閆文婧 顏蘇莉

摘要：并購是企業(yè)資本運營的重要方式，并購策略的選擇對企業(yè)的生存發(fā)展意義重大。本文結合具體案例分析了企業(yè)的橫向并購策略、縱向并購策略與混合并購策略的運用，并列舉了并購可能存在的風險，以便為我國企業(yè)選擇合理的并購策略提供借鑒。

關鍵詞：并購策略；橫向并購；縱向并購；混合并購；策略運用

近年來經濟增長速度放緩，經濟矛盾加劇，企業(yè)并購為市場經濟的發(fā)展注入了活力，成為調整資源配置的重要手段。2012年以來，我國并購市場發(fā)展迅速，2016年中國企業(yè)間的境內并購交易金額達2，532億美元，相比較于2012年增長140.95%，境內并購交易總體增長顯著。與此同時，中國企業(yè)作為買方企業(yè)進行的出境并購交易金額也已連續(xù)3年增長?；诖耍疚姆謩e以滴滴并購優(yōu)步中國、神華國電合并、阿里巴巴集團并購優(yōu)酷土豆為例，論述了企業(yè)并購策略的運用，并提出了并購中可能出現的風險。

楊艷等（2014）發(fā)現成長期企業(yè)傾向于橫向并購，成熟期企業(yè)傾向于橫向和混合并購，衰退期企業(yè)傾向于混合和縱向并購。孫曉燕（2015）研究并購行為對上市公司的效應，提出并購策略建議。徐靜航等（2017）針對我國企業(yè)的并購風險進行了研究，給出了相應的防范措施。

一、并購策略

企業(yè)并購是指企業(yè)有償取得其他企業(yè)的產權，最終實現對目標企業(yè)控制的經濟行為。從定義上講，并購即兼并和收購。兼并指兩家及兩家以上的獨立公司合并為一體的情形，合并后原公司的權利和義務由存續(xù)或新設公司承擔。收購指公司通過購買股票、控制資產等方式取得另一個公司的控制權，被收購公司的法人地位予以保留。實踐中，兼并和收購相互交織，不易劃分，往往結合在一起使用，簡稱“并購”。

按并購對象的相關性，并購一般分為橫向并購、縱向并購和混合并購。

（一）橫向并購策略

橫向并購又稱水平并購，指為擴大企業(yè)規(guī)模、提高市場占有率，在同行業(yè)類企業(yè)間的并購行為。

1.案例簡介：滴滴出行與優(yōu)步全球于2016年8月1日達成戰(zhàn)略協議。滴滴收購了優(yōu)步中國的品牌、業(yè)務、數據等全部資產在中國大陸運營，雙方的創(chuàng)始人分別加入對方董事會，同時，滴滴出行和優(yōu)步全球還將相互持股。

2.案例分析：合并前，2016年第二季度，滴滴和優(yōu)步的市場份額分別為85.4%，8.2%，在中國網約車市場中實力強大。為了搶占市場份額，滴滴與優(yōu)步采取補貼政策，耗用大量資金補貼乘客與司機。這種純粹的補貼戰(zhàn)導致了雙方連年的虧損，2015年優(yōu)步在中國的虧損額達到10億美元。合并后，2016年第三季度，滴滴市場份額增長至94.6%，遠超易到用車與神舟專車。第四季度月活躍用戶量達3723萬，而神舟專車、易到用車的活躍用戶規(guī)模均小于百萬（見表1），優(yōu)勢明顯。

隨著網約車的不斷發(fā)展，網約車行業(yè)的發(fā)展模式更加人性化。滴滴推出快車的業(yè)務戰(zhàn)略計劃，計劃可以讓用戶在非常短的時間內叫到車輛，縮短用戶等待時間。這一計劃的推出使得滴滴快車的數量無法滿足現實需要，并購優(yōu)步中國可以實現優(yōu)步的車輛資源為己所用，緩解快車數量緊張的局面，并進一步提升資源的整合與優(yōu)化效率。同時，滴滴雖然在國內網約車市場中具有優(yōu)勢，但激烈的市場競爭使其不得不繼續(xù)擴大市場份額。通過對排名第二的優(yōu)步的并購，滴滴的競爭優(yōu)勢更加明顯，易到用車、神州專車與其差距很大。綜上，滴滴并購優(yōu)步中國，既是自身業(yè)務發(fā)展的需要，也是國內激烈競爭形勢下的必然選擇。

滴滴并購優(yōu)步中國，一方面結束了雙方數年的不良競爭，降低了運營成本。另一方面，通過橫向并購，滴滴實現了規(guī)模擴張，擴大了市場份額，提高了競爭優(yōu)勢。同時，規(guī)模的擴大有助于滴滴達到上市公司的入市標準，實現公司上市的戰(zhàn)略規(guī)劃。

（二）縱向并購策略

縱向并購又稱垂直并購，指為加強生產過程和各環(huán)節(jié)的配合、實現戰(zhàn)略協同，基于產業(yè)鏈和價值鏈上下游企業(yè)間的并購行為。

1.案例簡介：2017年8月28日，經國務院批準，中國神華集團有限責任公司吸收合并中國國電集團公司，合并重組為“國家能源投資集團有限責任公司”（簡稱“國能投資集團”）。合并后，國能投資集團資產總額達1.8萬億，僅次于國家電網、中石油和中石化，成為中國第四大能源央企。

2.案例分析：神華集團是一家綜合性大型能源企業(yè)，成立于1995年。主營業(yè)務為電力、熱力生產和供應，煤炭生產、銷售，煤制油、煤化工以及相關鐵路、港口等運輸服務。作為我國五大發(fā)電集團之一的國電集團，主要從事的業(yè)務有：電源的開發(fā)、投資、建設、經營和管理，電力（熱力）生產和銷售以及煤炭、發(fā)電設施、新能源的投資與建設等。國電集團和神華集團在相關區(qū)域發(fā)電業(yè)務上存在同業(yè)競爭情況，此次合并不僅可以減少雙方的同業(yè)競爭，還能提高市場占有率，增強競爭優(yōu)勢。基于此，神華集團與國電集團的合并既屬于同業(yè)之間的橫向合并，又屬于產業(yè)鏈上下游企業(yè)間的縱向合并。在此，本文主要基于縱向合并，分析神華集團與國電集團間的合并行為。

神華集團是我國規(guī)模最大的煤炭企業(yè)，煤炭產量僅2016年就達到3億噸。作為火力發(fā)電產業(yè)鏈的上游企業(yè)，戰(zhàn)略地位十分重要。煤電矛盾在我國火電行業(yè)普遍存在，最近幾年表現尤為突出。神華集團和國電集團的并購重組，實現了煤電間的外部矛盾向內部矛盾的轉換，由于矛盾在同一集團內部更利于協調，因而在一定程度上能緩解煤電矛盾。此次煤電聯營不僅對現存的煤電矛盾起到了緩解作用，還有利于充分發(fā)揮企業(yè)間的協同效應。

通過縱向并購，煤炭取得成本降低，發(fā)電燃料成本下降，有利于打造全產業(yè)鏈競爭優(yōu)勢，提高煤、電產業(yè)效率，實現1+1>2。同時，國電集團的風電發(fā)展處于領先地位。截至2017年6月底，風電裝機近2617千瓦，位居世界第一。國電集團的風電板塊可以和神華集團發(fā)展迅速的新能源板塊進行聯合，在“一帶一路”建設的新開放格局下積極拓展國際風電市場。

（三）混合并購

混合并購又稱復合并購，指為實施多元化經營戰(zhàn)略、降低企業(yè)經營風險，在不同行業(yè)或商業(yè)模式企業(yè)間開展的并購行為。

1.案例簡介：2015年10月16日，阿里巴巴集團向優(yōu)酷土豆董事會發(fā)出非約束性要約，現金收購除阿里巴巴已持有的股份外，優(yōu)酷土豆的剩余所有流通股。11月6日，雙方正式簽署了并購協議，阿里巴巴以每股27.60美元，總并購金額47.7億美元收購優(yōu)酷土豆。2016年4月6日，優(yōu)酷土豆完成私有化交易，標志著繼2014年戰(zhàn)略入股優(yōu)酷土豆后，阿里巴巴實現了對優(yōu)酷土豆的全資收購。至此，優(yōu)酷土豆成功并入阿里巴巴集團旗下，成為阿里巴巴集團的全資子公司，并且正式從美國紐交所退市，并計劃在五年內實現在國內的A股上市。

2.案例分析：近年來，互聯網行業(yè)的發(fā)展呈現多元化趨勢。阿里巴巴作為中國目前最大的網絡公司，在積極發(fā)展自身核心業(yè)務的同時，大規(guī)模并購文化傳媒、物流、金融等領域的企業(yè)，力圖構建互聯網生態(tài)圈，提供多元化的電子互聯網業(yè)務。

伴隨大數據時代的到來，數據資源對互聯網企業(yè)的發(fā)展作用突顯。優(yōu)酷與土豆在2012年合并后，擁有的用戶數量大量增加，數據資源得到了極大地擴充。這些數據能記錄反映用戶的不同偏好，對企業(yè)精準的服務提供有借鑒意義。阿里巴巴通過并購優(yōu)酷土豆，掌握其擁有的用戶數據，一方面能幫助阿里影業(yè)制作出符合大眾偏好的作品，另一方面可以將用戶數據用于集團內部的其它各項業(yè)務，擴大市場勢力。

合并前，通過對文化傳媒領域的投資，阿里巴巴已經擁有了自身的電影制作、放映、電視播放渠道，但視頻網絡播放處于空白。阿里巴巴與優(yōu)酷土豆的合并，完善了阿里影業(yè)傳媒娛樂的布局，實現多元化經營，并通過對相關資源的整合，發(fā)揮協同效應。

阿里巴巴混合并購優(yōu)酷土豆，獲取優(yōu)酷土豆的在線視頻與用戶資源，與自建或和在線視頻企業(yè)的合作相比，降低了交易成本。同時，優(yōu)酷土豆為阿里巴巴提供了廣告播放的平臺，將阿里巴巴外部的廣告支出轉換為企業(yè)集團內部的交易費用，降低了成本。優(yōu)酷土豆也獲取了收入，雙方實現了共贏。

二、并購風險

并購是資本運營的一種重要方式，由于各種不確定性因素的存在，并購在實施時會遇到諸多風險。并購風險按風險存在的環(huán)節(jié)分為并購前的風險、并購中的風險、并購后的風險。

（一）并購前的風險

1.戰(zhàn)略風險

戰(zhàn)略風險指由于信息不對稱性、動機不合理性導致的制定戰(zhàn)略決策時發(fā)生錯誤引發(fā)的風險。在并購前，企業(yè)依據客觀情況與自身需要制定、選擇戰(zhàn)略目標。然而，參與并購的雙方掌握的信息具有差異，并購方對被并購方可能會產生錯誤的認知，無法實現預期并購效果。企業(yè)單純以擴大規(guī)模為目的盲目并購是引發(fā)戰(zhàn)略風險的另一大重要因素。盲目擴張帶來的可能不是競爭力的提高，而是一系列的經營問題。

2.政治風險

政治風險指由于國家之間體制、政策、意識形態(tài)等的差異性引發(fā)的風險。由于我國經濟體制的特殊性，部分企業(yè)尤其是國有企業(yè)的并購由政府主導實施，在一定程度上會削弱甚至無法發(fā)揮市場對資源優(yōu)化配置的作用。各國之間因意識形態(tài)或其它政治力量的不同，為保護本國政治經濟安全，會對跨國并購嚴加審查，使跨國并購的不確定增強、風險加大。

3.法律風險

法律風險指由于法律法規(guī)的不健全及參與并購的主體違反法律規(guī)定引發(fā)的風險。我國目前與并購相關的法律體系仍有完善的空間，并購企業(yè)在明確法律準則的指引下能規(guī)范自身并購行為、切實保護企業(yè)權益。法律風險的發(fā)生有時因并購企業(yè)的違法行為導致，企業(yè)依法承擔的法律后果會對企業(yè)造成不利影響，表現為經濟損失和社會形象的損壞等。

（二）并購中的風險

1.估價風險

估價風險指由于被并購企業(yè)提供失真的財務信息、評估機構未正確估價引發(fā)的風險。并購方通過支付對價取得被并購方權益，對價的確定依賴于對被并購方的資產評估。限于自身利益的追求，被并購企業(yè)的財務信息存在不準確的現象，加之我國資產評估的技術并不成熟，出現估價高于企業(yè)的內在價值的現象，加大了并購方的財務負擔。

2.融資風險

融資風險指不同的籌資方式引發(fā)的財務風險、經營風險。由于并購交易的實施需要充足的資金保障，并購企業(yè)往往通過融資才能達到這一要求。但選擇不同的融資方式都有可能導致諸如企業(yè)償債能力下降的結果，對企業(yè)正常生產經營產生不良影響。

（三）并購后的風險

整合風險指由于并購參與方之間的差異性引發(fā)的并購后不能整合的風險。參與并購的企業(yè)在經營目標、技術生產、文化理念等方面存在差異，在積極施行整合措施后，部分企業(yè)間在不同方面仍會存在相互抵觸的情形，背離了并購實現協同的目標并造成一定的負面效果。

三、結論

并購是企業(yè)規(guī)模擴張、整合資源的有效途徑。并購策略具有多樣性，不同的并購策略會給企業(yè)帶來不同的影響，企業(yè)應根據自身的實際需要來選擇適當的并購策略。同時，企業(yè)還應建立風險管控體系，加強風險管控，采取積極有效的措施以防范因盲目并購而引發(fā)的一系列風險。

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