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        我國(guó)信托型私募股權(quán)基金的發(fā)展研究

        2019-03-27 00:59:14王巖
        商業(yè)經(jīng)濟(jì) 2019年2期
        關(guān)鍵詞:私募股權(quán)基金

        王巖

        [摘 要] 私募股權(quán)基金在中國(guó)已經(jīng)走過(guò)二十余載,為金融市場(chǎng)的發(fā)展和中小型企業(yè)的成長(zhǎng)做出了突出貢獻(xiàn)。根據(jù)組織形式的不同,私募股權(quán)基金可以分為公司型、有限合伙型以及信托型。通過(guò)從三種不同形式的對(duì)比、現(xiàn)階段信托型私募股權(quán)基金的發(fā)展和運(yùn)營(yíng)模式等方面進(jìn)行分析。雖然現(xiàn)階段信托型私募股權(quán)基金在監(jiān)管上相對(duì)規(guī)范、籌資資金等方面優(yōu)勢(shì)突出,但是我國(guó)信托型私募股權(quán)基金的發(fā)展還存在很多的不足,只有積極改善外部環(huán)境,加大與成熟私募公司的合作,再加上設(shè)立專(zhuān)業(yè)的信托型PE團(tuán)隊(duì)并進(jìn)行專(zhuān)業(yè)化培養(yǎng),通過(guò)為目標(biāo)公司提供定制化、專(zhuān)業(yè)化的增值服務(wù),才能改進(jìn)信托型PE的不足,促進(jìn)其發(fā)展。

        [關(guān)鍵詞] 私募股權(quán)基金;私募股權(quán)基金的組織形式;信托型私募股權(quán)基金

        [中圖分類(lèi)號(hào)] F830.9[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A[文章編號(hào)] 1009-6043(2019)02-0181-02

        一、私募股權(quán)基金及其組織形式比較

        對(duì)于私募股權(quán)基金(privateequity,簡(jiǎn)稱(chēng)PE)的定義有很多種,目前還沒(méi)有統(tǒng)一的說(shuō)法。一般認(rèn)為PE是一種以非公開(kāi)的方式向特定的投資者募集資金,并用于投資未上市公司的股權(quán)的一種權(quán)益性投資基金。根據(jù)PE組織形式的不同可以分為公司型PE、有限合伙型PE以及信托型PE,目前有限合伙制仍然是主流形式。三種組織形式的PE都是從事PE投資,從法律上講,都會(huì)涉及三方法律關(guān)系的當(dāng)事人,投資人、受托人和目標(biāo)公司,而且在三方當(dāng)事人之間一般都存在著多層的委托-代理關(guān)系。

        但是,三種不同組織形式的PE在運(yùn)作過(guò)程中也存在著很多差異。首先,從法律依據(jù)上講,不同的組織形式的基金管理人由于受到不同的法律框架,享有的權(quán)利和承擔(dān)的責(zé)任也有很大的區(qū)別。信托型PE對(duì)比公司制PE和有限合伙制PE來(lái)講,它的法律制度更加完善,有《信托法》為依托,以《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》(以下稱(chēng)為“操作指引”)為指導(dǎo),為信托型PE的發(fā)展提供更加明確的操作指南和法律法規(guī);其次,從納稅方面來(lái)講,公司型PE向企業(yè)和個(gè)人分別征稅,有限合伙型PE向有限合伙人征得相應(yīng)的稅務(wù);而信托型PE暫時(shí)還沒(méi)有相應(yīng)的稅務(wù)說(shuō)明。然后,從出資人數(shù)上來(lái)講,公司型PE要求參與投資的有限責(zé)任公司股東不能超過(guò)50人;有限合伙型PE要求有限合伙企業(yè)參與人數(shù)為2-50人;信托型PE,對(duì)投資人數(shù)沒(méi)有特定的法律規(guī)定,但是一般不超過(guò)200人。

        信托型PE相對(duì)其他兩種運(yùn)作方式在募集資金、稅收、法律依據(jù)等方面更有優(yōu)勢(shì),信托公司以制定信托計(jì)劃的方式募集資金,通過(guò)信托渠道更為迅速地募集到大量的資金,在募集資金方面信托型PE有著得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。

        二、信托型PE的現(xiàn)狀分析及其運(yùn)行模式

        (一)信托型PE的概念及現(xiàn)狀描述

        信托型PE指的是由信托公司制定信托計(jì)劃向特定的合格投資者募集資金,并用從事目標(biāo)公司的股權(quán)投資。信托型PE依據(jù)信托模式建立投資者、受托人、托管人以及目標(biāo)公司之間的契約關(guān)系,投資者認(rèn)購(gòu)基金后,資金將于托管人(一般為銀行等金融機(jī)構(gòu))代為保管,受托人負(fù)責(zé)基金的經(jīng)營(yíng)管理,并將募集的資金用于投資目標(biāo)公司。

        李青云(2007)對(duì)PE的特點(diǎn)以及信托公司當(dāng)前發(fā)展進(jìn)行研究,提出當(dāng)前時(shí)期迎來(lái)了信托公司發(fā)展PE的機(jī)遇期,大力發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì),信托公司的主要業(yè)務(wù)目標(biāo)公司就是一些實(shí)業(yè)公司,并且有著良好的客戶群體,又有政策的支持,信托公司可以大膽地嘗試開(kāi)展PE業(yè)務(wù)。[1]李建華,張立文(2007)對(duì)中國(guó)PE市場(chǎng)投國(guó)外的PE市場(chǎng)進(jìn)行比較分析,研究當(dāng)中國(guó)PE市場(chǎng)存在著退出形式、市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻、法律不規(guī)范以及組織形式缺陷嚴(yán)重等問(wèn)題,并就信托行業(yè)從事PE的法律法規(guī)方面的優(yōu)勢(shì)展開(kāi)說(shuō)明。[2]信托型PE,作為一種特殊的PE形式,在我國(guó)發(fā)展的時(shí)間還比較短,相關(guān)研究也比較少,而且多集中在早期。

        根據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)基金協(xié)會(huì))披露的信息,截止2018年11月底,已登記的私募基金管理人24418家,已備案的私募基金75220只,基金規(guī)模達(dá)到12.79萬(wàn)億元。其中私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人14676家,已經(jīng)備案的私募股權(quán)基金27115只,基金規(guī)模達(dá)到7.68萬(wàn)億元。從2008年銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)“操作指引”以后,各家信托公司開(kāi)始嘗試PE業(yè)務(wù),2014年-2015年更是掀起了一陣熱潮。截止到2018年8月,68家信托公司中有41家信托公司在基金業(yè)協(xié)會(huì)完成私募基金管理人的備案,最多的時(shí)候曾備案的公司曾達(dá)到44家,超過(guò)信托公司總數(shù)的一半以上。但是近期信托公司對(duì)信托型PE的熱情有所下降,如今2018年信托公司綜合實(shí)力排名前15的公司只剩6家公司進(jìn)行信托型私募股權(quán)基金的運(yùn)作。

        (二)我國(guó)信托型PE現(xiàn)有的運(yùn)行模式

        結(jié)合學(xué)者們現(xiàn)有的研究以及對(duì)在基金協(xié)會(huì)登記的信托公司的研究可以發(fā)現(xiàn),我國(guó)現(xiàn)有信托型PE存在自我管理型和委托管理型兩種不同的運(yùn)作形式。[3]

        自我管理型,顧名思義自我管理型信托型PE就是信托公司自行開(kāi)展股權(quán)基金的投資,并為目標(biāo)公司提供相應(yīng)的咨詢服務(wù)。在實(shí)際運(yùn)作過(guò)程中,自我管理型信托型PE可以如下兩種方式進(jìn)行運(yùn)作:一種是信托公司直接開(kāi)展PE業(yè)務(wù);另一種是信托總公司設(shè)立分公司,由分公司作為基金管理人參與到PE的投資過(guò)程中。大多數(shù)自我管理型的信托型PE采用的是這種設(shè)立分公司的形式。

        委托管理型,就是信托公司作為受托人從投資者手中募集資金,但是自己不去進(jìn)行PE投資而是委托專(zhuān)業(yè)的私募公司來(lái)進(jìn)行PE投資。此時(shí)信托公司作為有限合伙人的身份參于到PE投資,信托公司不參與基金的經(jīng)營(yíng)和管理,這時(shí)的運(yùn)行方式有點(diǎn)像有限合伙制PE。大多數(shù)在基金協(xié)會(huì)備案的信托公司是以這種委托管理的方式開(kāi)展PE業(yè)務(wù)的。

        三、信托型PE發(fā)展過(guò)程中存在的問(wèn)題

        (一)退出方式單一

        首先,信托型PE的退出方式是一大難題。PE的目的不是持有目標(biāo)公司的股權(quán),而是實(shí)現(xiàn)退出后的增值,信托型PE也是如此,傳統(tǒng)的PE基金的退出方式一般有IPO、并購(gòu)、管理層回購(gòu)等多種方式。“操作指引”中指出:信托公司在管理私人股權(quán)投資信托計(jì)劃時(shí),可以通過(guò)股權(quán)上市、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購(gòu)、股權(quán)分配等方式,實(shí)現(xiàn)投資退出。但是由于信托型PE的特殊性,證監(jiān)會(huì)一般要求企業(yè)申請(qǐng)IPO時(shí)不能有信托計(jì)劃,所以信托型PE想要以IPO的方式退出目前基本上是行不通的。使得信托型公司的退出方式顯得更加單一化,這也是為什么多數(shù)的信托公司選擇委托管理的方式來(lái)開(kāi)展PE業(yè)務(wù)的原因之一。

        (二)基金運(yùn)作周期較短

        私募股權(quán)基金的運(yùn)營(yíng)周期一般長(zhǎng)達(dá)5-10年,PE公司有相對(duì)充足的時(shí)間為目標(biāo)公司提供更好的增值服務(wù),對(duì)目標(biāo)公司的管理經(jīng)營(yíng)狀況可以有更為深入地了解。信托型PE的周期相對(duì)來(lái)說(shuō)比較短,從開(kāi)展自我管理型信托型PE的信托公司提供的產(chǎn)品中可以看出,大多數(shù)的信托制PE的周期為2-3年,普遍較短,而且在簽訂信托計(jì)劃認(rèn)購(gòu)的時(shí)已經(jīng)通過(guò)契約的方式進(jìn)行了約定。由于信托型PE的基金周期較短,信托公司對(duì)目標(biāo)公司的了解往往不夠深入,這也導(dǎo)致后期投后管理過(guò)程中為目標(biāo)公司提供的增值服務(wù)不夠完善,不能很好地為目標(biāo)公司提供咨詢和管理上的建議。

        (三)法律法規(guī)不完善

        信托型PE雖然是依托于信托公司來(lái)進(jìn)行的股權(quán)類(lèi)投資業(yè)務(wù),但是與傳統(tǒng)的信托業(yè)務(wù)還有著很多不同的地方,現(xiàn)階段的法律法規(guī)和指導(dǎo)性文件大多是依據(jù)信托業(yè)務(wù)和PE業(yè)務(wù)的結(jié)合來(lái)進(jìn)行完善的,有時(shí)會(huì)削弱信托公司從事PE業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì),甚至?xí)優(yōu)槌钢?。雖然銀監(jiān)會(huì)針對(duì)信托型PE出臺(tái)了“操作指引”以及《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于支持信托公司創(chuàng)新發(fā)展有關(guān)問(wèn)題的通知》等文件,明確指出鼓勵(lì)信托公司以固有資產(chǎn)從事股權(quán)投資業(yè)務(wù)和以固有資產(chǎn)參與私人股權(quán)投資,但是在實(shí)踐過(guò)程中卻沒(méi)有得到應(yīng)有的效果。

        (四)行業(yè)本身的局限

        信托行業(yè)作為金融行業(yè)的代表,具有很強(qiáng)的保密性,信托公司只將必要數(shù)據(jù)上報(bào)給相應(yīng)的主管部門(mén)進(jìn)行披露,同時(shí),信托型PE在運(yùn)作過(guò)程中,由于涉及的主體比較多,投資人、受托人、托管人之間存在著多重“委托-代理”關(guān)系,信息的不對(duì)稱(chēng)也是其運(yùn)作過(guò)程中存在的一大問(wèn)題。由于行業(yè)的保密性,大大增加了學(xué)術(shù)研究的難度,很多時(shí)候造成了實(shí)踐過(guò)于超前而沒(méi)有相應(yīng)的理論去分析問(wèn)題;信息的不對(duì)稱(chēng)也增加了行業(yè)發(fā)展的不確定性,只有更加完備的信息以及理論與實(shí)踐相結(jié)合才能在信托型PE行業(yè)的發(fā)展以及研究上取得更為深入的成就,才能更好地支撐信托公司發(fā)展PE業(yè)務(wù)。

        四、對(duì)我國(guó)信托型PE發(fā)展的建議

        (一)改善外部環(huán)境

        信托型PE主要用于投資實(shí)體經(jīng)濟(jì),大力發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)信托制PE的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用,為信托制PE提供了更多的市場(chǎng)機(jī)遇。政府和信托公司應(yīng)該密切聯(lián)系起來(lái),政府應(yīng)該更為積極地引導(dǎo)和鼓勵(lì)信托公司開(kāi)始PE業(yè)務(wù),增加與信托公司關(guān)于股權(quán)投資上的項(xiàng)目合作;信托公司也應(yīng)該聯(lián)合起來(lái),努力探索PE業(yè)務(wù)的發(fā)展,為資本市場(chǎng)提供多元化發(fā)展。

        (二)增加與成熟的私募公司合作,增加委托管理型PE基金的發(fā)展

        私募公司相比信托公司而言,PE業(yè)務(wù)的發(fā)展更為成熟,信托公司充當(dāng)合伙人參于到PE基金的投資中,一方面可以借助私募公司的專(zhuān)業(yè)性大大減少了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)以及縮短了資金回報(bào)的周期;另一方面可以積累PE投資的經(jīng)驗(yàn),為自我管理型私募的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

        (三)設(shè)立專(zhuān)業(yè)化的團(tuán)隊(duì),加強(qiáng)對(duì)信托型PE從業(yè)人員的專(zhuān)業(yè)化培養(yǎng)

        PE投資是一種專(zhuān)業(yè)要求極高的權(quán)益性投資,從事PE投資的基金管理人往往對(duì)于被投企業(yè)所處行業(yè)有著深刻的了解,還需專(zhuān)業(yè)化的管理團(tuán)隊(duì)對(duì)資金進(jìn)行投后的管理,同時(shí)還要按照被投公司的特點(diǎn)定制相應(yīng)的增值服務(wù),為被投公司提供專(zhuān)業(yè)的咨詢服務(wù)。

        [參考文獻(xiàn)]

        [1]李青云.信托型:我國(guó)私募股權(quán)基金的現(xiàn)實(shí)選擇[J].中國(guó)城市經(jīng)濟(jì),2007(5):87-89.

        [2]李建華,張立文.私募股權(quán)投資信托與中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展[J].世界經(jīng)濟(jì),2007,30(5):74-84.

        [3]譚祖衛(wèi).股權(quán)投資學(xué)[M].北京:中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2015.

        [責(zé)任編輯:紀(jì)晨光]

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