趙杰

【摘 要】目前，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)正處于穩(wěn)步發(fā)展階段，科技實(shí)力也在以驚人的速度迅速提高，對(duì)資源的需求明顯提高。但是，由于我國(guó)在資源相關(guān)技術(shù)領(lǐng)域介入相對(duì)較晚，因此，與國(guó)外相比存在一定的差距?，F(xiàn)階段，我國(guó)的礦產(chǎn)企業(yè)數(shù)量很多，但是在規(guī)模上都很小，而且散落全國(guó)各地，不利于集中管理和更好的發(fā)展。但是，根據(jù)目前的情況可以看出，礦產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)行統(tǒng)一整合，這樣就更有利于政府的監(jiān)管，這也是不可阻擋的趨勢(shì)。在礦業(yè)整合過(guò)程中，最重要的也是首先要做的就是明確并購(gòu)定價(jià)。本文根據(jù)需求，簡(jiǎn)單介紹了傳統(tǒng)并購(gòu)定價(jià)、基于期權(quán)理論定價(jià)和博弈理論定價(jià)三方面的內(nèi)容，希望能夠?yàn)橄嚓P(guān)的研究人員提供一點(diǎn)建議。

【關(guān)鍵詞】礦業(yè)并購(gòu)；定價(jià)策略；協(xié)同效應(yīng)；期權(quán)定價(jià)；博弈理論

一、前言

目前，世界經(jīng)濟(jì)正在朝著一體化方向發(fā)展，導(dǎo)致對(duì)資源的需求更加迫切，尤其是需要大量的礦產(chǎn)資源。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，現(xiàn)如今，我國(guó)并不缺少礦產(chǎn)企業(yè)，在數(shù)量上占據(jù)很大的優(yōu)勢(shì)，但是，存在的問(wèn)題是規(guī)模相對(duì)較小，且分散在不同的區(qū)域，不利于政府的統(tǒng)一管理。因此，根據(jù)目前的情況可以看出，礦產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)行統(tǒng)一整合。這也是不可阻擋的趨勢(shì)，在礦業(yè)整合過(guò)程中，最重要的也是首先要做的就是明確并購(gòu)定價(jià)。本文就相關(guān)內(nèi)容做了研究，希望能夠?yàn)閲?guó)家和社會(huì)做出一定的貢獻(xiàn)。

二、以前傳統(tǒng)并購(gòu)定價(jià)策略

1.對(duì)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)不進(jìn)行考慮的定價(jià)策略

在傳統(tǒng)的定價(jià)策略中，在所有的影響因素中，當(dāng)對(duì)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)不考慮時(shí)，我們還可以把經(jīng)過(guò)并購(gòu)后的企業(yè)當(dāng)做是一個(gè)具有獨(dú)立自主的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，并購(gòu)過(guò)程中所應(yīng)該支付的資金要以中介評(píng)估的價(jià)值作為定價(jià)基準(zhǔn)。

現(xiàn)如今，人們使用最多也是最好用的能夠明確目標(biāo)礦產(chǎn)企業(yè)價(jià)值的方法有很多種，其中包括礦業(yè)權(quán)評(píng)估的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、收益法。在這些方法中，人們主要使用的是貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法，此種方法具有很多優(yōu)勢(shì)，操作簡(jiǎn)單，而且效率相對(duì)較高，主要是憑借著對(duì)各個(gè)目標(biāo)企業(yè)每一年的現(xiàn)金收支，從而得出凈現(xiàn)金流，在經(jīng)過(guò)計(jì)算后最終估算出該企業(yè)的價(jià)值。

2.并購(gòu)企業(yè)可以接受的最高價(jià)格

除了不考慮并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的并購(gòu)定價(jià)策略，還有一種傳統(tǒng)的定價(jià)策略，就是考慮并購(gòu)企業(yè)能夠接受的最高價(jià)格。最高價(jià)格有著標(biāo)準(zhǔn)的計(jì)算方法。第一，并購(gòu)企業(yè)要做的就是對(duì)進(jìn)行收購(gòu)后的稅后現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)量進(jìn)行估算；第二，通過(guò)采用凈現(xiàn)值法，經(jīng)過(guò)合理的計(jì)算，最終得出被收購(gòu)公司的價(jià)值；第三，在此基礎(chǔ)上，剔除并購(gòu)公司在對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)過(guò)程中所花費(fèi)的一些成本，最后的結(jié)果才是并購(gòu)企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)所能夠接受并支付的價(jià)格。

3.目標(biāo)企業(yè)可以接受的最低價(jià)格

在上文中我們分析了并購(gòu)企業(yè)可以接受的最高價(jià)格，此外，目標(biāo)企業(yè)的目的也是為了獲取最高的利益，因此，在均衡各方面因素后也會(huì)制定其能夠接受并購(gòu)的最低價(jià)格，因此，在并購(gòu)過(guò)程中，并購(gòu)企業(yè)只有當(dāng)達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，才可能最終完成并購(gòu)。所以，最低價(jià)格也有其算法：MinPb=Max{Vb1，Vb2，Vb3}

上面的模型中，很顯然可以知道，MinPb就是被并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中能夠接受的最低價(jià)格；其中Vb1，Vb2，Vb3分別是以不同的方法計(jì)算的并購(gòu)價(jià)格。通常情況下，在進(jìn)行計(jì)算時(shí)，會(huì)將凈資產(chǎn)乘以一個(gè)q值，而q值得數(shù)值不確定，可能大于等于1，也可能小于1，這主要與企業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)情況有關(guān)。根據(jù)公式我們可以看出，目標(biāo)企業(yè)所能夠接受的最低并購(gòu)價(jià)格就是3個(gè)數(shù)值中的最大者。

三、基于期權(quán)理論的并購(gòu)定價(jià)策略

期權(quán)是最新提出的一種理論，具備自身的特點(diǎn)，那就是不確定性。下面簡(jiǎn)單介紹一下期權(quán)，期權(quán)本身自帶價(jià)值，不確定性和與期權(quán)值存在一定的聯(lián)系，期權(quán)值受不確定性的影響，期權(quán)值隨著不確定性的增大而增大。本文所談及的礦業(yè)并購(gòu)在戰(zhàn)略投資中十分重要，且具有典型性，并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)活動(dòng)中具備為自身爭(zhēng)取最大價(jià)值的權(quán)利。

礦業(yè)并購(gòu)期權(quán)定價(jià)。公司在并購(gòu)后，會(huì)有很多種情況，筆者選擇其中的一種進(jìn)行介紹，增加投資、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模：把并購(gòu)期權(quán)看作美式看漲期權(quán)，企業(yè)在經(jīng)過(guò)并購(gòu)后，所獲得的利潤(rùn)會(huì)隨著時(shí)間的變化而發(fā)生改變。此外，利潤(rùn)的變化也有一定的規(guī)律可循，根據(jù)分析相關(guān)的理論分析可以得出，通常情況下，利潤(rùn)在進(jìn)行變化時(shí)會(huì)經(jīng)歷以下3個(gè)過(guò)程：一是擴(kuò)散；二是跳躍；三是均值自回歸。根據(jù)這個(gè)經(jīng)歷過(guò)程我們可以將企業(yè)并購(gòu)的收益看作是一個(gè)隨機(jī)變量，并服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)。

四、以博弈理論為基礎(chǔ)的并購(gòu)定價(jià)策略的簡(jiǎn)單介紹

無(wú)論站在傳統(tǒng)定價(jià)還是應(yīng)用期權(quán)理論，在對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估價(jià)時(shí)，這兩個(gè)理論只是為并購(gòu)企業(yè)和被并購(gòu)企業(yè)提供一個(gè)可以參考的價(jià)格，并不是絕對(duì)的。具體的價(jià)格還需要兩個(gè)企業(yè)之間進(jìn)行協(xié)商，也就是書面所說(shuō)的博弈，最終的價(jià)格哪一方更能獲取利潤(rùn)就看在博弈過(guò)程中哪一方更具有優(yōu)勢(shì)。

在進(jìn)行協(xié)商博弈時(shí)，要充分考慮我國(guó)的國(guó)情。與國(guó)外相比，我國(guó)并不像其他國(guó)家那樣礦山企業(yè)有很大一部分是私企或者是民營(yíng)企業(yè)，而我國(guó)的大多數(shù)礦山企業(yè)都屬國(guó)家所有，私企或者民營(yíng)的只占據(jù)很少的一部分。國(guó)有資本控股的企業(yè)在并購(gòu)博弈中多少會(huì)有政治優(yōu)勢(shì)，其國(guó)有背景本身就是優(yōu)勢(shì)，甚至可看做是一項(xiàng)準(zhǔn)無(wú)形資產(chǎn)。特別是在辦理各種重大事務(wù)時(shí)會(huì)充分體現(xiàn)出來(lái)。因此，各個(gè)企業(yè)在相互進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，通常情況下政府都會(huì)進(jìn)行參與，這是不可避免的。所以，在研究礦山企業(yè)并購(gòu)定價(jià)時(shí)，一定要在政府參與的情況下進(jìn)行討論，否則是沒(méi)有意義的。以下介紹一種并購(gòu)定價(jià)的動(dòng)態(tài)博弈模型：在政府參與的并購(gòu)價(jià)格博弈過(guò)程中，政府會(huì)根據(jù)實(shí)際情況制定相應(yīng)的政策，并給出自己的建議，使并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)充分了解自然環(huán)境。并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)之間進(jìn)行博弈，其根本目的就是為了為自己獲取更多的利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)利益最大化。但是政府需要考慮的問(wèn)題不僅僅是并購(gòu)雙方誰(shuí)的利益最大化，而是要全面考慮，使國(guó)家利益最大化，使社會(huì)獲取更多的福利。

在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，存在很多的困難，其中最大的困難就是無(wú)法有效的確定并購(gòu)成本。如果數(shù)據(jù)信息等資料充分，那么我們可以通過(guò)很多種方法確定相應(yīng)的并購(gòu)成本，而且能夠確保并購(gòu)成本的相對(duì)準(zhǔn)確，其中的方法包括Markov鏈或群決策model等等。通常情況下，政府在參與并購(gòu)時(shí)，會(huì)從國(guó)家的角度出發(fā)，也就是實(shí)現(xiàn)國(guó)家利益以及社會(huì)福利的最大化。

通過(guò)上文的分析我們可以得知，通過(guò)各種方法的計(jì)算能夠得出參與者的期望。但是這些計(jì)算都是在完全知道并購(gòu)以及被并購(gòu)企業(yè)兩者之間的所有信息的情況下，只是我們認(rèn)為的理想狀態(tài)。但是現(xiàn)實(shí)生活卻恰恰相反，我們所知道的信息通常并不全面準(zhǔn)確。需要進(jìn)一步搜集討論加工甄別獲得。

五、結(jié)束語(yǔ)

綜上所述，我們可以看出，目前，我國(guó)的礦產(chǎn)企業(yè)數(shù)量很多，但是在規(guī)模上都很小，而且散落全國(guó)各地，不利于集中管理以及更好的發(fā)展。但是，根據(jù)目前的情況可以看出，礦產(chǎn)行業(yè)將進(jìn)行統(tǒng)一整合，這已經(jīng)是必然的趨勢(shì)。只有這樣才能夠更有利于政府加強(qiáng)管理，只是礦業(yè)并購(gòu)還不成熟，需要進(jìn)一步發(fā)展，也需要政府部門加強(qiáng)重視，更加關(guān)注這一問(wèn)題。本文就相關(guān)問(wèn)題，簡(jiǎn)單介紹了傳統(tǒng)并購(gòu)定價(jià)、基于期權(quán)理論定價(jià)和博弈理論定價(jià)三方面的內(nèi)容，為礦業(yè)并購(gòu)定價(jià)策略的實(shí)施提供了一點(diǎn)建議。

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