目前，全球處于前所未有的低利率時(shí)代。各界對主要央行采取的低利率政策爭論不休，觀點(diǎn)莫衷一是。造成利率不斷下行的根本原因究竟是什么，低利率是由央行最終決定的嗎？對于這些“大是大非”問題的深入探尋，或有助于我們科學(xué)理解宏觀政策的現(xiàn)實(shí)并成功預(yù)判未來利率的走勢。

利率的本質(zhì)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資本回報(bào)率，往往內(nèi)生于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變化。結(jié)合國際經(jīng)驗(yàn)以及中國現(xiàn)實(shí)，我們發(fā)現(xiàn)央行政策利率與資本回報(bào)率（如實(shí)體資本回報(bào)率、公司凈資產(chǎn)收益率）之間存在較為顯著的相關(guān)性和因果關(guān)系。政策利率表面上是由央行制定，但實(shí)質(zhì)上最終取決于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中資本回報(bào)率的變化。

現(xiàn)階段低利率環(huán)境必然對價(jià)格彈性較大的資產(chǎn)市場形成有力支撐。特別地，對于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲的經(jīng)濟(jì)體而言，“產(chǎn)業(yè)空心化、資產(chǎn)泡沫化”的風(fēng)險(xiǎn)使得政策利率的下行決策變得越來越糾結(jié)。然而，在缺乏深層次結(jié)構(gòu)改革以及實(shí)質(zhì)性科技制度創(chuàng)新等供給面變化的情形下，資本回報(bào)率短期內(nèi)或難有所起色，因此利率長期低位運(yùn)行的趨勢仍將繼續(xù)。（9月26日）