朱和平　郭佳佳

【摘 要】 目前，我國經濟增長步入新常態(tài)，制造業(yè)研發(fā)能力薄弱、盈利不足、發(fā)展停滯，企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展和創(chuàng)新能力對于財務績效評價意義重大。在原有財務評價指標基礎上，加入企業(yè)創(chuàng)新投入的相關指標；基于TOPSIS方法，構建出改進的因子分析跨年度評價模型，該模型克服了因子分析只能評價單一時點的橫截面數據的局限性，將其應用于制造企業(yè)的財務可持續(xù)發(fā)展評價，并根據上述評價結果對制造企業(yè)進行聚類分析。文章以無錫32家制造業(yè)A股上市公司為樣本，截取其2013—2015年期間的財務數據，運用評價模型檢驗其長期發(fā)展能力。研究結果發(fā)現：該評價結果與樣本企業(yè)的實際趨勢相一致，表明該評價體系能夠較為客觀地評價企業(yè)的財務績效和持續(xù)發(fā)展能力。同時根據評價結果對無錫制造業(yè)上市公司財務績效的改善提出了針對性的政策和建議。該評價模型為制造企業(yè)的財務可持續(xù)發(fā)展研究和面板數據不同時點的動態(tài)影響綜合分析提供了一種新的思路。

【關鍵詞】 制造業(yè)上市公司； 財務績效； 可持續(xù)發(fā)展； 創(chuàng)新能力； TOPSIS方法

【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）12-0057-07

一、引言

近年來，我國GDP增長放緩，由過去的高速增長轉為中高速增長，經濟發(fā)展步入新常態(tài)。經濟增長不可再依賴傳統(tǒng)的投資和出口等要素，我國經濟步入轉型升級的新軌道。隨著中國經濟進入新常態(tài)，供給側結構改革和“中國制造2025”等政策措施相繼提出，制造業(yè)依然是經濟發(fā)展的核心驅動產業(yè)，其發(fā)展成為各界關注的焦點。而目前我國制造企業(yè)普遍面臨成本上升、盈利不足、發(fā)展停滯等問題，企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展和研發(fā)創(chuàng)新則至關重要。

在經濟新常態(tài)下，制造企業(yè)如何實現財務可持續(xù)發(fā)展，提高創(chuàng)新績效，找到新的盈利點，實現績效最優(yōu)等成為其財務評價時需要關注的重點?？梢姡谶M行制造企業(yè)財務評價時，可持續(xù)發(fā)展是核心，創(chuàng)新驅動是關鍵，而傳統(tǒng)的財務體系的評價指標和評價方法已經無法滿足企業(yè)的上述要求。因此，建立一套制造業(yè)公司的財務長期發(fā)展評價模型對其經營管理意義重大。

本文選取無錫制造業(yè)上市公司為研究樣本，在傳統(tǒng)財務績效評價體系的基礎上，引入創(chuàng)新投入指標，立足于可持續(xù)發(fā)展的評價需要，基于TOPSIS法和因子分析模型，構建出一套新的制造企業(yè)跨年度財務綜合評價模型。無錫是我國民族工商業(yè)的發(fā)祥地，其發(fā)展史就是一部制造業(yè)成長史；產業(yè)基礎雄厚，上市公司眾多。截至2016年3月31日，無錫50家A股上市公司中，就有45家公司屬于制造企業(yè)。面對經濟發(fā)展新常態(tài)的考驗，無錫制造業(yè)緊緊抓住“中國制造2025”和“互聯(lián)網+”等國家戰(zhàn)略機遇，推動“供給側”結構性改革，加快國家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設，聚焦先進制造業(yè)。本文嘗試建立新的評價體系，探討無錫地區(qū)制造業(yè)A股上市公司在長期發(fā)展中存在的主要問題，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展提供建議；另一方面，該評價體系對于其他區(qū)域制造企業(yè)的財務可持續(xù)評價和面板數據的使用具有參考和借鑒意義。

二、文獻綜述

國內外不少學者研究了制造企業(yè)財務績效評價問題。不同的學者從不同的視角出發(fā)，建立的企業(yè)財務評價體系的構成要素和評價模型也存在差異。目前尚未達成一致的標準。

Frederick Winslow Taylor提出了科學管理理論，開始關注企業(yè)績效評價和管理方法。隨后，美國會計工作者Harry在此基礎上提出標準成本制度和差異分析制度，形成績效評價的雛形。這時財務研究尚處于初級階段，企業(yè)僅將成本狀況作為財務評價的主要標準。隨著企業(yè)經營管理趨于多元化，財務績效評價也由原來的成本控制變?yōu)榻洜I績效評價，Dupont Company首先提出要利用關鍵的經營和預算項目來評估公司的財務水平，在此基礎上Donald D. Brown創(chuàng)立了以ROE為核心的杜邦財務分析體系，為企業(yè)財務狀況評價提供了重要依據。隨后，Alexander Wole建立了一套綜合評價財務狀況的沃爾評分體系，這是利用財務指標評價企業(yè)績效的一項重大進展。后來Joel stern使用EVA（經濟增加值）指標來描述企業(yè)的盈利能力。進入21世紀，et al.[1]發(fā)現對企業(yè)財務績效的研究不再僅局限于與盈利能力相關的指標，而逐漸開始關注資本運用和價值附加相關的問題。Pan Yuxiang et al.[2]運用17個財務指標，對醫(yī)藥制造企業(yè)的發(fā)展狀況進行績效評價。Shaverdi et al.[3]在此基礎上，從流動性、財務杠桿比率、營運比率、盈利比率和成長比率方面，構建了5個分目標和17個分指標的財務分層評價體系。

隨著我國改革深化和現代企業(yè)制度的建立，財務評價體系的構建開始得到重視。清華大學企業(yè)研究中心從盈利、償債和成長狀況三個角度，選取1 100多家企業(yè)為樣本對象，對其綜合績效進行排序，這是首次大規(guī)模地將財務績效模型用于上市公司的實證分析。李曉津等[4]在上述三個方面的研究基礎上加入了資產管理能力，進而建立了航空制造企業(yè)的財務評價體系。陳興述等[5]認為公司可持續(xù)增長分析應包含盈利能力、分配能力、成長能力、杠桿能力和營運能力五個方面，由此運用模糊評價模型進行評價。蘇冬蔚等[6]以時序立體數據空間為前提，構建動態(tài)累積效應模型，從資本結構和盈利、經營、償債、成長、長期發(fā)展能力六個方面對企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力進行研究。之后，張濤[7]從理論角度論證了將科技創(chuàng)新要素納入企業(yè)績效評價體系的合理性，并提出從科技創(chuàng)新與可持續(xù)發(fā)展的視角構建新型企業(yè)績效評價體系的框架思路；據此，李廉水等[8]在進行評價指標設計時，引入有關科技創(chuàng)新能力方面的9個子指標，從實證角度對制造業(yè)的綜合發(fā)展能力進行評價。單芳[9]依據《企業(yè)財務績效評價標準（2013）》，從盈利能力、償債能力、資產運營情況和發(fā)展能力等方面設計了12個財務評價指標，以中原地區(qū)為例對制造業(yè)上市公司的財務績效進行評價；在上述財務指標基礎上，唐建民等[10]考慮了相關非財務因素進行評價指標的選取，而后對家電制造業(yè)上市公司三年的企業(yè)績效進行了對比分析；隨后，李博等[11]在原來只能研究單一年份的基礎上，以我國高新技術制造企業(yè)2008—2012年的面板數據為研究對象，通過改進的因子分析法對上市公司財務績效進行了評價。

綜合國內外研究情況，企業(yè)的財務績效評價不斷得到完善，但也存在諸多問題。有的研究雖然構建了比較全面的財務績效評價體系，但是大多數研究僅從單一的財務指標角度進行研究；也有在原有評價指標的基礎上，運用綜合評價模型對企業(yè)財務的可持續(xù)發(fā)展進行了研究，然而他們多數只對一年的橫截面數據進行評價，有些學者考慮到了不同時點的動態(tài)發(fā)展，但模型過于繁瑣復雜；有學者使用創(chuàng)新能力對制造業(yè)的綜合發(fā)展進行評價，反映開始重視使用創(chuàng)新相關指標進行評價；然而，他們或者只選取某一年的數據進行實證分析，或者沒有考慮財務的持久發(fā)展和創(chuàng)新驅動背景下企業(yè)財務績效的評價要求。本文嘗試在綜合原有財務評價指標的基礎上，加入創(chuàng)新能力評價指標，建立跨年度可持續(xù)發(fā)展財務評價模型，研究制造企業(yè)持久的發(fā)展能力和長期的財務績效。

三、研究設計

（一）研究方法

隨著財務評價體系的不斷完善，研究方法也隨之增加。目前企業(yè)評價財務績效的方法主要有灰色關聯(lián)度分析法、層次分析法（AHP）、數據包絡分析法（DEA）[12]、模糊綜合評價法、熵值法、因子分析和聚類分析、主成分分析法[13]等。雖然研究方法多樣，但是仍舊存在許多弊端：如AHP法，將主觀和客觀分析結合，各指標的權重一定程度上取決于專家的主觀判斷，導致結果不夠客觀真實；而熵值法雖然可以客觀賦權，但是缺少各指標間的橫向比較；因子分析法在進行財務評價時受限于同一時期的橫截面數據，無法反映財務的長期發(fā)展能力。

本文在比較分析了上述方法的利弊后，兼顧考慮文章研究的目的，基于TOPSIS方法[14]，構建出改進的因子分析跨年度評價模型。首先，利用因子分析降維的作用，得出每年制造業(yè)上市公司財務評價的影響因子；而后對三年因子得分結果的面板數據建立TOPSIS跨年度評價模型，克服了因子分析只能評價單一時點的橫截面數據的片面性；最后對各因子得出的最終結果進行聚類分析。

（二）評價指標體系

本文在綜合上述國內外文獻研究成果的基礎上，從企業(yè)盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力和創(chuàng)新能力5個方面選擇了11個分指標，來對制造企業(yè)財務可持續(xù)發(fā)展進行評價。指標體系如表1所示。

四、實證研究

（一）樣本數據來源與處理

文章將制造業(yè)和無錫地區(qū)相結合，選取2013—2015年無錫上市公司作為研究樣本，剔除被ST和*ST的上市公司以及財務數據不完整的公司，最終得到32家無錫上市公司。本文的數據是通過CSMAR數據庫和巨潮資訊網的人工整理獲得，統(tǒng)計軟件為SPSS 22.0和Matlab 2016a。

（二）指標數據標準化

由于不同財務指標間存在方向和量綱差異，故而應該對其標準化處理。根據其經濟意義，本文將上述指標分為產出類、投入類以及特殊類三種指標。經標準化處理后的數據有以下優(yōu)點：（1）保留了原指標值間分布差異性；（2）將三種指標均正向化為產出類指標；（3）對于評價矩陣X中的值為負數也適用。具體方法如下：

有m家上市公司，n個財務指標，第i個樣本的第j個指標值記為xij，max（x1j，x2 j，…，xm j）記為kj，min（x1j，x2 j，…，xm j）記為lj，n個指標的m個樣本數據構成評價矩陣X。

（四）公因子提取

在提取因子時，使用主成分分析法，為節(jié)省篇幅，僅將2015年無錫制造業(yè)上市公司的初始值、提取平方和載入和旋轉平方和載入列示。根據表3所示結果，2015年得到的5個公因子可以反映原有評價體系91.488%的信息，而2013年和2014年的公因子累計貢獻率分別為84.783%和82.950%，均超過80%，也可以替代原有信息。

（五）公因子命名

本文采用最大方差法進行因子旋轉，而后據此對公因子變量進行命名，以2015年為例，其結果如表4所示。

由表4可知，第一主成分中資產報酬率、凈資產報酬率、營業(yè)利潤率和總資產凈利潤率的載荷值較大，對其稱為盈利因子Fi1。

第二主成分中速動比率和產權比率因子的載荷值較大，它們是度量無錫制造業(yè)上市公司償債能力和財務杠桿利用能力的指標，稱之為償債因子Fi2。

第三主成分中研發(fā)投入金額和研發(fā)投入占營業(yè)收入比的載荷值較大，它們主要反映了公司的創(chuàng)新能力及投入情況，故將其命名為創(chuàng)新因子Fi3。

第四主成分中總資產周轉率的載荷值較大，體現了公司的資金運作和資產周轉情況，故將其命名為營運因子Fi4。

凈利潤增長率和總資產增長率在第五主成分中具有較大載荷值，它們主要是體現公司利潤變化情況的指標，稱之為成長因子Fi5。

（六）每年因子得分

因子得分函數是原有變量線性組合回歸的結果。以2015年為例，根據因子得分系數矩陣可以得到各函數中變量值的系數，其大小反映了該變量對得分結果的重要性。本文列出2015年的因子評分系數矩陣，如表5所示。

（七）TOPSIS法求三年各因子得分

為了改善傳統(tǒng)因子分析法評價財務可持續(xù)發(fā)展能力的不足，本文在因子分析法的基礎上采用TOPSIS模型，來最終評價無錫2013—2015年各個因子得分以及三年的綜合因子得分。具體思路如下：

1.提取出無錫制造業(yè)上市公司每年的各因子得分，將其作為評價企業(yè)財務可持續(xù)發(fā)展能力的指標，由此得到有3個指標，32個評價樣本的數據矩陣S=（sk l）3×32。

6.重復上述步驟（1）至（5），最終分別得到綜合評價無錫制造業(yè)上市公司2013—2015年財務信息的盈利因子、償債因子、創(chuàng)新因子、營運因子、成長因子以及綜合因子的得分結果，由此展開對無錫企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的財務評價。

根據上述TOPSIS模型的使用步驟，借助Matlab 2016a計算得到結果，如表6所示，其中結果值越大，表明企業(yè)與最優(yōu)因子方案的接近程度越大，即財務可持續(xù)性越好。

（八）TOPSIS評價結果聚類分析

為了更加深入地研究無錫各制造業(yè)上市公司財務可持續(xù)發(fā)展能力和成長性及其影響因素，本文采用平方Euclidean和Ward的方法進行系統(tǒng)聚類分析。從企業(yè)財務績效相似性的角度來看，打破了傳統(tǒng)以行業(yè)進行分析的模式，克服了行業(yè)分類固化且無法體現企業(yè)動態(tài)發(fā)展過程中的共性的弊端。根據盈利、償債、創(chuàng)新、營運和成長五個方面的評價結果進行分類，能夠更加有針對性地進行類別企業(yè)的比較和分析，進而更好地為上市公司發(fā)展和利益相關者決策提供指導性建議。由此得到的樹狀圖如圖1所示。

五、結果分析與對策

（一）結果分析

首先，從得到的5個公因子來看：盈利因子每年的方差貢獻率都在30%以上，說明在影響無錫制造業(yè)上市公司每年的財務績效因素中，盈利能力的重要性顯而易見，增加收入，提高利潤，使自身盈利仍然是公司財務可持續(xù)發(fā)展的著眼點和落腳點。創(chuàng)新因子每年的方差貢獻率均在10%以上，由此可見，無錫制造企業(yè)創(chuàng)新活動投入的數量和力度是評價其財務成長發(fā)展能力的重要影響因素。這也驗證了研究設計時將公司創(chuàng)新能力相關指標納入評價體系的合理性和必要性。除此之外，評價企業(yè)財務績效的還有償債因子、營運因子和成長因子，因此，企業(yè)要想全面改善財務績效，還應利用好負債的財務杠桿作用，做好存貨等資產的周轉和產能的控制，根據上年財務發(fā)展狀況制定合理的成長盈利目標，及時對實際發(fā)展加以控制和調整等。

其次，基于TOPSIS法的最終綜合及因子評價結果來看，該模型具有適用面廣、可操作性強、評價結果準確等優(yōu)點。很多企業(yè)的得分處于[0.2，0.6]區(qū)間，平均值是0.36，極值差為0.629。這說明無錫制造企業(yè)的財務可持續(xù)發(fā)展狀況尚存在一定差距，且最大值和最小值之間差距懸殊。排名第一的小天鵝結果值達到0.7229，其創(chuàng)新和營運評價結果也居于前列。具體原因在于，一方面公司堅持走自主創(chuàng)新之路，創(chuàng)新轉化經濟效益的能力強，擁有完善的技術研發(fā)體系和國際領先的變頻技術、智能驅動控制、結構設計及工業(yè)設計等關鍵技術；另一方面，小天鵝實施“T+3”式零庫存模式，持續(xù)構建以客戶為導向的供應鏈管理，并借助美的搭建了跨企業(yè)采購供應平臺，不斷提高精益化管理水平。

最后，從聚類分析結果看，文章將無錫樣本公司分為6類。第一類是小天鵝和長電科技，兩者均為高科技高成長企業(yè)且自主創(chuàng)新是其突出優(yōu)勢。第二類包括威孚高科、亞太科技、雅克科技、寶利國際、遠程電纜、中超控股和百川股份，在盈利能力、創(chuàng)新能力和成長能力都有不錯的表現。此類企業(yè)一般起步較早，已經建立起具有自身特色的市場營銷機構和服務體系，業(yè)績優(yōu)良。第三類包括華宏科技、和晶科技、中航動控、銀邦股份、智慧能源、玉龍股份、太極實業(yè)、天奇股份、吉鑫科技、華東重機，該類企業(yè)十分注重創(chuàng)新式發(fā)展，但是盈利能力和企業(yè)成長性相比其他企業(yè)要稍遜色。這說明企業(yè)的創(chuàng)新產出效應和資源開發(fā)利用能力還有待加強，在進行研發(fā)投入時也要防范風險投資。第四類有雙象股份、京運通、保千里，這些雖然盈利能力相比不如其他公司，但是成長性評價結果遠遠大于其他公司，屬于成長型潛力企業(yè)。第五類有海達股份、海瀾之家、模塑科技、華光股份、寶通科技、三房巷和雙良節(jié)能，該類多為該行業(yè)的龍頭企業(yè)，其盈利、償債和營運能力都比較好，不過部分公司的成長性相對差一些，利潤增長率有所下滑。第六類企業(yè)包括澄星股份、紅豆股份、江蘇陽光，該類企業(yè)屬于創(chuàng)新投入較少，但是盈利能力尚可，原因在于其為勞動密集型企業(yè)，產品的附加值較低，創(chuàng)新的優(yōu)勢作用不明顯。不過，這些企業(yè)的成長性表現較差，也要注重產業(yè)的轉型升級和商業(yè)模式的創(chuàng)新，以期找到新的利潤增長點。

（二）對策建議

第一，無錫市政府方面，應當加快形成以新興產業(yè)為主導、先進制造業(yè)為主體的現代產業(yè)體系。落實建設國家自主創(chuàng)新示范區(qū)的政策，支持產業(yè)智能化和高端化發(fā)展，加大對高科技高成長性公司、龍頭企業(yè)和轉型公司的財務支持力度。如引進重大產業(yè)項目，對新技術新產品的推廣應用予以補貼，實施高新技術企業(yè)稅收減免、研發(fā)費用稅前抵扣，推進政府與社會資本合作的“PPP”模式等。

第二，就分類企業(yè)而言，制造業(yè)上市公司在財務可持續(xù)發(fā)展過程中仍有很大的改善和進步空間。聚類分析結果顯示，除個別企業(yè)在5個方面均表現出絕對優(yōu)勢，絕大部分企業(yè)在盈利、償債、創(chuàng)新、營運和成長性能這五個方面呈現出發(fā)展不同步的狀態(tài)。對于第一、二類企業(yè)，企業(yè)應當繼續(xù)發(fā)揮創(chuàng)新技術帶來的經濟優(yōu)勢，把企業(yè)的品牌做優(yōu)做強；對于第三類企業(yè)，要著眼于科技成果轉化和新產品的市場推廣，致力提高經營績效；對于第四類高成長性企業(yè)，其發(fā)展空間大，潛在價值無限，但也要警惕高速發(fā)展和規(guī)模擴大帶來的風險；對于第五、六類企業(yè)，應當在利用好公司核心優(yōu)勢資源的基礎上，嘗試創(chuàng)新性發(fā)展，如引進大數據和云計算產業(yè)，開展“互聯(lián)網+”和電子商務O2O等營銷創(chuàng)新模式。

第三，就企業(yè)本身而言，應當根據自己暴露出來的短板評價采取針對性的措施。從上述無錫制造業(yè)上市公司三年的評價結果來看，不同企業(yè)的財務可持續(xù)發(fā)展能力有一定的差異性和不均衡性。企業(yè)應當結合自身發(fā)展實際，具體情況具體分析，注重內部改革，揚長避短，培育長期的發(fā)展競爭力和持續(xù)的盈利模式。

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