文/徐光

企業(yè)常用估值手段之可比公司法

文/徐光

目前，企業(yè)常用的估值方法主要有兩種，一種是現(xiàn)金流折現(xiàn)法，一種是可比公司法。今天重點向大家介紹一下“可比公司法”。

可比公司法，簡單而言，就是在無法準確判斷公司價值的基礎上，借助其他公司的參照倍數(shù)，來估算公司的價值。在可比公司法中，有兩個重要的參數(shù)，一個是公司價值乘數(shù)，到底用幾倍的估值來計算；一個是公司可預測的未來，一般是預測公司未來12個月的利潤狀況。比如，我們想要計算一家互聯(lián)網(wǎng)公司的價值，通過尋找市場上同類型的公司，確定公司的價值乘數(shù)為10，然后用10倍的估值乘以公司未來12個月的利潤，就是這家公司目前的價值。

在這個過程中，公司的價值乘數(shù)，是影響整個公司估值的重要關鍵因素。根據(jù)不同公司的狀況，目前可比公司法中，公司價值乘數(shù)的選擇，有三種：市盈率P/E、市凈率P/ B、市銷率P/S。

市盈率PE=Price/Earnings，即股價除以每股盈余；

市凈率PB=Price/Book Value，是股票價格相對于公司凈資產(chǎn)的比率；

市銷率PS=Price/Sales，是股票價格相對于公司收入的比率。

接下來，分別就這三種價值乘數(shù)的使用和局限性，給大家簡單介紹。

市盈率法

市盈率是可比公司法中最重要的估值方法，也是目前在國內(nèi)風投市場最常見的估值方法。它直觀簡潔地反映了公司的股價水平是否被高估或是否被低估。

市盈率的選擇，有基于歷史數(shù)據(jù)的歷史市盈率和基于未來預測的未來市盈率兩種比率可選。歷史市盈率（Trailing P/E）——即當前市值/公司上一個財務年度的利潤（或前12個月的利潤）；預測市盈率（Forward P/E）——即當前市值/公司當前財務年度的利潤（或未來12個月的利潤）。投資人是投資一個公司的未來，是對公司未來的經(jīng)營能力給出目前的價格，所以他們一般選擇預測市盈率法進行估值：公司價值＝預測市盈率×公司未來12個月利潤。

一般說來，預測市盈率是歷史市盈率的一個折扣，比如說納斯達克（NASDAQ）某個行業(yè)的平均歷史市盈率是40，那預測市盈率大概是30左右，對于同行業(yè)、同等規(guī)模的非上市公司，參考的預測市盈率需要再打個折扣，就是15-20左右，對于同行業(yè)且規(guī)模較小的初創(chuàng)企業(yè)，參考的預測市盈率需要在此基礎上再追加打個折扣，就成了7-10了。這也就是目前國內(nèi)主流的外資VC投資是對企業(yè)估值的大致P/E倍數(shù)。比如，如果某初創(chuàng)企業(yè)預測融資后下一年度的利潤是100萬美元，公司的估值大致就是700-1000萬美元，如果投資人投資200萬美元，公司出讓的股份大約是20%-35%。

市盈率估值存在著一些不足之處。首先是每股盈余往往存在會計人為操作的痕跡，從而使得每股盈余并未真實反映公司的盈利水平，PE估值也就有失偏頗。其次，市盈率指標受市場影響很大，隨著經(jīng)濟周期和股市的波動，市盈率也將跌宕起伏，不能如實反映公司的價值。且市盈率的真實性還得依賴市場的發(fā)達程度和投資者的預期，比如一些發(fā)展比較好的行業(yè)，可能市盈率會被市場低估，很大程度上是依賴于人們對于未來的預期，并非是企業(yè)價值的真正體現(xiàn)。

可比公司法估值的注意事項

徐光：

資深財務管理咨詢顧問、中歐商學院EMBA。現(xiàn)任財智東方創(chuàng)始合伙人、總經(jīng)理，領導和創(chuàng)辦了全國最具知名度的財務經(jīng)理人網(wǎng)，以及財務經(jīng)理人俱樂部。曾在北京諾基亞移動通信有限公司財務部工作多年，后就職于北京首信科技公司，任職財務總監(jiān)，具備跨國企業(yè)視野，同時又深嫻民營企業(yè)的運作規(guī)則，在企業(yè)財務管理方面有著豐富的實踐經(jīng)驗。曾輔導過多家企業(yè)建立財務體系、新三板上市整改、股權激勵改造、商業(yè)模式規(guī)劃。

市凈率

PB估值指的是市凈率，它是股價除以每股凈資產(chǎn)的賬面價值來反映公司當前的價值和投資風險，側重于從資本本身盈利能力的角度體現(xiàn)公司價值。一般來說市凈率較低的股票，投資價值較高，相反，則投資價值較低；但是必須結合當時的市場環(huán)境以及公司經(jīng)營情況、盈利能力等因素的分析。PB估值特別適用于評估高風險、周期較為明顯的企業(yè)。從某種角度講，PB估值結果也告訴我們：公司估值水平是否合理，投資該公司的風險大小如何？

當然，PB估值也有其局限性。首先，PB估值忽略了凈資產(chǎn)收益率（ROE）差異的影響，這明顯使得PB估值得出的結論不太讓人信服。ROE衡量了公司對股東投入資產(chǎn)的使用效率，它的高低恰恰是區(qū)分公司是否優(yōu)秀的根本。其次，市凈率具有顯著的個體差異性，不同的市場經(jīng)濟體的市凈率、同一市場經(jīng)濟體的市凈率，甚至是同一經(jīng)濟體在不同的股票市場的市凈率都具有極大的差異性，不適合作為一種標準用于相互比較。

市銷率

新興的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中，還存在很多初創(chuàng)的公司，有收入，但是沒有利潤，而且很多年也不能實現(xiàn)正向的預測利潤。這個時候，市盈率P/E和市凈率P/B都沒有用武之地，那么可以用市銷率P/S來進行估值，市銷率的估值方法比較簡單，而且，收入相比較于利潤而言比較好確認和衡量，P/S的局限顯而易見，僅僅考慮了公司的收入狀況，沒有考慮成本、利潤以及股東的凈資產(chǎn)，僅適用于初創(chuàng)，沒有辦法準確預測盈利的企業(yè)。