韋力文 王璨

【摘要】在我國(guó)，私募股權(quán)融資發(fā)展時(shí)間較短，伴隨著中小型企業(yè)發(fā)展速度的不斷加快，私募股權(quán)融資迅速崛起。近些年以來，我國(guó)在這一方面的研究也得到進(jìn)一步發(fā)展。通過閱讀有關(guān)私募融資方面的文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者分別從不同角度進(jìn)行了深入研究，主要集中在企業(yè)籌資方式的選擇、內(nèi)部控制、風(fēng)險(xiǎn)以及融資前后的公司績(jī)效等方面。我國(guó)必須堅(jiān)持不斷學(xué)習(xí)和吸收國(guó)外的先進(jìn)研究成果，與國(guó)際接軌，再將研究成果付諸實(shí)踐，才能更好地解決我國(guó)中小企業(yè)面臨的融資問題。

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè) 私募股權(quán) 融資

一、前言

私募股權(quán)融資（PE）是指企業(yè)不采用公開方式，通過私下與特定的投資人商談和招標(biāo)等方式出售股權(quán)來募集資金的融資方式，在交易實(shí)施過程中附帶考慮了將來的退出機(jī)制，實(shí)現(xiàn)投資方的獲利退出。私募股權(quán)融資具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、投資周期長(zhǎng)等特點(diǎn)，相對(duì)于其他融資手段，私募股權(quán)融資條件靈活、成本較低、針對(duì)性較強(qiáng)，是適合中小企業(yè)融資需求的重要手段?，F(xiàn)代意義上的私募股權(quán)融資起源于20世紀(jì)40年代末的美國(guó)，經(jīng)過持續(xù)的發(fā)展，已經(jīng)形成了成熟的投資運(yùn)作模式和機(jī)構(gòu)組織形式，但它在我國(guó)發(fā)展相對(duì)較晚。私募股權(quán)融資對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)合理健康發(fā)展具有無法替代的作用，大力發(fā)展私募股權(quán)投融資市場(chǎng)對(duì)于解決中小型企業(yè)融資難問題具有十分重要的意義。

二、國(guó)外文獻(xiàn)綜述

國(guó)外的研究始于20世紀(jì)90年代，相比于國(guó)內(nèi)較早開始研究，現(xiàn)今成果豐富。

（一）私募股權(quán)基金選擇投資對(duì)象的特征

Arturo Capasso（2013）提出，私募股權(quán)融資過程中，資金投入能夠?yàn)楣镜慕灰讕硎裁礃拥膬r(jià)值提升，資金持有者獲得多少回報(bào)是其最關(guān)心的問題，直接影響投資決策。

Patricia Crifo et a1.（2014）認(rèn)為私募股權(quán)基金在選擇融資方時(shí)，除了考慮融資方財(cái)務(wù)信息、績(jī)效，還考察企業(yè)的其他非財(cái)務(wù)績(jī)效，如公司治理等，對(duì)融資企業(yè)的信息披露風(fēng)險(xiǎn)的衡量起著關(guān)鍵作用。

Pierre Giot（2014）認(rèn)為PE對(duì)企業(yè)具有指導(dǎo)意義，特別是在商業(yè)、財(cái)務(wù)和發(fā)展方向上，能夠幫助企業(yè)做出正確的決策，這樣不僅能夠提高企業(yè)獲利能力，也可在很大程度上增加私募股權(quán)基金的收益，使其獲得收益最大化。

（二）私募股權(quán)基金對(duì)被投資企業(yè)發(fā)展的影響

Antonio Meles、Stefano Monferra和Vincenzo Verdoliva（2015）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：意大利具有私募股權(quán)基金投資背景的企業(yè)要比沒有的業(yè)績(jī)表現(xiàn)要好，并且私募股權(quán)基金能夠一直促進(jìn)被投資企業(yè)發(fā)展。同時(shí)，他們?cè)谝郧皩W(xué)者研究的基礎(chǔ)上著重探究了PE退出后企業(yè)運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)與PE之間的關(guān)系。

三、國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述

雖然我國(guó)私募股權(quán)融資開始得比較晚，但是私募股權(quán)融資近年在中國(guó)卻得到了很好的發(fā)展，越來越多的企業(yè)加入PE行列。我國(guó)學(xué)者在私募股權(quán)上的研究，主要是依托西方學(xué)者研究的背景下，結(jié)合我國(guó)國(guó)情以及市場(chǎng)現(xiàn)狀進(jìn)行了一定的拓展。

（一）融資企業(yè)融資方式的選擇

溫素霞、賈娟和白云（2014）從投資者的角度切入，認(rèn)為中小企業(yè)難以以傳統(tǒng)的方式籌集資金是由于其資產(chǎn)規(guī)模小、缺少抵押物和高度的信息不對(duì)稱所造成的，而私募股權(quán)基金投資決策的焦點(diǎn)在于企業(yè)潛在的未來成長(zhǎng)能力，這使得中小企業(yè)獲得融資的機(jī)會(huì)大大增加。

牛廣宇（2015）認(rèn)為中小企業(yè)應(yīng)從自身?xiàng)l件出發(fā)，認(rèn)為在選擇融資方式是基于總體層次上對(duì)各種方式的統(tǒng)一研究，也是對(duì)融資渠道、融資金額以及籌資方式的統(tǒng)一分析，從自身的發(fā)展基礎(chǔ)上考慮，作出最佳資本結(jié)構(gòu)和融資方式的決策完善融資保障措施、防范各種風(fēng)險(xiǎn)。

（二）私募股權(quán)融資的優(yōu)勢(shì)

盧永紅（2014）對(duì)融資企業(yè)內(nèi)部是否能帶來發(fā)展優(yōu)勢(shì)，從財(cái)務(wù)報(bào)表角度進(jìn)行分析，企業(yè)獲得融資后，資產(chǎn)負(fù)債表的變化表現(xiàn)為所有者權(quán)益的增加，與傳統(tǒng)的債務(wù)融資下的企業(yè)負(fù)債的增加相比，企業(yè)的資金流更為穩(wěn)定，抗風(fēng)險(xiǎn)能力相對(duì)較高。

顧寧、孫彥林（2014）等人指出PE是當(dāng)前化解我國(guó)中小企業(yè)融資問題的有效途徑，不僅可以改善企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、分擔(dān)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，而且能夠完善公司的治理結(jié)構(gòu)及優(yōu)化企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，獲取先進(jìn)的技術(shù)和管理方法和技術(shù)。

（三）私募股權(quán)融資的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)

王振家（2013）主要站在管理者短視風(fēng)險(xiǎn)的層次上，考慮融資企業(yè)的管理層因?yàn)閷?duì)賭協(xié)議的存在，也會(huì)選擇和銀行保持同等的戰(zhàn)線，這對(duì)股東的利益是一種損害。所以，中小融資企業(yè)在進(jìn)行對(duì)賭協(xié)議的簽訂時(shí)，需要放下賭博的心理，而需要考慮股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，選擇更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)牟呗浴?/p>

梁珊珊、焦棋森（2014）在探討PE對(duì)中小企業(yè)的影響一文中指出，PE一方面可以拓寬中小企業(yè)的融資渠道，獲得新的融資方式，但另一方面，由于對(duì)賭協(xié)議的存在，使得中小企業(yè)在引入PE的同時(shí)也會(huì)面臨著管理權(quán)喪失、品牌喪失及企業(yè)價(jià)值被低估的風(fēng)險(xiǎn)等。中小企業(yè)在引入的過程中應(yīng)該注意規(guī)避其帶來的各種風(fēng)險(xiǎn)，做到防患于未然。

（四）私募股權(quán)融資的案例研究

劉子亞、張建平和裘麗（2014）整理了2009-2012年，共計(jì)12家在創(chuàng)業(yè)板上市的公司所設(shè)置的對(duì)賭協(xié)議。其中有5家停止了協(xié)議，7家順利實(shí)現(xiàn)了對(duì)賭協(xié)議。這體現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議的結(jié)局并不一定完全是創(chuàng)業(yè)者吃虧的局面。所以，對(duì)賭協(xié)議的結(jié)果并不完全都是投資銀行取得最終的控制權(quán)，也會(huì)存在兩者皆獲利的情況。

（五）私募股權(quán)融資對(duì)中小企業(yè)的影響

薛小榮、李真（2012）以“如家”私募股權(quán)融資為例，總結(jié)出中小企業(yè)在充分認(rèn)識(shí)到PE巨大作用的同時(shí)，應(yīng)當(dāng)塑造一個(gè)能夠吸引投資者眼球的模式，像如家擁有的長(zhǎng)遠(yuǎn)的市場(chǎng)前景、良好的行業(yè)定位、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)、清晰的商業(yè)模式等，實(shí)現(xiàn)與投資者的雙贏f1目。

四、文獻(xiàn)評(píng)述

綜上，中小企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)融資在國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展不論是在理論上還是在實(shí)踐上都是相當(dāng)成熟和完善的。對(duì)于私募股權(quán)融資這一命題，國(guó)內(nèi)外學(xué)者分別結(jié)合了當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)的發(fā)展情況從企業(yè)籌資方式的選擇、優(yōu)勢(shì)、相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)以及融資前后對(duì)企業(yè)的影響等方面進(jìn)行研究論述。也有學(xué)者結(jié)合案例分析，說明對(duì)賭協(xié)議的結(jié)局并不一定完全是創(chuàng)業(yè)者吃虧的局面，會(huì)為很多初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期的中小型企業(yè)帶來的諸多好處。這些研究為我們繼續(xù)深入探討中小企業(yè)私募股權(quán)融資問題奠定了扎實(shí)的理論基礎(chǔ)和研究資料。學(xué)術(shù)界需要通過實(shí)證研究，探索PE對(duì)企業(yè)更深層次發(fā)展的影響力，進(jìn)而幫助投資資本更好的發(fā)揮作用，幫助企業(yè)在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。