王靜（天津外國(guó)語(yǔ)大學(xué)國(guó)際商學(xué)院，天津市300270）

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我國(guó)眾籌融資的微觀機(jī)理及宏觀效應(yīng)

王靜
（天津外國(guó)語(yǔ)大學(xué)國(guó)際商學(xué)院，天津市300270）

摘要：眾籌融資是互聯(lián)網(wǎng)與金融發(fā)展融合的產(chǎn)物，需要信息和通信技術(shù)的廣泛應(yīng)用，構(gòu)筑更快到達(dá)或接近投資者的基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)境；眾籌融資的存在，為小微企業(yè)、初創(chuàng)企業(yè)提供了新的融資渠道；大眾投資意識(shí)的覺(jué)醒及其金融行為的變遷，是眾籌融資發(fā)展的土壤。眾籌融資提高了企業(yè)或項(xiàng)目的資本獲得可能性，豐富了個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者的投資渠道，但同時(shí)蘊(yùn)含著傳統(tǒng)金融的共性風(fēng)險(xiǎn)和互聯(lián)網(wǎng)金融的個(gè)性風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)應(yīng)完善眾籌融資的生態(tài)環(huán)境，采取切實(shí)措施加強(qiáng)對(duì)投資者的保護(hù)，創(chuàng)新監(jiān)管設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)金融效率和金融安全的新平衡，促使民眾分享經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：眾籌融資；互聯(lián)網(wǎng)金融；金融監(jiān)管；大眾創(chuàng)業(yè)

一、引言

互聯(lián)網(wǎng)金融是在互聯(lián)網(wǎng)對(duì)金融行業(yè)逐步滲透的過(guò)程中形成的，借助互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)通信技術(shù)實(shí)現(xiàn)資金融通、支付和信息中介功能，[1]它以外部力量推動(dòng)金融業(yè)變革，不斷擴(kuò)展傳統(tǒng)金融邊界。[2]這種產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和商業(yè)模式的變化給金融體系帶來(lái)重要改變，在沖擊金融業(yè)傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)模式的同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融以市場(chǎng)力量推動(dòng)著金融民主化、自由化，在滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、推進(jìn)利率市場(chǎng)化、信息技術(shù)革新、金融包容性增長(zhǎng)方面都發(fā)揮著積極作用。2015年11月3日，《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十三個(gè)五年規(guī)劃建議》發(fā)布，其中互聯(lián)網(wǎng)金融首次被納入國(guó)家五年規(guī)劃，“規(guī)范發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融”的建議反映出政府對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新與發(fā)展的鼓勵(lì)，“規(guī)范發(fā)展”的含義包括既要發(fā)揮其積極作用，又要防范金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

在互聯(lián)網(wǎng)金融模式中，眾籌融資通過(guò)募資企業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)上發(fā)布創(chuàng)意，以商品、服務(wù)或股權(quán)、債權(quán)等形式作為回報(bào)，在線募集項(xiàng)目資金，近幾年來(lái)不僅在發(fā)達(dá)國(guó)家獲得快速發(fā)展，在發(fā)展中國(guó)家也頗具發(fā)展?jié)摿?。羅伯特·席勒（Robert J.Shiller）[3]指出，眾籌融資借助技術(shù)安排可以為公眾利益重塑金融業(yè)，促進(jìn)金融民主化和普惠，促進(jìn)財(cái)富分配的公平。對(duì)于我國(guó)而言，在互聯(lián)網(wǎng)金融快速發(fā)展以及“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”背景下，研究眾籌融資發(fā)展的微觀機(jī)理、宏觀效應(yīng)，營(yíng)造有利于其發(fā)展的生態(tài)環(huán)境并對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管，對(duì)發(fā)揮眾籌融資服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

二、眾籌融資發(fā)展現(xiàn)狀及融資模式分析

（一）眾籌融資發(fā)展現(xiàn)狀

眾籌融資并非新鮮事物，早在1713年，英國(guó)詩(shī)人亞歷山大·蒲柏（Alexander Pope）即通過(guò)眾籌完成了《伊利亞特》的翻譯，并在完成后向每位眾籌者提供一本譯本作為回報(bào)。早期的眾籌模式需要發(fā)起者擁有較高的聲譽(yù)和廣泛的信息傳播途徑，我們將其稱為傳統(tǒng)眾籌，其活動(dòng)具有贊助和預(yù)付費(fèi)的性質(zhì)，并主要集中在文學(xué)、藝術(shù)等創(chuàng)意領(lǐng)域?，F(xiàn)代眾籌的靈感則來(lái)自于微型金融[4]以及眾包（Crowdsourcing）[5]，但由于其采用不同的通道、過(guò)程和目標(biāo)，因而與微型金融和眾包還有所不同。微型金融與微型貸款的資金來(lái)源于金融機(jī)構(gòu)，而眾籌則借由社會(huì)網(wǎng)絡(luò)獲得社會(huì)資本，不同的眾籌融資模式可以滿足不同的資金需求額度（如圖1所示）。

近年來(lái)，眾籌融資主要通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)渠道進(jìn)行募資，因此，施維恩巴赫（Schwienbacher）和拉臘爾德Larralde）[6]將眾籌融資界定為“一個(gè)開(kāi)放的、基本通過(guò)網(wǎng)絡(luò)的、以捐贈(zèng)或獲得某種形式回報(bào)/投票權(quán)利的金融資源提供，通常以支持特定目的而發(fā)起”?；ヂ?lián)網(wǎng)眾籌融資以2001年美國(guó)ArtistShare公司成立為標(biāo)志，此后爆發(fā)式發(fā)展。特別是2008年金融危機(jī)之后，天使投資大幅縮減，眾籌融資對(duì)于那些需求起步資本的企業(yè)而言變得至關(guān)重要。[7]截至2014年底全球共有1 250家眾籌公司，交易額達(dá)842.90億元人民幣，同比增長(zhǎng)40.6%和167.0%，預(yù)期增長(zhǎng)還將持續(xù)（如圖2、圖3所示）。

（二）眾籌融資模式及其特點(diǎn)、優(yōu)缺點(diǎn)分析

目前全球眾籌融資模式主要分為兩大類：捐贈(zèng)型和投資型眾籌。其商業(yè)模式可以細(xì)化為基于捐贈(zèng)和回報(bào)的眾籌融資模式，基于股權(quán)、債權(quán)和特許權(quán)的眾籌融資模式，典型代表包括Kickstater、Angellist、Crowdcube、點(diǎn)名時(shí)間、天使匯、京東眾籌融資等。表1中列出了目前全球眾籌融資的具體模式，并對(duì)其特點(diǎn)、優(yōu)缺點(diǎn)進(jìn)行了說(shuō)明分析。

圖1　眾籌融資與微型金融、微型貸款的區(qū)別

圖2　2009—2014年全球眾籌公司數(shù)量

圖3　2009—2014年全球眾籌融資規(guī)模及增長(zhǎng)率

三、眾籌融資在我國(guó)快速發(fā)展的微觀機(jī)理

我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)眾籌融資始于2011年，隨后進(jìn)入爆發(fā)期，截至2015年7月，我國(guó)眾籌融資平臺(tái)發(fā)展到224家，融資額度13.8億元。其中股權(quán)眾籌融資平臺(tái)107家，占比48%；獎(jiǎng)勵(lì)眾籌融資66家，占比29%；混合眾籌融資47家，占比21%；捐贈(zèng)眾籌融資4家，占比2%。[8]眾籌融資快速發(fā)展的原因在于互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的不斷完善，并引發(fā)了金融互聯(lián)網(wǎng)通道遷移，眾籌融資成為有效連接初創(chuàng)企業(yè)融資需求與大眾投資者投資需求的重要渠道。

表1　眾籌融資模式

（一）信息和通信技術(shù)的廣泛應(yīng)用，構(gòu)筑了更快到達(dá)或接近投資者的基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)境

截至2015年6月，我國(guó)的網(wǎng)絡(luò)覆蓋了全國(guó)所有城市、鄉(xiāng)鎮(zhèn)和93.5%的行政村，固定寬帶接入端口數(shù)4.07億個(gè)，固定寬帶用戶數(shù)超過(guò)2億戶，移動(dòng)寬帶（3G/4G）用戶6.74億戶，手機(jī)網(wǎng)民規(guī)模達(dá)5.94億。[9]技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)網(wǎng)絡(luò)和移動(dòng)銀行、融資、基金、保險(xiǎn)、支付等方式的不斷豐富，截至2015年6月，我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品網(wǎng)民滲透率達(dá)到68.1%，[10]購(gòu)買(mǎi)過(guò)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品的網(wǎng)民規(guī)模為7849萬(wàn)人，[11]金融業(yè)出現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)通道遷移（ChannelMigration）趨勢(shì)，從而構(gòu)筑了更快到達(dá)或接近投資者的基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)境。

（二）小微企業(yè)、初創(chuàng)企業(yè)融資困境的存在，促使其不斷尋求融資新渠道

岡柏斯（Gompers）和勒納（Lerner）、[12]戈?duì)柭℅orman）和薩爾曼（Sahlman）、[13]克魯格曼（Kor?tum）和勒納（Lerner）[14]指出，新企業(yè)的成功必須要獲取資源，而其中最為艱難的就是融資。在中國(guó)，銀行體系存在“所有制歧視”與“規(guī)模歧視”，[15]小微企業(yè)尤其是初創(chuàng)企業(yè)，其融資困境體現(xiàn)在從正規(guī)金融無(wú)法獲得融資，或融資金額不能滿足需求，或融資成本偏高，從而導(dǎo)致“金融排斥”現(xiàn)象的存在。而對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)，從規(guī)模來(lái)看，多數(shù)屬于小微企業(yè)，由于初創(chuàng)企業(yè)商業(yè)失敗的可能性較大，所以伴隨較高的投資風(fēng)險(xiǎn)，其資金多來(lái)自于天使投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、朋友或家族融資。前兩者是發(fā)達(dá)國(guó)家初創(chuàng)企業(yè)融資的重要途徑，而對(duì)于我國(guó)而言，初創(chuàng)企業(yè)的初始資本多來(lái)自于朋友或家族融資。眾籌融資是私人資本市場(chǎng)最新的融資形式，由于其可為初創(chuàng)公司和小企業(yè)提供大額資本，從而填補(bǔ)了微型金融和專業(yè)/機(jī)構(gòu)投資者之間的資金提供空白區(qū)域，且私募股權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)逐漸成熟推動(dòng)眾籌融資作為項(xiàng)目孵化器快速發(fā)展。眾籌融資模式的存在，豐富了資本市場(chǎng)層次，有力推動(dòng)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求滿足。圖4列示了眾籌融資可以適用的企業(yè)生命階段以及在其生命周期中的其他融資渠道的選擇。

（三）大眾投資意識(shí)覺(jué)醒及其金融行為變遷

互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展喚醒大眾投資意識(shí)，而且社會(huì)對(duì)于科技驅(qū)動(dòng)的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的廣泛接納，使得投資者得以與那些幾乎沒(méi)有線下聯(lián)系的人們?cè)诰€接觸并建立信任。金融消費(fèi)者由于大量資訊和各種創(chuàng)新帶來(lái)的“心理沖擊”以及社交網(wǎng)絡(luò)帶來(lái)的“擴(kuò)散效應(yīng)”（Diffusion Effect，指新的想法從一個(gè)消費(fèi)者傳達(dá)到另一個(gè)消費(fèi)者的速度）使其行為典范發(fā)生轉(zhuǎn)移。一是金融消費(fèi)者尋求多元選擇和更多主控權(quán)；二是消費(fèi)者的移動(dòng)金融訴求需要隨時(shí)、隨地（Anytime，Anywhere）得到滿足。由此，銀行不再是一個(gè)“地方”，而是一種“行為”。[16]

同時(shí)，我國(guó)公眾財(cái)富持續(xù)增長(zhǎng)，自2011年至2014年，居民可投資資產(chǎn)從68.8萬(wàn)億元攀升至109.1萬(wàn)億元人民幣，其中存款及現(xiàn)金在2014年達(dá)到60.7萬(wàn)億元。[17]然而傳統(tǒng)銀行存款收益率快速下降（如圖5所示），居民需求更多渠道、更高收益率的理財(cái)方式，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)降低了投資成本，居民參與度較高，客觀上為眾籌融資提供了資金供給。

圖4　眾籌融資適用的企業(yè)生命階段

四、眾籌融資的宏觀效應(yīng)及潛在風(fēng)險(xiǎn)

（一）眾籌融資模式的宏觀效應(yīng)

眾籌融資模式起到融通資金和資產(chǎn)配置的作用，借助于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)金融民主化。

首先，眾籌融資模式提高了企業(yè)或項(xiàng)目的資本獲得可能性。眾籌融資模式將社交網(wǎng)站與企業(yè)融資融合在一起，是一國(guó)資本市場(chǎng)融資方式的豐富，便利了信息從企業(yè)到潛在投資者的到達(dá)速率。對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)和處于早期發(fā)展階段的企業(yè)，其獲取投資的方式在發(fā)達(dá)國(guó)家包括傳統(tǒng)天使融資和風(fēng)險(xiǎn)資本，在發(fā)展中國(guó)家則主要靠朋友或家族融資，但眾籌融資為其提供了在社交網(wǎng)絡(luò)發(fā)布融資需求從而吸引大量投資者的跨越優(yōu)勢(shì)。此外，眾籌融資模式包括了多種子模式可以供企業(yè)選擇，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)都在一個(gè)去杠桿的通道中，如果企業(yè)過(guò)分依賴債務(wù)籌資，容易導(dǎo)致過(guò)高的杠桿風(fēng)險(xiǎn)，影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)，股權(quán)眾籌則能夠較好地規(guī)避杠桿風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

圖5　2011年7月—2015年10月活期及主要定期存款基準(zhǔn)利率

其次，眾籌模式豐富了個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者的投資渠道。個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者通過(guò)眾籌平臺(tái)，可以發(fā)現(xiàn)大量潛在在線投資，并快速?zèng)Q定募資公司是否適合其資產(chǎn)組合戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)偏好或其他標(biāo)準(zhǔn)。與微型金融更具有“本地化”的特征相比較，眾籌融資顛覆了傳統(tǒng)渠道，網(wǎng)絡(luò)并不受限于地理范圍，它更是一種“邊界減少方式”（Boundary-less Approach）融資。眾籌融資模式還擴(kuò)大了天使投資的地理范圍，借助于天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資的進(jìn)入，股權(quán)眾籌原始投資者可以多渠道退出，提高了其投資流動(dòng)性和靈活性。以“積木旅行”為例，2014年其在“天使客”發(fā)起融資計(jì)劃，出讓25%股權(quán)融資350萬(wàn)元，2015年10月，“積木旅行”獲得來(lái)自美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的A輪融資，41名投資人獲得5倍投資回報(bào)后全部退出，成為國(guó)內(nèi)首個(gè)股權(quán)眾籌融資退出案例。[18]

最后，眾籌融資模式還可進(jìn)行產(chǎn)品市場(chǎng)前景測(cè)試。早期階段的公司可以借助于眾籌融資，以低成本低進(jìn)入障礙的方式招募早期使用者來(lái)檢驗(yàn)產(chǎn)品的市場(chǎng)活力?；谄脚_(tái)，對(duì)于商業(yè)概念、產(chǎn)品創(chuàng)新和目標(biāo)市場(chǎng)的公開(kāi)信息交流極大提高了市場(chǎng)效率。消費(fèi)者和投資者的大量反饋有助于修正商業(yè)計(jì)劃模型以適應(yīng)市場(chǎng)需求,而且眾籌融資模式還可進(jìn)行產(chǎn)品市場(chǎng)測(cè)試和需求度量。如果市場(chǎng)測(cè)試良好，公司可以通過(guò)眾籌融資獲得所需資本；從投資者視角看，市場(chǎng)需求的存在可以降低其投資風(fēng)險(xiǎn)。

理想的金融體系既能推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，有效配置資源，又能使民眾分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)的成果，具有良好的財(cái)富效應(yīng)。眾籌融資模式有助于小微企業(yè)、初創(chuàng)企業(yè)、科技型企業(yè)、文化創(chuàng)意企業(yè)開(kāi)拓市場(chǎng)，獲得資金來(lái)源，有助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，更有利于以金融支持“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”。

（二）眾籌融資模式的潛在風(fēng)險(xiǎn)

眾籌融資模式作為互聯(lián)網(wǎng)金融的一種模式，其本質(zhì)仍是金融交易，[19]因此其風(fēng)險(xiǎn)具有二重性：一是與傳統(tǒng)金融的共性風(fēng)險(xiǎn)，如信用、市場(chǎng)、流動(dòng)性、操作性、聲譽(yù)等一切常規(guī)金融風(fēng)險(xiǎn)。[20]但由于互聯(lián)網(wǎng)金融存在虛擬化、技術(shù)依賴、安全系統(tǒng)保障缺失等問(wèn)題，其風(fēng)險(xiǎn)比傳統(tǒng)金融更為復(fù)雜，[21]貸款人在互聯(lián)網(wǎng)金融環(huán)境下對(duì)匿名網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下的貸款經(jīng)驗(yàn)不足，其面臨的資金交易風(fēng)險(xiǎn)比傳統(tǒng)金融業(yè)更高。[22]二是屬于互聯(lián)網(wǎng)金融的個(gè)性風(fēng)險(xiǎn)。從總體來(lái)看，由于互聯(lián)網(wǎng)金融基于互聯(lián)網(wǎng)和信息科技技術(shù)為載體，并覆蓋大量普通金融消費(fèi)者，因此其信息科技風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)尾風(fēng)險(xiǎn)特別值得關(guān)注，[23]用戶敏感信息和個(gè)人財(cái)產(chǎn)安全也存在隱患。[24]根據(jù)《2015上半年度金融行業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全報(bào)告》，截至2014年11月，已有近165家互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)由于黑客攻擊造成系統(tǒng)癱瘓、數(shù)據(jù)被惡意篡改、用戶信息大量泄漏、資金被洗劫一空等。此外，對(duì)于眾籌模式而言，其面臨的風(fēng)險(xiǎn)還集中于商業(yè)失敗引致的投資風(fēng)險(xiǎn)、欺詐和洗錢(qián)問(wèn)題。

五、促進(jìn)我國(guó)眾籌融資良性發(fā)展的相關(guān)建議

（一）完善眾籌融資生態(tài)環(huán)境，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)

眾籌融資模式在我國(guó)的發(fā)展具有微觀基礎(chǔ)，同時(shí)由于其有利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，有利于以金融支持“大眾創(chuàng)業(yè)，萬(wàn)眾創(chuàng)新”。因此，應(yīng)完善外部生態(tài)環(huán)境的建設(shè)，發(fā)揮其正外部性，通過(guò)投資者保護(hù)、監(jiān)管設(shè)計(jì)等防范潛在風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者而言，通過(guò)媒體宣傳和教育活動(dòng)等方式，提高公眾對(duì)于眾籌融資的了解程度，以持續(xù)的溝通強(qiáng)化其對(duì)眾籌投資的信心；通過(guò)與可信任的第三方舉行定期活動(dòng)，分享成功投資技巧，促進(jìn)眾籌投資的成功率。對(duì)于融資者而言，設(shè)立企業(yè)創(chuàng)建教育項(xiàng)目與活動(dòng)，可降低初創(chuàng)企業(yè)商業(yè)失敗的風(fēng)險(xiǎn)；開(kāi)設(shè)針對(duì)于融資企業(yè)的眾籌融資教育計(jì)劃，提高其對(duì)金融市場(chǎng)資本融資方式的了解，拓寬其融資渠道；發(fā)揮現(xiàn)有企業(yè)孵化器、育成加速器等的作用，為融資創(chuàng)新或后續(xù)對(duì)接私募股權(quán)、風(fēng)險(xiǎn)資本融資創(chuàng)造便利。此外，眾籌生態(tài)環(huán)境的建設(shè)還需第三方專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)的介入與推動(dòng)，例如征信、會(huì)計(jì)、法律、仲裁、咨詢服務(wù)等。

（二）基于長(zhǎng)尾理論，加強(qiáng)投資者保護(hù)

在經(jīng)濟(jì)下行期間，金融安全訴求超過(guò)便利性訴求。在微觀層面，金融安全應(yīng)為金融創(chuàng)新設(shè)定目標(biāo)，即保障個(gè)人資產(chǎn)賬戶安全。基于長(zhǎng)尾理論，由于眾籌融資的投資者中包含了眾多普通金融消費(fèi)者，而眾籌融資不保證收益率，因此需教育投資者進(jìn)行分散化投資，以減少過(guò)度集中投資帶來(lái)的損失。金融教育是金融消費(fèi)者保護(hù)中的重要補(bǔ)充措施。[25]同時(shí)，還需重視包括建立完善的信用制度、加強(qiáng)信息披露、進(jìn)行金融消費(fèi)者教育、強(qiáng)化金融消費(fèi)者隱私保護(hù)以及設(shè)立維權(quán)渠道等舉措。如美國(guó)的消費(fèi)者金融保護(hù)局（CFPB）、英國(guó)和澳大利亞的金融申訴專員服務(wù)公司，都能幫助金融消費(fèi)者進(jìn)行維權(quán)。

完善的金融消費(fèi)者保護(hù)體系應(yīng)包括立法、保護(hù)機(jī)構(gòu)和糾紛投訴處理機(jī)制。目前，我國(guó)金融消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)方面適用的法律是《消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法》，但其中對(duì)于金融消費(fèi)者保護(hù)的界定不清晰，對(duì)于為何保護(hù)、如何保護(hù)不明確，保護(hù)的原則、職責(zé)、操作規(guī)定尚不清晰，缺乏針對(duì)性的法律保護(hù)條例，需要從法律上予以明確。

（三）創(chuàng)新監(jiān)管設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)金融效率與金融安全新平衡

對(duì)于眾籌融資模式，美國(guó)、加拿大、英國(guó)、法國(guó)等國(guó)家先后出臺(tái)了相關(guān)法案、法規(guī)（如表2所示），其主要意圖是在保護(hù)小投資者基礎(chǔ)上為小企業(yè)融資創(chuàng)造便利。以美國(guó)為例，其先后出臺(tái)了《初創(chuàng)企業(yè)推動(dòng)法案》（JumpstartOur Business Startups Act，JOBS）和互聯(lián)網(wǎng)股權(quán)眾籌活動(dòng)規(guī)范法規(guī)，對(duì)眾籌融資進(jìn)行監(jiān)管。2012年的JOBS法案在眾籌豁免、持股人數(shù)、集資門(mén)戶等方面進(jìn)行了創(chuàng)新和突破，其中的要點(diǎn)包括發(fā)行者最大募資金額為100萬(wàn)美元；投資人年收入或個(gè)人資產(chǎn)凈值低于10萬(wàn)美元，可投資金額為2000美元或年收入、凈資產(chǎn)的5%；投資人年收入或個(gè)人資產(chǎn)凈值高于10萬(wàn)美元，可投資金額為年收入、凈資產(chǎn)的10%。2015年10月30日美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）批準(zhǔn)關(guān)于美國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行股權(quán)眾籌活動(dòng)規(guī)范的法規(guī)，設(shè)定籌資期限、籌資上限、參投者個(gè)人收入或資產(chǎn)要求。這一法規(guī)的出臺(tái)便利了企業(yè)100萬(wàn)美元以下的募資，同時(shí)，初創(chuàng)公司200萬(wàn)美元以下募資不必遞交正式審計(jì)文件，降低了其募資成本。在參投者資產(chǎn)要求方面，若投資者年收入或個(gè)人資產(chǎn)凈值不超過(guò)10萬(wàn)美元，則在12個(gè)月內(nèi)的最高股權(quán)眾籌投資額為2000美元；若投資者年收入或個(gè)人資產(chǎn)凈值不少于10萬(wàn)美元，則在12個(gè)月內(nèi)的最高股權(quán)眾籌投資額為10萬(wàn)美元。從這兩個(gè)法規(guī)可以看出，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)眾籌融資，美國(guó)通過(guò)立法形式進(jìn)行了規(guī)范，在保護(hù)小投資者的基礎(chǔ)上，為小企業(yè)融資提供便利，值得我們借鑒。

在我國(guó)的眾籌融資監(jiān)管設(shè)計(jì)中，建議實(shí)行股權(quán)融資簡(jiǎn)易注冊(cè)的證券監(jiān)管，以便初創(chuàng)企業(yè)融資。但為防止欺詐，需對(duì)融資者進(jìn)行背景調(diào)查、強(qiáng)制審計(jì)、披露財(cái)報(bào)信息，并要求采用“All-or-noth?ing”的融資方式（指要求在確定時(shí)間內(nèi)籌集到100%的資金，如若不然，就將資金全部返回給資金提供者，這種方式區(qū)別于“Keep-what-you-raise Fi?nancing”方式，后者允許到募資活動(dòng)結(jié)束時(shí)，籌集到的資金即為募資公司實(shí)際可用資金），防止融資者在欺詐融資后消失。同時(shí)為防止洗錢(qián)風(fēng)險(xiǎn)，建議設(shè)定特定期間內(nèi)融資金額上限；在資金募集目標(biāo)實(shí)現(xiàn)和資金轉(zhuǎn)移之間設(shè)立“冷卻期”（Cooling Off Period），為投資者和監(jiān)管者進(jìn)行深入盡職調(diào)查提供便利。同時(shí)，監(jiān)管設(shè)計(jì)還需對(duì)投資者和眾籌平臺(tái)進(jìn)行設(shè)定，以降低風(fēng)險(xiǎn)。

金融監(jiān)管應(yīng)以金融體系的整體安全為考量，并要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，由此金融監(jiān)管需要在金融創(chuàng)新和金融穩(wěn)定之間尋求平衡點(diǎn)。

表2　各國(guó)眾籌融資監(jiān)管進(jìn)展

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責(zé)任編輯：方程

The Micro-mechanism and M acro-effects of Crowdfunding in China

Wang Jing
（Tianjin Foreign Studies University，Tianjin300270，China）

Abstract：Crowdfunding is the productof the developmentand integration of Internetand finance；the application of IT and the infrastructure environment that is helpful for the connection and approach to investors are the basic condition for that.The developmentof crowdfunding provides small，m icro and starting enterprisesw ith new channelof financing；public consciousness of investment and the change of public financial behaviors are the foundation for the development of crowdfunding. Crowdfunding can improve the possibility of enterprisesor projects to obtain capitaland enrich the investmentchannel for private and institutional investors.At the same time，italso brings the common risk of traditional finance and the specific risk of Internet finance.China should perfect the eco-environment for crowdfunding，adopt effective countermeasures to strengthen protection for investors，make innovation in the design of supervision，realize the new balance between financial efficiency and financial safety，andmake all the people to share thewealth effectof econom ic development.

Key words：Crowdfunding；Internet finance；financial regulation；public entrepreneurship

作者簡(jiǎn)介：王靜（1975—），女，山東省淄博市人，天津外國(guó)語(yǔ)大學(xué)國(guó)際商學(xué)院副教授，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，兼任南開(kāi)大學(xué)濱海開(kāi)發(fā)研究院特約研究員，天津國(guó)際發(fā)展研究院研究員，主要研究方向?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)金融、小微金融。

基金項(xiàng)目：天津市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目“基于金融功能視角的互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展與監(jiān)管研究”（TJYY15-039）

收稿日期：2015-12-07

中圖分類號(hào)：F830.3

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1007-8266（2016）02-0108-07