劉艷

【摘要】本文分析了當(dāng)前房地產(chǎn)融資市場(chǎng)格局的形成背景及原因， 著重分析了政府政策背景和產(chǎn)業(yè)發(fā)展背景， 提出融資主體的需求轉(zhuǎn)變將是推動(dòng)融資市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化的決定性力量。同時(shí)對(duì)當(dāng)前融資市場(chǎng)的主要特征進(jìn)行了簡(jiǎn)要評(píng)述， 對(duì)房地產(chǎn)融資市場(chǎng)進(jìn)行了綜合分析研究， 對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)融資市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行了預(yù)測(cè)。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn) 融資市場(chǎng) 宏觀調(diào)控

作為典型的高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高產(chǎn)出的資金密集型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)金融市場(chǎng)具有天然的高度依賴，而發(fā)展滯后的房地產(chǎn)融資市場(chǎng)必然會(huì)拖累房地產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展，影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的正常供給，不利于平抑高漲的房?jī)r(jià)；與此同時(shí)，為了回應(yīng)融資困局，房地產(chǎn)業(yè)紛紛開始探求多元化的融資渠道，房地產(chǎn)融資也成為業(yè)內(nèi)最受關(guān)注的議題，能否盡快建立健全的多渠道融資體系，獲得足夠的資金支持，已成為房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。經(jīng)歷多輪宏觀政策調(diào)控之后，銀根越收越緊，開發(fā)商的融資問(wèn)題成為影響生存和發(fā)展的首要問(wèn)題，客觀上要求開發(fā)商由依賴銀行貸款轉(zhuǎn)而尋求多元化融資之路。面對(duì)嚴(yán)格的土地政策和不利的金融政策，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商在融資戰(zhàn)略和戰(zhàn)術(shù)上可能會(huì)發(fā)生質(zhì)的變化。房地產(chǎn)金融在“十一五”期間面臨的主要問(wèn)題，不是房地產(chǎn)信貸政策的松緊問(wèn)題，而是房地產(chǎn)融資渠道寬窄的問(wèn)題。多元化融資是國(guó)家宏觀調(diào)控背景下房地產(chǎn)業(yè)的必然選擇，但如何降低融資成本，哪種融資工具的使用成本最低廉，是房地產(chǎn)企業(yè)考慮最多的問(wèn)題。

一、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)面臨的融資困境

多年來(lái)，房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)資金主要包括自有資金、銀行貸款、建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款。銀行貸款占房地產(chǎn)開發(fā)資金總額的近60%。銀行信貸屬于間接債務(wù)融資途徑，銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款。前者依賴于開發(fā)商業(yè)績(jī)、業(yè)務(wù)及信用歷史，開發(fā)商無(wú)需用開發(fā)的房地產(chǎn)抵押，但需要用其他抵押或個(gè)人擔(dān)保。后者則要求開發(fā)商以擁有的房地產(chǎn)作抵押，包括土地產(chǎn)開發(fā)抵押貸款和房地產(chǎn)開發(fā)抵押貸款，這種方式能降低信貸風(fēng)險(xiǎn)，在銀行信貸業(yè)務(wù)中占主導(dǎo)地位。針對(duì)商業(yè)銀行在房地產(chǎn)開發(fā)信貸中的問(wèn)題，去年央行121號(hào)文件要求開發(fā)商在申請(qǐng)信貸時(shí)，其自有資金應(yīng)不低于開發(fā)項(xiàng)目總投資額的30%。禁止異地貸款，提高第二套住房貸款利率。借款人申請(qǐng)個(gè)人商業(yè)用房貸款抵借比不超過(guò)60%，貸款期限最長(zhǎng)不得超過(guò)十年，以限制開發(fā)商利用個(gè)人按揭貸款進(jìn)行滾動(dòng)開發(fā)。文件還限制商業(yè)銀行對(duì)建筑施工企業(yè)流動(dòng)資金貸款，防止開發(fā)商利用建筑施工企業(yè)的墊資搞開發(fā)，使房地產(chǎn)商融資更加艱難。

二、房地產(chǎn)多渠道融資帶來(lái)的利好分析

有效地分散資金貸出行集中放貸的信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)業(yè)提供的是一種非常特殊的商品，具有投資額大、建設(shè)周期長(zhǎng)、不能移動(dòng)的特點(diǎn)。雖然基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也具有類似的性質(zhì)，但基礎(chǔ)設(shè)施屬于公共產(chǎn)品，由全體納稅人共同負(fù)擔(dān)成本，追求的是社會(huì)效用最大化。

因此，它們之間最大的本質(zhì)區(qū)別在于房地產(chǎn)業(yè)是商業(yè)運(yùn)作的產(chǎn)物，必須考慮利潤(rùn)。房產(chǎn)商享有開發(fā)項(xiàng)目的收益，也就承擔(dān)了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。由于其不能移動(dòng)的特點(diǎn)，其市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)又具有特殊性。一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目投入開發(fā)建設(shè)后，若房產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格開始回落，已落成樓盤的空置率很高，商品房供過(guò)于求處于滯銷期，則項(xiàng)目建成之后有可能賣不出去，無(wú)法收回成本。但這時(shí)已投入巨額投資并完成了大部分建設(shè)，無(wú)法推倒重建，更不能把房地產(chǎn)項(xiàng)目搬到暢銷地區(qū)去銷售。也就是說(shuō)，房地產(chǎn)項(xiàng)目適應(yīng)市場(chǎng)變化的靈活性比其他商品差得多。這時(shí)房產(chǎn)開發(fā)商將承擔(dān)巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。而當(dāng)開發(fā)資金主要來(lái)自銀行時(shí)，就意味著銀行將產(chǎn)生大量的不良信貸資產(chǎn)，不僅收不回利息，本金也同樣面臨損失的危險(xiǎn)。在這個(gè)時(shí)候，房產(chǎn)開發(fā)商面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也就落在銀行頭上，使整個(gè)銀行系統(tǒng)資產(chǎn)質(zhì)量下降，潛伏著金融風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)的其他行業(yè)。但當(dāng)房地產(chǎn)資金來(lái)源多樣化時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也必將分散化，眾多資金貸出者和投資者在共享利益的同時(shí)，也將共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，就其中任何一個(gè)出資者而言，分散后的風(fēng)險(xiǎn)可能在可承受的范圍之內(nèi)，在信息不對(duì)稱的市場(chǎng)環(huán)境中，商業(yè)銀行時(shí)時(shí)刻刻都要面臨開發(fā)商逃廢債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。在監(jiān)督成本的制約下又無(wú)法做到徹底全面的風(fēng)險(xiǎn)控制，而融資渠道的多樣化則可分散開發(fā)商帶給商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)。

三、現(xiàn)階段開創(chuàng)房地產(chǎn)融資新渠道的路徑選擇

（一）銀行貸款

一直以來(lái)銀行貸款是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)主要的融資途徑。據(jù)保守估計(jì)，房地產(chǎn)開發(fā)資金中約有50%以上來(lái)源于銀行貸款，如果再算上施工企業(yè)墊資、延遲供應(yīng)商材料付款等，至少應(yīng)有70%。按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)數(shù)字，2003年房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為24 661億元，同比增長(zhǎng)37.21%，占整個(gè)金融機(jī)構(gòu)貸款余額的比重達(dá)到21.10%，而 2002年所占比重為16.90%，2001年僅為13.03%，其增長(zhǎng)速度之快已經(jīng)引起國(guó)家重視。從2003年121號(hào)文件到2004-04的貸款叫停，使開發(fā)商的融資途徑驟然收緊。同時(shí)，國(guó)家出臺(tái)規(guī)定，開發(fā)商的自有資本金由過(guò)去的20%調(diào)整到現(xiàn)在的35%，對(duì)要求貸款的房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)門檻做了很大提高，銀行貸款將不再成為開發(fā)商的主要融資渠道。

（二）上市融資

上市融資是房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資的一個(gè)較好渠道，不僅可以化解金融風(fēng)險(xiǎn)，而且可以降低融資成本。但是，鑒于金融安全的考慮，國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)上市有著嚴(yán)格的審批。2003年9月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)又公布了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范股票首次發(fā)行上市有關(guān)工作的通知》，“通知”規(guī)定，自2004年1月1日起，除國(guó)有企業(yè)整體改制、有限責(zé)任公司整體變更和國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)豁免的情況外，股份公司必須設(shè)立滿3年后才能申請(qǐng)首發(fā)上市；同時(shí)，為使發(fā)行人最近3年盈利具有可比性，要求發(fā)行人的業(yè)務(wù)、管理層最近3年內(nèi)未有發(fā)生重大變化、實(shí)際控制人未發(fā)生變更。對(duì)照這個(gè)條件，目前，國(guó)內(nèi)大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)都無(wú)法達(dá)到要求，因此，上市融資的愿望對(duì)大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，短時(shí)期內(nèi)還無(wú)法實(shí)現(xiàn)。

（三）發(fā)行債券

在資本市場(chǎng)上發(fā)行債券，也可在短期內(nèi)籌集大量資金，滿足商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)的需要。債券融資財(cái)務(wù)成本較低，債券付息可在稅前扣除，企業(yè)可利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，但發(fā)行債券同樣對(duì)開發(fā)商的資質(zhì)提出較高的要求，在安排債券償付計(jì)劃時(shí)，要避免還債壓力過(guò)于集中，企業(yè)發(fā)債時(shí)只能被動(dòng)接受市場(chǎng)現(xiàn)有的利率水平，對(duì)籌資成本的控制缺乏靈活性。除了以上原因，還由于我國(guó)債券市場(chǎng)并未發(fā)展起來(lái)，導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)債券融資的比例較小。

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