黃英健

（河北金融學(xué)院研究生部，河北 保定 071000）

一、引言

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，越來(lái)越多的人將資金投資到證券市場(chǎng)中。股票價(jià)格成為影響人們投資方向及盈虧的關(guān)鍵。貴州茅臺(tái)的股價(jià)一直是股民投資的首選。在消費(fèi)升級(jí)的大趨勢(shì)及海外資金一直對(duì)白酒股青睞有加的形勢(shì)下，許多券商預(yù)計(jì)其2018年股價(jià)可能突破900元。對(duì)影響其股價(jià)變動(dòng)的因素應(yīng)該予以關(guān)注，微觀因素（財(cái)務(wù)指標(biāo)）是影響其股票價(jià)格最根本的因素。

文獻(xiàn)綜述：陸靜、孟東衛(wèi)和廖剛（2002）采用擴(kuò)展的O-F模型分析了會(huì)計(jì)盈余、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量和凈資產(chǎn)對(duì)股票價(jià)格的解釋力度，研究表明每股收益能夠很好的解釋股票價(jià)格，現(xiàn)金流量信息沒(méi)有很好的被股票價(jià)格吸收，自由現(xiàn)金流比經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流能更穩(wěn)定的解釋股票價(jià)格。程立超（2010）基于1997年1月至2006年11月的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)包含股票價(jià)格的新凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)模型進(jìn)行估計(jì)，分析各種沖擊對(duì)于主要宏觀變量的影響。認(rèn)為股票價(jià)格波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)有著密切聯(lián)系。黃巖、李元旭（2008）以滬深股市的上市公司為樣本,建立了中國(guó)工業(yè)類(lèi)上市公司財(cái)務(wù)失敗預(yù)測(cè)模型，并應(yīng)用該模型對(duì)預(yù)測(cè)樣本進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果顯示,該預(yù)測(cè)模型是預(yù)測(cè)上市公司財(cái)務(wù)失敗的一種有效、實(shí)用的方法。

二、公司財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)股票價(jià)格影響的實(shí)證檢驗(yàn)

公司的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：償債能力指標(biāo)、營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)。將因變量茅臺(tái)2003年第一季度到2017年第二季度每季度三個(gè)月末股價(jià)的平均值設(shè)為Y，自變量財(cái)務(wù)指標(biāo)設(shè)為流動(dòng)比率CR、速動(dòng)比率QR、存貨周轉(zhuǎn)率ITR、資產(chǎn)收益率-攤薄ROE、銷(xiāo)售毛利率GPM、每股凈資產(chǎn)NAPS。

（一）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

對(duì)每個(gè)變量進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，滯后階數(shù)根據(jù)SIC準(zhǔn)則選取，結(jié)果都是一階差分平穩(wěn)序列，通過(guò)johansen協(xié)整檢驗(yàn)來(lái)觀察他們之間的關(guān)系。

（二）滯后階數(shù)的確定

利用VAR模型確定最優(yōu)滯后階數(shù)。要解釋的變量有七個(gè)，根據(jù)修正過(guò)之后數(shù)據(jù)及要解釋的變量的個(gè)數(shù)及信息準(zhǔn)則，選擇的滯后階數(shù)為2，

表1 VAR最優(yōu)滯后階數(shù)的選取

所以建立一個(gè)VAR（2）模型。

（三）協(xié)整檢驗(yàn)

Johansen協(xié)整檢驗(yàn)的滯后階數(shù)要比VAR少一階，然后進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

表2 跡檢驗(yàn)及最大特征根檢驗(yàn)結(jié)果

即這些變量間存在兩個(gè)長(zhǎng)期均衡關(guān)系，在此我們只關(guān)注含有股價(jià)因素的均衡關(guān)系式。

VCEM向量誤差修正模型。Johansen協(xié)整檢驗(yàn)證明變量之間存在兩組長(zhǎng)期均衡關(guān)系，還看其是否存在短期均衡關(guān)系及修正方法。

對(duì)系數(shù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)整方程為：

誤差修正項(xiàng)：

則VCEM模型為：

（四）建立線(xiàn)性回歸模型

上述因素具有長(zhǎng)期均衡關(guān)系，還進(jìn)行了短期偏離均衡的修正，直接建立線(xiàn)性回歸模型為：

1.進(jìn)行多重共線(xiàn)性檢驗(yàn)。采用逐步回歸分析法的向前篩選法。

圖1 逐步回歸分析結(jié)果

從回歸結(jié)果可見(jiàn)，進(jìn)過(guò)篩選得到的最優(yōu)方程中只包含NAPS、GPM、QR，且回歸輸出結(jié)果下方的“Selection Summary”顯示了進(jìn)入方程的先后次序，因此，每股凈增產(chǎn)與股價(jià)的相關(guān)性最大，銷(xiāo)售毛利率次之，速動(dòng)比率最小。所以重新建立線(xiàn)性回歸模型：

2.模型檢驗(yàn)。（1）經(jīng)濟(jì)學(xué)意義檢驗(yàn)：在假設(shè)其它變量不變的情況下，速動(dòng)比率每增加1%，平均來(lái)說(shuō)股價(jià)降低2.79元；銷(xiāo)售毛利率每增加1%，平均來(lái)說(shuō)股價(jià)增加10.35元；每股凈資產(chǎn)每增加1元，平均來(lái)說(shuō)股價(jià)增加2.78元，符合經(jīng)濟(jì)學(xué)意義。（2）統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)：擬合優(yōu)度：R2=0.717951，修正可決系數(shù)為0.702281，模型對(duì)樣本擬合的不是太好。

F檢驗(yàn)：F統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的P值為0.000000，說(shuō)明回歸方程顯著。

三、結(jié)論與政策含義

對(duì)茅臺(tái)股票價(jià)格影響力的三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)由高到低排序?yàn)槊抗蓛糍Y產(chǎn)、銷(xiāo)售毛利率及速動(dòng)比率，前兩項(xiàng)均為盈利能力指標(biāo)，最后一項(xiàng)為償債能力指標(biāo)。

（一）對(duì)公司建議

茅臺(tái)公司要注重對(duì)盈利能力的加強(qiáng)，從2018年第一季度的數(shù)據(jù)來(lái)看，貴州茅臺(tái)的每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股現(xiàn)金流、凈利潤(rùn)、營(yíng)業(yè)收入銷(xiāo)售毛利率在同行業(yè)中均排名第一，這說(shuō)明企業(yè)盈利能力是造成股價(jià)上漲的一個(gè)重要因素。提高銷(xiāo)售收入、降低成本是提高盈利能力的方法。貴州茅臺(tái)公司應(yīng)保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)，加強(qiáng)防偽水平；加強(qiáng)營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍建設(shè)；發(fā)展創(chuàng)新產(chǎn)品，使產(chǎn)品多樣化來(lái)滿(mǎn)足各社會(huì)階層的需求；做好宣傳公關(guān)工作，增強(qiáng)大眾對(duì)其的信心。

（二）對(duì)投資者的建議

個(gè)人投資者購(gòu)買(mǎi)茅臺(tái)股票時(shí)不能意味盲從，可以結(jié)合經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、宏觀政策對(duì)白酒行業(yè)有大體把握，再通過(guò)觀察分析企業(yè)的財(cái)務(wù)信息，尤其是每股凈資產(chǎn)和銷(xiāo)售毛利率指標(biāo)的變化，也不能只看這幾個(gè)指標(biāo)，還要多參考機(jī)構(gòu)投資者的建議，機(jī)構(gòu)投資者獲取信息能力和分析數(shù)據(jù)能力較強(qiáng)。