程洋

【摘要】? ? 文章選取我國(guó)滬市A股制造業(yè)708家上市公司的數(shù)據(jù)，以2014—2016年三年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)高管持股和企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行對(duì)企業(yè)盈利能力的影響進(jìn)行了實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果表明，高管持股比例與企業(yè)盈利能力呈正相關(guān);企業(yè)社會(huì)責(zé)任與企業(yè)盈利能力呈負(fù)相關(guān)。

【關(guān)鍵詞】? ?高管持股;企業(yè)社會(huì)責(zé)任;盈利能力

【中圖分類號(hào)】? ?F275? ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】? ?A? ?【文章編號(hào)】? ?1002-5812（2019）02-0071-03

一、引言

隨著我國(guó)改革開放的不斷深入，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的逐步完善，我國(guó)經(jīng)濟(jì)得到了迅速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在很大程度上取決于各行業(yè)企業(yè)的健康發(fā)展與經(jīng)營(yíng)。良好的公司治理機(jī)制是保障企業(yè)平穩(wěn)發(fā)展的基石?，F(xiàn)代企業(yè)將利益分配給股東、董事、高管以及其他利益相關(guān)者，利益通過相關(guān)的公司治理機(jī)制進(jìn)行傳遞與分配。此外，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的崛起，企業(yè)扮演的社會(huì)角色越來越重要，隨之而來的社會(huì)責(zé)任問題也日益凸顯，各行業(yè)應(yīng)當(dāng)對(duì)其所承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任予以披露和履行。從單個(gè)企業(yè)來看，在履行自身的社會(huì)責(zé)任、付出一定成本代價(jià)的同時(shí)，也獲得了良好的口碑效應(yīng)和品牌溢價(jià)，從而影響企業(yè)整體的獲利水平。

從行業(yè)來看，制造業(yè)在經(jīng)歷了改革與發(fā)展后取得了顯著的進(jìn)步。制造業(yè)的欣欣向榮豐富了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的內(nèi)容，產(chǎn)業(yè)興盛的背后帶來了行業(yè)的盈利，不僅發(fā)展了經(jīng)濟(jì)，還促進(jìn)了社會(huì)各個(gè)方面的發(fā)展。對(duì)制造業(yè)企業(yè)盈利能力問題的研究具有重要的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

二、文獻(xiàn)綜述

劉國(guó)亮、王加勝[1]實(shí)證研究得出高管持股比例與公司盈利（績(jī)效）正相關(guān)，即高管持有的股份份額越高，公司業(yè)績(jī)?cè)胶谩Ｇ袷肋h(yuǎn)、徐國(guó)棟[2]的實(shí)證研究也得出了類似的結(jié)論。魏剛[3]等的研究卻得出高管持股比例與公司盈利（業(yè)績(jī)）之間沒什么關(guān)系的結(jié)論。有學(xué)者分析得出該結(jié)論的原因在于我國(guó)管理層持股制度尚不成熟，很多企業(yè)的高管持股比例為0，造成實(shí)證研究結(jié)果不具有實(shí)際價(jià)值或者較低的持股比例造成分析結(jié)果不具有代表性。溫素彬、方苑[4]從社會(huì)資本、人力資本、生態(tài)資本以及貨幣資本等幾個(gè)維度對(duì)社會(huì)責(zé)任進(jìn)行衡量，實(shí)證分析結(jié)果表明企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)盈利水平具有正向影響。朱金鳳[5]利用2005和2006年的滬市A股數(shù)據(jù)，得出在1%的顯著性水平上企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任與其盈利狀況正相關(guān)。吳磊[6]的實(shí)證研究表明公司治理結(jié)構(gòu)的完善對(duì)于我國(guó)上市企業(yè)的成長(zhǎng)具有促進(jìn)作用。此外，企業(yè)社會(huì)責(zé)任也可以促進(jìn)企業(yè)的成長(zhǎng);公司治理對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任和企業(yè)成長(zhǎng)的調(diào)節(jié)作用顯著為正。李敬[7]研究發(fā)現(xiàn)：高管薪酬前三名總額與經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)及管理層持股比例之間呈較為顯著的、穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系。米妍等[8]研究發(fā)現(xiàn)，公司信息披露質(zhì)量與董事會(huì)規(guī)模以及大股東持股比例均呈正相關(guān)。

三、研究分析與假設(shè)

企業(yè)盈利能力是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)資本增值或者獲取利潤(rùn)的能力。企業(yè)的再投資、職工薪酬的發(fā)放、上繳的相關(guān)稅費(fèi)以及為社會(huì)做出的貢獻(xiàn)等都需要企業(yè)盈利作為基礎(chǔ)。企業(yè)在盈利后除了按規(guī)定上繳稅費(fèi)，還有剩余可以進(jìn)一步增資擴(kuò)股，擴(kuò)大再投資，為未來權(quán)益的增加奠定基礎(chǔ)。本文著重研究企業(yè)盈利能力的部分影響因素，即高管的持股比例和企業(yè)履行的社會(huì)責(zé)任。

在職高管為企業(yè)創(chuàng)造了財(cái)富，但也會(huì)為了自身的利益而做出利己的決策，該決策對(duì)企業(yè)或者股東來說不一定意味著價(jià)值最大化。很多上市公司會(huì)采取向高管分配一定數(shù)量的股份的辦法來激勵(lì)其朝著股東利益最大化的方向經(jīng)營(yíng)企業(yè)。因而高管持股比例越高，相對(duì)而言會(huì)越盡力經(jīng)營(yíng)企業(yè)，企業(yè)的盈利水平會(huì)得到進(jìn)一步的提升。本文提出假設(shè)1：

H1：高管持股比例與企業(yè)盈利能力呈正相關(guān)。

企業(yè)作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的重要組織，在履行社會(huì)責(zé)任時(shí)需要付出相應(yīng)的成本代價(jià)，但也會(huì)給企業(yè)帶來其他方面的效益，而且這些效益在很多情況下是隱性的、潛在的和巨大的，如擴(kuò)大品牌效益、培養(yǎng)提高顧客忠誠(chéng)度、降低企業(yè)貿(mào)易壁壘等，因此衡量企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任與盈利能力是否相關(guān)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。本文提出假設(shè)2：

H2：企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任與企業(yè)盈利能力呈正相關(guān)。

四、高管持股、企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行對(duì)企業(yè)盈利能力影響的實(shí)證研究

（一） 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

1.數(shù)據(jù)來源。本文選取2014—2016年我國(guó)滬市A股制造業(yè)上市公司為研究樣本，篩選過程如下：（1）剔除財(cái)務(wù)狀況不良的ST和*ST公司。（2）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不具有代表性的當(dāng)年IPO公司。（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的部分公司。符合條件的樣本公司有708家，最終得到1 177個(gè)樣本數(shù)據(jù)。

2.被解釋變量的選取。衡量企業(yè)盈利能力的指標(biāo)有很多，比較常用的有凈資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率，又稱股東權(quán)益報(bào)酬率、凈值報(bào)酬率、權(quán)益凈利率，是凈利潤(rùn)與股東權(quán)益的比值，用于衡量股東權(quán)益的收益水平，同時(shí)也是杜邦分析法的核心，即權(quán)益凈利率=營(yíng)業(yè)凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)，該指標(biāo)不僅能夠反映凈資產(chǎn)的獲利能力，也包含了企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)能力和償債能力，具有很強(qiáng)的綜合性。從股東的角度分析，凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)最能代表企業(yè)所有者權(quán)益在企業(yè)中的盈利能力，并且該指標(biāo)具有很高的綜合性，因此本文選擇凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量。

3.解釋變量的選擇。影響企業(yè)盈利能力的因素有很多，與財(cái)務(wù)相關(guān)的因素大致包括資產(chǎn)盈利能力、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力、高管薪酬和所有者投資盈利能力;非財(cái)務(wù)因素大致包括市場(chǎng)占有率、顧客滿意度、企業(yè)創(chuàng)新和盈利模式等。本文以樣本公司的高管持股比例以及社會(huì)責(zé)任的履行作為解釋變量，來分析其對(duì)企業(yè)盈利能力是否有影響，其中社會(huì)責(zé)任的履行以企業(yè)是否披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告來衡量。

4.控制變量的選擇。不同規(guī)模的企業(yè)，經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的盈利效果也不同，本文沿用國(guó)內(nèi)學(xué)者的方法，使用總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)來衡量企業(yè)規(guī)模，并作為其中的一個(gè)控制變量。資本結(jié)構(gòu)的差異會(huì)造成盈利狀況的波動(dòng)，本文使用資產(chǎn)負(fù)債率來衡量。償債能力揭示了企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中的利弊得失、展現(xiàn)了企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況及預(yù)測(cè)企業(yè)未來的發(fā)展趨勢(shì)，幫助企業(yè)更好地規(guī)劃未來，優(yōu)化投資決策，促進(jìn)企業(yè)改善經(jīng)營(yíng)管理，提高經(jīng)濟(jì)效益，本文選擇現(xiàn)金比率衡量企業(yè)的償債能力。未來發(fā)展是每家企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中都需要考慮的問題，整體發(fā)展的好壞也會(huì)影響企業(yè)的績(jī)效，本文研究的行業(yè)是制造業(yè)，所以固定資產(chǎn)增長(zhǎng)率是一個(gè)很好的發(fā)展能力衡量指標(biāo)。高管的薪酬水平會(huì)影響高管在經(jīng)營(yíng)企業(yè)時(shí)所付出的努力，高管在職消費(fèi)程度的高低也可能會(huì)直接或間接地造成企業(yè)的發(fā)展和收益產(chǎn)生相應(yīng)的波動(dòng)，因此本文以企業(yè)前三名高管薪酬總額和管理費(fèi)用率（代表高管的在職消費(fèi)程度）作為控制變量。此外，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況直接影響其盈利效果，也是企業(yè)長(zhǎng)久發(fā)展的基礎(chǔ)，制造業(yè)企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)狀況能夠很好地反映出企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，因此本文選取存貨周轉(zhuǎn)率作為控制變量。

上述被解釋變量、解釋變量以及控制變量的名稱及公式如表1所示。

選取相應(yīng)指標(biāo)后，本文建立如下對(duì)應(yīng)模型：

ROE=β0+β1Stake+β2CSR+β3MFR+β4Salary+β5Size+β6LEV+β7CR+β8IRFA+β9ITR+ε

（二） 描述性統(tǒng)計(jì)分析

為了研究高管持股比例以及與其相關(guān)的費(fèi)用率對(duì)企業(yè)盈利能力的影響，本文根據(jù)選取的樣本整理出2014—2016年的全樣本描述性統(tǒng)計(jì)，結(jié)果如表2所示。

由表2可知，高管持股比例（Stake）的平均值為4%，其中，最小持股比例為0，最大持股比例為61%，極端值之間的差異較大，造成這種差異的原因可能是樣本公司之間經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)以及管理方式不同，持股比例較高的公司高管很可能是公司的創(chuàng)始人，既是經(jīng)營(yíng)者又是股東。管理費(fèi)用率（MFR）占比的均值為9%，該指標(biāo)處于一個(gè)較為正常的范圍，其中最小值為1%，即樣本公司日常管理相關(guān)的費(fèi)用耗費(fèi)得到了很好的控制;最大值達(dá)到32%，即包含高管在職消費(fèi)的管理費(fèi)用存在異常，說明樣本公司的日常經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)出現(xiàn)了較為嚴(yán)重的核算或監(jiān)管問題。

（三）相關(guān)性分析

本文采用Stata 12對(duì)樣本公司的盈利能力與高管持股等眾多因素進(jìn)行相關(guān)性分析，變量間的相關(guān)系數(shù)矩陣如下頁(yè)表3所示。

由下頁(yè)表3可以看出，凈資產(chǎn)收益率（ROE）與高管持股比例（Stake）正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)為0.171，且在1%水平上顯著，說明高管持股對(duì)企業(yè)盈利能力具有一定的提升作用，股權(quán)激勵(lì)制度在公司治理中具有一定的效果。企業(yè)盈利水平與企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）在1%水平上正相關(guān)，相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.117，解釋變量與被解釋變量之間的相關(guān)性與假設(shè)一致，說明企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任也對(duì)盈利能力具有正向促進(jìn)作用。一方面，隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力的逐漸提高，規(guī)模擴(kuò)大，為自身承擔(dān)社會(huì)責(zé)任而付出的代價(jià)在一定程度上會(huì)提升企業(yè)的整體形象，營(yíng)造良好的品牌效應(yīng)，繼而提高企業(yè)收益。另一方面，政府有可能在某些方面對(duì)于那些承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的企業(yè)給予一定的優(yōu)惠政策，減輕相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)稅負(fù)。此外，某些企業(yè)的社會(huì)責(zé)任與節(jié)能減排相關(guān)，促使企業(yè)改進(jìn)設(shè)備或者進(jìn)行技術(shù)優(yōu)化，企業(yè)在履行社會(huì)責(zé)任的同時(shí)能夠提升能源利用效率，減少原材料等的耗費(fèi)，進(jìn)而間接地有利于盈利水平的提升。由VIF指數(shù)可以看出，解釋變量間的方差膨脹因子很小，不存在多重共線性問題。綜上，高管持股比例與企業(yè)盈利水平正相關(guān)，企業(yè)社會(huì)責(zé)任的履行與企業(yè)盈利能力正相關(guān)。

（四）多元回歸分析

為了進(jìn)一步驗(yàn)證高管持股比例以及企業(yè)社會(huì)責(zé)任履行對(duì)企業(yè)盈利能力的影響，本文分別對(duì)高管持股比例、是否履行社會(huì)責(zé)任以及二者共同構(gòu)成的全樣本進(jìn)行了回歸分析，回歸結(jié)果見表4。

由表4列（1）可以看出，高管持股比例在0.1%水平上顯著，回歸系數(shù)是正值（0.104，t=4.06），表明高管持股比例（Stake）與企業(yè)盈利能力正相關(guān)，高管因持股成為了企業(yè)的股東，自然會(huì)盡力提高企業(yè)的價(jià)值，也相當(dāng)于為自己創(chuàng)造了更大的價(jià)值，該回歸驗(yàn)證了假設(shè)1。表4列（2）的回歸分析得出企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任（CSR）的系數(shù)是正值（0.0231，t=4.30），且在0.1%水平上顯著，回歸系數(shù)大于0，說明企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任對(duì)企業(yè)的盈利效果起到了推動(dòng)作用，該回歸結(jié)果支持了假設(shè)2。表4列（3）是全樣本的多元回歸結(jié)果，顯著性程度與前兩列一致，且解釋變量的回歸系數(shù)變化不大，說明了二者對(duì)企業(yè)盈利能力的影響強(qiáng)度，其中高管持股比例（Stake）的系數(shù)為0.118，企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR）的系數(shù)為0.0259。

（五） 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷姆€(wěn)健性，本文使用總資產(chǎn)收益率替代凈資產(chǎn)收益率，重新評(píng)估該模型。分析結(jié)果見表5。

由表5列（1）可以看出，高管持股比例（Stake）的系數(shù)是正值（0.0674，t=5.75），且在0.1%的置信水平上顯著，支持了假設(shè)1。表5列（2）中，企業(yè)社會(huì)責(zé)任因素（CSR）的系數(shù)是正值（0.00729，t=2.93），且在0.1%的置信水平上顯著，支持了假設(shè)2。表5列（3）中，高管持股比例（Stake）（0.0723，t=6.16）與企業(yè)社會(huì)責(zé)任（CSR） （0.00902，t=3.66）對(duì)企業(yè)盈利能力的影響也進(jìn)一步支持了之前的結(jié)果，說明模型的穩(wěn)健性符合要求。

五、結(jié)論與建議

（一） 研究結(jié)論

上述實(shí)證分析結(jié)果表明，高管持股比例與企業(yè)盈利能力呈正相關(guān)，即高管持股比例越高，越容易激勵(lì)高管作為企業(yè)的一份子而積極工作，提升企業(yè)業(yè)績(jī);企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任與企業(yè)盈利能力呈正相關(guān)，表現(xiàn)為企業(yè)承擔(dān)屬于自身的責(zé)任后，并不會(huì)因?yàn)槌袚?dān)責(zé)任付出一定的成本而導(dǎo)致盈利下降，反而會(huì)因?yàn)榧夹g(shù)、效率或者品牌價(jià)值的提升等而對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)有利。但是本文對(duì)于企業(yè)社會(huì)責(zé)任這一因素僅依靠企業(yè)是否披露了社會(huì)責(zé)任報(bào)告來衡量，缺乏深度的社會(huì)責(zé)任披露分類與研究。最后，影響企業(yè)盈利能力的因素有很多，本文只選取了其中的幾個(gè)進(jìn)行簡(jiǎn)單分析，要詳盡分析需要結(jié)合其他學(xué)者的研究成果及方法，以更加深入地了解各個(gè)經(jīng)濟(jì)變量之間的微妙關(guān)系。

（二）相關(guān)建議

股權(quán)激勵(lì)方式作為代理問題的緩沖劑而被引入到現(xiàn)代公司治理機(jī)制中，這是一項(xiàng)管理創(chuàng)新。該治理機(jī)制有利于優(yōu)化企業(yè)的股權(quán)和資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)高管貢獻(xiàn)自身的最大價(jià)值。所以在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理過程中，股東可以在維護(hù)自身權(quán)益的同時(shí)犧牲一定比例的份額，引進(jìn)高素質(zhì)、有能力的經(jīng)營(yíng)管理者，可以在提升盈利的同時(shí)相對(duì)降低代理成本。此外，政府要加強(qiáng)法制化建設(shè)，引導(dǎo)和監(jiān)督企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任，使企業(yè)規(guī)范化生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，相關(guān)監(jiān)管部門也要加大宣傳和監(jiān)管力度，提高企業(yè)對(duì)社會(huì)責(zé)任的認(rèn)知。社會(huì)責(zé)任的履行，對(duì)于企業(yè)來說，有利于自身品牌和形象的維護(hù)、社會(huì)責(zé)任意識(shí)的加強(qiáng)以及整體經(jīng)營(yíng)效果的改善，對(duì)于社會(huì)來說，能夠促進(jìn)自然和社會(huì)環(huán)境的改善以及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，為社會(huì)創(chuàng)造更多的價(jià)值。S

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