李晶++何奇龍

【摘 要】 互聯(lián)網(wǎng)眾籌平臺跑路風險頻頻發(fā)生，給投資者帶來巨大風險，影響眾籌行業(yè)發(fā)展。通過建立復制動態(tài)方程，從演化博弈的視角分析了監(jiān)管部門和眾籌平臺之間的博弈策略演化過程，得出雙方策略的演化穩(wěn)定均衡。研究表明，嚴格監(jiān)管相對于寬松監(jiān)管所耗費監(jiān)管成本差距、對違規(guī)經(jīng)營的眾籌平臺的懲罰金額、監(jiān)管部門以及眾籌平臺的聲譽損失、違規(guī)經(jīng)營的超額收益等是影響眾籌行業(yè)發(fā)展的關鍵因素。通過對均衡點穩(wěn)定性的分析，對如何促進眾籌平臺的合規(guī)經(jīng)營，監(jiān)管部門的嚴格監(jiān)管提出了建議。

【關鍵詞】 互聯(lián)網(wǎng)金融； 演化博弈； 眾籌平臺； 監(jiān)管部門

【中圖分類號】 F832.42 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2018）04-0052-04

一、引言

近年來，我國眾籌平臺迅速發(fā)展的同時，面臨著監(jiān)管制度缺失的問題。眾籌[1]是指融資者通過互聯(lián)網(wǎng)平臺將其初創(chuàng)項目在平臺進行展示并以出讓股權或以實物回報等方式吸引投資者的新型融資方式。由于規(guī)范眾籌行業(yè)準入的正式法規(guī)尚未出臺，大量不正規(guī)平臺乘虛而入，個別不法平臺通過與融資人合謀，以惡意串通方式與投資人訂立合同騙取款項。甚至有的平臺以不法獲利為目的而設立，虛構投資項目，取得投資款項便逃之夭夭，對眾籌融資環(huán)境造成極大的傷害。眾籌平臺以獲取融資金額一定比例的手續(xù)費為收入，融資人融資成功，融資額度越大，眾籌平臺可獲得利潤越大，出于利潤最大化考慮，眾籌平臺無動機嚴格審核投融資雙方的身份資格、項目信息披露程度、真實性等相關信息。個別平臺為提高效率，擴大融資額，減少經(jīng)營成本，進行違規(guī)經(jīng)營，降低審查標準，許多不合格的投融資者進入眾籌活動中，嚴重影響正常投融資活動展開。另外，眾籌平臺挪用投資人在平臺上的閑置資金的跑路現(xiàn)象頻頻發(fā)生[2]，僅2014年12月出問題的平臺數(shù)量達93家。對于監(jiān)管部門若進行嚴格監(jiān)管，勢必會產(chǎn)生高企的融資成本進而影響其資本形成，如果放松監(jiān)管又會將投資者暴露在風險之中。監(jiān)管部門在效率和公平中處于兩難境地，對于公眾小額集資的眾籌監(jiān)管需要在資本形成和投資者保護之間尋找平衡。

國內(nèi)外關于眾籌平臺監(jiān)管的研究[3]中，2012年4月美國出臺了《初創(chuàng)期企業(yè)推動法案》（JOBS法案），專門針對眾籌問題進行規(guī)制，以緩解融資困境，新規(guī)突破了原有法律的束縛，保障了眾籌有序進行。2014年3月英國金融行為監(jiān)管局（FCA）發(fā)布《關于網(wǎng)路眾籌和通過其他方式推介不易變現(xiàn)證券的監(jiān)管規(guī)則》，對眾籌金融業(yè)進一步規(guī)制，將眾籌平臺完全納入到監(jiān)管范圍，允許眾籌平臺向投資者提供投資建議，但須經(jīng)過監(jiān)管部門許可，并要求平臺對投資者進行資質(zhì)審查，融資者信息披露等義務。2014年初，日本通過日本版的“JOBS”法案，法案要求融資金額不超過100萬美元，并嚴禁眾籌平臺從事有價證券的買賣交易活動。我國眾籌平臺監(jiān)管需要構建自上而下完整的監(jiān)管制度體系，袁康[4]從法制角度提出在妥善協(xié)調(diào)資本形成和投資者保護關系基礎上，針對眾籌的法律構造和監(jiān)管制度做出相應的回應。

本文擬對監(jiān)管部門如何對眾籌平臺進行有效監(jiān)管，以及眾籌平臺如何選擇其經(jīng)營策略，如何在有效保護投資者利益和眾籌行業(yè)發(fā)展間權衡等進行深入研究，從演化博弈論角度[5-6]，分析監(jiān)管部門嚴格監(jiān)管和寬松監(jiān)管、眾籌平臺合規(guī)經(jīng)營和違規(guī)經(jīng)營雙方策略選擇演化均衡點的穩(wěn)定性，為有效監(jiān)管眾籌平臺提出建議。

二、模型假設及參數(shù)說明

假設眾籌平臺和監(jiān)管部門分別為兩個群體，且具有有限理性，有不斷學習的能力，雙方在行動時間上一致，事前不知道對方的策略，但是互相清楚策略選擇的收益矩陣。

1.眾籌平臺有兩個策略：合規(guī)經(jīng)營和違規(guī)經(jīng)營，合規(guī)經(jīng)營時靠收取眾籌成功后融資金額一定比例的手續(xù)費為其營業(yè)收入，記為R，違規(guī)經(jīng)營時不僅獲得手續(xù)費收入，還有發(fā)起人帶來的利益輸送和不揭露發(fā)起人項目風險協(xié)助其發(fā)行項目等獲得的額外違規(guī)收益，記總體違規(guī)收益為Re，滿足Re>R。

2.監(jiān)管部門有兩個策略：嚴格監(jiān)管和寬松監(jiān)管，成本分別記為CH、CL，且滿足CH>CL，若嚴格監(jiān)管，一定會發(fā)現(xiàn)眾籌平臺是否違規(guī)經(jīng)營；若寬松監(jiān)管則不能發(fā)現(xiàn)眾籌平臺違規(guī)行為。

3.當監(jiān)管部門嚴格時，付出較高監(jiān)管成本CH，若平臺合規(guī)經(jīng)營，則只獲得正常手續(xù)費收入R；若眾籌平臺違規(guī)經(jīng)營則獲得較高收益Re，但受到懲罰F和平臺聲譽損失Lp，因被查出違規(guī)經(jīng)營帶給發(fā)起人和投資者對該平臺的不信任，該平臺交易量和成功融資總金額下降造成收益降低，平臺收益為Re-F-Lp，監(jiān)管部門收益則為F-CH。

4.當寬松監(jiān)管時，并不能查處眾籌平臺違規(guī)行為，平臺合規(guī)經(jīng)營獲得正常手續(xù)費收益R，付出監(jiān)管成本較低為CL；平臺違規(guī)經(jīng)營時獲得較大收益Re，監(jiān)管部門除了付出監(jiān)管成本之外，由于監(jiān)管不力而受到聲譽影響，帶來社會效益降低的損失Lg，監(jiān)管部門總體收益為-Lg-CL。

5.假設監(jiān)管部門選擇嚴格監(jiān)管的概率為q，選擇寬松監(jiān)管的概率為1-q；眾籌平臺選擇合規(guī)經(jīng)營的概率為p，選擇違規(guī)經(jīng)營的概率為1-p，則眾籌平臺和監(jiān)管部門之間博弈的支付矩陣如表1所示。

三、模型分析

（一）純策略納什均衡分析

當-Lg-CL>F-CH，即CH-CL>Lg+F時，該博弈存在純策略納什均衡[7]（寬松監(jiān)管，不合規(guī)）。當嚴格監(jiān)管比寬松監(jiān)管多付出的成本大于查處眾籌平臺違規(guī)的懲罰收益與挽回的聲譽之和時，監(jiān)管部門傾向于選擇寬松監(jiān)管，眾籌平臺選擇違規(guī)經(jīng)營，和發(fā)起人合謀騙取投資者資金，或?qū)捤蓪彶榘l(fā)起人資格以便擴大融資金額，獲取高額手續(xù)費收入，該博弈均衡不利于眾籌市場的發(fā)展?？梢姂土P力度F越小，降低監(jiān)管層的積極性，加大了眾籌平臺違規(guī)概率，而降低監(jiān)管成本，則可以促使監(jiān)管層積極監(jiān)管，減輕平臺違約概率。

當-Lg-CL

（二）演化博弈模型及穩(wěn)定性分析

令監(jiān)管部門嚴格監(jiān)管的期望收益為πg，寬松監(jiān)管期望收益為πs g，平均收益為πg，可得：

πg=-pCH+（1-p）（F-CH）=（1-p）F-CH

πsg=-pCL+（1-p）（-Lg-CL）=-（1-p）Lg-CL

πg=q[（1-p）F-CH]+（1-q）[-（1-p）Lg-CL]

監(jiān)管部門實施嚴格監(jiān)管的復制動態(tài)方程為：

F（q）==q（πsg-πg）=q（1-q）（πg-πsg）=q（1-q）[（1-p）（F+Lg）-（CH-CL）] （1）

令p0=1-（CH-CL）/（F+Lg），則p=p0時，F(xiàn)（q）=0，即對于所有的q水平都是穩(wěn)定狀態(tài)，見圖1（a）。

當p≠p0時，則q=0，q=1為系統(tǒng)兩個均衡點，根據(jù)微分方程局部穩(wěn)定性判別條件[8]，F(xiàn)（q）=0，F(xiàn)'（q）<0，判斷其演化均衡點是否具有穩(wěn)定性：

情形1：當CH-CL>F+Lg時，1-（CH-CL）/（F+Lg）<0，滿足p>p0，即（1-p）（F+Lg）-（CH-CL）<0，此時F'（0）<0，F(xiàn)'（1）>0，因此q=0為演化穩(wěn)定均衡點，即當采取嚴格監(jiān)管多消耗的成本大于監(jiān)管獲得的懲罰收益與挽回的聲譽損失之和時，監(jiān)管部門傾向于采取寬松監(jiān)管策略，見圖1（b）。

情形2：當CH-CL0，F(xiàn)'（1）<0，因此q=1是演化穩(wěn)定均衡點，即眾籌平臺采取合規(guī)經(jīng)營的概率小于給定值p0時，監(jiān)管部門傾向于采取嚴格監(jiān)管策略；（2）當p>p0時，F(xiàn)'（0）<0，F(xiàn)'（1）>0，因此q=0為演化穩(wěn)定均衡點，即眾籌平臺采取合規(guī)經(jīng)營的概率大于給定值p0時，監(jiān)管部門采取寬松監(jiān)管策略，見圖1（c）。

通過以上穩(wěn)定性分析可知，提高對違規(guī)經(jīng)營眾籌平臺的懲罰力度和平臺違規(guī)情況下監(jiān)管層寬松監(jiān)管帶來的在民眾心中的聲譽損失，并降低嚴格監(jiān)管下的成本，p0增大，初始狀態(tài)p

令眾籌平臺合規(guī)經(jīng)營期望收益為πp，違規(guī)經(jīng)營期望收益為πnp，平均收益為πp，可得：

πp=R，πn p=q（Re-F-Lp）+（1-q）Re，πp=pπp+（1-p）πn p

眾籌平臺合規(guī)經(jīng)營下的復制動態(tài)方程為：

G（p）==p（πp-πp）=p（1-p）（πp-πnp）=p（1-p）[q（F+Lp）+R-Re] （2）

當q=（Re-R）/（F+Lp）時，G（p）=0，對于所有的p水平都是穩(wěn)定均衡狀態(tài)，見圖2（a）。

令q0=（Re-R）/（F+Lp），則當q=q0時，p=0，p=1為兩均衡點，下面分析系統(tǒng)演化均衡點的穩(wěn)定性：

情形1：當Re-R>F+Lp時，（Re-R）/（F+LP）>1，顯然有q<（Re-R）/（F+Lp），G'（0）<0，G'（1）>0，p=0為演化穩(wěn)定均衡點，即當眾籌平臺違規(guī)經(jīng)營獲得的超額收益能夠彌補監(jiān)管部門的懲罰和平臺受到的聲譽損失時，眾籌平臺選擇違規(guī)經(jīng)營，見圖2（b）。

情形2：當Re-R0，p=0為演化穩(wěn)定均衡點，即當嚴格監(jiān)管的概率小于特定值q0時，眾籌平臺將會選擇違規(guī)經(jīng)營策略；（2）q>q0時，G'（0）>0，G（1）<0，p=1為演化穩(wěn)定均衡點，即當嚴格監(jiān)管的概率大于特定值q0時，眾籌平臺傾向于選擇合規(guī)經(jīng)營策略，見圖2（c）。

通過以上穩(wěn)定性分析可知，監(jiān)管上，當眾籌平臺違規(guī)經(jīng)營遭受的懲罰力度越大，因違規(guī)帶來的聲譽損失越大，并降低違規(guī)經(jīng)營超額收益，q0值越小，q>q0的區(qū)域越大，初始狀態(tài)下落在該區(qū)域的概率越大，增大了眾籌平臺演化傾向于合規(guī)經(jīng)營的概率。

（三）監(jiān)管部門與眾籌平臺演化穩(wěn)定策略分析

由公式1和公式2組成的監(jiān)管部門和眾籌平臺博弈復制動態(tài)系統(tǒng)中，存在五個可能的演化穩(wěn)定均衡點（0，0）、（0，1）、（1，0）、（1，1）、（p0，q0），假設0

J=（1-2q）[（1-p）（F+Lg）-（CH-CL）] -q（1-q）（F+Lg）P（1-p）（F+Lp） （1-2p）[q（F+Lp）+R-Re]

對其求行列式和跡，可得：

det.J=（1-2q）[（1-p）（F+Lg）-（CH-CL）]（1-2p）[q（F+Lp）+R-Re]+q（1-q）p（1-p）（F+Lp）（F+Lg）

tr.J=（1-2q）[（1-p）（F+Lg）-（CH-CL）]+（1-2p）[q（F+Lp）+R-Re]

若演化博弈的均衡點滿足det.J>0且tr.J<0，則該均衡點具有穩(wěn)定性，若det.J>0且tr.J=0則該均衡點為中心，若det.J>0且tr.J>0，則該均衡點為不穩(wěn)定點，若det.J<0且tr.J不確定，則該均衡點為鞍點?？傻帽?。

由表2可知，監(jiān)管部門和眾籌平臺博弈雙方策略動態(tài)演化趨勢：

1.當監(jiān)管部門采取嚴格監(jiān)管比寬松監(jiān)管多消耗的成本CH-CL大于懲罰違規(guī)經(jīng)營的眾籌平臺獲得的收益與挽回的在民眾心目中信譽損失之和F+Lg時，系統(tǒng)最終收斂到演化穩(wěn)定均衡點（q=0，p=0），即（寬松監(jiān)管，違規(guī)經(jīng)營），見圖3（a）。