張瑞君

[提要] 公司治理和財(cái)務(wù)績效一直是互為表里，如果將公司看成是一臺(tái)計(jì)算機(jī)的話，那么它運(yùn)算出來的結(jié)果，便是財(cái)務(wù)績效;而公司治理則是這臺(tái)計(jì)算機(jī)最為重要的核心之一。本文主要以皖江城市帶上市公司為研究目標(biāo)，討論其公司治理對(duì)于財(cái)務(wù)績效的影響。希望通過分析皖江城市帶公司的特征，找出影響財(cái)務(wù)績效的變量，以提出有建設(shè)性的意見和具體措施，提高經(jīng)濟(jì)效益。

關(guān)鍵詞：皖江城市帶;公司治理;財(cái)務(wù)績效

本文為銅陵學(xué)院大學(xué)生創(chuàng)新訓(xùn)練項(xiàng)目：“皖江城市帶公司治理對(duì)財(cái)務(wù)績效的影響研究”（編號(hào)：201610383055）;指導(dǎo)老師：吳洋

中圖分類號(hào)：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2018年12月6日

一、研究綜述

公司的治理是現(xiàn)代化企業(yè)制度中很重要的組織構(gòu)造。狹義上講：是在企業(yè)所有權(quán)層次上，針對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的職務(wù)行為表現(xiàn)，將權(quán)力下放給職業(yè)經(jīng)理人并行使監(jiān)督職能的科學(xué)。從廣義上講：是研討企業(yè)權(quán)力分配的一門科學(xué)。既然這次探討的是皖江城市帶上市公司治理對(duì)財(cái)務(wù)績效的影響，那么自然要先解釋關(guān)于皖江城市帶的概念。皖江城區(qū)包含合肥、蕪湖、安慶、馬鞍山、池州、滁州、銅陵、宣城8個(gè)地級(jí)市，以及六安市的金安區(qū)、舒城縣。它于2010年1月12日首次廣為人知，國務(wù)院批準(zhǔn)了“皖江城市帶承接產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)規(guī)劃”，正是該布局，國家發(fā)展戰(zhàn)略將安徽省沿海城市帶產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移示范區(qū)建設(shè)。到目前為止，只有皖江城市帶是以產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移為基礎(chǔ)的區(qū)域發(fā)展規(guī)劃，這對(duì)于促成安徽省經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展具有極其重要的意義。不僅如此，皖江城市帶也是人口最稠密的中部地區(qū)，人口的密度導(dǎo)致了消費(fèi)需求的增加。以安徽省會(huì)為中心，可覆蓋上海、江蘇、河南等周邊多個(gè)重要省市。因此，發(fā)展皖江城市帶經(jīng)濟(jì)也必然是拉動(dòng)內(nèi)需、擴(kuò)大國內(nèi)市場的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。本課題首先將進(jìn)一步研究公司治理與財(cái)務(wù)績效的定量關(guān)系，豐富和發(fā)展我國相關(guān)領(lǐng)域的研究成果，以期改善皖江地區(qū)公司治理構(gòu)造，提升公司財(cái)務(wù)績效。為企業(yè)價(jià)值最大化提供可行的理論指點(diǎn)和操作意見;其次，雖然許多學(xué)者對(duì)上市公司治理結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績效的關(guān)系進(jìn)行了研討，但研究對(duì)象主要是全國上市的制造型企業(yè)。對(duì)某一地區(qū)上市公司治理結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績效關(guān)系的實(shí)證研究較少。本課題的研究在一定程度上彌補(bǔ)了這個(gè)缺陷。本次研討結(jié)果對(duì)皖江城市帶上市公司完善、優(yōu)化公司管理結(jié)構(gòu)，以及提升公司財(cái)務(wù)績效和促進(jìn)公司可持續(xù)發(fā)展具有重要的借鑒和實(shí)際意義;最后，皖江城市帶上市公司治理構(gòu)造的完善，為我國其他地區(qū)上市公司的財(cái)務(wù)管理和中小企業(yè)財(cái)務(wù)制度的健全發(fā)展提供了科學(xué)依據(jù)，具有一定的參考價(jià)值。

本次調(diào)查了28家皖江城市帶上市公司，筆者將通過剖析這28家上市公司的資料，再進(jìn)行一系列研究探討，找到公司治理和財(cái)務(wù)績效之間存在的確切關(guān)系。

二、實(shí)證分析

本文引用所調(diào)查的皖江城市帶28家上市公司自己所公布的資料，來進(jìn)行實(shí)證研究分析。調(diào)查時(shí)間截止于2017年12月30日。

（一）股權(quán)集中對(duì)于財(cái)務(wù)績效的影響。國內(nèi)外研究學(xué)者都一致認(rèn)為不僅是上市公司、任何一家中小企業(yè)其股權(quán)的集中程度是衡量一個(gè)公司穩(wěn)定性強(qiáng)弱的重要指標(biāo)。張燁和姜海月認(rèn)為公司績效與第一大股東、管理層持股之間呈負(fù)相關(guān)性。資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)規(guī)模與公司績效成負(fù)相關(guān)關(guān)系。所以給出建議認(rèn)為應(yīng)該加強(qiáng)管理人員市場，保持合理持股比例。當(dāng)然這世間少有能放之四海皆準(zhǔn)的法則。研究地域不同可能也會(huì)影響結(jié)果，具體問題還是要具體對(duì)待。所以筆者認(rèn)真統(tǒng)計(jì)了皖江城市帶這28家上市公司的相關(guān)信息，整理出了三份表格。大股東的分布情況如表1所示。第一大股東跟第二大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)分布則如表2。而皖江城市帶上市公司中，前五大股東持股比例與公司績效的關(guān)系則如表3所示。（表1、表2、表3）

通過觀察表1，可以看到在皖江城市帶上市公司之中57.15%的上市公司只擁有一個(gè)持股比例大于5%的大股東。僅有不到14.28%的上市公司擁有超過兩人以上的持股比例大于5%的大股東。由此便可看出皖江城市帶上市公司的股權(quán)呈現(xiàn)出高度集中狀態(tài)，也從側(cè)面說明了大股東對(duì)于皖江城市帶上市公司的治理有很大的影響。大股東對(duì)于皖江城市帶上市公司的治理影響究竟有多大呢？這就需要通過觀察表2來得到結(jié)論了。

通過觀察表2，我們能發(fā)現(xiàn)在皖江城市帶上市公司之中第一大股東的持股比例的算術(shù)平均值達(dá)到了驚人的36.04%，而第二大股東的持股比例的算數(shù)平均值僅有8.19%。第二大股東其持股的平均比例還不到第一大股東的1/4。在如此巨大的差距之下，第一大股東便擁有對(duì)于公司近乎絕對(duì)的統(tǒng)治權(quán)力。而第二大股東也無法在日常的公司治理中，對(duì)于第一大股東形成很好的監(jiān)察與制衡作用。我們也能由此得出結(jié)論，在皖江城市帶上市公司之中，第一大股東，對(duì)于皖江城市帶上市公司的治理有舉足輕重的作用。

在分析完第一大股東對(duì)于皖江城市帶上市公司的作用后，我們再來看表3。通過細(xì)致觀察表3，我們可以發(fā)現(xiàn)皖江城市帶上市公司中前五大股東持股百分比出現(xiàn)高度集中的狀況。在其中75%的上市公司之中，前五大股東占據(jù)了極大的股權(quán)。而在這其中，持股最為密集的在40%～50%這個(gè)區(qū)間，這個(gè)區(qū)間的公司數(shù)目，占到了全部調(diào)查數(shù)量的1/4。而值得注意的是公司績效并沒有與這前五大股東的持股比例，呈完全的正相關(guān)關(guān)系。調(diào)查中的皖江城市帶上市公司的平均凈資產(chǎn)收益，分別在30%～40%區(qū)間、80%～90%區(qū)間達(dá)到了峰值，而且后者區(qū)間比前者還高出0.07的平均收益。

當(dāng)然，這不排除數(shù)據(jù)的偶然性，畢竟在統(tǒng)計(jì)的時(shí)候處于80%～90%這個(gè)區(qū)間的，只有一家公司而已。

（二）皖江城市帶上市公司兩職兼任情況對(duì)于財(cái)務(wù)績效的影響。所謂兩職兼任，指的便是皖江城市帶上市公司的董事長，同時(shí)兼理總經(jīng)理職位。一人同時(shí)擔(dān)任公司的兩個(gè)重要角色，這種狀況在國內(nèi)外上市公司中都不罕見。不過就算如此，國內(nèi)外文獻(xiàn)研究之中，對(duì)于上市公司的兩職兼任與否和財(cái)務(wù)績效之間的關(guān)系，卻是沒有得出一致結(jié)論。支持兩職兼任的，以及現(xiàn)代管理理論都認(rèn)為董事長和經(jīng)理兩職兼任將會(huì)為公司提供統(tǒng)一方向，能夠做到集中力量辦大事，心往一處想，勁往一處使，提高企業(yè)的決策效率，從而提升企業(yè)的靈活性，以此才能更有效地完成預(yù)定公司計(jì)劃，提升公司績效。國外有支持的專家如Dechow、Sloant和Sweeney（1996），他們在研究此問題時(shí)，給出結(jié)論即兩職兼任公司的盈余管理，會(huì)變得更加輕松。當(dāng)然，這也只是支持兩職兼任的人給出的觀點(diǎn)罷了。

而那些不支持兩職兼任的國內(nèi)外專家，對(duì)此給出的理由是：董事長與總經(jīng)理是處于監(jiān)督與被監(jiān)督的關(guān)系。上市公司中一人同時(shí)擔(dān)任這兩個(gè)重要職位，很可能會(huì)干涉到董事會(huì)行使權(quán)力，以致董事會(huì)對(duì)總經(jīng)理的監(jiān)督職能沒有辦法正常進(jìn)行，同時(shí)董事會(huì)也妨礙總經(jīng)理正常行駛決策權(quán)力。如此便導(dǎo)致公司最為重要的兩股力量，互相掣肘，形成內(nèi)耗，無法對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)績效產(chǎn)生正面而積極的影響。國外的學(xué)者Haleblian和Rajagopalan（2006），他們研究之后給出的結(jié)論是，當(dāng)總經(jīng)理在董事會(huì)的監(jiān)督下，開始逐漸擺脫弱勢地位，也就是兩職兼任，能夠使用董事長職權(quán)干涉董事會(huì)決策的時(shí)候，很容易產(chǎn)生機(jī)會(huì)主義行為。其中最具有代表性的是Jensen、Meckling（1976），他們認(rèn)為兩職分任是使得董事會(huì)獨(dú)立決策、評(píng)估、監(jiān)督總經(jīng)理，促使其能力施展的關(guān)鍵。國內(nèi)外學(xué)者針對(duì)兩職兼任與否，無法給出準(zhǔn)確答復(fù)，國內(nèi)學(xué)者也有不少給出別的論斷。如于東智（2003）研究后，認(rèn)為兩職分任與否與財(cái)務(wù)績效之間并沒有明顯關(guān)系。相關(guān)爭論一直僵持不下，筆者在此不想大范圍討論，只想就事論事。

對(duì)于皖江城市帶上市公司治理，兩職兼任情況是否會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)績效產(chǎn)生影響。仔細(xì)整理后，也形成了一張表格，那就是表4。（表4）

如表4所示，皖江城市帶28家上市公司之中，兩職分任的情況已經(jīng)達(dá)到了75%，值得注意的是，其中兩職分任占據(jù)絕大多數(shù)的21家上市公司，其平均凈資產(chǎn)收益率反倒略低于兩職兼任公司。由此筆者可大膽得出一個(gè)結(jié)論，那就是對(duì)于皖江城市帶這28家上市公司來說，兩職兼任明顯更為有利。

（三）皖江城市帶上市公司獨(dú)立董事對(duì)于財(cái)務(wù)績效的影響?，F(xiàn)在公司治理方面，許多上市公司都按照監(jiān)事會(huì)的要求設(shè)立了獨(dú)立董事，希望能提高外部監(jiān)督的有效性，抑制企業(yè)的經(jīng)營管理。理念和意圖都是好的，但現(xiàn)實(shí)的實(shí)施，大部分的獨(dú)立董事都是花瓶擺設(shè)，并沒有起到該有的監(jiān)督作用，反而增加了企業(yè)的經(jīng)營成本。國內(nèi)也有不少學(xué)者對(duì)獨(dú)立董事與財(cái)務(wù)績效的關(guān)系進(jìn)行了研究。其中具有代表性的是：于東智和王化成（2003）的研究發(fā)現(xiàn)。他們認(rèn)為：獨(dú)立董事制度所能施展的作用有限，對(duì)于企業(yè)的績效并沒有產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。（表5）

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，在28家皖江城市帶上市公司之中絕大多數(shù)的公司獨(dú)立董事在董事會(huì)中的占比達(dá)到了15%～20%。從表5可以發(fā)現(xiàn)，在20%～25%時(shí)平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)到了峰值，也就是8.52（注意這里討論的時(shí)候，摒棄了單一的樣本量）。從而可知，在一定程度下，獨(dú)立董事越多它的平均凈資產(chǎn)收益率也會(huì)越高。在20%～25%達(dá)到巔峰之后，緊接著在25%～30%時(shí)下降到5.09。這說明獨(dú)立董事在董事會(huì)中的占比并不是越多越好，而是要聯(lián)合公司的實(shí)際狀況，適量最佳。

（四）皖江城市帶上市公司監(jiān)事會(huì)規(guī)模對(duì)于公司財(cái)務(wù)績效的影響。通過表6的分析可以看出，在皖江城市帶28家上市公司之中，監(jiān)事會(huì)人數(shù)大多集中在3～5人。他們的樣本量分別為17和9，占到了統(tǒng)計(jì)總樣本比例的60.71%和32.15%。其余規(guī)模的監(jiān)事會(huì)人數(shù)占比完全是微乎其微。尤其是監(jiān)事會(huì)人數(shù)高于5人的，在皖江城市帶上市公司中也只有一家而已。這說明這些公司在治理的時(shí)候都充分考慮到了監(jiān)事會(huì)人員。過多會(huì)帶來的一系列負(fù)面影響。如監(jiān)督成本過高、人多事雜等。通過觀察表6可得，將監(jiān)事會(huì)規(guī)?？刂圃?～5人的范圍之內(nèi)平均凈資產(chǎn)收益率最高。而且通過數(shù)據(jù)分析來看，監(jiān)事會(huì)規(guī)模與公司績效之間的負(fù)相關(guān)程度并沒有太高。（表6）

排除樣本單一量，我們便可得出大致結(jié)論，皖江城市帶上市公司之中，監(jiān)事會(huì)規(guī)模的大小對(duì)于公司財(cái)務(wù)績效所造成的影響并不明顯。

（五）皖江城市帶上市公司董事會(huì)人數(shù)規(guī)模對(duì)于財(cái)務(wù)績效是否具有影響。通過細(xì)致觀察表7可以發(fā)現(xiàn)皖江城市帶上市公司的董事會(huì)人數(shù)在12人、13人以及15人的時(shí)候，都達(dá)到了樣本量的最高值。通過統(tǒng)計(jì)可以發(fā)現(xiàn)這些上市公司在董事會(huì)人數(shù)為10人的時(shí)候，平均凈資產(chǎn)收益率最高為11.99;其次是董事會(huì)人數(shù)達(dá)到13人的時(shí)候，其平均凈資產(chǎn)收益為9.77;而當(dāng)董事會(huì)人數(shù)達(dá)到最高值，也就是18人的時(shí)候，其平均凈資產(chǎn)收益率僅為0.7。（表7）

由此我們便可以發(fā)現(xiàn)，并非是董事會(huì)人數(shù)越多，其平均凈資產(chǎn)收益率越高。平均凈資產(chǎn)收益率與董事會(huì)人數(shù)之間的關(guān)系，處于先增加后減小的波峰關(guān)系。

三、總結(jié)

通過分析上述7張表格，筆者分別得出了一些關(guān)于皖江城市帶上市公司治理的結(jié)論，針對(duì)這些結(jié)論提出以下建議：

（一）保持適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中。筆者在這里所強(qiáng)調(diào)的是適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中，因?yàn)楣蓹?quán)的過度集中與過度分散，都是不利于一個(gè)公司長久治理的。而通過調(diào)查分析表1，便能發(fā)現(xiàn)皖江城市帶的上市公司，大股東占比的數(shù)量很高，且集權(quán)現(xiàn)象很嚴(yán)重。第一大股東持股百分比平均值高出了第二大股東四倍左右。而這明顯是不利于第二大股東對(duì)第一大股東起到更好的監(jiān)督和輔佐作用的。很容易讓公司變成了第一大股東的絕對(duì)控制權(quán)。而絕對(duì)控制權(quán)一旦形成，則極其容易在某些特定時(shí)候，放大第一大股東的錯(cuò)誤行為，對(duì)公司以及全體股民的利益造成損害。也正是出于對(duì)此等原因的憂慮，筆者建議皖江城市帶上市公司保持適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)集中。

（二）因地制宜，適度提高兩職兼任情況。世上歷來沒有放之四海皆準(zhǔn)的萬能規(guī)律。雖然現(xiàn)在普遍認(rèn)為在兩職分任的情況下，能更好地管理上市公司。不過任何事情都要因地制宜，起碼在調(diào)查的這28家皖江上市公司來看，在皖江流域兩職兼任的上市公司，其平均凈資產(chǎn)收益率反倒是要略高一籌。就如上面表格所分析的那樣，兩職兼任的皖江城市帶上市公司其平均凈資產(chǎn)收益率，比起那些兩職分任的還要高出將近0.4。這就要結(jié)合皖江城市帶上市公司地域特點(diǎn)，眾所周知皖江城市帶地理位置優(yōu)越、資源豐富，所以經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、市場環(huán)境瞬息萬變。而兩職兼任更有利于提高一個(gè)企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，更能適應(yīng)這個(gè)市場，提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。所以筆者才會(huì)建議在合理的情況下，適度提高公司兩職兼任的可能。

（三）應(yīng)該適度擴(kuò)大公司獨(dú)立董事的規(guī)模。建立獨(dú)立董事制度，既可以改善公司治理、增強(qiáng)監(jiān)督功能，又能實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值與股東權(quán)益的最大化。通過對(duì)表5數(shù)據(jù)的細(xì)致分析，可以發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事在董事會(huì)中的多寡，對(duì)于這個(gè)公司的凈資產(chǎn)收益率是能起到積極作用的。尤其是在獨(dú)立董事占據(jù)董事會(huì)比例達(dá)到20%～25%這個(gè)區(qū)間的時(shí)候公司的平均凈資產(chǎn)收益率最佳，達(dá)到了8.52。由此筆者給出建議，皖江城市帶上市公司應(yīng)該適度擴(kuò)大其獨(dú)立董事在董事會(huì)中的規(guī)模，建立更加健全有效的獨(dú)立董事會(huì)制度。為了使其在提名、審計(jì)等相關(guān)領(lǐng)域發(fā)揮到應(yīng)有的作用，增加獨(dú)立董事對(duì)其公司相關(guān)治理活動(dòng)的參與度。應(yīng)與公司監(jiān)事會(huì)成員相互配合，這樣能更好地制衡公司的第一大股東，避免其對(duì)公司的控制，保障股東的權(quán)益。

（四）監(jiān)事會(huì)與董事會(huì)人數(shù)規(guī)模適中。監(jiān)事會(huì)制約董事、經(jīng)理，防止其損害股東權(quán)益。人數(shù)過少會(huì)使得監(jiān)督效果不明顯，甚至?xí)層行Q定顯得不那么理智。人數(shù)過多的話，則會(huì)產(chǎn)生內(nèi)耗，使得一些重大決定無法順利進(jìn)行。通過對(duì)圖表的分析，再結(jié)合皖江城市帶上市公司特點(diǎn)，筆者在這里給出的建議是皖江城市帶上市公司監(jiān)事會(huì)人數(shù)應(yīng)保持在3～5人，這樣較為合理。

董事會(huì)擁有公司的經(jīng)營決策權(quán)和經(jīng)營人員的任免權(quán)，可以說是公司當(dāng)之無愧的核心。這就像人類的大腦，理想的場景是一直保持清醒。公司董事會(huì)人數(shù)規(guī)模如果過大，就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)運(yùn)營成本過高且使效率、效能低下;如果公司董事會(huì)人數(shù)規(guī)模過小，董事會(huì)則受到經(jīng)理人影響及控制。通過表7的研究和分析，我們可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)皖江城市帶上市公司的股東數(shù)量在10人的時(shí)候平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)到峰值，但缺少10人以下數(shù)據(jù)，無法判斷10人以下情況。10人以上的平均凈資產(chǎn)收益率基本就是先增后減的起伏狀態(tài)。由此可以得出兩者相關(guān)關(guān)系并不是特別明顯，筆者在這里給出的建議是10人左右最佳。

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