徐光華　吳佳慧

【摘 要】 文章從企業(yè)生命周期視角研究高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的影響，選取2011—2016年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證結(jié)果表明，隨著企業(yè)生命周期的發(fā)展，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入產(chǎn)生不同的作用效果。在成長(zhǎng)期，薪酬業(yè)績(jī)敏感性正向影響創(chuàng)新投入；在成熟期，薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入影響不顯著；在衰退期，薪酬業(yè)績(jī)敏感性負(fù)向影響創(chuàng)新投入。因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合不同生命周期狀態(tài)，制定適合的薪酬激勵(lì)措施。

【關(guān)鍵詞】 薪酬業(yè)績(jī)敏感性； 企業(yè)生命周期； 創(chuàng)新投入

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2018）15-0108-05

一、引言

創(chuàng)新是建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，是提高市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的關(guān)鍵要素，在增強(qiáng)我國(guó)綜合國(guó)力中起到至關(guān)重要的作用。近幾年，在國(guó)家政策大力支持下，我國(guó)企業(yè)創(chuàng)新投入出現(xiàn)了高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家而言，仍然有很長(zhǎng)的一段路要走。目前關(guān)于創(chuàng)新投入影響因素的研究更多的是基于外部因素，例如制度環(huán)境、市場(chǎng)屬性、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)等，而內(nèi)部因素相對(duì)較少。高管作為公司經(jīng)營(yíng)管理的重要決策人，其個(gè)人因素對(duì)創(chuàng)新投入的選擇將有一定影響。目前我國(guó)相關(guān)文獻(xiàn)中僅有小部分探究高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的影響，但結(jié)論不一，基于業(yè)績(jī)的薪酬契約被看作解決委托代理問(wèn)題的重要機(jī)制之一。一種觀點(diǎn)認(rèn)為將高管的薪酬與公司業(yè)績(jī)掛鉤將降低委托代理成本，使高管決策與股東利益保持一致；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為企業(yè)創(chuàng)新投入具有風(fēng)險(xiǎn)高、時(shí)效長(zhǎng)的特點(diǎn)，高管通常偏好穩(wěn)定規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，將高管薪酬與業(yè)績(jī)掛鉤反而會(huì)抑制對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新。可見(jiàn)高管的不同動(dòng)機(jī)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入可能產(chǎn)生不同的作用效果[ 1 ]。當(dāng)企業(yè)處于不同的發(fā)展階段時(shí)，組織特征、財(cái)務(wù)績(jī)效等都有所不同，面臨不同代理問(wèn)題[ 2 ]，高管自利動(dòng)機(jī)存在差異，此時(shí)業(yè)績(jī)帶來(lái)的壓力對(duì)高管行為的影響是否不同，綜合考慮創(chuàng)新帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)及收益后，高管會(huì)做出怎么樣的選擇，是本文所要探究的問(wèn)題。

為了解決上述問(wèn)題，本文以2011—2016年A股企業(yè)為研究對(duì)象，利用分樣本檢驗(yàn)的方法根據(jù)企業(yè)所處的不同生命周期分別探討高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的“區(qū)間效應(yīng)”，即面對(duì)不同生命周期的企業(yè)環(huán)境時(shí)，高管對(duì)創(chuàng)新投入可能表現(xiàn)出差異性的反應(yīng)。本文的主要貢獻(xiàn)在于將薪酬、業(yè)績(jī)以及創(chuàng)新投入基于一個(gè)框架中，并且分階段討論。以往研究在探討創(chuàng)新投入影響因素時(shí)更多是基于外部因素，而圍繞內(nèi)部高管因素的研究也僅是關(guān)注單一薪酬與創(chuàng)新投入的關(guān)系。本文探究企業(yè)在不同生命周期中，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性與創(chuàng)新投入關(guān)系的差異，旨在為處于不同發(fā)展階段的企業(yè)薪酬制定提供參考，豐富創(chuàng)新投入相關(guān)研究。

二、理論分析與研究假設(shè)

在成長(zhǎng)階段，企業(yè)面臨激烈的競(jìng)爭(zhēng)，隨時(shí)有被淘汰的可能，需要快速擴(kuò)大投資規(guī)模，特別是增大創(chuàng)新投資的力度[ 3 ]。盡管創(chuàng)新帶來(lái)的是高風(fēng)險(xiǎn)以及短期內(nèi)的低回報(bào)，但對(duì)于處在這一階段的企業(yè)來(lái)說(shuō)，保守經(jīng)營(yíng)只能被淘汰，只有創(chuàng)新才能使企業(yè)獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在殘酷的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中生存下來(lái)。一旦新研發(fā)的產(chǎn)品成功得到市場(chǎng)的認(rèn)同，就能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來(lái)可觀的收益，從而利用資金回籠進(jìn)行循環(huán)的創(chuàng)新投入，擴(kuò)充企業(yè)規(guī)模。另外，通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新，對(duì)生產(chǎn)工藝進(jìn)行升級(jí)，也能夠在一定程度上為企業(yè)減少成本開(kāi)支，提高生產(chǎn)效率[ 4 ]。梁萊歆等[ 5 ]基于生命周期階段研究研發(fā)投入對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，實(shí)證發(fā)現(xiàn)成長(zhǎng)期企業(yè)的研發(fā)投入對(duì)當(dāng)期績(jī)效影響顯著。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，將主要資源投入在研發(fā)創(chuàng)新方面才能取得最有效的回報(bào)，是企業(yè)擺脫經(jīng)營(yíng)困境的重要手段，因此在成長(zhǎng)期積極投入創(chuàng)新的公司往往發(fā)展更快。

而在這一階段，隨著職業(yè)經(jīng)理人的引進(jìn)，組織結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，委托代理問(wèn)題突出，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性作為企業(yè)降低代理成本、提高業(yè)績(jī)的重要手段，使個(gè)人利益與公司利益相掛鉤，如果高管沒(méi)能夠使企業(yè)在成長(zhǎng)期的激烈競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，那么其將面臨降薪甚至被替換的可能，從而在一定程度上緩解高管在創(chuàng)新決策中的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避行為[ 6 ]。高管薪酬對(duì)業(yè)績(jī)粘性高時(shí)，高管會(huì)認(rèn)真權(quán)衡創(chuàng)新投入帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)與收益，基于成長(zhǎng)期的特殊背景，管理者為了追求較高的薪酬待遇，不得不放手一搏。另外由于這一階段的高管通常是上任時(shí)間不久的“年輕人”，有更多的精力和體力，敢于冒險(xiǎn)，對(duì)職業(yè)前景有更長(zhǎng)的預(yù)期，對(duì)薪酬的敏感度更高。李偉田[ 7 ]實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)高管任期和年齡對(duì)研發(fā)投入有顯著影響，年輕的高管傾向于創(chuàng)新，他們希望獲得組織認(rèn)同，提高組織信任度，帶領(lǐng)企業(yè)取得成績(jī)，這時(shí)候管理者更有動(dòng)力去尋找具有價(jià)值的創(chuàng)新項(xiàng)目，因此當(dāng)企業(yè)發(fā)展處在成長(zhǎng)期時(shí)，薪酬契約的作用明顯，高管傾向于加大創(chuàng)新投入力度，以期為企業(yè)贏得各方利益相關(guān)者的關(guān)注，為企業(yè)帶來(lái)大額利潤(rùn)，提高業(yè)績(jī)水平，從而也使自身能夠得到更多的薪酬回報(bào)?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)：

H1：在成長(zhǎng)期，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性越高，企業(yè)創(chuàng)新投入程度越大。

當(dāng)企業(yè)處于成熟階段時(shí)，其經(jīng)營(yíng)規(guī)模、業(yè)績(jī)水平相對(duì)比較穩(wěn)定，研發(fā)創(chuàng)新僅僅是企業(yè)盈利的方式之一，此時(shí)企業(yè)投資渠道開(kāi)始增多，不一定要依靠研發(fā)創(chuàng)新來(lái)獲利。岳培蕾[ 8 ]基于企業(yè)不同生命周期研究發(fā)現(xiàn)成熟階段的企業(yè)雖然研發(fā)投入的絕對(duì)金額不小，但占營(yíng)業(yè)收入的比重并不高。崔也光和唐瑋[ 9 ]研究發(fā)現(xiàn)成長(zhǎng)期企業(yè)的R&D;投入強(qiáng)度明顯加大，而成熟期和衰退期企業(yè)的R&D;投入強(qiáng)度明顯減弱，因此投資于研發(fā)創(chuàng)新項(xiàng)目帶來(lái)的收益對(duì)成熟期企業(yè)的吸引力已經(jīng)開(kāi)始降低，企業(yè)承擔(dān)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的意愿變低，而且規(guī)模越大的公司，越傾向于維持原有的發(fā)展節(jié)奏來(lái)獲得持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，不愿意創(chuàng)新，從而固步自封。因此，對(duì)于處在這個(gè)階段的企業(yè)而言，一方面企業(yè)現(xiàn)金流充足，資金來(lái)源穩(wěn)定，企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)也更小，對(duì)創(chuàng)新失敗的承受力更強(qiáng)，但另一方面企業(yè)有了更多盈利的選擇，提升業(yè)績(jī)便可以通過(guò)其他方式，創(chuàng)新力度相對(duì)而言被減弱。

高管作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的重要決策人，從其角度來(lái)看，處于成熟階段的高管已經(jīng)在組織中擁有一定的地位，積累了較多的權(quán)利，并獲得內(nèi)部股東和外部合作伙伴的信任，此時(shí)，高管會(huì)以他們過(guò)去成功的工作經(jīng)歷為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行投資決策，從而減少信息成本，不愿意對(duì)組織做出變革，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的R&D;投入更是缺乏動(dòng)力[ 10 ]。林慧婷[ 11 ]等認(rèn)為當(dāng)高管薪酬與業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)密切時(shí)，高管會(huì)出于保守的思想，傾向于通過(guò)其他更加穩(wěn)定可靠的方式獲得持續(xù)的收益，但又考慮到創(chuàng)新投入能夠?yàn)槠髽I(yè)傳遞利好消息，增強(qiáng)投資者的信心，并且企業(yè)有充足的資金在這方面進(jìn)行投入[ 12 ]，基于這些矛盾的思想，此時(shí)管理者可能會(huì)適當(dāng)創(chuàng)新，投入力度相較于成長(zhǎng)期變?nèi)?，但薪酬激?lì)對(duì)創(chuàng)新投入并不敏感，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用無(wú)法生成?；谝陨戏治?，本文提出假設(shè)：

H2：在成熟期，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入無(wú)顯著影響。

處在衰退階段的企業(yè)，可能是由于自身經(jīng)營(yíng)狀況上的問(wèn)題，也可能是在宏觀經(jīng)濟(jì)的影響下，整個(gè)行業(yè)發(fā)展受挫，處于不景氣的低迷狀態(tài)，企業(yè)盈利能力大幅下降，財(cái)務(wù)狀況開(kāi)始惡化，并且出現(xiàn)籌資難、資金不足等問(wèn)題，此時(shí)企業(yè)應(yīng)該采取收縮性戰(zhàn)略，縮小生產(chǎn)規(guī)模，進(jìn)行清理清算，回收原有投資，盡可能降低相關(guān)費(fèi)用，并且企業(yè)往往面臨著并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，增加創(chuàng)新投入無(wú)法獲得新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，反而要承擔(dān)由此帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)[ 13 ]。同時(shí)，處在這一階段的高管利益受到嚴(yán)重威脅，高管對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的規(guī)避心理更加強(qiáng)烈[ 14 ]，當(dāng)高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性越高時(shí)，高管對(duì)一切可能導(dǎo)致業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大波動(dòng)的項(xiàng)目都會(huì)謹(jǐn)慎考慮，創(chuàng)新研發(fā)具有初期投資高、不確定性大等特點(diǎn)，研發(fā)失敗將會(huì)給本就危在旦夕的企業(yè)雪上加霜。

衰退期的企業(yè)想要生存下去，創(chuàng)新研發(fā)不是唯一的道路，亦不是最佳選擇。出于整體業(yè)績(jī)以及個(gè)人利益的考慮，高管會(huì)減少創(chuàng)新投入，降費(fèi)增效，調(diào)整經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，進(jìn)行專(zhuān)業(yè)化生產(chǎn)，以期能夠擺脫經(jīng)營(yíng)低谷，提升業(yè)績(jī)水平?；谝陨戏治觯疚奶岢黾僭O(shè)：

H3：在衰退期，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性越高，企業(yè)創(chuàng)新投入程度越低。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2011—2016年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，相關(guān)數(shù)據(jù)主要來(lái)源于銳思數(shù)據(jù)庫(kù)以及上市公司年報(bào)，并對(duì)樣本進(jìn)行了如下篩選：（1）剔除金融保險(xiǎn)類(lèi)上市公司；（2）剔除ST、ST*公司；（3）剔除研發(fā)支出等研究數(shù)據(jù)缺失的公司；（4）參照步丹璐[ 15 ]、崔靜[ 16 ]的做法，剔除了業(yè)績(jī)上升薪酬反而下降的公司。最終得到1 313家樣本公司，其中為了消除極端值的影響，本文參照文獻(xiàn)慣例，對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了雙側(cè)5%的Winsorize縮尾處理，數(shù)據(jù)處理軟件采用Excel和Stata。

（二）變量定義

1.解釋變量

薪酬業(yè)績(jī)敏感性（sen）。由于我國(guó)上市公司經(jīng)理層持股比例較低，股權(quán)激勵(lì)的作用相比于貨幣激勵(lì)要弱，本文借鑒已有研究[ 16-17 ]使用公司前三名高管貨幣薪酬的總額來(lái)表示高管薪酬，使用凈利潤(rùn)來(lái)表示公司業(yè)績(jī)，通過(guò)高管薪酬變動(dòng)額與公司業(yè)績(jī)變動(dòng)額的比值來(lái)表示薪酬業(yè)績(jī)敏感性。

2.被解釋變量

創(chuàng)新投入（rd）。對(duì)創(chuàng)新投入強(qiáng)度的衡量指標(biāo)主要包括研發(fā)支出與總資產(chǎn)的比值、研發(fā)支出與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比值、研發(fā)支出與公司市場(chǎng)價(jià)值的比值，其中最常用的指標(biāo)是研發(fā)支出與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比值[ 18-19 ]，因此本文選用研發(fā)支出/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)表示創(chuàng)新投入強(qiáng)度。研發(fā)支出即公司年報(bào)披露的各年研發(fā)支出費(fèi)用，由于新準(zhǔn)則對(duì)研發(fā)支出的披露方式并未作統(tǒng)一規(guī)定，因此各學(xué)者獲取相關(guān)數(shù)據(jù)的來(lái)源和方式也不盡相同，本文使用銳思數(shù)據(jù)庫(kù)中研發(fā)支出的相關(guān)數(shù)據(jù)直接獲取。

3.調(diào)節(jié)變量

企業(yè)生命周期（stage）。關(guān)于企業(yè)生命周期的分法，主要是根據(jù)經(jīng)營(yíng)、籌資、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量的符號(hào)來(lái)劃分，一般包括初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期、動(dòng)蕩期、衰退期等，本文借鑒谷豐等[ 20 ]在Dickinson[ 21 ]研究基礎(chǔ)上對(duì)生命周期的整合劃分，將上市公司初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期樣本合并為成長(zhǎng)期，另外將動(dòng)蕩期樣本中趨于成熟期的劃分為成熟期，將動(dòng)蕩期樣本中趨于衰退期的劃分為衰退期，最后得到成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期三個(gè)企業(yè)生命周期階段。具體劃分標(biāo)準(zhǔn)如表1所示。

4.控制變量

由于創(chuàng)新投入受到多種因素的影響，本文借鑒以往同類(lèi)研究，選擇董事會(huì)獨(dú)立性、資產(chǎn)負(fù)債比率、公司規(guī)模、銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)回報(bào)率、行業(yè)、年份作為控制變量。各相關(guān)變量定義如表2所示。

（三）模型構(gòu)建

rdit=？茁0+？茁1senit+？茁2controlit+？著it

本文將全樣本按照企業(yè)生命周期三個(gè)階段分成三個(gè)子樣本，然后分別利用該模型進(jìn)行多元回歸分析。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表3顯示的是主要變量rd和sen的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表3可見(jiàn)，我國(guó)上市公司大多數(shù)處于成長(zhǎng)期，rd的全樣本均值為0.017，整體創(chuàng)新投入較低，說(shuō)明我國(guó)上市公司對(duì)研發(fā)活動(dòng)的重視程度不夠，相比于發(fā)達(dá)國(guó)家仍然存在較大差距，研發(fā)水平需要進(jìn)一步加強(qiáng)。從生命周期各階段來(lái)看，成長(zhǎng)期的創(chuàng)新投入力度最大，成熟期和衰退期都有所降低，這與前文的分析一致。sen的全樣本均值為0.008，而最大值和最小值分別為0.120和-0.077，說(shuō)明不同公司的薪酬業(yè)績(jī)敏感性差距較大。從成長(zhǎng)期到衰退期，sen呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，可見(jiàn)當(dāng)企業(yè)快速發(fā)展時(shí)，高管薪酬與公司業(yè)績(jī)的關(guān)聯(lián)最緊密，公司業(yè)績(jī)水平的提高能夠給高管帶來(lái)較多薪酬回報(bào)，薪酬激勵(lì)程度最大。

（二）實(shí)證結(jié)果分析

表4是三個(gè)企業(yè)生命周期階段中薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入影響的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，在成長(zhǎng)期，sen的回歸系數(shù)為0.074，通過(guò)5%的顯著性檢驗(yàn)；在成熟期，sen的回歸系數(shù)不顯著；在衰退期，sen的回歸系數(shù)為-0.144，通過(guò)1%的顯著性檢驗(yàn)。由于經(jīng)營(yíng)環(huán)境的種種變化，在成長(zhǎng)期的企業(yè)，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性高，對(duì)創(chuàng)新投入有顯著的正向作用；進(jìn)入成熟期后，薪酬業(yè)績(jī)敏感性降低，高管有多種投資選擇，對(duì)研發(fā)創(chuàng)新投入的積極性不大，薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入影響不顯著；在衰退期，由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不佳，為了避免研發(fā)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)給業(yè)績(jī)帶來(lái)更大沖擊，高管傾向于降低創(chuàng)新投入力度，薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入有顯著的負(fù)向作用，實(shí)證回歸結(jié)果支持H1、H2、H3。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步驗(yàn)證研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文選擇相對(duì)指標(biāo)高管薪酬變動(dòng)率/公司業(yè)績(jī)變動(dòng)率對(duì)解釋變量進(jìn)行了替代，對(duì)模型進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果不變（表5）。

五、研究結(jié)論及啟示

本文基于我國(guó)上市公司生命周期發(fā)展的不同階段，利用多元回歸模型檢驗(yàn)薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的影響效果，研究結(jié)果表明：（1）高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的影響在不同生命周期階段表現(xiàn)不同。（2）在成長(zhǎng)期，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入有顯著的正向促進(jìn)作用。（3）在成熟期，創(chuàng)新投入力度開(kāi)始降低，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入無(wú)顯著影響。（4）在衰退期，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入有顯著的負(fù)向作用。

從創(chuàng)新投入的整體水平來(lái)看，我國(guó)上市公司創(chuàng)新投入力度仍然不足，企業(yè)應(yīng)該加大研發(fā)創(chuàng)新，通過(guò)創(chuàng)新帶動(dòng)企業(yè)持續(xù)發(fā)展。高管是企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的決策者，其個(gè)人利益與動(dòng)機(jī)對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)非常重要，當(dāng)企業(yè)處在不同生命周期發(fā)展階段時(shí)，高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性對(duì)創(chuàng)新投入的影響效果并不相同。因此，在制定薪酬激勵(lì)計(jì)劃時(shí)，企業(yè)應(yīng)結(jié)合自身經(jīng)營(yíng)情況、管理者特點(diǎn)等多因素，若是一味將薪酬與業(yè)績(jī)相掛鉤，提高薪酬業(yè)績(jī)敏感性的結(jié)果可能適得其反。

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