溫州商學院外語外貿學院　張士軍

融資渠道、外商直接投資與民營企業(yè)出口*——基于浙江省民營企業(yè)的經驗證據(jù)

溫州商學院外語外貿學院張士軍

本文使用Tobi t模型，對融資渠道、外商直接投資和民營企業(yè)出口的相互關系進行實證研究。結論表明，民營企業(yè)出口與是否獲得良好的銀行貸款具有顯著的相關性，不同類型的外商直接投資對民營企業(yè)出口的影響效應不同。研究結論對于構建外商投資企業(yè)和本土民營企業(yè)的和諧關系提供了理論支持和實踐探索。

外商直接投資 融資渠道 民營企業(yè)出口

一、引言

改革開放以來，源于我國實施的吸引出口導向型外商直接投資的優(yōu)惠政策，我國已經成為世界上最大的外商投資受援國和出口大國，一度贏得世人的贊譽。然而，部分學者對于我國長期實施的鼓勵外向型外商直接投資的一貫政策并不樂觀，其所質疑的是，外商投資企業(yè)是否抑制并替代了國內民營企業(yè)的正常出口，這引申出另一個問題，外商投資企業(yè)寬松的外部融資渠道、國內民營企業(yè)融資約束和民營企業(yè)出口三者之間是否存在必然的聯(lián)系。從跨國公司的融資結構來看，主要有四個典型來源：政府預算資金（針對合資企業(yè)）、國內銀行貸款、自籌資金（包括資本市場直接融資和盈余結轉）、國外融資。一個典型的外商投資企業(yè)經常綜合利用上述所有融資渠道獲得所需資金，目前從政府預算資金、國內銀行貸款、自籌資金、國外市場融資等渠道獲得資金分別占融資總額的8%、20%、17%和55%，這表明在中國經營的外商投資企業(yè)已經成為國內金融資源的壟斷使用者。

與外商投資企業(yè)豐富的金融資源和便捷的融資渠道相比，國內民營企業(yè)卻難以從銀行系統(tǒng)貸款，包括五大國有商業(yè)銀行在內的中國銀行業(yè)一直存在對民營企業(yè)的貸款歧視，“融資難”是一個長期困擾民營企業(yè)的問題。正因為受到金融抑制，國內民營企業(yè)很難進行技術改造、設備更新和產業(yè)升級，也很難與國外市場達成長期出口契約安排。國內這種融資規(guī)則在壓抑民營企業(yè)發(fā)展的同時，反而為進軍中國的外商投資企業(yè)擴大融資提供了條件。根據(jù)這種觀點，我國特有的這種重視國有企業(yè)和大型外商投資企業(yè)，而忽視廣大中小型民營企業(yè)的融資政策偏差，導致出口導向型外商投資的大量涌入。因此，大量的外商投資進入中國并不必然是國內經濟強盛的象征，兩個相關研究問題順次拋出：融資渠道與企業(yè)出口之間是否存在必然的聯(lián)系？外商直接投資對本土民營企業(yè)出口行為的影響機制是什么？本文試圖探索這些科學命題。目前，有關經濟增長與融資之間關系的文獻研究較為豐富，但有關融資渠道、外商直接投資和出口之間相互作用的微觀機制卻少有涉獵。本文的主要貢獻在于通過構建模型，模擬融資渠道、外商直接投資和民營企業(yè)出口之間的相互關系，并用我國外商投資企業(yè)和民營企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)進行實證檢驗。

二、研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本研究以浙江省民營企業(yè)為樣本，采用微觀動態(tài)面板數(shù)據(jù)，通過構建模型，實證檢驗融資渠道、外商直接投資和民營企業(yè)出口之間的相互關系。數(shù)據(jù)來源于商務部網站、浙江統(tǒng)計網、萬得數(shù)據(jù)庫、FT中文網、路透社網站、各公司網站和年度財務報表，以及中國統(tǒng)計局編制的中國工業(yè)企業(yè)統(tǒng)計年度報告（2000-2012），該報告幾乎涵蓋了所有年銷售額超過五百萬人民幣的民營企業(yè)數(shù)據(jù)。根據(jù)研究需要，考慮數(shù)據(jù)的完整性，剔除2000年以后新建的民營企業(yè)，并剔除2000～2012年個別年度數(shù)據(jù)缺失的民營企業(yè)，共篩選出符合要求的民營企業(yè)2438家。

（二）變量定義

（1）被解釋變量：出口強度。被解釋變量Exporti j t為j產業(yè)中民營企業(yè)i在t時期的出口強度，出口強度定義為出口在總銷售額中所占份額，民營企業(yè)i在時間t可能有正的出口額（出口強度大于0），也可能有負的出口額（即進口，此時出口強度小于0）。

（2）解釋變量。一是銀行貸款，銀行貸款Banki j t是指j產業(yè)中的民營企業(yè)i在t時期所有融資結構中的銀行貸款部分，用銀行貸款額占總資產的比例表示。二是外商直接投資（FDI），本文采用外商直接投資存在強度來衡量FDI，外商直接投資存在強度FDIi j t表示j產業(yè)中在t時期外商投資企業(yè)產出占該產業(yè)總產出的比重。

為了采集產業(yè)j在t時期的外商投資企業(yè)存在強度，本文定義H FDIj t為“水平型FDI強度”，即某一產業(yè)中外商投資企業(yè)產出占該產業(yè)總產出的比重，據(jù)此推出兩個與外商直接投資相關的指標：“前向聯(lián)系”和“后向聯(lián)系”，本地民營企業(yè)在j部門t時期的外商直接投資后向聯(lián)系是該民營企業(yè)為外商投資企業(yè)提供中間投入品，即“后向聯(lián)系”為：

βkj代表本地民營企業(yè)在k部門產出中提供給外商投資企業(yè)j部門的比例，稱之為上游FDI，度量了當?shù)孛駹I企業(yè)和外商投資企業(yè)的前向聯(lián)系強度。

H FDI、DFDI和UFDI這三個FDI指標被外商投資企業(yè)的市場導向（市場尋求型、出口導向型）進一步區(qū)分，市場尋求型為外商投資企業(yè)以國內市場為銷售區(qū)域，出口導向型為外商投資企業(yè)以海外市場為銷售區(qū)域，即出現(xiàn)了六種類型的FDI：出口導向型水平FDI、市場尋求型水平FDI、上游出口導向型FDI、上游市場尋求型FDI、下游出口導向型FDI、下游市場尋求型FDI，而市場導向可以由外商投資企業(yè)公布的國內市場銷售額和出口額進行比較、判斷。

（3）控制變量。本文采用Xi j t代表一組控制變量：一是新產品創(chuàng)新（PIi t），用民營企業(yè)i在t時期新開發(fā)的產品在總產出中所占比例來表示；二是經營期限（POi t），用民營企業(yè)i從開始創(chuàng)立到t時期所經歷的年限表示；三是全要素生產率（TFPi t），采用索洛剩余法進行測算，比如本年度的產量比上年度增長了15%，而其中要素投入增長了10%，則剩余的5%即為該企業(yè)的全要素生產率的增長率；四是勞動培訓支出（LTEi t），用t年勞動培訓投入占工資總額的比例表示；五是企業(yè)規(guī)模（ESi t），用民營企業(yè)i在t時期登記在冊的員工人數(shù)表示；六是自籌資金比率（SFRi t），通過非正規(guī)金融渠道或非金融渠道的籌資額在總資產中所占比例來表示。

（4）特征變量。一組特征變量Di j t包括產業(yè)類型、進入時間，均為虛擬變量。ε為隨機誤差項。其中產業(yè)類型中資本密集型賦值為1，勞動密集型賦值為2；進入時間變量中在2002年之前進入的外商投資企業(yè)記為1（我國于2002年1月1日正式加入W TO），在2002～2008年之間進入的外商投資企業(yè)記為2（2008年為全球性金融危機），在2008年之后進入的記為3。

（三）模型構建為了驗證融資渠道、FDI和民營企業(yè)出口之間的相關性，本文構建了Tobi t模型，引入出口強度作為因變量，為消除異方差和自相關問題，本文以FDI和Bank的滯后一階作為工具變量，構建動態(tài)面板Tobi t模型如下：

三、實證結果與分析

（一）描述性統(tǒng)計 表1顯示了浙江省民營企業(yè)和投資浙

αkj為本地民營企業(yè)在j部門產出中提供給外商投資企業(yè)k部門的比例，假設提供給外商投資企業(yè)的產量比例越大，本地民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的關聯(lián)度越大，稱之為下游FDI，度量了當?shù)孛駹I企業(yè)和外商投資企業(yè)的后向聯(lián)系強度。

以同樣的方式界定外商投資企業(yè)在上游行業(yè)的指標，即“前向聯(lián)系”為：江的外商投資企業(yè)2009年、2012年的平均產出份額和出口強度，很顯然，相比本地民營企業(yè)而言，外商投資企業(yè)（界定為外資至少占25%的股權份額）在勞動密集型產業(yè)和資本密集型產業(yè)均有較大規(guī)模的存在。但表1也表明，外商投資企業(yè)在服務國內市場方面也有較大的利益存在。值得注意的是，民營企業(yè)的產出份額在2009～2012年間增長幅度超過兩倍，但出口強度并沒有如此大幅度的變化。

表1　民營企業(yè)和外商投資企業(yè)的產出份額和出口強度數(shù)據(jù)

（二）回歸分析 利用工具變量模型分別對全樣本、勞動密集型樣本、資本密集型樣本進行估計，這樣進行處理基于兩方面的考慮：一是初步認為出口導向型FDI與勞動密集型部門存在一定程度的相關性；二是由于技術差異，勞動密集型部門和資本密集型部門可能面臨不同的外部融資需求。

表2顯示了Tobi t模型的邊際效應，與現(xiàn)有的經驗證據(jù)一致，無論是勞動密集型部門還是資本密集型部門的民營企業(yè)，企業(yè)規(guī)模和生產率增長對出口傾向起到正向的顯著性影響，例如，根據(jù)IV Tobi t模型，對所有民營企業(yè)而言，企業(yè)規(guī)模平均增長10%，則出口強度平均增長3%。產品創(chuàng)新對出口也有積極的效果，這種影響在勞動密集型行業(yè)不顯著，但在資本密集型行業(yè)通過了10%的顯著性檢驗，因為資本密集型行業(yè)的新產品開發(fā)對于提高國際市場競爭力更為關鍵。相比之下，員工培訓對于出口的影響效果在勞動密集型行業(yè)更加顯著，但在資本密集型行業(yè)卻不顯著，這表明，傳統(tǒng)行業(yè)的技能提升在國際商務活動中更加重要，而資本密集行業(yè)則注重增加高新設備等硬件投入，提高技術和自動化水平。企業(yè)成立的時間雖然通過了顯著性檢驗，但影響程度極小可以忽略不計。

需要重點強調的是，能夠獲得良好的銀行貸款對促進出口具有十分積極的影響，無論是勞動密集型部門還是資本密集型部門都通過了顯著性檢驗，尤其銀行貸款融資對于促進勞動密集型部門出口的效果更加明顯。對于所有樣本而言，自籌資金對于出口也有一個正向的顯著性影響，但在資本密集型部門為負向關系但不顯著，這種情況的主要原因是資本密集型部門的民營企業(yè)針對出口的比例較小，大部分面向國內市場，這也進一步印證了前述的勞動密集型部門民營企業(yè)的出口強度高于資本密集型部門民營企業(yè)的出口強度這一事實。這在一定程度上說明，對于國內民營企業(yè)而言，融資水平和出口之間存在一定的相關性。總之，正規(guī)融資渠道（即銀行貸款）提高了我國民營企業(yè)的出口強度，這一積極效果在勞動密集型產業(yè)更加明顯，相反，自籌資金對于資本密集型行業(yè)的出口影響微乎其微，這樣看來，資本密集型行業(yè)的出口更加高度依賴外部融資，而不能僅僅通過內部渠道融資。

表2　銀行融資、出口與FD I溢出效應

研究發(fā)現(xiàn)，來自FDI的出口溢出效應呈現(xiàn)出典型的異質性特征：

第一，出口導向型水平外商直接投資有強烈的出口增強效應，這一增強效應在資本密集型行業(yè)更為顯著，其途徑是出口導向型外商投資企業(yè)通過將國際市場信息傳遞給當?shù)赝惷駹I企業(yè)而實現(xiàn)。

第二，出口導向型水平FDI的出口溢出這一正外部性對于獲得更多銀行貸款的勞動密集型民營企業(yè)更加顯著，這在加入出口導向型水平FDI和民營企業(yè)銀行貸款的交叉項后可以清楚的看出，因此，良好的融資渠道不僅對出口有無需置疑的影響，而且也幫助國內民營企業(yè)更好的利用來自該行業(yè)外商投資企業(yè)產生的外部性的出口溢出效應。但這一效應在資本密集型部門卻不顯著，原因仍然在于資本密集型行業(yè)主要面向國內市場，對于水平型FDI的出口溢出效應并不敏感，其獲得銀行融資更有利于國內市場的發(fā)展。

第三，市場尋求型水平FDI對國內民營企業(yè)的出口有消極影響，這種消極影響效果對于勞動密集型產業(yè)中獲得更多銀行貸款的民營企業(yè)更為顯著，這種消極影響效果的一種解釋是，市場尋求型水平FDI缺乏出口溢出效應，而勞動密集型行業(yè)的國內民營企業(yè)為了與市場尋求型外商投資企業(yè)爭奪更多的國內市場份額，需要更多的融資去擴大投資以提高市場競爭力。

第四，下游行業(yè)的出口導向型FDI對國內民營企業(yè)的出口并沒有顯著影響，這似乎表明，在中國的外商投資企業(yè)并沒有大量的本地化采購，或者與國內中間供應商的互動過程中并沒有為后者提供積極的出口機會。但加入下游行業(yè)出口導向型FDI和民營企業(yè)銀行貸款的交叉項后出口促進效應開始顯著，這說明引入下游行業(yè)的出口導向型FDI情況下，那些具有良好融資渠道的民營企業(yè)有更好的出口，這在勞動密集型行業(yè)尤為顯著。

第五，下游行業(yè)的市場尋求型FDI導致國內民營企業(yè)出口強度下降，這表明在其他條件不變情況下，為市場尋求型外商投資企業(yè)提供中間投入品的本土民營企業(yè)更加傾向內銷導向，這種情況在資本密集型行業(yè)尤為顯著，原因在于為下游市場導向型FDI提供中間品的多為資本密集型企業(yè)。但當加入下游行業(yè)市場尋求型FDI和民營企業(yè)銀行貸款的交叉項后出口強度開始發(fā)生逆轉，這說明引入下游行業(yè)的市場尋求型FDI情況下，那些資本密集型行業(yè)中具有良好融資渠道的民營企業(yè)有更好的出口，這一現(xiàn)象在勞動密集型行業(yè)卻并不顯著，造成這一差異的原因可能在于資本密集型企業(yè)獲得融資后生產能力增加，擴大規(guī)模，除部分產品滿足內需市場，大部分產品開始搏擊海外市場，避開國內市場競爭，擺脫外資控制，尋找新的生存空間。

此外，無論外商投資企業(yè)采用何種戰(zhàn)略導向，上游行業(yè)的FDI和國內民營企業(yè)出口之間并沒有明顯的相關性?？赡艿脑蚴巧嫌蜦DI既不會產生出口溢出效應，也不會產生國內市場競爭，因此對國內民營企業(yè)的經營和市場戰(zhàn)略不產生顯著影響。

四、結論與建議

本文采用一個包括2438家民營企業(yè)的面板數(shù)據(jù)集，對融資渠道、FDI和國內民營企業(yè)出口之間的關系進行了系統(tǒng)分析和實證檢驗，對融資渠道和FDI的內生性和異質性進行控制。研究結果表明，在融資渠道結構中，獲得良好銀行貸款與更好的出口業(yè)績顯著正相關，尤其是在勞動密集型產業(yè)上的政府非關聯(lián)企業(yè)，而自籌資金對于資本密集型行業(yè)的出口影響微乎其微。出口導向型水平FDI對民營企業(yè)也有較強的出口促進效應，這種正外部性對那些能夠獲得較好銀行貸款的勞動密集型民營企業(yè)效果更為顯著；相反，國內市場尋求型FDI對本土民營企業(yè)的出口有不利的影響，這種消極影響效果對于勞動密集型產業(yè)中獲得更多銀行貸款的民營企業(yè)更為顯著。下游行業(yè)的出口導向型FDI對國內民營企業(yè)的出口并沒有顯著的影響，但能獲得良好銀行貸款的勞動密集型民營企業(yè)則有更好的出口；而下游行業(yè)的市場尋求型FDI中，資本密集型行業(yè)中具有良好融資渠道的民營企業(yè)有更好的出口。無論外商投資企業(yè)采用何種戰(zhàn)略導向，上游行業(yè)的FDI和國內民營企業(yè)出口之間并沒有明顯的相關性。具有政府背景的民營企業(yè)，其獲得銀行貸款與出口強度之間并不存在必然的相關性，特別對具有政府背景的資本密集型行業(yè)的民營企業(yè)而言，銀行貸款對其出口的促進作用沒有積極影響。

由此看來，通過與外商投資企業(yè)構建縱向產業(yè)鏈，加大出口溢出效應的情況是相當罕見的。這些研究結果表明，為了培育本土民營企業(yè)的出口，相對依賴于FDI產生的出口溢出效應而言，消除對民營企業(yè)的金融歧視是一個更為有效的方式，本研究的重要啟示在于，為了擴大民營企業(yè)的出口，國家應該對國有銀行體系進行系統(tǒng)性改革。直到20世紀90年代末，民營企業(yè)才有了自營進出口權，不再通過國營貿易公司代理出口，即使這樣，民營企業(yè)仍然受到金融抑制，民營企業(yè)融資難已經成為制約企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關鍵問題，尤其那些沒有政府關聯(lián)的民營企業(yè)。本研究具有重要的政策要義，更多的融資一般意味著更多的出口，而更多的外商直接投資（尤其是市場導向型的FDI）則意味著更少的出口機會，為了培育國內民營企業(yè)的出口，金融體制改革是一個更加有效的政策選擇。

*本文系2016年浙江省哲學社會科學規(guī)劃項目（項目編號：16NDJC132YB）階段性研究成果。

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