陸強(qiáng)易

債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化完善是債券市場(chǎng)發(fā)展的重要內(nèi)容，成熟的債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)一般表現(xiàn)為融資結(jié)構(gòu)相對(duì)合理、投資者豐富且換手率高以及債券發(fā)行規(guī)模大且品種結(jié)構(gòu)好等特征。改革開放30余年間我國(guó)債券市場(chǎng)取得了較快發(fā)展，但以國(guó)債為主的融資結(jié)構(gòu)失衡、投資者結(jié)構(gòu)單一且同質(zhì)性嚴(yán)重、債券期限結(jié)構(gòu)失調(diào)且中期債居多等結(jié)構(gòu)性問題，制約了我國(guó)債券市場(chǎng)的功能。優(yōu)化我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的具體對(duì)策主要是：糾正債券市場(chǎng)功能，拓寬企業(yè)債券的發(fā)行，促進(jìn)投資主體機(jī)構(gòu)化，提升債券市場(chǎng)流動(dòng)性；增強(qiáng)債券期限創(chuàng)新，豐富債券交易品種。

債券市場(chǎng) 市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

市場(chǎng)功能 對(duì)策建議

債券市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的重要組成部分，對(duì)國(guó)家實(shí)施宏觀調(diào)控、完善金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、建立多層次資本市場(chǎng)、拓寬企業(yè)融資渠道、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等工作具有重大意義。改革開放30多年來，政府十分重視債券市場(chǎng)的發(fā)展，債券市場(chǎng)取得了較快發(fā)展，在資金供求之間架起了橋梁，為投資者提供了一個(gè)良好的投資場(chǎng)所，同時(shí)也為企業(yè)提供了一個(gè)籌集資金的平臺(tái)。但隨之而來的結(jié)構(gòu)失衡方面的問題也逐漸凸顯出來。例如，融資結(jié)構(gòu)失衡、投資者結(jié)構(gòu)失衡、債券的期限結(jié)構(gòu)失衡等。這些問題影響了債券市場(chǎng)功能的充分發(fā)揮。因此，優(yōu)化債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)于我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的成熟穩(wěn)定具有重要意義。

我國(guó)債券市場(chǎng)概述

我國(guó)的債券市場(chǎng)是由一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)組成的，即債券發(fā)行市場(chǎng)和流通市場(chǎng)。債券一級(jí)市場(chǎng)是指政府機(jī)關(guān)、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等資金需求者，為籌措資金而發(fā)行新債券，透過招投標(biāo)或通過承銷商，將債券出售給投資人所形成的市場(chǎng)，又稱為發(fā)行市場(chǎng)；債券二級(jí)市場(chǎng)又稱為流通市場(chǎng)，是指持有已發(fā)行債券的投資人出售變現(xiàn)，或從事債券買賣的投資者進(jìn)行交易的市場(chǎng)。日前，我國(guó)的債券市場(chǎng)由銀行間債券市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)和銀行柜臺(tái)債券市場(chǎng)三個(gè)部分組成，這三個(gè)市場(chǎng)相互獨(dú)立，各有側(cè)重點(diǎn)。

銀行柜臺(tái)債券市場(chǎng)的參與主體為在商業(yè)銀行開戶的個(gè)人和企業(yè)投資者。日前，投資者通過銀行柜臺(tái)債券市場(chǎng)可以投資的債券品種有憑證式國(guó)債和記賬式國(guó)債，其中憑證式國(guó)債不能流通轉(zhuǎn)讓，其實(shí)際投資主體大部為中老年個(gè)人投資者，而記賬式國(guó)債銀行柜臺(tái)交易的推出可以更好地滿足廣大的個(gè)人、企業(yè)等投資人的國(guó)債投資需求。

交易所債券市場(chǎng)是我國(guó)債券場(chǎng)內(nèi)交易的場(chǎng)所，目前上海證券交易所和深圳證券交易所均有債券交易業(yè)務(wù)。目前，滬深交易所債券交易的參與主體為在交易所開立證券賬戶的非銀行投資者，實(shí)際交易主體為證券公司、保險(xiǎn)公司和城鄉(xiāng)信用社。交易券種為在交易所上市的國(guó)債、企業(yè)債、可轉(zhuǎn)換債券。交易類型有現(xiàn)券交易和質(zhì)押式回購交易，但主要是質(zhì)押式回購交易，現(xiàn)券交易相對(duì)較少。

我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中的問題

隨著我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，我國(guó)債券市場(chǎng)也在摸索中不斷壯大，債券發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，投資者和交易品種也逐漸增多。然而不容忽視的是，在發(fā)展的過程中我國(guó)現(xiàn)有的債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中仍然存在著一些問題。

（1）融資結(jié)構(gòu)失衡以國(guó)債為主品種單一 針對(duì)債券市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)失衡品種單一的問題，許多學(xué)者進(jìn)行了研究并得出了自己的結(jié)論。周鐘山認(rèn)為，我國(guó)資本市場(chǎng)中有形市場(chǎng)和無形市場(chǎng)發(fā)展不平衡，國(guó)家過于重視有形市場(chǎng)的發(fā)展卻忽視了無形市場(chǎng)，限制了無形市場(chǎng)功能的發(fā)揮。

融資是債券市場(chǎng)的主要功能。2011年我國(guó)債券市場(chǎng)的融資總額達(dá)到41984.59億元人民幣，與2000年相比增長(zhǎng)近八倍，但同期我國(guó)商業(yè)銀行各類貸款總額合計(jì)已為581892。50億元人民幣，債券市場(chǎng)融資額僅是銀行貸款總額的7.2%。這說明我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展雖然取得長(zhǎng)足的進(jìn)步，但融資結(jié)構(gòu)失衡問題依然存在。債券按發(fā)行主體不同主要分為國(guó)債、金融債券和企業(yè)債券，但三者之間的融資規(guī)模在我國(guó)債券市場(chǎng)上存在很大差距。

（2）投資者結(jié)構(gòu)單一且同質(zhì)性嚴(yán)重

針對(duì)投資者結(jié)構(gòu)問題的研究，周鐘山認(rèn)為目前個(gè)人投資者是資本市場(chǎng)的主要投資者，個(gè)人投資者由于自身資金實(shí)力有限、技術(shù)水平較低，無法成為市場(chǎng)的主導(dǎo)力量。主導(dǎo)交易的機(jī)構(gòu)投資者受到利益的驅(qū)使和國(guó)家的制度性限制，無法成為理性的市場(chǎng)投資主體，導(dǎo)致資本市場(chǎng)投資主體和主導(dǎo)主體不相稱。

投資者是債券市場(chǎng)的主體，機(jī)構(gòu)投資者相對(duì)于個(gè)人而言在資會(huì)、技術(shù)、信息等方面都具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。在現(xiàn)行的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量已成為衡量一國(guó)債券市場(chǎng)是否成熟的標(biāo)志。

債券是債券市場(chǎng)的客體，承載著發(fā)債人賦予投資者的權(quán)利。投資者有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，債券的期限結(jié)構(gòu)失調(diào)嚴(yán)重影響投資者的選擇。

我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)問題優(yōu)化的對(duì)策建議

（1）糾正債券市場(chǎng)功能，拓寬企業(yè)債券發(fā)行

企業(yè)在市場(chǎng)中的重要地位決定了債券市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)該為企業(yè)提供融資服務(wù)，以解決我國(guó)企業(yè)在發(fā)展中資金短缺的問題。具體來說，首先應(yīng)降低企業(yè)債券審核標(biāo)準(zhǔn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以只針對(duì)發(fā)債企業(yè)的合規(guī)性進(jìn)行審核，放寬對(duì)企業(yè)債券發(fā)行額度的管控。

（2）促進(jìn)投資主體機(jī)構(gòu)化，提升債券市場(chǎng)流動(dòng)性

缺乏多樣化的機(jī)構(gòu)投資者限制了我國(guó)債券市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。機(jī)構(gòu)投資者相對(duì)個(gè)人投資者而言，無論在資金、技術(shù)，還是在專業(yè)性方面都具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，豐富的機(jī)構(gòu)投資者能夠促進(jìn)債券換手率的提高，帶動(dòng)資金的合理流動(dòng)，促進(jìn)債券市場(chǎng)的成熟穩(wěn)定。

（3）增強(qiáng)債券期限創(chuàng)新，豐富債券交易品種

要改善我國(guó)日前債券期限結(jié)構(gòu)“兩頭大，中間小”的特點(diǎn)，就應(yīng)該大力發(fā)展短期債券并適當(dāng)增加長(zhǎng)期債券的發(fā)行。這樣不僅有利于豐富債券市場(chǎng)的交易品種，實(shí)現(xiàn)債券在期限結(jié)構(gòu)上的合理化發(fā)展，而且有助于形成債券市場(chǎng)的收益率曲線。

[1]周鐘山：《我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究》，《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)》2009年5月上。

[2]陳小重：《我國(guó)債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化及問題探討》，《現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)》2008年第11期。

[3]王軼：《我國(guó)債券市場(chǎng)現(xiàn)狀、問題及對(duì)策淺析》，《價(jià)值工程》2012年第32期。

[4]李波海：《我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)失衡狀況梳理與因應(yīng)策略》，《現(xiàn)代財(cái)經(jīng)》2008年第5期