黃益平　王勛

最近幾年，金融風險持續(xù)在股票、債券、理財產(chǎn)品、房地產(chǎn)、外匯和互聯(lián)網(wǎng)金融等市場與行業(yè)游走，引發(fā)了對爆發(fā)系統(tǒng)性金融危機的擔憂。監(jiān)管部門相繼出臺多份金融監(jiān)管文件，整治金融亂象。

2017年中召開的全國金融工作會議決定成立國務(wù)院金融發(fā)展穩(wěn)定委員會（金融委），加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)。十九大報告也將防范系統(tǒng)性金融風險列為近期的三大攻堅戰(zhàn)之一。那么，中國在過去長期保持金融穩(wěn)定，是怎么做到的？近年來系統(tǒng)性金融風險上升，主要原因是什么？防范系統(tǒng)性金融風險的關(guān)鍵是什么、應(yīng)該采取什么樣的應(yīng)對措施？筆者認為，應(yīng)對系統(tǒng)性金融風險需要采取系統(tǒng)性的策略，不能總是分散作業(yè)，監(jiān)管跟在市場后面救火，應(yīng)該以“防范”為主、“化解”為輔。

1978年以來的改革開放期間，中國經(jīng)濟保持了長期的金融穩(wěn)定，也是少數(shù)沒有發(fā)生過嚴重金融危機的主要新興市場經(jīng)濟國家之一。過去的金融穩(wěn)定主要是受到兩大因素的支持，一是持續(xù)高速增長，在發(fā)展中解決了不少風險因素；二是政府隱性擔保，支持了市場信心的穩(wěn)定。但現(xiàn)在這兩個因素都已難以為繼，經(jīng)濟增長速度已經(jīng)從2010年的10%以上回落到2017年的7%以下，這個變化令一些微觀層面的資產(chǎn)負債表惡化，金融風險上升。同時，宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)了“風險性三角”，即杠桿率上升、生產(chǎn)率下降和政府政策空間收縮同時并存，道德風險問題也令政府的隱性擔保變得更加不可持續(xù)。

筆者編制的中國系統(tǒng)性金融風險指數(shù)表明，自2008年以來，中國的系統(tǒng)性金融風險水平一直在持續(xù)攀升，在2015年下半年達到幾次高峰值。之后開始在緩步下降，2017年的平均水平已經(jīng)明顯低于2016年，不過2017年下半年又出現(xiàn)了明顯的反彈?？傮w看來，盡管目前系統(tǒng)性金融風險較之前的高值已顯著下降，但仍處于值得時刻關(guān)注和警惕的高位，防范和化解系統(tǒng)性風險的任務(wù)依然艱巨。

中國系統(tǒng)性金融風險的形成，是三大因素交互作用的結(jié)果：一是經(jīng)濟增長減速，二是流動性相對充裕導致杠桿率上升，三是管制過嚴和監(jiān)管不足同時并存。經(jīng)濟增長持續(xù)減速背景下市場需求和企業(yè)投資回報下降，導致微觀企業(yè)資產(chǎn)負債表惡化，從而銀行貸款不良率和企業(yè)債務(wù)違約風險上升。造成中國流動性充裕的現(xiàn)象，有特殊的金融結(jié)構(gòu)因素。因為銀行主導，所以多數(shù)金融交易便是債務(wù)；也有缺乏市場紀律約束的原因，失敗的企業(yè)不能退出，只好通過進一步寬松貨幣政策來穩(wěn)定市場、支持增長。高杠桿率容易因期限錯配和基礎(chǔ)資產(chǎn)收益波動，引發(fā)金融不穩(wěn)定。

金融體系管制過嚴，在經(jīng)濟下行期和不確定性增加的環(huán)境中，更多的信貸資源錯配到了效率較低的國有企業(yè)，同時也直接催生了影子銀行和互聯(lián)網(wǎng)金融這些既增加金融的有效供給、又引發(fā)新的金融風險的業(yè)務(wù)形態(tài)。但分業(yè)監(jiān)管的做法又造成了很多監(jiān)管的空白地帶。在混業(yè)經(jīng)營日益流行的趨勢下，分業(yè)監(jiān)管很難有效防控風險。特別是在宏觀審慎監(jiān)管加強的情況下，出于同業(yè)競爭和盈利性的動機，金融機構(gòu)更傾向于利用分業(yè)監(jiān)管模式下的監(jiān)管空白進行監(jiān)管套利，從事高風險溢價的金融業(yè)務(wù)，從而使宏觀審慎政策難以實現(xiàn)逆周期監(jiān)管的效果。

因此，應(yīng)對系統(tǒng)性金融風險需要系統(tǒng)性的策略，并遵循順應(yīng)市場、支持創(chuàng)新和統(tǒng)籌政策的原則。首先，開放市場會帶來一些波動，但目前的很多風險其實就是管制過度造成的。所以防控金融風險的有效措施之一就是進一步推動市場化改革，讓市場機制真正在金融資源的配置中發(fā)揮決定性作用。試圖繼續(xù)通過管制資金的價格與配置來穩(wěn)定金融的努力，不但會降低效率，同時還會增加風險。

其次，金融創(chuàng)新是經(jīng)濟進步的重要動力之一，不能因為混業(yè)經(jīng)營有風險，就想回到分業(yè)經(jīng)營的模式；當然也不能因為互聯(lián)網(wǎng)金融出了一些問題，就一刀切地扼殺整個部門。應(yīng)該支持能夠提高金融效率、增加金融有效供給的創(chuàng)新，并積極推動監(jiān)管創(chuàng)新。要盡量讓監(jiān)管體制適應(yīng)金融業(yè)務(wù)形態(tài)，而不是反過來。

最后，系統(tǒng)性金融風險的特征之一是觸一發(fā)動全身，分散式“各自為政”的監(jiān)管行動很難真正見效，政策統(tǒng)籌至關(guān)重要。比如整治金融風險因素，既要協(xié)調(diào)行動、不留死角，又要防止共振、不觸發(fā)新的系統(tǒng)性問題。建立“金融委”只是實現(xiàn)有效政策統(tǒng)籌的第一步，還需要統(tǒng)一監(jiān)管標準，構(gòu)建合理的監(jiān)管框架，在給定的法律政策下，各監(jiān)管部門應(yīng)互相協(xié)調(diào)、但獨立執(zhí)法。

（編輯：王東）