宗曉晗

中圖分類號：F273.1 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

內(nèi)容摘要：以2012-2016年598家中國上市公司為樣本，從企業(yè)規(guī)模、性質(zhì)和市場化程度三個維度考察公司治理對技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系。結(jié)果表明，激勵機制總體上促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，基金持股在國有性質(zhì)企業(yè)的回歸結(jié)果不顯著，但是在非國有性質(zhì)企業(yè)的回歸結(jié)果卻顯著為正，董事會規(guī)模與大規(guī)模企業(yè)與國有性質(zhì)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新呈顯著的倒U型關(guān)系，但是其與高度市場化地區(qū)企業(yè)創(chuàng)新呈顯著正U型關(guān)系。因此，公司治理應(yīng)與企業(yè)自身特征相匹配，才能更好地發(fā)揮對技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用。

關(guān)鍵詞：公司治理 技術(shù)創(chuàng)新 企業(yè)異質(zhì)性

引言

近年來，隨著經(jīng)濟新常態(tài)和供給側(cè)改革等概念的提出，政府和社會都在努力倡導(dǎo)經(jīng)濟發(fā)展由傳統(tǒng)的要素驅(qū)動、投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動，推動中國制造向中國創(chuàng)造轉(zhuǎn)變。企業(yè)作為創(chuàng)新活動的主體，亟需尋求核心技術(shù)優(yōu)勢以保持長期競爭力。因此，完善的公司治理應(yīng)當(dāng)以價值創(chuàng)造和技術(shù)創(chuàng)新為導(dǎo)向，發(fā)揮技術(shù)水平對企業(yè)轉(zhuǎn)型升級和未來發(fā)展的支撐作用。

早期關(guān)于技術(shù)創(chuàng)新的研究多集中在市場環(huán)境、公司規(guī)模、政府補貼和法律制度等外部層面。諸多研究認(rèn)為企業(yè)規(guī)模在創(chuàng)新活動中發(fā)揮著重要作用，大規(guī)模的企業(yè)可以負(fù)擔(dān)較高的研發(fā)成本，并通過大范圍的創(chuàng)新活動來分散創(chuàng)新失敗的成本，政府對企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新資助也會推動研發(fā)創(chuàng)新。但是，F(xiàn)agerberg提出盡管一些企業(yè)的規(guī)模及外部環(huán)境相近，但是它們的創(chuàng)新活動卻存在著巨大差異，對此公司治理這一制度因素則可以從內(nèi)部角度給出一定的解釋。隨后，不少學(xué)者開始將公司治理納入企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的研究范疇。

近年來學(xué)者從多個層面探討了公司治理與技術(shù)創(chuàng)新的問題，但是多集中于考察某一行業(yè)或總樣本，基于企業(yè)異質(zhì)性角度的研究則很少。由于客觀存在的異質(zhì)性，企業(yè)內(nèi)部治理對技術(shù)創(chuàng)新的影響必然是有差異的，在企業(yè)同質(zhì)化假設(shè)下，很難探索合適的公司治理模式，因此從企業(yè)異質(zhì)性角度研究分析以上問題則更具有現(xiàn)實意義。

綜上所述，本文以2012-2016年中國上市公司為樣本，從企業(yè)規(guī)模、性質(zhì)和市場化程度三方面的異質(zhì)性檢驗公司治理對企業(yè)創(chuàng)新活動的不同影響，以彌補現(xiàn)有文獻(xiàn)研究的不足。

研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以2012-2016共5年滬深上市公司為研究樣本，為保證研究結(jié)果的準(zhǔn)確性與嚴(yán)謹(jǐn)性，本文對樣本進(jìn)行了如下處理：剔除金融保險類公司、ST類或S類公司；剔除相關(guān)研究變量缺失或異常的上市公司。最后，本文共得到2990個研究樣本，數(shù)據(jù)全部來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，輔以公司年報。此外，為消除極端值的影響，研究對連續(xù)變量按1%水平進(jìn)行了縮尾（winsorize）處理。

（二）變量說明

被解釋變量。根據(jù)已有研究，技術(shù)創(chuàng)新通常通過投入和產(chǎn)出兩類指標(biāo)來衡量，即研發(fā)支出和專利、新產(chǎn)品的產(chǎn)出數(shù)量等。David認(rèn)為，由于技術(shù)創(chuàng)新成果容易受到外生因素的影響，較少受企業(yè)經(jīng)營者控制，不宜作為被解釋變量。相反地，技術(shù)創(chuàng)新投入主要由企業(yè)管理層決定，因此我們采用文獻(xiàn)中常用的研發(fā)投入強度作為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的代理變量。

解釋變量。結(jié)合已有文獻(xiàn)，本文選取9項公司治理指標(biāo)并將其劃分為股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會和激勵機制三個方面。其中股權(quán)結(jié)構(gòu)包含股權(quán)制衡度，采用上市公司第二至第十大股東持股比例之和來衡量；股權(quán)集中度，采用公司前五大股東持股比例的赫芬達(dá)爾指數(shù)來衡量；基金持股，采用證券投資基金持股比例之和來衡量；股權(quán)性質(zhì)，采用公司第一大股東的背景來衡量，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|為國有背景時取1，反之取0。董事會包含兩職兼任，董事長兼任總經(jīng)理時取值1，反之取0；董事會規(guī)模，以董事會人數(shù)來衡量；獨立董事比例，以公司獨立董事人數(shù)占董事會總?cè)藬?shù)的比例來衡量。激勵機制包含股權(quán)激勵，即董監(jiān)高持股比例之和；薪酬激勵，即董監(jiān)高年薪總和。

控制變量。結(jié)合現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究，控制變量應(yīng)當(dāng)包括公司規(guī)模、杠桿效應(yīng)、行業(yè)效應(yīng)和年度效應(yīng)。其中，公司規(guī)模采用公司總資產(chǎn)的對數(shù)值來衡量，杠桿比率采用負(fù)債總額占資產(chǎn)總額的比值來衡量。

（三）模型設(shè)定和全樣本回歸結(jié)果分析

綜合以上理論分析，構(gòu)建如下的計量回歸模型并對上述的理論假設(shè)進(jìn)行實證分析：

Innovit=β0+β1Eqstrit+β2Boardit+β3Incentiveit+β4j∑controlsit+μit+εit

其中，Eqstrit、Boardit、Incentiveit分別表示股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會和激勵機制?！芻ontrolsit代表控制變量，μit表示不可觀測的個體效應(yīng)，εit為隨機干擾項。

為了對比分析異質(zhì)性企業(yè)的內(nèi)部治理與技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系，先不區(qū)分企業(yè)的異質(zhì)性進(jìn)行全樣本回歸，結(jié)果如表1所示。

模型2顯示，股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新存在正U型關(guān)系，基金持股比例對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有顯著的正向影響，說明機構(gòu)通過持股的方式參與到公司治理中，可以利用其專業(yè)性和規(guī)范性為公司做出更有效的投資決策，從而對提升企業(yè)核心競爭力的創(chuàng)新活動產(chǎn)生推動作用。然而，股權(quán)制衡度和股權(quán)性質(zhì)對于企業(yè)創(chuàng)新活動的影響并不顯著。在董事會方面，模型3顯示兩職兼任對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有顯著的正向影響，董事會規(guī)模與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新存在顯著的正U型關(guān)系，而獨立董事與企業(yè)創(chuàng)新不存在顯著關(guān)系。模型4顯示股權(quán)激勵和薪酬激勵的系數(shù)均顯著為正，說明激勵機制對企業(yè)創(chuàng)新有顯著的促進(jìn)作用。在全樣本回歸情況下，無法區(qū)分不同特性企業(yè)之間的差異，引入企業(yè)異質(zhì)性更能深入地考察公司治理對技術(shù)創(chuàng)新的作用。

基于企業(yè)異質(zhì)性的分類分析

本文根據(jù)大、中、小型企業(yè)劃分標(biāo)準(zhǔn)將樣本分為大規(guī)模企業(yè)和中小規(guī)模企業(yè)，按照企業(yè)實際控制人類型將樣本分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)，在該分類回歸中解釋變量不再包括股權(quán)性質(zhì)。最后，本文以企業(yè)注冊地為依據(jù)，參照中國分省分市場化指數(shù)，將高于中位數(shù)的省份定義為高市場化地區(qū)，其他省份定義為低市場化地區(qū)，分類回歸結(jié)果見表2所示。

結(jié)果顯示，股權(quán)制衡度與中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新呈正相關(guān)關(guān)系，而對其他樣本企業(yè)沒有影響，表明中小企業(yè)由于規(guī)模較小，一定的股權(quán)制衡度能更好地發(fā)揮平衡和監(jiān)督作用。大規(guī)模和國有企業(yè)的股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新呈顯著的“倒U型”關(guān)系，而中小企業(yè)的股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明大規(guī)模企業(yè)和國有企業(yè)應(yīng)當(dāng)保持一定的股權(quán)集中度，而中小企業(yè)結(jié)構(gòu)相對簡單，股權(quán)集中很容易導(dǎo)致大股東一家獨大，為追求自身利益而做出盲目決策。此外，基金持股對非國有企業(yè)和高市場化地區(qū)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新有顯著的正效應(yīng)，而對中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有顯著的負(fù)效應(yīng)，這表明我國小規(guī)模企業(yè)的機構(gòu)投資者存在“短視行為”，更傾向于從短期交易中迅速獲利，因而難以對提升企業(yè)長期競爭力的創(chuàng)新活動進(jìn)行積極推動。

在董事會方面，兩職兼任總體上促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，董事會規(guī)模與大規(guī)模企業(yè)和國有企業(yè)對技術(shù)創(chuàng)新呈“倒U型”關(guān)系，而與中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新不相關(guān)?？赡茉蚴?，大規(guī)模和國有企業(yè)的代理問題更為嚴(yán)重，董事會規(guī)模過大會導(dǎo)致董事間協(xié)調(diào)難度增加，造成內(nèi)部治理紊亂。類似地，獨立董事促進(jìn)大規(guī)模企業(yè)和國有企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，而對中小企業(yè)創(chuàng)新存在負(fù)效應(yīng)，這可能是由于小規(guī)模企業(yè)的獨立董事體制并不健全，不能很好地發(fā)揮應(yīng)有的作用。

激勵機制對大規(guī)模企業(yè)和高市場化地區(qū)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新均有顯著的正效應(yīng)，而對中小企業(yè)創(chuàng)新活動的影響并不顯著，其中薪酬激勵對于低市場化地區(qū)企業(yè)并沒有明顯影響，這可能是由于中小企業(yè)和低市場化地區(qū)企業(yè)對于技術(shù)創(chuàng)新的需求相對較小，股權(quán)和薪酬的激勵更多地體現(xiàn)在企業(yè)創(chuàng)新活動以外的地方。

結(jié)論與啟示

本文通過從企業(yè)異質(zhì)性角度對公司治理與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)行實證分析，得出結(jié)論：公司治理機制應(yīng)與企業(yè)自身規(guī)模相適應(yīng)，小規(guī)模企業(yè)應(yīng)當(dāng)發(fā)揮兩職兼任和獨立董事對技術(shù)創(chuàng)新的促進(jìn)作用，同時適度提高股權(quán)制衡度以防出現(xiàn)一股獨大的情況，大規(guī)模企業(yè)則應(yīng)該將股權(quán)集中度和董事會規(guī)?？刂圃诤侠矸秶鷥?nèi)；公司不同發(fā)展階段的治理目標(biāo)應(yīng)不盡相同，位于市場化程度較低地區(qū)的企業(yè)，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮股權(quán)激勵對技術(shù)創(chuàng)新的積極作用，而隨著企業(yè)的發(fā)展和市場化進(jìn)程的加快，公司治理的目標(biāo)也應(yīng)做出相應(yīng)的調(diào)整；政府在制定相關(guān)政策時，不能簡單地“一刀切”，而應(yīng)考慮到不同政策對不同特征企業(yè)存在不同的效應(yīng)。

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