董思維

【摘要】該篇文章對人民幣匯率形成機(jī)制革新的過程進(jìn)行了分析，認(rèn)為當(dāng)下我國匯率形成機(jī)制必須要重視以下幾點(diǎn)：1.接著完善制度;2.在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)間將人民幣世界化的因素注進(jìn)其中;3.提高對人民幣匯率走向單邊預(yù)期的指引和管制的關(guān)注度，同時(shí)對如何完善人民幣匯率形成機(jī)制給出了合理的意見。

【關(guān)鍵詞】人民幣匯率;形成機(jī)制;完善路徑

一、人民幣匯率形成機(jī)制的改革歷程

（一）雙軌制時(shí)期（1981～1993年）

我國從1981年起實(shí)施匯率雙軌制，此時(shí)的貿(mào)易外匯是1美元換2.8元人民幣，官方匯率是1美元換1.53元人民幣。兩類匯率同時(shí)出現(xiàn)既導(dǎo)致國內(nèi)外匯市場的價(jià)格消息不可靠，又造成世界貨幣基金組織把貿(mào)易匯率當(dāng)成是對出口創(chuàng)匯的補(bǔ)助，故部分發(fā)達(dá)國家接二連三地提出增加我國出口商品關(guān)稅且多增銷售稅的要求。所以，我國在1985年到1991年再次實(shí)行單一匯率制，官方匯率由19984年七月的一美元換2.30元人民幣降低到1985年一月的一美元換2.80元人民幣，接著又降低了許多次。然而調(diào)劑外匯的交易因留成外匯的提高而變多，美元匯價(jià)也增大了，所以現(xiàn)實(shí)中新的雙重匯率。到1993年底，人民幣于美元官方匯率是5.8元，于調(diào)劑匯率是8.7元，雙軌制的很多問題由此暴露了出來。1993年十一月，中共中央十四屆三中全會在《關(guān)于建設(shè)社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》中指明了一個(gè)革新方向，即“建立以市場供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動匯率制”。為使此方向得到實(shí)現(xiàn)，我國政府把官方外匯市場跟內(nèi)部結(jié)算市場歸到同一軌道，正式革新匯率形成機(jī)制。

（二）監(jiān)視美元的并軌制時(shí)期（1994-2005年）

人民幣匯率于1994年一月一日得到并軌，我國正式開始這項(xiàng)把市場供求當(dāng)成基本點(diǎn)，有管制的浮動匯率制度。此時(shí)，國內(nèi)實(shí)施強(qiáng)制結(jié)售匯制，企業(yè)和個(gè)人等市場主體要借助商業(yè)銀行進(jìn)行外匯供求，商業(yè)銀行借助銀行間外匯市場實(shí)施交易，由此得到人民幣市場匯率。我國外匯儲蓄于1994年到1995年起迅猛提高，人民幣匯率提升，由一美元換8.7元，提高到一美元換8.30元。1997年，亞洲遭受金融危機(jī)，中國保證人民幣不會降低價(jià)值，還是大概一美元換8.27元人民幣，使金融危機(jī)對我國造成的傷害降到了最低。然而約六年（1998到2004年）的匯率基本不變，造成匯率沒有太大的彈性，使外匯儲蓄迅猛提高，在一定程度上影響了貨幣政策的獨(dú)立性。中國人民銀行必須跟因購買外匯而引進(jìn)的流動性實(shí)施沖突，借助發(fā)行央行票據(jù)等方式停止流動性，使貨幣政策的獨(dú)立性得到保障。此時(shí)人民幣估值相對不高，世界上聲明要再估人民幣匯率。

（三）依照一籃子貨幣的浮動匯率制度（2005-2015年）

自2005年七月起，我國實(shí)施把市場供求當(dāng)成基本點(diǎn)、依照一籃子貨幣實(shí)行調(diào)節(jié)、有管制的浮動匯率制。也就是依照貨幣籃子里每類貨幣的應(yīng)用度和對中國外貿(mào)的影響度賦予它權(quán)重，然后依照一籃子貨幣的匯率值實(shí)施調(diào)整。人民幣匯率形成機(jī)制在每個(gè)層次慢慢深入革新，人民幣匯率實(shí)施依照一籃子貨幣而非看著單一貨幣實(shí)施調(diào)整，人民幣匯率由此不會被低估，匯率浮動范圍變廣，匯率彈性變大，匯率形成機(jī)制越來越市場化。本次匯率革新也確定了以中間價(jià)為基礎(chǔ)的匯率形成機(jī)制，中國依靠這次的匯率革新，促進(jìn)國內(nèi)利率市場化、人民幣世界化和外匯市場的規(guī)范化等方面的革新。

（四）完善一籃子貨幣的浮動匯率制（2015年～）

中國人民銀行于2015～8月11日公開改善人民幣對美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制的消息，做市商依照上日銀行間外匯市場收盤匯率，整體參考外匯供求狀態(tài)和世界主要貨幣匯率的改變，給中國外匯交易中心供應(yīng)中間價(jià)報(bào)價(jià)。該措施讓人民幣換美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制有更加市場化了，越來越可靠地折射出當(dāng)期外匯市場的供求關(guān)系?！?·11”匯率革新后人民幣匯率并非看著單一美元，而是采用一些主要貨幣，給予它們合理的權(quán)重，得到貨幣籃子。由此觀之，“8·11”匯率革新使以往一段時(shí)間中間價(jià)跟市場匯率一直不符的情況得到了改善，使人民幣匯率中間價(jià)越來越市場化且越來越基準(zhǔn)。自“8·11”匯率革新起，人民幣匯率由貶值再到升值，市場供求越發(fā)緊密關(guān)系到人民幣匯率的綜合方向，雙向波動趨勢得到強(qiáng)化，與我國匯率市場化革新的最終目的相符。今后，當(dāng)人民幣匯率形成機(jī)制繼續(xù)革新、繼續(xù)發(fā)揮市場的決定性作用，人民幣雙向波動將屬于正常情況。

二、人民幣匯率形成機(jī)制現(xiàn)階段存在的問題

（一）沒有將人民幣世界化因素匯進(jìn)匯率形成機(jī)制，導(dǎo)致人民幣定價(jià)體制分裂

第一，離岸跟在岸的人民幣匯率間存在套利空間，若離岸人民幣價(jià)格比在岸的低，資本投資人會在離岸市場賣掉外匯、買進(jìn)離岸人民幣，然后在國內(nèi)賣掉人民幣和買進(jìn)外匯。很多離岸人民幣于在案市場實(shí)施購匯，使離案人民幣的儲蓄變少，使在案市場的外匯投機(jī)性需要越來越高，導(dǎo)致一定程度上傷害外匯儲蓄。第二，市場參與人一般把離案市場的改變當(dāng)成是人民幣匯率改變的先兆，若離岸市場在定價(jià)方面的影響比在岸的高，在案市場的升值或貶值的單邊預(yù)料會變得嚴(yán)重，導(dǎo)致越來越不容易實(shí)施央行的預(yù)期管理以及宏觀調(diào)控。

（二）匯率形成機(jī)制沒有權(quán)衡預(yù)期因素，造成對付單邊預(yù)期的力量不足

自1994年起，這20年來，市場基本預(yù)期人民幣單邊升值;”8·11”匯率革新以后，市場持續(xù)預(yù)期人民幣單邊貶值。參考近年的狀況，美聯(lián)儲加息的預(yù)期一直在，有可能還會被強(qiáng)化;加上應(yīng)該開始脫歐，歐元遭受打擊，資本流動具有追求利益逃開害處的特性，而且特朗普政府開始實(shí)施高程度降稅，提出大范圍基建投資的安排，使海外資本回流，世界的資本流向美國是一種非?？赡艹霈F(xiàn)的情況，或許人民幣貶值的預(yù)料會長期及單邊。所以，有必要把單邊預(yù)料因素匯進(jìn)匯率形成機(jī)制，提高對付人民幣匯率單邊預(yù)期的力量。

（三）銀行結(jié)售匯制度依然存在改善的地方

中國結(jié)售匯制度大多提供給實(shí)體經(jīng)濟(jì)跟企業(yè)，把金融機(jī)構(gòu)如商業(yè)銀行當(dāng)作是結(jié)售匯中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，央行嚴(yán)格管理外匯特定銀行擁有結(jié)售匯額度。所以，可把企業(yè)“走出去”跟“一帶一路”緊密聯(lián)系在一起，使商業(yè)銀行的角色得到改善，合理放松對商業(yè)銀行結(jié)售匯頭寸的管制，依照形勢的走向去調(diào)節(jié)金融機(jī)構(gòu)的結(jié)售匯頭寸，進(jìn)一步提高在岸市場外匯交易額。

三、人民幣匯率形成機(jī)制的完善建議

（一）減少單邊預(yù)期對匯率形成機(jī)制的影響

1994年匯率升值以及這些年貶值的預(yù)期，不僅使央行貨幣政策越來越難實(shí)行，還消極影響著匯率形成機(jī)制的革新。以人民幣升值為背景，企業(yè)持外匯收入，一般采用早收匯、早結(jié)匯，不斷增加外匯儲蓄，進(jìn)而加強(qiáng)升值預(yù)期;但是在當(dāng)今人民幣貶值預(yù)期的情況，企業(yè)一般采用晚收匯、不結(jié)匯，很難提高外匯儲蓄，但是外匯儲備的降低一般被市場認(rèn)為是人民幣快要貶值，使貶值預(yù)期得到加強(qiáng)。所以，有必要指引和管制預(yù)期的形成，使匯率形成機(jī)制的“有管理”得到深化，在其中注人“預(yù)期的指引跟管制”，盡量不要出現(xiàn)長時(shí)間的匯率單邊發(fā)展方向的預(yù)期。細(xì)細(xì)來說，第一，在形成預(yù)期時(shí)要多對每個(gè)關(guān)聯(lián)到外匯市場的因素進(jìn)行剖釋，要對長短期決定匯率的市場力量還有政策進(jìn)行綜合且多層面的剖釋;第二，要讓市場恰當(dāng)指導(dǎo)匯率雙向波動特別是人民幣對美元匯率的雙向波動。

（二）完善革新，進(jìn)一步深化人民幣匯率的市場化

必須完善銀行結(jié)售匯制度，讓人民幣匯率可以越發(fā)真實(shí)折射出外匯市場的供求情況，批準(zhǔn)商業(yè)銀行得到外匯空頭，當(dāng)出現(xiàn)匯率風(fēng)險(xiǎn)的情況，參照市場如何改變和預(yù)期去自主解決結(jié)售匯、調(diào)節(jié)結(jié)售匯頭寸。接著要恰當(dāng)調(diào)節(jié)人民幣基準(zhǔn)匯率，深化人民幣匯率的市場化。2915年八月，央行把人民幣對美元匯率中間價(jià)由一美元換6.12元人民幣改成一美元換6.4元人民幣，僅三天中間價(jià)就貶值了百分之四點(diǎn)六。就算這次貶值是因?yàn)橥鈪R市場的一同驅(qū)動，凸顯了市場的決定性力量，然而人民幣的高程度貶值使世界對人民幣貶值的預(yù)期加強(qiáng)了，讓人民幣匯率單邊的發(fā)展變得更加嚴(yán)重，造成后面出現(xiàn)多次集中迅猛的貶值，讓“有管理”越來越難得到實(shí)現(xiàn)。所以，將來要讓一次性就人民幣對主要貨幣高程度升值或貶值的情況不再出現(xiàn)，要在正常狀態(tài)下，借助已建立的匯率形成機(jī)制去折射市場的供求關(guān)系，逐漸減少對人民幣單邊發(fā)展方向的負(fù)擔(dān)。

（三）深入開放，慢慢促成人民幣資本項(xiàng)目可兌換

參考蒙代爾一弗萊明模型的三元悖論理論，不能夠一同達(dá)到貨幣政策獨(dú)立性、匯率平穩(wěn)及資本流動不受約束這三種目的，僅可以把其中兩個(gè)當(dāng)成經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)。于中國來講，現(xiàn)在持續(xù)著貨幣政策的獨(dú)立以及匯率的平穩(wěn)，沒有追求資本流動的無約束。然而隨著中國經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展，在經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展的條件下，要想讓人民幣走向世界，要實(shí)現(xiàn)資本流動的不受約束性，更要實(shí)現(xiàn)貨幣政策的獨(dú)立性。所以，筆者覺得中國以后的政策目標(biāo)要朝著穩(wěn)定貨幣政策的獨(dú)立性跟實(shí)現(xiàn)資本自由流動的方向走，舍掉匯率的平穩(wěn)，也就是人民幣匯率機(jī)制朝著有管理且由市場主導(dǎo)的浮動匯率制方向改變。

（四）主動穩(wěn)定實(shí)現(xiàn)人民幣走向世界，把它當(dāng)成世界匯率形成機(jī)制趨同性的不可或缺的因素

要接著滿足市場需要，主動促成人民幣走向世界，不違背實(shí)需原則，將跨境收支中對人民幣的現(xiàn)實(shí)需求當(dāng)作出發(fā)點(diǎn)，允許企業(yè)選取跨境收支幣中;把中國附近的國家、以往的貿(mào)易伙伴國、“一帶一路”沿路國家當(dāng)成重點(diǎn)，增加人民幣在世界貿(mào)易結(jié)算里的應(yīng)用;慢慢形成世界人民幣流動性管理的統(tǒng)一結(jié)構(gòu)，找辦法對付離岸、在岸人民幣市場間的套利套匯活動;使在岸人民幣市場范圍廣、市場供求基礎(chǔ)好的優(yōu)點(diǎn)得到凸顯，加大在岸人民幣市場的影響度，降低離岸人民幣匯率指引在岸人民幣匯率的力量。