張樂

截至2015年12月31日，從凈資產(chǎn)凈額看，我國(guó)所有開放式基金的凈資產(chǎn)凈額為30081.83億元，其中130只封閉式基金的資產(chǎn)凈額為1987.56億元，僅占8.38%，1421只開放式基金的凈資產(chǎn)凈額為28023.98億元，占比達(dá)到93.38%。從以上數(shù)據(jù)可以看出，開放式基金在我國(guó)得到了迅速的發(fā)展。但在實(shí)際操作過(guò)程中，開放式基金的正反饋行為、羊群效應(yīng)、巨額贖回、頻繁出入股市等使得學(xué)者們對(duì)開放式基金的作用產(chǎn)生了質(zhì)疑，開放式基金的運(yùn)作和功能是否違背了監(jiān)管層的預(yù)期，已經(jīng)發(fā)揮了穩(wěn)定證券市場(chǎng)的積極作用還是增加了其波動(dòng)性，值得探索研究。

一、我國(guó)開放式基金的發(fā)展概況

（一）我國(guó)開放式基金的發(fā)展歷程

1997年11月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，對(duì)開放式基金進(jìn)行了初步的規(guī)定管理，標(biāo)志我國(guó)證券基金從此進(jìn)入了法制化、規(guī)范化的發(fā)展軌道。2000年10月，證監(jiān)會(huì)頒布《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》，是我國(guó)開放式基金發(fā)展的起步。2001年9月21日，我國(guó)正式成立第一只開放式基金“華安創(chuàng)新”，隨后，我國(guó)證監(jiān)會(huì)審批通過(guò)多家合資基金管理公司的開設(shè)。到2002年，制度更新、大量新基金設(shè)立和合資基金的成立，使得我國(guó)基金在規(guī)模和行業(yè)機(jī)制等方面都得到很大的提高。截止2002年底，我國(guó)就有21家基金公司成立，發(fā)起設(shè)立基金數(shù)量達(dá)到71只。同年，我國(guó)開放式基金快速發(fā)展，數(shù)量由2001年初始的3只增加到了17只，開放式基金份額由118億迅速增加至545億，增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)超過(guò)封閉式基金。 當(dāng)前，我國(guó)的開放式基金已由2001年的3只發(fā)展到2014年的1753只，在這十幾年期間，我國(guó)的開放式基金不論在基金份額還是品種數(shù)量，都得到了跨越式的增長(zhǎng)，基金行業(yè)整體產(chǎn)品線基本完善。

（二）我國(guó)開放式基金的發(fā)展現(xiàn)狀

開放式基金已在我國(guó)證券投資基金中占據(jù)主流位置。到2014年12月31日為止，我國(guó)1753只開放式基金總持有基金份額達(dá)33874.29億份。開放式基金占所有基金的93.73%。并且，開放式基金隨著種類不斷增加，發(fā)行類型和數(shù)量也陸續(xù)增長(zhǎng)，到2014年開放式股票型基金占開放式基金規(guī)模高達(dá)51%，債券型基金占比為22%，混合型基金也占21%。開放式基金占所有基金的比重將有進(jìn)一步加大的趨勢(shì)，可見研究開放式基金對(duì)股市的影響具有著重要的意義。

二、開放式基金影響股市波動(dòng)性的機(jī)理

本文將從理性投資者層面、委托代理理論層面和證券組合理論層面分別論述基金對(duì)股市波動(dòng)性的影響。

（一）從理性投資者層面分析

基金被認(rèn)為是理性投資者的代表，能夠?qū)κ袌?chǎng)投資方向起到引導(dǎo)作用，促進(jìn)股市運(yùn)行的穩(wěn)定。然而，機(jī)構(gòu)投資者的根本目的是追求利益最大化，為了達(dá)到該目的，他們會(huì)利用一切市場(chǎng)機(jī)會(huì)，這使得它們也可能變得不理性。基金經(jīng)理在投資決策時(shí)也會(huì)跟風(fēng)，導(dǎo)致追漲殺跌?？梢?，機(jī)構(gòu)投資者的投資行為不一定能對(duì)股票市場(chǎng)起到穩(wěn)定的作用，反而加劇波動(dòng)，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者也會(huì)和個(gè)人投資者一樣出現(xiàn)“羊群行為”和“短視行為”等非理性行為。

（二）從證券組合理論層面分析

基金擁有很大的資金規(guī)模，能夠?qū)Σ煌谙?、不同收益和風(fēng)險(xiǎn)的不同證券進(jìn)行投資組合，有實(shí)力進(jìn)行長(zhǎng)期的投資布局?；鸬拈L(zhǎng)期投資策略能夠?qū)κ袌?chǎng)投資氛圍起到積極作用，引導(dǎo)證券市場(chǎng)進(jìn)行理性投資，起到穩(wěn)定股市的作用。但是，基金進(jìn)行資產(chǎn)組合投資的目的是在保證既定風(fēng)險(xiǎn)下的收益最大化。由于股票投資占基金證券投資比重較高，如果所投資的股票短期收益較低，基金無(wú)法通過(guò)長(zhǎng)期持有來(lái)獲得投資收益，那么就會(huì)通過(guò)頻繁短期操作來(lái)獲取投機(jī)收益，以保證基金管理人的業(yè)績(jī)，這樣就會(huì)導(dǎo)致股市的波動(dòng)。

（三）從委托代理理論分析

委托代理關(guān)系的目的是在信息不對(duì)稱的條件下對(duì)掌握信息優(yōu)勢(shì)的代理人和信息弱勢(shì)的委托人建立一種契約關(guān)系，以解決他們之間的利益沖突問(wèn)題，能夠有效對(duì)代理人的行為規(guī)范作用，以保護(hù)委托人的利益。在證券投資基金市場(chǎng)中存在兩層委托關(guān)系中，一層是基金持有人和基金管理公司的委托代理關(guān)系，然后基金管理公司將資產(chǎn)委托給基金管理人進(jìn)行管理，產(chǎn)生第二層委托代理關(guān)系。這兩種委托代理關(guān)系都會(huì)因?yàn)樾畔?yōu)劣勢(shì)的狀態(tài)導(dǎo)致產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。如果基金經(jīng)理的道德風(fēng)險(xiǎn)不能得到有效的約束和監(jiān)督，基金經(jīng)理人可能為了追求自身利益和其他基金練手操縱股價(jià)來(lái)謀利，該行為將加大股價(jià)的波動(dòng)。

三、政策建議

政府要提高信息披露的質(zhì)量和效率，同時(shí)盡快完善我國(guó)基金業(yè)的監(jiān)管機(jī)制，提高基金業(yè)運(yùn)作機(jī)制效率；應(yīng)該在政策上支持機(jī)構(gòu)投資者積極參與基金投資，培育成熟的機(jī)構(gòu)投資者，建立健全基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估制度；擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，豐富投資品種；開放式基金的羊群行為容易引起基金持有人的利益風(fēng)險(xiǎn)，基金經(jīng)理為追求自身效用最大化而忽視持有人的利益，因此必須加強(qiáng)開放式基金的內(nèi)部監(jiān)管，完善基金公司內(nèi)部制衡，同時(shí)，作為證券行業(yè)主管機(jī)關(guān)的證監(jiān)會(huì)應(yīng)該提高信息披露機(jī)制效率。