徐雯

【摘要】近年來大量的事實以及實證證明存在上市公司控股股東利用其相對或絕對的控制權(quán)侵占中小股東利益的問題，本文構(gòu)建控股股東與中小股東間的博弈模型，對控股股東實施隧道行為侵占中小股東利益問題的原因進行分析，并提出約束控股股東隧道行為與保護中小股東利益的建議。

【關(guān)鍵詞】控股股東；中小股東；隧道行為；混合策略納什均衡

1引言

在當今的市場經(jīng)濟中，主要存在兩類委托代理問題：第一類是股東與管理者的委托代理問題，第二類是控股股東與中小股東之間的委托代理問題。近年來大量的事實與實證證明存在控殷股東侵占中小股東的利益問題，如東盛科技的控股股東以股權(quán)控制為基礎(chǔ)，采用資金占用、重大資產(chǎn)重組、貸款擔保等方式掏空上市公司，給中小股東帶來了巨大的利益損失：俞紅海等在實證上首次發(fā)現(xiàn)控股股東控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離加劇了過度投資，為控股股東侵占提供了新證據(jù)。本文從博弈論的角度進行分析，構(gòu)建控股股東與中小股東間的博弈模型，對控股股東實施隧道行為侵占中小股東利益問題的原因進行分析，并提出約束控股股東隧道行為與保護中小股東的建議。

2控股股東侵占中小股東利益的博弈分析

2.1博弈構(gòu)成

博弈方：兩個博弈方，即控制企業(yè)內(nèi)部集團的控股股東與企業(yè)外部投資者中小股東。

策略空間：控殷股東可以選擇兩個策略方案：（1）發(fā)生隧道行為，追求自身利益最大化；（2）不發(fā)生隧道行為，追求公司的最大價值。中小股東可以選擇兩個策略：（1）對控殷股東的隧道行為進行監(jiān)督，且只要監(jiān)督，則能夠發(fā)現(xiàn)隧道行為；（2）不進行監(jiān)督。

信息：假設(shè)每個參與人對其他參與人的策略空間、支付函數(shù)（成本和收益情況）都有準確了解，且博弈雙方同時行動，即屬于完全信息靜態(tài)博弈。

研究表明控股股東的存在一定程度上緩解了殷東與經(jīng)理人之問的代理沖突，本文假定經(jīng)理人與股東間不存在利益沖突，中小股東的利益損失來自控股股東的侵占行為。假定有一家資產(chǎn)為A的上市公司，控股股東持股比例為α，其他中小股東持股比例為1-α?？匾蠊蓶|隧道行為得到的利益為S，隧道行為產(chǎn)生的損失由中小股東承擔，控股股東被查出隧道行為的處罰為kS（k表示懲罰力度）由中小股東獲得，中小股東對控殷股東的監(jiān)督成本為C，其中k>l，kS>C，具體變量設(shè)置見表見表1，博弈模型見圖1。

2.2博弈模型的求解

利用劃線法，該博弈模型不存在純策略納什均衡，但存在混合納什均衡。令控殷股東選擇隧道行為的概率為p，中小股東監(jiān)督的概率為q，利用圖1中相關(guān)數(shù)據(jù)求得混合策略納什均衡解。

（1）在給定q值的情況下，控股股東實施隧道行為（U1）和不實施隧道行為（U2）的預(yù)期收益分別為：

Ul =q（aA+S - Ks）+（l-q）（aA+S]=aA+S-qkS

U2= qceA+（l-q）aA= ceA

當控股股東實施隧道行為和不實施隧道行為的預(yù)期收益相等時，得到中小股東監(jiān)督的最優(yōu)概率，即令u1= U2，得q* 。

（2）在給定p值的情況下，中小股東監(jiān)督（U3）和不監(jiān)督（U。）的預(yù)期收益分別為：

U3=p[（l-a）A+kS-C]+（l-p）[（1-α）A-C]=pkS-C+A（1-α）

U4=p（1 -ct）A+A（l-p）（l-a）=A（l-α）

當中小股東實施監(jiān)督和不監(jiān)督的預(yù)期收益相等時，得到控殷股東實施隧道行為的最優(yōu)概率，即令U3= U4，得p* 。所以q*=÷和p*= 是此博弈的一個混合納什均衡。

2.3納什均衡結(jié)果影響因素分析

控殷殷東行為分析：控殷殷東隧道行為的最優(yōu)概率為p*= ，取決于C、kS的大小。

當C減小時，p*降低，控股股東實際進行隧道行為的概率有可能會大于最優(yōu)概率，中小股東更愿意進行監(jiān)督，同時由于監(jiān)督成本降低.進一步激勵了中小股東的監(jiān)督行為；當kS增大時，p*降低，增強懲罰力度，能夠有效降低控殷股東實施隧道行為的概率。

中小股東行為分析：中小股東監(jiān)督控股股東的最優(yōu)概率為q m=÷，取決于k的大小。當k增大時，q*減小，表明加大懲罰力度可以降低中小股東的最優(yōu)監(jiān)督概率，促使其對隧道行為進行監(jiān)督。

3控股股東侵占中小股東利益的原因與治理建議

通過以上博弈模型分析，控股股東選擇隧道行為的最優(yōu)概率受懲罰力度與中小股東監(jiān)督成本的影響，中小股東監(jiān)督控股股東的最優(yōu)概率取決于對控股股東隧道行為的懲罰力度?？匾蠊蓶|侵占中小股東利益的原因主要來自以下幾個方面：中小股東監(jiān)督成本大而受益較小，選擇搭便車行為：中小股東自我素質(zhì)不高，即使選擇監(jiān)督，也可能監(jiān)督無效：對控殷股東的懲罰力度不夠，控股股東傾向于選擇隧道行為，目前仍無有效的法律法規(guī)對控股股東利益侵占行為進行約束。

針對以上原因，提出以下建議：完善信息披露制度，降低中小股東監(jiān)督的成本，提高內(nèi)部控制質(zhì)量，監(jiān)督控殷股東行為：發(fā)揮機構(gòu)股東監(jiān)督作用，機構(gòu)股東的專業(yè)與理性能夠有效制約控股股東行為：提高中小股東信息處理能力與投資能力，加大對控股股東隧道行為的懲罰程度，完善相關(guān)法律制度保護中小股東。

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