肖磊

黃金之所以具備投資和儲(chǔ)備價(jià)值，還不僅僅是因?yàn)楣┙o潛力受限導(dǎo)致的“稀缺”效應(yīng)。

跟去年一樣，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的加強(qiáng)，國(guó)際黃金價(jià)格進(jìn)入八月以來(lái)，屢次沖高回落，目前已回到英國(guó)退歐公投當(dāng)天的水平，從高點(diǎn)已回落超過(guò)3%。

在美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升高之際，金價(jià)會(huì)不會(huì)再次回到去年末的水平，從而抹去半年多來(lái)超過(guò)25%的漲幅？投資者的擔(dān)憂(yōu)情緒似乎越來(lái)越高。

對(duì)于短線(xiàn)投資者來(lái)說(shuō)，加息這事確實(shí)很重要，但對(duì)于長(zhǎng)線(xiàn)投資者來(lái)說(shuō)，加息反而在創(chuàng)造機(jī)會(huì)。有很多投資者，當(dāng)市場(chǎng)處在上漲周期時(shí)，恐慌情緒反而加重，因?yàn)橛酶偷膬r(jià)格買(mǎi)不到想要的投資品種了，但當(dāng)市場(chǎng)處在下跌周期時(shí)，反而會(huì)變得興奮，因?yàn)樗麄兛梢杂酶阋说膬r(jià)格買(mǎi)到夢(mèng)寐以求的品種。

本文將通過(guò)對(duì)供給、需求，以及紙幣的邏輯三個(gè)層面的分析，對(duì)黃金市場(chǎng)未來(lái)走勢(shì)做出預(yù)測(cè)，這種預(yù)測(cè)基于一年以上的市場(chǎng)波動(dòng)，而非一個(gè)月或一周的行情，因此對(duì)短線(xiàn)投資者的幫助可能不是很大。

第一個(gè)層面：全球商品市場(chǎng)的蕭條跟黃金無(wú)關(guān)

BDI（波羅的海干散貨指數(shù)），能夠整體上反映全球?qū)Ω黝?lèi)礦產(chǎn)、糧食、煤炭、水泥等初級(jí)商品需求，是研究航運(yùn)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)和投資價(jià)值的重要指數(shù)，也是國(guó)際經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的領(lǐng)先指標(biāo)之一。該指數(shù)目前處在歷史低點(diǎn)，已持續(xù)下跌了超過(guò)5年，而在2002至2007年間，該指數(shù)一度上漲了超過(guò)5倍。

2002至2007年到底發(fā)生了什么呢？其中一個(gè)重要的顛覆性變革，正是中國(guó)加入了WTO，13億人的需求和生產(chǎn)力，五年內(nèi)迅速釋放，中國(guó)貿(mào)易總額五年增長(zhǎng)了3.2倍，改變了全球貿(mào)易格局，也改變了整個(gè)礦產(chǎn)、糧食、煤炭、水泥等市場(chǎng)。

自從人類(lèi)進(jìn)入到工業(yè)時(shí)代以后，生產(chǎn)能力空前提高，而需求畢竟有限。發(fā)展至今，中國(guó)自身需求受制于經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期、GDP增速、民眾收入水平等；美國(guó)、歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家的需求，則受制于負(fù)債問(wèn)題，不可能無(wú)限擴(kuò)大。“債務(wù)經(jīng)濟(jì)”付出的代價(jià)越來(lái)越明顯，2008年美國(guó)次貸危機(jī)席卷全球，2010年歐債危機(jī)爆發(fā)，2013年起中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速回落，全球的消費(fèi)能力已經(jīng)無(wú)法承受如今的“產(chǎn)能過(guò)?！?。

但黃金并沒(méi)有受到產(chǎn)能過(guò)剩的影響，中國(guó)不僅沒(méi)有多余的黃金可供出口，近年來(lái)更嚴(yán)重依賴(lài)于進(jìn)口。2002年中國(guó)黃金市場(chǎng)供需基本平衡，2003年只從香港進(jìn)口了1.28噸黃金，而到了2013年，這一數(shù)字變成了1136噸，進(jìn)口量翻了887倍。在黃金市場(chǎng)，中國(guó)依然是全球最大的買(mǎi)家，自給率不到50%，僅今年上半年，中國(guó)在進(jìn)口黃金方面，就花去了接近2000億元人民幣。

就在中國(guó)黃金進(jìn)口量持續(xù)增大的最近幾年，倫敦、蘇黎世、迪拜等地的黃金以不同的形式向亞洲流動(dòng)。近十年來(lái)中國(guó)官方黃金儲(chǔ)備增加了了超過(guò)1200噸，民間黃金儲(chǔ)備增加了超過(guò)6000噸。在此期間，中國(guó)黃金產(chǎn)量總計(jì)不到3500噸，在巨大的缺口之下，十年來(lái)中國(guó)至少?gòu)娜蚋魇袌?chǎng)進(jìn)口了3700噸的黃金。

全球在如此低的增長(zhǎng)時(shí)代，要消化目前在鋼鐵、煤炭等行業(yè)的過(guò)剩產(chǎn)能，難度就更大了。黃金則完全不同，2002年至2011年金價(jià)的大漲，并沒(méi)有將全球黃金的供給刺激出新的高度，2002年至2015年，全球黃金產(chǎn)量?jī)H僅從2550噸上升到了3000噸，十多年里產(chǎn)量?jī)H僅提升了15%。

在剛剛過(guò)去的上半年，全球首飾等實(shí)體需求下滑超過(guò)10%，但投資需求飆升了超過(guò)140%，金價(jià)之所以持續(xù)上漲，原因是投資需求已完全主導(dǎo)價(jià)格。大宗商品市場(chǎng)的“過(guò)?！焙蛢r(jià)格的預(yù)期性低迷，已很難拖累金價(jià)。

第二個(gè)層面：市場(chǎng)對(duì)黃金的需求可以是“無(wú)限”的

黃金之所以具備投資和儲(chǔ)備價(jià)值，還不僅僅是因?yàn)楣┙o潛力受限導(dǎo)致的“稀缺”效應(yīng)。

要說(shuō)產(chǎn)能過(guò)剩，中國(guó)“紙幣”市場(chǎng)的產(chǎn)能“過(guò)?！睉?yīng)該是最為明顯的，M2的存量和增量都是全球主要國(guó)家里面最高的。2002年M2余額是18萬(wàn)億元，現(xiàn)在是150萬(wàn)億元，增加了超過(guò)8倍，但為什么大家還是覺(jué)得錢(qián)依然不夠花呢？

實(shí)際上“錢(qián)”這個(gè)東西無(wú)論發(fā)多，還是發(fā)少；無(wú)論通縮還是通脹，民眾都會(huì)覺(jué)得其不夠用。面臨惡性通脹的津巴布韋人民需要錢(qián)，正陷入通縮的日本和歐洲人民照樣需要更多的錢(qián)。

黃金由于具備金融貨幣屬性，更多的投資者在衡量黃金投資方面，越來(lái)越接近于“貨幣”思維。正是由于投資者對(duì)“錢(qián)”的需求是無(wú)限的，對(duì)黃金的需求也就是“無(wú)限”的。

這種趨勢(shì)已越來(lái)越明顯，首飾和工業(yè)消費(fèi)市場(chǎng)已經(jīng)難以主導(dǎo)黃金價(jià)格。各國(guó)貨幣的不穩(wěn)定，以及美元的波動(dòng)，對(duì)金價(jià)的影響更大，更多投資者跟各國(guó)央行一樣，將其視為一種“外匯”來(lái)持有，而不是一種簡(jiǎn)單的商品投資。黃金已擺脫和超越商品周期影響，進(jìn)入到跟紙幣周期相對(duì)的空間運(yùn)行。

如果僅僅是按照首飾和工業(yè)需求，非常簡(jiǎn)單就能預(yù)測(cè)每個(gè)階段的黃金需求，且誤差不會(huì)太大；原油、鋼鐵、糧食等等市場(chǎng)需求，亦很好預(yù)測(cè)，唯獨(dú)對(duì)“貨幣”、黃金等金融市場(chǎng)的需求，難以預(yù)測(cè)。也可以說(shuō)，如果資本市場(chǎng)不穩(wěn)定，匯率市場(chǎng)也不穩(wěn)定，投資者對(duì)貨幣屬性極強(qiáng)的黃金的需求，是沒(méi)有止境的。因此要將黃金的需求跟其他商品的需求區(qū)分開(kāi)來(lái)看。

第三個(gè)層面：金價(jià)回歸2000美元的可能較大

既然在金融貨幣屬性的推動(dòng)下，市場(chǎng)對(duì)黃金的需求難以預(yù)測(cè)，且不可“限量”，那市場(chǎng)對(duì)黃金的需求是不是可以無(wú)限增大呢？當(dāng)然不是，隨著黃金價(jià)格的上漲，市場(chǎng)自動(dòng)會(huì)平抑這種供給和需求，甚至?xí)岦S金價(jià)格在某些時(shí)段出現(xiàn)明顯的下跌。這取決于整個(gè)主權(quán)信用貨幣市場(chǎng)的變化。

一個(gè)多月前，一直關(guān)注黃金市場(chǎng)的IncrementumAG基金發(fā)布了一份黃金報(bào)告，該機(jī)構(gòu)堅(jiān)定的認(rèn)為兩年內(nèi)金價(jià)將觸及2300美元/盎司。2013年之前，全球主要央行，美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、瑞士央行、中國(guó)央行、日本央行資產(chǎn)負(fù)債表合并總額（USDbillion）上漲趨勢(shì)，跟國(guó)際黃金價(jià)格的走勢(shì)比率基本一致。

如果把黃金作為一種與紙幣相對(duì)的“特殊資產(chǎn)”來(lái)看，各國(guó)央行的資產(chǎn)負(fù)債表水平，跟黃金價(jià)格走勢(shì)90%的時(shí)間里是保持一致的。然而，到了2013至2015年，金價(jià)跟各大央行的資產(chǎn)負(fù)債表背離，且持續(xù)了接近三年，這種情況近十多年來(lái)只出現(xiàn)過(guò)兩次，一次是2006年，另一次是2008年，但前兩次持續(xù)時(shí)間均未超過(guò)1年。

據(jù)我分析，2013至2015年的背離，其中有三種可能性的原因：一個(gè)是，全球市場(chǎng)依然對(duì)復(fù)蘇充滿(mǎn)信心，歐債危機(jī)并未拖垮歐洲，投資者對(duì)各國(guó)貨幣政策充滿(mǎn)期待，期間美國(guó)股市持續(xù)上漲，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)重新受到重視；第二個(gè)是，美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出QE，并高調(diào)釋放加息信號(hào)，對(duì)市場(chǎng)形成了莫名的“威懾”；第三個(gè)是，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)高估了中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑對(duì)黃金需求的影響。

2015年末美聯(lián)儲(chǔ)加息并沒(méi)有對(duì)黃金形成二次沖擊，歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基本停滯，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的下滑，反而刺激了民眾對(duì)人民幣匯率的擔(dān)憂(yōu)，黃金投資需求有增無(wú)減。黃金市場(chǎng)反而如釋重負(fù)，自美聯(lián)儲(chǔ)加息以來(lái)，國(guó)際金價(jià)已上漲超過(guò)25%。但跟2008年危機(jī)之后金價(jià)三年內(nèi)超過(guò)120%的大反彈相比，目前的反彈還僅僅是個(gè)開(kāi)始。

金價(jià)如果要回到跟各大央行負(fù)債表規(guī)模相吻合的程度，至少要漲到2000美元/盎司。假設(shè)這個(gè)缺口永遠(yuǎn)難以彌補(bǔ)，說(shuō)明由超低利率，以及負(fù)利率和QE組成的寬松政策，可以持續(xù)推升或維持紙幣的購(gòu)買(mǎi)力。我可以明確的告訴大家，這幾乎是不可能的。

因此，我同意IncrementumAG認(rèn)為的金價(jià)兩到三年內(nèi)將回到2000美元上方的看法。至于那些說(shuō)回到5000美元、沖上10000美元的觀(guān)點(diǎn)，我目前還沒(méi)有找到其邏輯支撐。

（作者系財(cái)經(jīng)專(zhuān)欄作者，黃金錢(qián)包首席研究員）