)老基金的治理問題無法回避。其實(shí)，從剩余索取權(quán)人利益最大化角度，也需要我們直接面對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金的治理難題。

主權(quán)養(yǎng)老基金的治理與公司或私人基金既有相似之處，又有顯著差異。這種差異主要是因?yàn)檎赡芙柚珯?quán)力以犧牲主權(quán)養(yǎng)老基金利益為代價(jià)來滿足其他訴求，這就要求加強(qiáng)主權(quán)養(yǎng)老基金的“獨(dú)立性”，盡可能規(guī)避不適當(dāng)?shù)恼胃深A(yù)。為解決這一核心問題，在整個(gè)治理結(jié)構(gòu)中，治理主體的選擇和構(gòu)成無疑是最為關(guān)鍵的，因?yàn)橹卫碇黧w將對(duì)主權(quán)養(yǎng)老基金承擔(dān)最終責(zé)任。對(duì)于治理主體中的每個(gè)成員，必須具有信托責(zé)任，能夠遵守詳細(xì)具體且可執(zhí)行的行為規(guī)范以及具備履職的相關(guān)專業(yè)知識(shí)和能力。此外，主權(quán)養(yǎng)老基金治理效果的好壞還有賴于是否具備完善的信息披露制度、獨(dú)立的中介機(jī)構(gòu)、健全的法律體系和有效的輿論監(jiān)督等外部環(huán)境。

主權(quán)養(yǎng)老基金的存續(xù)期較長(zhǎng)，而且考慮到人口老齡化和經(jīng)濟(jì)全球化的長(zhǎng)期約束，有些基金可能無限期存在，將關(guān)系到該國(guó)子孫后代的福祉，這已經(jīng)超越了主權(quán)養(yǎng)老基金作為資本市場(chǎng)長(zhǎng)期資金的一般性定義，所以保證基金的行穩(wěn)致遠(yuǎn)極為關(guān)鍵。從這一角度講，我們既要重視基金的長(zhǎng)期績(jī)效表現(xiàn)(而不是建立短期的收益考核目標(biāo))，更要保證基金的“獨(dú)立性”，建立完善的治理結(jié)構(gòu)并強(qiáng)化問責(zé)制。這不僅是對(duì)國(guó)際社會(huì)“擔(dān)憂”的回應(yīng)，更是保證剩余索取權(quán)人的根本利益所在。