王驊

根據(jù)資管新規(guī)，現(xiàn)有的分級基金將在2020年過渡期結束之前消失：今年以來，分級A市場規(guī)模明顯下降，隨著本周二市場巨震，國防B、轉債進取等多只分級B接近下折閾值，分級A重回投資者視野。近期，二級市場多數(shù)分級A出現(xiàn)了明顯上漲，成交額和場內(nèi)份額均出現(xiàn)回暖跡象，“蹺蹺板效應”下，分級A有望成為年底資金的避風港。

類債券屬性依然安全

實際上，分級A類似于永續(xù)債，尤其是成交量大、無特殊條款的主流永續(xù)分級A走勢與債券基金相關性很高。12月以來，分級A相比債券基金更是走出了獨立行情，債券基金平均上漲0.09%，長期純債型基金上漲0.25%，而12月分級A平均上漲0.38%。今年以來，分級A平均上漲4.18%，且與債券基金表現(xiàn)分化不同，分級A收益率分布相對集中，除了合潤A和瑞和小康兩只非約定收益的分級收益為負外，其余產(chǎn)品今年迄今均能錄得正收益。

此外，目前市場上近九成分級A處于折價狀態(tài)，2020年的清盤期限實際上將永續(xù)分級A變?yōu)橛写_定剩余期限的高息債券產(chǎn)品，久期大大降低，定價也應同步升高。若以市價在二級市場上買入分級A，一旦基金轉型或者清盤，一般情況下分級A將以凈值折算，凈值和價格之間的偏離能夠使投資者在未來基金轉型或者清盤時獲得一次性收益，并且轉型或清盤的時間越早，期間不確定因素越少，獲得的收益就越高。

這部分的套利機會從資管新規(guī)征求意見稿開始就有不少討論，市場消化時間已經(jīng)很長，近一年的價格走勢上看，分級A的折價還在持續(xù)。而對于普通投資者來說，折價本身就是一種安全墊，適當配置折價分級A，還是具有一定性價比的選擇。單從利率角度看，在基準利率不變的情況下，主流+3.00%、+3.50%、+4.00%產(chǎn)品的隱含收益率集中在5%～6%，還是存在一定的債性價值。雖然短期成交回暖，但是下半年以來，成交持續(xù)萎縮，投資分級A需要更加注重長期配置作用，選取隱含收益率較高的品種。

下折大概率增厚分級A收益

12月下半月以來，滬深兩市延續(xù)下跌態(tài)勢，12月26日包括國防B、中證800B、諾德300B等多只基金發(fā)布下折的提示公告;截至收盤，共18只基金距下折閾值不到10%。

目前大部分A份額都是折價，下折機制使得分級A大部分份額在下折發(fā)生后變?yōu)槟富鹦问?，可以直接按凈值贖回，由于之前投資者是從二級市場折價買入A份額，因此下折后可以實現(xiàn)A份額的折價套利，這一過程相當于提前給分級A兌現(xiàn)收益。可以說，B份額越接近下折，A份額就越能體現(xiàn)出其期權價值。正是由于在下跌市中的看跌期權價值，近期分級A受到一些低風險資金的青睞。

分級A在面臨下折時，靠近期權行權，經(jīng)常出現(xiàn)上漲，使得折價收窄，例如母基金距離下折閾值僅1.75%的國防A近兩個交易日出現(xiàn)明顯放量上漲，在極端情況下還有出現(xiàn)溢價的情況。但是對于溢價交易的分級A來說，下折會帶來小幅虧損，在分級A折算后，還要面臨母基金2個交易日暫停贖回的波動風險;另外，如果投資者買入分級A后，如果大盤指數(shù)筑底上行，逐漸遠離下折風險，A類的期權價值就會不斷縮水，造成A份額價格下行。

目前瀕臨下折的基金大部分仍為折價狀態(tài)，但是對于套利投資者來說還需要對分級基金的成交量有一定的了解。幾個可能觸發(fā)的品種中，網(wǎng)金A、環(huán)保A、消費收益的日成交額不過1000元，其中消費收益甚至在12月26日出現(xiàn)了漲停。在這類低風險套利時，快速的操作和對手盤都非常關鍵，這時需要對各個分級基金的日常交易量有個預估，對于目前分級基金的場內(nèi)份額情況，沒有必要考慮場內(nèi)份額過小的標的。

目前分級A的類債券屬性依然安全，期權價值既有空間也有觸發(fā)劑，對于普通投資者，分級A具備較高的配置價值。但是隨著資金進場力度增強，分級A的折價率會普遍壓縮，看好短期折價套利的投資者不妨關注流動性好、折價率相對較高的產(chǎn)品;而對于有長期配置意向的資金，隨著債券牛市進入下半場，擁有5%～6%隱含收益率的分級A投資性價比較高，年初即將進行的定期折算也可以保證每年得到分紅，即使清盤也有可能因為折價購入獲得一次性收益。