董昕　劉燕　王靜　邢有武

編者按：隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷增大，區(qū)域金融風(fēng)險也逐漸暴露。一些處于產(chǎn)業(yè)低端、產(chǎn)能過剩領(lǐng)域的企業(yè)已經(jīng)入不敷出，拖欠工資和銀行貸款本息，陸續(xù)破產(chǎn)倒閉；而另外一些原本有著優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)的企業(yè)因受困于大面積擔(dān)保圈的代償風(fēng)險，在各家銀行競相抽貸之后，也成為“僵尸企業(yè)”。面對復(fù)雜的金融風(fēng)險局面，是斷奶、清盤、出清，還是施以援手？如果選擇前者，地方和銀行都難以承受GDP和不良貸款之痛。如果施以援手，施救最終能否成功？施救的依據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)是什么？是墊資、讓利解困，還是促成兼并重組？選擇兼并重組，區(qū)內(nèi)“拉郎配”顯然沒有市場。如果選擇區(qū)外兼并重組，如何尋找合適的重組者？地方政府如何代表涉險企業(yè)與重組方談判？政府在重組中如何準(zhǔn)確確立自己的角色定位？以往招商引資的傳統(tǒng)套路還是否有效？地方財力又能否支持？這一系列問題，都直接考驗(yàn)著金融部門乃至地方政府的智慧和勇氣。

在實(shí)踐層面上，由各地方主導(dǎo)的施救和兼并重組等活動也屢見不鮮。對此，本刊特意安排了三則案例分析作品。從中，我們既看到了風(fēng)險資產(chǎn)取道區(qū)外重組的市場化定價及其產(chǎn)業(yè)鏈接和升級，也看到了地方政府為阻止銀行競相抽貸和保護(hù)企業(yè)優(yōu)質(zhì)資源的種種努力，還看到了因銀行不良擔(dān)保偏好—擔(dān)保圈所引發(fā)的區(qū)域性傳染風(fēng)險及其殺傷力，還有一些地方已陷入招商引資后續(xù)風(fēng)險的“路徑依賴”里。在特定金融風(fēng)險時期，理性、有為的政府，應(yīng)當(dāng)合理把握作用邊界：對于符合產(chǎn)業(yè)政策、具有發(fā)展?jié)摿Φ睦щy企業(yè)，應(yīng)及時組織協(xié)調(diào)各方控制風(fēng)險，同時可以借助第三方專業(yè)化組織對企業(yè)進(jìn)行市場化救助；對于低端落后企業(yè)，則應(yīng)完善退出機(jī)制，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能過剩行業(yè)企業(yè)出清。

摘 要：本案例通過剖析某縣對轄內(nèi)一家化工企業(yè)涉及23家企業(yè)擔(dān)保圈風(fēng)險事件的處置后發(fā)現(xiàn)，地方政府在應(yīng)急控制風(fēng)險事態(tài)蔓延上具有組織、協(xié)調(diào)等比較優(yōu)勢，但在后期推動涉險企業(yè)兼并重組上則明顯遜于專業(yè)化中介組織；而后者在選擇戰(zhàn)略投資方、開展產(chǎn)業(yè)對接、合理風(fēng)險資產(chǎn)定價以及精選并購模式上更具有市場化效率。在特定金融風(fēng)險時期，理性的和有為的政府，應(yīng)在危機(jī)事態(tài)中合理把握自己的活動邊界。

關(guān)鍵詞：政府；作用邊界；并購重組；專業(yè)化效率

中圖分類號：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：B 文章編號：1674-2265（2016）06-0037-06

一、引言

近年來，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定因素和潛在風(fēng)險進(jìn)一步加大，區(qū)域性金融風(fēng)險時有發(fā)生，尤其以企業(yè)互擔(dān)互聯(lián)為特征的擔(dān)保圈風(fēng)險，處理不好極易產(chǎn)生多米諾骨牌效應(yīng)，勢必影響當(dāng)?shù)厣鐣畏€(wěn)定，防范和化解金融風(fēng)險是政府面臨的一個棘手的問題。面對市場失靈的存在，依靠市場自身的調(diào)節(jié)無法達(dá)到帕累托改進(jìn)或最優(yōu)，這種低效率的運(yùn)行只能助長風(fēng)險的蔓延和擴(kuò)散。洪銀興（2014）認(rèn)為，“根據(jù)一般的市場經(jīng)濟(jì)理論，在市場決定資源配置的場合，需要政府在市場失靈的領(lǐng)域發(fā)揮作用。在市場對資源配置起決定性作用的條件下，政府要更好配置公共資源，需要政府和市場有明確的邊界”。政府直接或者間接參與到資源配置的過程中，是政府維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展、保持經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的職責(zé)所在。為使市場最大限度地發(fā)揮其積極作用，需要政府在適度范圍內(nèi)進(jìn)行調(diào)節(jié)和干預(yù)。梁愛文（2014）認(rèn)為“市場的決定作用在于實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，而政府的有效調(diào)控是為了糾補(bǔ)市場的瑕疵”。如何在尊重客觀規(guī)律的前提下，處理好政府和市場的邊界，把握好市場調(diào)節(jié)與政府調(diào)控的前后順序、調(diào)控力度、配合程度、干預(yù)界限，達(dá)到政府干預(yù)和市場調(diào)節(jié)的最優(yōu)狀態(tài)，這都是提升市場調(diào)配資源效率需要考慮的問題。本文以C化工企業(yè)引發(fā)的一場金融風(fēng)險案例為突破，試圖厘清政府和市場在風(fēng)險處置中的作用邊界，通過理性的干預(yù)和專業(yè)化的操作為化解風(fēng)險提供借鑒和參考。

二、C化工引發(fā)的金融風(fēng)險案例

（一）區(qū)域擔(dān)保圈風(fēng)險暴露

2015年3月份，A縣10余家企業(yè)先后出現(xiàn)欠息、欠貸行為，全縣銀行業(yè)不良貸款余額急劇攀升，不良率高達(dá)8.35%，區(qū)域經(jīng)濟(jì)、金融風(fēng)險一觸即發(fā)。這種異?，F(xiàn)象引起地方黨委、政府的高度關(guān)注，立即調(diào)度了解出險情況。經(jīng)調(diào)查得知，該縣重點(diǎn)企業(yè)C化工是引發(fā)這場風(fēng)險的源頭。

C化工是A縣一家開業(yè)不到4年的中型化工企業(yè)，注冊資金47500萬元，從業(yè)人員260余人，是當(dāng)?shù)乩惓瑑|元的3家企業(yè)之一。然而2014年下半年以來，受國際原油價格大幅下滑、大額擔(dān)保貸款代償?shù)榷嘀匾蛩刂萍s，公司經(jīng)營惡化，開工率嚴(yán)重不足，資金支付能力減弱，2015年3月起，在多家銀行陸續(xù)出現(xiàn)欠貸、欠息，兩家銀行抽貸、減貸4900萬元；至2015年8月末，存量貸款中已有超過4億元形成不良，不良占比65.08%，表內(nèi)外欠息1638.03萬元，不良貸款額占全縣不良貸款余額的1/4以上。2015年初公司經(jīng)營陷入停滯，24萬噸/年工業(yè)異辛烷項目建設(shè)擱淺。

C化工的風(fēng)險引發(fā)了轄區(qū)擔(dān)保圈關(guān)聯(lián)企業(yè)的恐慌，該公司擔(dān)保企業(yè)8家、被擔(dān)保企業(yè)15家，處在擔(dān)保鏈核心地位，擔(dān)保鏈上23家企業(yè)面臨較大的擔(dān)保代償、不良擔(dān)保風(fēng)險，債權(quán)銀行多次上門催收未果，且有持續(xù)放大的風(fēng)險苗頭和跡象。如何有效防范企業(yè)的信貸風(fēng)險，考驗(yàn)著地方政府的智慧和勇氣。

（二）應(yīng)急控住風(fēng)險源頭

面對C化工經(jīng)營、信貸風(fēng)險的加速蔓延，當(dāng)?shù)卣o急出動，通過各種渠道尋求解困方案，召集高校專家、監(jiān)管部門進(jìn)行分析、論證，在救與不救之間艱難抉擇。有專家認(rèn)為，政府有限的財力根本無力支撐C化工隨時都有可能出現(xiàn)的貸款風(fēng)險；更何況，還有23家擔(dān)保圈上的企業(yè)也是“不定時炸彈”，實(shí)施救助或許會是“竹籃打水一場空”，引發(fā)一場更大規(guī)模的區(qū)域金融風(fēng)險。但也有反對意見，認(rèn)為C化工是一家民營資本出資的化工企業(yè)，其出險的基本原因是相關(guān)產(chǎn)品受國際石油價格快速下跌和自身新項目建設(shè)速度過快拖累。目前企業(yè)已經(jīng)基本適應(yīng)了國際油價的新趨勢，上下游客戶穩(wěn)定，并在同行業(yè)競爭中穩(wěn)步提升位置。再加上，C化工屬于新建企業(yè)，新設(shè)備、新工藝，項目技術(shù)先進(jìn)，無歷史包袱。如果處置方法得當(dāng)，尤其是通過合適的兼并重組，C化工獲得重生是大概率事件。如果不予以及時救助，C化工7億元貸款連同23家擔(dān)保圈的可能風(fēng)險，對A縣將是一個沉重打擊。經(jīng)過多方論證和綜合權(quán)衡，政、銀、企、監(jiān)管機(jī)構(gòu)四方達(dá)成了救助C化工的共識。

鑒于此，當(dāng)?shù)卣B續(xù)8次召集相關(guān)部門召開企業(yè)、債權(quán)銀行匯報分析會，承諾將協(xié)調(diào)經(jīng)信、司法等各部門為化解公司風(fēng)險創(chuàng)造良好條件，向金融機(jī)構(gòu)、監(jiān)管部門傳遞保穩(wěn)定、保企業(yè)的信心。4家債權(quán)銀行做出對C化工不抽貸、不減貸、不變更擔(dān)保、不提高貸款條件、不提高貸款利率的“五不”承諾，并立刻付諸實(shí)施。局勢被暫時穩(wěn)定住，為下一步的運(yùn)作贏得了寶貴的時間。

（三）實(shí)施重組中的政府弱項與短板

事不宜遲，2015年上半年，A縣政府開始運(yùn)作C化工的重組事宜。當(dāng)時，經(jīng)過反復(fù)調(diào)研和論證，各方給出了四套運(yùn)作方案。方案一：接管。由轄區(qū)另一石化企業(yè)接管，全盤接手C化工所有資產(chǎn)、負(fù)債。方案二：合作。嘗試與藍(lán)星石油、中吉融通等企業(yè)合作（項目施工方）。方案三：破產(chǎn)重整。如果H化工有限公司無法尋求到戰(zhàn)略投資合作者，只能向法院申請破產(chǎn)重整。方案四：擔(dān)保公司承接債務(wù)。公司擬與某擔(dān)保公司合作，由銀行選擇10—15家資質(zhì)較好的企業(yè)，以票據(jù)資金托底，擔(dān)保公司按資金額的5倍提供擔(dān)保，用2—3年的時間承接公司的存量銀行債務(wù)，通過化整為零，分散、化解資金風(fēng)險。但以上方案或因損害投資人利益，或合作方與企業(yè)產(chǎn)業(yè)、技術(shù)契合度不高，或環(huán)節(jié)多、時間長而流產(chǎn)。盡管如此，A縣政府堅信，專家們給出的通過兼并重組使C化工獲得新生的建議是合理的和有根據(jù)的。

然而，A縣政府此時感受到，推動企業(yè)兼并重組并不像制止應(yīng)急風(fēng)險事件那樣直接和簡單。因?yàn)榧娌⒅亟M要涉及戰(zhàn)略投資方選擇、產(chǎn)業(yè)對接、風(fēng)險資產(chǎn)定價、并購模式等非常復(fù)雜和專業(yè)的技術(shù)問題。而這些專業(yè)性問題卻明顯是政府的弱項，如果由自己主導(dǎo)，硬性操盤C化工的兼并重組事宜，無疑是把劣勢和短板直接暴露于市場，重組結(jié)果既無法預(yù)測，也難以達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。鑒于此，A縣政府決定，率先尋找具有專業(yè)特長的市場中介來操盤C化工的兼并重組事宜；前提是，要通過兼并重組，推動C化工產(chǎn)業(yè)升級。

（四）專業(yè)化中介代為操盤重組事宜

為尋找合格的專業(yè)機(jī)構(gòu)，經(jīng)向有關(guān)部門和部分高校多次詢證，由專家推薦，政府與C化工開始與R資產(chǎn)管理公司正式接觸，探討化解C化工風(fēng)險的可行性和方式、路徑。R公司成立于2014年，是一家專注于創(chuàng)業(yè)投資、風(fēng)險擔(dān)保、典當(dāng)融資等業(yè)務(wù)的專業(yè)機(jī)構(gòu)，在“債轉(zhuǎn)股”、“認(rèn)股權(quán)貸款”等保貸、投貸結(jié)合方面具有豐富的經(jīng)驗(yàn)，有過多家企業(yè)并購重組的成功案例，同時在業(yè)務(wù)拓展中與國內(nèi)部分大型企業(yè)建立了良好合作關(guān)系，經(jīng)驗(yàn)豐富、專業(yè)性強(qiáng)。在了解到C化工目前的困境后，找到了曾經(jīng)合作過的S企業(yè)，S是一家高新技術(shù)企業(yè)，主要從事催化劑、石化助劑和催化新材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)技術(shù)服務(wù)，該公司實(shí)力雄厚，是化工行業(yè)的龍頭企業(yè)，與C化工在產(chǎn)業(yè)、技術(shù)等方面關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，優(yōu)勢互補(bǔ)，符合并購重組的基本條件。通過接觸和反復(fù)論證，地方政府做出由R公司操盤、與S企業(yè)合作，以市場化運(yùn)作方式化解C化工風(fēng)險的決策。

在地方政府的支持下，R公司與C化工的合作進(jìn)展良好。2015年下半年，完成了對C化工現(xiàn)有債權(quán)債務(wù)的摸底工作，并與債權(quán)銀行和工程安裝公司談判。所有債權(quán)銀行向C化工出具了3年內(nèi)不抽貸、不撤貸的書面承諾，C化工與其他債權(quán)人逐一簽訂了還款協(xié)議。

與此同時，R公司開始對C化工進(jìn)行股份制改造，為其登陸國內(nèi)資本市場掃清障礙，通過“承債式并購重組”方式，實(shí)現(xiàn)在交易所掛牌上市。一是引進(jìn)團(tuán)隊，恢復(fù)生產(chǎn)。由S企業(yè)通過其全資子公司與C化工簽署《來料加工協(xié)議》，實(shí)現(xiàn)C化工正常生產(chǎn)，雙方各按利潤50%分成，停產(chǎn)近4個月后，C化工于2015年7月末啟動生產(chǎn)。二是成立公司，償還利息。由二級市場的上市保薦人公司、C化工實(shí)際控制人及其他兩位自然人出資成立M新能源科技股份有限公司，C化工原自然人的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給M公司，成為M的全資子公司。2015年9月末，由其母公司注資3億元，C化工清償了各銀行的貸款利息及逾期本金，徹底拆分了原有的擔(dān)保鏈條。三是成功上市。M公司于2015年11月完成在股權(quán)交易所掛牌上市。四是融資發(fā)債。將C化工現(xiàn)有的資產(chǎn)、債務(wù)形成資產(chǎn)包，通過S企業(yè)所控制的基金公司、租賃公司、擔(dān)保公司等多渠道融資，增發(fā)10000股，融資近3億元，保證了M公司及C化工的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。在短時間內(nèi)C化工實(shí)現(xiàn)了正常生產(chǎn)，企業(yè)上下游客戶及銀行關(guān)系得以維系，產(chǎn)品市場沒有受到影響，保證了企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的連續(xù)。

2015年9月以來，該公司不良貸款余額由最高峰的超過4億元，至目前存量貸款全部調(diào)整為正常。公司經(jīng)營、投資逐步恢復(fù)，2016年前4個月實(shí)現(xiàn)收入3.5億元、利潤近800萬元，增能擴(kuò)產(chǎn)項目啟動，企業(yè)實(shí)力因兼并重組得到明顯強(qiáng)化。

三、政府在應(yīng)急區(qū)域風(fēng)險處置中的比較優(yōu)勢

面對C化工不可拖延的金融風(fēng)險事態(tài)，A政府以自己強(qiáng)有力的組織、協(xié)調(diào)能力，及時平息了潛在風(fēng)險的蔓延。在這一應(yīng)急風(fēng)險處置過程中，政府在時效性、清晰度、精準(zhǔn)度上都發(fā)揮了其他組織所不能替代的積極作用。

（一）時效性

在市場無法有效調(diào)節(jié)自身缺陷去解決失靈問題的時候，需要政府快速穩(wěn)住局面、控制風(fēng)險的蔓延和擴(kuò)散，對資源配置進(jìn)行干預(yù)。但政府干預(yù)應(yīng)界定在彌補(bǔ)和防止市場失效的范圍，即彌補(bǔ)市場的缺陷和不足，對市場機(jī)制進(jìn)行“拾遺補(bǔ)闕”，在市場機(jī)制不能充分發(fā)揮優(yōu)化配置的領(lǐng)域，政府的干預(yù)是必要的，也應(yīng)是適度的，干預(yù)方向不對路、形式選擇失當(dāng)，則會抑制市場機(jī)制的正常運(yùn)作。

該案例中，從企業(yè)出現(xiàn)到風(fēng)險基本化解僅僅用了8個月的時間，在這個過程中，政府并未成為風(fēng)險化解的全部主導(dǎo)，而是在市場失靈之初迅速出動，快速穩(wěn)住局面，運(yùn)用行政化手段為企業(yè)搭建良好的外部平臺，如建立聯(lián)席會議制度，繪制“融資拓?fù)鋱D”，協(xié)商金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)續(xù)貸，及時控制風(fēng)險的蔓延和擴(kuò)散。同時積極幫助企業(yè)尋找市場化解決方案，整個過程政府均體現(xiàn)“快速”的特點(diǎn)，用了不到3個月的時間完全穩(wěn)住局勢，專業(yè)化重組階段C化工與S新能源的合作直到在交易所掛牌上市僅僅用了5個月的時間，在短時間內(nèi)C化工恢復(fù)了正常生產(chǎn)，保證了企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)的連續(xù)性。政府的適度介入是這場信貸風(fēng)險得以快速化解的根本，政府的“潛在背書”使整個過程更加順暢，而僅憑市場之力，重組、上市可能要花費(fèi)更長的時間。如果用時間來衡量A縣政府應(yīng)急風(fēng)險的效果，那就是以政府干預(yù)之長彌補(bǔ)市場調(diào)節(jié)之短，最大限度地體現(xiàn)出政府介入的應(yīng)急性和時效性。

（二）清晰度

穩(wěn)定住局面是A縣政府的強(qiáng)項。如果C化工風(fēng)險事態(tài)不能被及時控制住，最大的損失者是貸款的金融機(jī)構(gòu)。同樣，如果政府不出面控制C化工的風(fēng)險事態(tài)，各金融機(jī)構(gòu)會竭盡所能保全其信貸資產(chǎn)，會出于銀行自保而加速C化工破產(chǎn)倒閉的步伐，進(jìn)而引發(fā)由其余23家企業(yè)構(gòu)成的、更大的擔(dān)保圈風(fēng)險。反之，如果政府出面干預(yù)，金融機(jī)構(gòu)就對C化工抱有期望，貸款就有降低風(fēng)險、甚至安全的可能性，金融機(jī)構(gòu)完全有可能成為助推C化工兼并重組的重要力量。A縣政府正是看到了這一點(diǎn)，率先借勢發(fā)力，對貸款的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行攻關(guān)、協(xié)調(diào)，并迅速達(dá)成共識，使得C化工的風(fēng)險局面變得簡單，為下一步的運(yùn)作預(yù)留了充足的、寶貴的時間窗口。

在穩(wěn)住銀行、穩(wěn)住C化工風(fēng)險事態(tài)的同時，A縣政府在實(shí)踐中認(rèn)清了自己的優(yōu)勢和劣勢，權(quán)衡長短、利弊之后，決定將C化工的兼并重組事宜交由專業(yè)化中介去操盤。那么，政府這樣做的底氣是什么？可以猜想，一是對C化工優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)及市場競爭力的準(zhǔn)確判斷；二是對專業(yè)中介的市場化運(yùn)作能力的充分信任，相信讓市場中介幫助自己妥善處理區(qū)域金融風(fēng)險，會取得事半功倍的功效。這也是在組織當(dāng)?shù)亟鹑谵k、經(jīng)信委等部門對R公司的多次考察后得出的基本結(jié)論。由此看來，A縣政府在C化工風(fēng)險事件上的操盤思路是非常清晰的。

（三）精準(zhǔn)度

經(jīng)濟(jì)下行背景下，企業(yè)因擔(dān)保圈等外部因素導(dǎo)致的資源配置缺乏效率是市場失靈的表現(xiàn)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，由外部不經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致的市場失靈，政府有必要利用其強(qiáng)大的組織力和權(quán)威性，充分調(diào)動各種社會資源，通過合并相關(guān)企業(yè)的方法使外部性得以“內(nèi)部化”，彌補(bǔ)市場參與主體自身力量不足，提高風(fēng)險化解效率。案例中，C化工由于原材料價格下降及非理性擔(dān)保代償導(dǎo)致經(jīng)營受挫，繼而引發(fā)以C化工為核心的20余家企業(yè)的擔(dān)保圈風(fēng)險，影響到當(dāng)?shù)氐慕鹑诜€(wěn)定形勢。市場失靈使企業(yè)無法通過發(fā)揮市場機(jī)制合理配置資源，政府介入不可避免。在C化工案例中，當(dāng)?shù)卣谄髽I(yè)出險后，立即召集相關(guān)部門對企業(yè)出險原因進(jìn)行深入分析，果斷做出接管、重組等方案，并放手由專業(yè)化機(jī)構(gòu)操作，正是由于當(dāng)?shù)卣畬ζ髽I(yè)價值的精準(zhǔn)判斷，第一時間找準(zhǔn)問題所在，針對外部的不經(jīng)濟(jì)性對癥施救，才確保企業(yè)逐步從危機(jī)中走出。

四、專業(yè)中介主導(dǎo)重組的效率分析

盡管政府作為政治權(quán)威組織，能通過公共政策與制度設(shè)計等路徑，對社會經(jīng)濟(jì)活動施加重要影響，但在涉及企業(yè)重組上市等專業(yè)性環(huán)節(jié)時，因其不具專業(yè)資質(zhì)而不易被市場接受，此時，專業(yè)化的市場手段理應(yīng)成為主導(dǎo)，政府應(yīng)替補(bǔ)候場。A縣處置C化工的風(fēng)險事件就充分體現(xiàn)了這一點(diǎn)。

（一）專業(yè)系統(tǒng)：風(fēng)險資產(chǎn)的價值重估過程

資本的增值性是資本運(yùn)作的本質(zhì)要求，以價值管理為特征，通過收購、兼并、資產(chǎn)重組等多種途徑優(yōu)化配置，提高資本運(yùn)營的效率和效益，是使資本增值的有效途徑。而資產(chǎn)管理公司則是實(shí)現(xiàn)增值的市場中介，利用比較先進(jìn)、合理的價值評估理論和技術(shù)，對企業(yè)價值進(jìn)行綜合評估，從戰(zhàn)略高度研究分析其資產(chǎn)，通過價值判斷——資源整合——運(yùn)作上市等市場運(yùn)作模式達(dá)到價值的增值。這種專業(yè)化的運(yùn)作模式是企業(yè)提升自身價值的有效途徑，尤其在當(dāng)前風(fēng)險多發(fā)的情況下，資產(chǎn)管理公司的專業(yè)化操盤顯得尤為重要。

在本案例中，當(dāng)?shù)卣诜€(wěn)定住局勢后將重組事宜交予R資產(chǎn)管理公司，既是基于對自身劣勢的合理認(rèn)識，也是對專業(yè)化公司的充分信任。當(dāng)?shù)卣x擇R公司首先看中的是其專業(yè)化程度，其標(biāo)準(zhǔn)化、流程化的業(yè)務(wù)操作是政府難以達(dá)到的；其次是投資領(lǐng)域的相近性，R公司的產(chǎn)業(yè)范圍恰在化工領(lǐng)域，在業(yè)內(nèi)有一定的影響力，而C又是一家石油化工企業(yè)，專業(yè)化的運(yùn)作加上產(chǎn)業(yè)的相近使政府更加堅定信心，通過市場來實(shí)現(xiàn)企業(yè)再造，達(dá)到風(fēng)險資產(chǎn)的價值增值。而R公司之所以同意接手，看重的也恰恰是企業(yè)的潛在價值，R公司通過對C化工4個年度財務(wù)數(shù)據(jù)的分析，了解到其在精細(xì)化工行業(yè)中具有較強(qiáng)的競爭力。企業(yè)的潛在價值堅定了R公司接手操盤兼并重組的信心和決心。

（二）客觀公正：專業(yè)分工化運(yùn)作的基石

客觀地對企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評估，公正地進(jìn)行交易定價，是專業(yè)分工得以生存和交易的基礎(chǔ)，亦是專業(yè)化運(yùn)作成功與否的本質(zhì)要求和關(guān)鍵所在。政府在企業(yè)重組過程中之所以選擇理性退出，正是由于在多次對R公司進(jìn)行考察后被其專業(yè)性及客觀公正性所折服，也更加清醒地認(rèn)識到在自己不熟悉的領(lǐng)域，如果出現(xiàn)決策失誤，只能進(jìn)一步加劇區(qū)域金融風(fēng)險，甚至導(dǎo)致企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)陷入嚴(yán)重危機(jī)，在專業(yè)領(lǐng)域更應(yīng)交與專業(yè)人士來操作。作為本次并購重組的操盤手，客觀、科學(xué)的資產(chǎn)定價、股權(quán)的合理分配是并購重組成功的關(guān)鍵。R公司和重組方通過在C化工長達(dá)一個月的駐廠，三方對現(xiàn)有資產(chǎn)的確認(rèn)、估值，股權(quán)的分配及并購后雙方的合作事宜反復(fù)評估、論證、談判和協(xié)商，制定了可行的重組方案。2015年6月末，C化工凈資產(chǎn)10.06億元，不良負(fù)債3.97億元，經(jīng)評估，將企業(yè)資產(chǎn)估值為6億元。在進(jìn)行“承債式并購重組”過程中，在C化工資產(chǎn)與負(fù)債等價的情況下，S企業(yè)以承擔(dān)C化工的債務(wù)為條件接受其資產(chǎn)，C化工所有資產(chǎn)整體歸入兼并企業(yè)，法人主體資格喪失。重組后成立M公司，C化工原實(shí)際控制人占股本的30%，S企業(yè)的兩個自然人各占25%，保薦機(jī)構(gòu)占20%。通過客觀、公正的價值重估，達(dá)到對資源的優(yōu)化配置的目的。

（三）重組視野：產(chǎn)業(yè)鏈條延伸下的規(guī)模經(jīng)濟(jì)

并購重組是減少同質(zhì)競爭、幫助陷于財務(wù)困境的企業(yè)成功脫困的重要手段。通過并購重組，由“小多散”向“大而強(qiáng)”的轉(zhuǎn)變，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈條的延伸，是提升整體產(chǎn)業(yè)競爭力的有效途徑。因此在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級期，并購重組可加強(qiáng)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的整合，尤其對于過剩行業(yè)，通過整合，可延伸產(chǎn)業(yè)鏈條，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)集中度，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)企業(yè)效益和資源配置效率回升。在該案例中，政府在化解企業(yè)風(fēng)險過程之初，也嘗試采取接管或重組的方式解決企業(yè)的危機(jī)，但均因?qū)I(yè)能力不足而宣告失敗。直到和R公司接觸后，了解到其在業(yè)務(wù)拓展過程中與行業(yè)內(nèi)多家大企業(yè)建立合作關(guān)系，且經(jīng)營領(lǐng)域和C化工業(yè)務(wù)相關(guān)聯(lián)，更增加了對市場中介和專業(yè)化經(jīng)營的信賴。S企業(yè)是行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)，主要業(yè)務(wù)范圍在石化品的科研開發(fā)方面，處于產(chǎn)業(yè)鏈條的上端，是C化工的上游企業(yè)，在產(chǎn)業(yè)上有高度的關(guān)聯(lián)性，C化工處于行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈條的中下端，近年來受產(chǎn)能過剩、同質(zhì)化競爭的困擾，迫切希望與石化龍頭企業(yè)合作，擺脫經(jīng)營困難。并購后，由M公司負(fù)責(zé)技術(shù)研發(fā)，C化工負(fù)責(zé)工業(yè)化運(yùn)營，與S企業(yè)在客戶、信息、技術(shù)、資金、市場等資源要素上共享，在精細(xì)化工行業(yè)尾端細(xì)分客戶，拓展市場。通過相互之間的并購重組，C化工的產(chǎn)業(yè)鏈由中下端逐步調(diào)整為中端，提升了產(chǎn)業(yè)集中度，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈緊密對接、資源重新配置和產(chǎn)業(yè)布局調(diào)整。

（四）低成本：重構(gòu)價值鏈后的重生

政府職能的錯位、權(quán)力的濫用都會引起市場秩序的混亂。政府超越了所應(yīng)該擁有的權(quán)限，直接介入了企業(yè)的微觀經(jīng)營活動，可能造成企業(yè)行為機(jī)制的扭曲，政府也會失靈。而企業(yè)并購又具有時效快、可得性和低成本等特點(diǎn)，通過與擁有互補(bǔ)優(yōu)勢的企業(yè)建立戰(zhàn)略聯(lián)盟，實(shí)現(xiàn)以產(chǎn)業(yè)政策為重要手段的低成本擴(kuò)張戰(zhàn)略是增強(qiáng)企業(yè)核心競爭力的主要途徑。本案例中，政府的適度干預(yù)和市場的專業(yè)化運(yùn)作均實(shí)現(xiàn)了低成本的戰(zhàn)略，地方政府利用掌握的資源為資產(chǎn)重組營造環(huán)境，牽線搭橋，在對C化工股份制改造及操盤運(yùn)作中，政府沒有花費(fèi)一分錢，保住了一家重點(diǎn)企業(yè)、利稅大戶，穩(wěn)定了區(qū)域經(jīng)濟(jì)、金融運(yùn)行。C化工面臨的最大問題是資金問題，拓展融資渠道，完全可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)的重生；S企業(yè)是一家成立近20年的高新技術(shù)企業(yè)，有較強(qiáng)烈的資產(chǎn)、業(yè)務(wù)擴(kuò)張動機(jī)。一方急于解決資金困境，一方有產(chǎn)業(yè)擴(kuò)展的意愿，中介機(jī)構(gòu)又有發(fā)展業(yè)務(wù)賺取傭金的需求，三方的合作水到渠成，在產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張中實(shí)現(xiàn)了低成本的戰(zhàn)略。資產(chǎn)重組后，盡管原法人僅占30%的股份，但由于重組方的注資，C化工生產(chǎn)、投資逐步恢復(fù)，破解了資金困局，通過M公司對接資本市場，拓展了融資渠道，從長遠(yuǎn)看實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)的保值、增值；S企業(yè)則用較小的代價并購C化工，實(shí)現(xiàn)了資本的擴(kuò)張，延展了產(chǎn)業(yè)鏈條。通過資產(chǎn)重組、資源配置，實(shí)現(xiàn)了低成本下的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

五、結(jié)論與啟示

A縣政府對C化工風(fēng)險事件的處置過程大致分為兩個清晰的層次展開：一是前期應(yīng)急地穩(wěn)住風(fēng)險蔓延局面；二是后期托付專業(yè)化中介開展兼并重組。在這場政府與市場密切的合作博弈過程中，各自發(fā)揮了自身比較優(yōu)勢，合理化分工配合，達(dá)到了政府干預(yù)的最優(yōu)邊界，讓市場在資源配置中起到?jīng)Q定性作用，最大限度地降低了市場交易成本。C化工的成功重組，展現(xiàn)了地方政府在應(yīng)對危機(jī)、保護(hù)企業(yè)優(yōu)質(zhì)資源時的理性干預(yù)和市場的專業(yè)化效率，體現(xiàn)出了一個理性政府在危機(jī)事態(tài)中把握自己合理活動邊界的能力。

政府作為政治權(quán)威組織，能通過公共政策與制度設(shè)計等路徑，對社會經(jīng)濟(jì)活動施加重要影響；而市場按效率原則競爭性地配置資源，具有優(yōu)化資源配置、提高生產(chǎn)效率與促進(jìn)技術(shù)革新等能力，這是雙方比較優(yōu)勢所在，更是有為政府的職責(zé)所在。

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Abstract：Through analyzing the risk management of a chemical company in a county which was guaranteed by a circle which involved 23 companies，it finds that the local government has the comparative advantages of organization and coordination in the emergency of controlling the spread of the risk，but it is significantly inferior to the specialized intermediary organizations in promoting the corporate mergers and acquisitions. While the latter has more market-oriented efficiency in selecting a strategic investor，carrying out the industrial docking，pricing the reasonable risk assets and selecting the acquisition mode.We believe that a rational government should appropriately control the action boundary in period of a particular financial crisis.

Key Words：government，role boundary，merger and acquisitions，specialization efficiency

（責(zé)任編輯 劉西順；校對 GX）