張家碩

【摘 要】企業(yè)的經(jīng)營和發(fā)展離不開融資活動和投資活動兩個重要環(huán)節(jié)，而融資能力約束下的企業(yè)其財務(wù)運作管理需要經(jīng)過科學(xué)分析，結(jié)合實際情況制定出合理的財務(wù)策略以推動企業(yè)獲得最大化價值。企業(yè)的投資支出也是一項難以避免的財務(wù)活動，也會受到融資期限結(jié)構(gòu)以及融資來源結(jié)構(gòu)等的影響。為了便于企業(yè)做出正確的財務(wù)決策并進(jìn)行理性的投資支出，本文就以融資為核心展開討論，探究融資對企業(yè)投資支出的影響。

【關(guān)鍵詞】融資；企業(yè)；投資支出

企業(yè)的經(jīng)營是借助一系列有效的投資計劃和營運活動來獲取可觀的市場價值并實現(xiàn)股東利潤和財富最大化，考慮到企業(yè)的投資計劃和營運活動都需要較長的時間范圍以及足夠的資金支持，因此企業(yè)只能夠通過融資的手段來獲取所需資金。企業(yè)的融資途徑主要包括負(fù)債資本融資和股權(quán)資本融資兩種，它們與企業(yè)的投資支出關(guān)系密切，所以應(yīng)對其展開詳細(xì)研究，以明確融資對企業(yè)投資支出的具體影響，從而幫助企業(yè)快速制定最合適的財務(wù)決策。

一、研究假設(shè)與研究方法

對于企業(yè)投資支出產(chǎn)生直接影響的主要因素有投資機(jī)會、現(xiàn)金流和融資能力，其中投資機(jī)會被認(rèn)為是市場對企業(yè)收益的評估，且具有不規(guī)律波動性，而內(nèi)部融資由于成本低以及信息不對稱等因素成為企業(yè)投資支出時的首選，現(xiàn)金流則是內(nèi)部融資的一種重要形式?，F(xiàn)階段資本市場日趨完善，債務(wù)融資和權(quán)益融資成本有所提升，相應(yīng)地金融機(jī)構(gòu)也變得更加理性，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)的融資活動更為規(guī)范，對融資能力的制約性也更為顯著。為了研究融資和企業(yè)投資支出的關(guān)系，建立以下假設(shè)：企業(yè)投資支出與融資能力存在交互關(guān)聯(lián)性。這一假設(shè)又包括兩方面內(nèi)容：一是企業(yè)投資支出導(dǎo)致了融資增加；二是融資能力的提高導(dǎo)致了企業(yè)投資支出的增加。在此基礎(chǔ)之上，借助聯(lián)立方程式模型進(jìn)行驗證，步驟如下：

第一步，確認(rèn)結(jié)構(gòu)式中四種形式的變量：

第二步，階的認(rèn)定：

通常在利用聯(lián)立方程模型對結(jié)構(gòu)式進(jìn)行估計時需要進(jìn)行階的認(rèn)定，以判斷是否進(jìn)行參數(shù)估計。如表1所示，階的認(rèn)定準(zhǔn)則包括過度認(rèn)定、適度認(rèn)定和認(rèn)定不足三種情況。

但考慮到本研究選擇的對象以中國上市企業(yè)為主，且樣本中不包含銀行、保險及證券等金融公司，因此將樣本中的數(shù)據(jù)不全者全部予以刪除。

二、研究模型與分析方法

利用聯(lián)立方程模型來探究企業(yè)投資支出和融資能力之間的關(guān)聯(lián)性，將其作為內(nèi)生變量，并將與之相關(guān)的外生財務(wù)因素分別設(shè)立方程式以構(gòu)建財務(wù)決策實證模型。本研究運用三階最小平方估計法來分析基本的實證模型，其定義為：

在運用三階最小平方估計法進(jìn)行估計之前，必須先對個別結(jié)構(gòu)式進(jìn)行階的認(rèn)定，當(dāng)滿足適度認(rèn)定或過度認(rèn)定時，便可使用聯(lián)立方程模型進(jìn)行分析。實證模型的模式認(rèn)定如表3所示。

先對所有財務(wù)變量做基本統(tǒng)計敘述，從各個企業(yè)的敘述性統(tǒng)計結(jié)果中發(fā)現(xiàn)：內(nèi)生變量的平均數(shù)均大于中位數(shù)，嚴(yán)重傾向右偏現(xiàn)象，因此本研究將0的樣本值以樣本次小值取代；接著將內(nèi)生變量取自然對數(shù)并觀察變量的分布情況，發(fā)現(xiàn)其接近對成性，其目的在于消除內(nèi)生變量間可能存在的非線性關(guān)系，因此該模式估計更具解釋性。

從本研究的樣本統(tǒng)計數(shù)據(jù)中可以得知：在融資能力方面，企業(yè)當(dāng)年度新增借款占銷貨收入的比為0-68.21的范圍，平均值為0.2585，標(biāo)準(zhǔn)差為1.0394，從中可以看出企業(yè)融資資金額度需求級距很大。

三、運用三階最小平方估計法分析企業(yè)財務(wù)決策

對企業(yè)財務(wù)決策運用三階最小平方估計法進(jìn)行實證分析，結(jié)果顯示融資對企業(yè)的投資決策產(chǎn)生了預(yù)期的顯著的影響，且呈正向影響關(guān)系。因此，融資Log（FIN）對投資決策有正向影響，符合假設(shè)“融資能力的提高導(dǎo)致了企業(yè)投資支出的增加”。這表示企業(yè)資源有限的情況下，在進(jìn)行投資支出時會減少股利的發(fā)放，而產(chǎn)生的股利決策與投資決策肩負(fù)向的內(nèi)生關(guān)系結(jié)果相同；另一方面，投資及研發(fā)支出Log（INV）對融資能力有正向影響，符合假設(shè)“企業(yè)投資支出導(dǎo)致了融資增加”。這表示當(dāng)企業(yè)擁有獲利性投資機(jī)會時，會選擇向外舉債的方式籌集資金，企業(yè)會通過融資的方式維持股利發(fā)放水平，故股利對融資呈正向變動。

四、結(jié)論概括

企業(yè)投資決策的代理變量為資本支出時，融資能力會對投資決策的制定產(chǎn)生正向影響，當(dāng)企業(yè)擁有獲利性機(jī)會時，一旦內(nèi)部資金匱乏，企業(yè)便會以向外舉債的方式籌集資金，這就表示融資能力運用得當(dāng)，會對企業(yè)的投資支出產(chǎn)生正向影響。需要注意的是，當(dāng)企業(yè)過度舉債時會導(dǎo)致破產(chǎn)風(fēng)險增加，進(jìn)而導(dǎo)致融資成本提高，相應(yīng)地企業(yè)能夠選擇的投資方案減少，因此融資與投資決策之間存在負(fù)向的內(nèi)生關(guān)系。根據(jù)融資順位理論可知，企業(yè)一般不會在信息不對稱的情況下對外籌集資金，否則會影響企業(yè)的投資和融資能力。就目前中國上市企業(yè)而言，融資能力和現(xiàn)金流對企業(yè)投資支出有重要影響，其中融資與投資支出存在正向關(guān)系、內(nèi)部現(xiàn)金流與投資支出呈正相關(guān)關(guān)系。從本文的實證研究來看，企業(yè)的投資策略受融資能力影響較大，且多呈正向關(guān)系。

五、總結(jié)

研究企業(yè)的財務(wù)活動最重要的一項就是投資支出，而企業(yè)的投資支出受多種因素影響，其中融資能力與企業(yè)的投資決策關(guān)系度最高，本文以實證研究的方式分析了企業(yè)進(jìn)行投資決策的各因素影響，確定了融資與企業(yè)投資支出存在正向關(guān)系。

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