李士梅+張倩

摘 要：文章從理論和實證兩個方面分析了股權(quán)結(jié)構(gòu)與裝備制造企業(yè)R&D投入的關(guān)系問題，著重說明了股權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)支出強度的影響，進而對裝備制造企業(yè)提升創(chuàng)新能力的影響。研究表明：（1）股權(quán)集中度與研發(fā)支出強度存在“倒U型”關(guān)系;（2）股權(quán)制衡、經(jīng)營者剩余索取權(quán)均與研發(fā)支出強度存在正相關(guān)關(guān)系，但并不具有統(tǒng)計上的顯著性;（3）國有股比例對研發(fā)支出強度有積極影響，但含國有股的樣本公司R&D投入比較低，說明含國有股的上市公司更加缺乏激勵性。依據(jù)分析得出結(jié)論：股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整對加大裝備制造企業(yè)研發(fā)支出強度，提升創(chuàng)新能力具有重要影響作用。

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu);裝備制造企業(yè);股權(quán)集中度;股權(quán)性質(zhì)

作者簡介：李士梅，女，吉林大學經(jīng)濟學院教授、博士生導(dǎo)師，吉林大學國有經(jīng)濟研究中心專職研究員，從事產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)理論與實踐研究;張倩，女，吉林大學經(jīng)濟學院博士研究生，從事產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學研究。

中圖分類號：F124.3 文獻標識碼：A 文章編號：1000-7504（2015）05-0057-07

在國際競爭日趨激烈的情況下，提升中國裝備制造業(yè)自主創(chuàng)新能力已經(jīng)成為政府、企業(yè)與學界高度關(guān)注的焦點問題?！吨袊y(tǒng)計年鑒2012》的數(shù)據(jù)顯示，2011年裝備制造業(yè)R&D人員共1456964人，占從業(yè)人員總數(shù)的4.57%，設(shè)有R&D機構(gòu)的企業(yè)13131家，占企業(yè)總數(shù)的12.3%，R&D經(jīng)費投入總額為3536.3億元，占主營業(yè)務(wù)收入的1.3%。而歐美裝備制造大公司R&D人員比例一般在10%左右，研發(fā)投入占銷售收入的比例基本超過10%，有的甚至達到30%，與之相比，中國裝備制造業(yè)R&D投入明顯偏低。究其原因，除了外部環(huán)境之外，與公司治理機制不無關(guān)系，處于轉(zhuǎn)型時期的中國企業(yè)，公司治理機制不夠完善，對企業(yè)經(jīng)營者開展R&D活動的激勵不夠有效。本文主要探討股權(quán)結(jié)構(gòu)對裝備制造業(yè)創(chuàng)新投入的影響，并依據(jù)實證分析結(jié)果提出相應(yīng)的政策建議。

一、文獻回顧與假設(shè)提出

（一）文獻回顧

關(guān)于股權(quán)集中度對R&D投入的影響，有些學者采用行業(yè)層面數(shù)據(jù)，有些采用企業(yè)層面數(shù)據(jù)，進行了討論和檢驗，如高新技術(shù)企業(yè)（張宗益、張湄，2007）[1]、制造業(yè)和信息技術(shù)業(yè)（李丹蒙、夏立軍，2007）等。[2]但從研究結(jié)論來看，主要分為四類。第一，股權(quán)集中有利于R&D投入（Hill & Snell，1988;Hansen & Hill，1991）。[3][4]第二，股權(quán)集中度與R&D投入負相關(guān)，楊建君等（2007）考慮了股東作為投資者的風險規(guī)避心理因素，認為股權(quán)越集中，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入越少。[5]第三，兩者呈非線性關(guān)系。陳隆等（2005）認為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新與股權(quán)集中度呈“U型”關(guān)系，股權(quán)適度分散和絕對集中都有利于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新[6]，而馮根福和溫軍（2008）則得出“倒U型”的結(jié)論[7];文芳（2008）的實證研究發(fā)現(xiàn)控股股東持股比例與公司研發(fā)投資強度之間呈“N”型關(guān)系。[8]與前三種不同，還有一些研究認為股權(quán)結(jié)構(gòu)對自主創(chuàng)新的影響并不顯著（張宗益、張湄，2007）。

一些學者在討論創(chuàng)新投入的決定因素時關(guān)注了產(chǎn)權(quán)在技術(shù)創(chuàng)新中的作用。有人指出，所有權(quán)結(jié)構(gòu)是企業(yè)最基本的制度安排，會影響企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略決策過程與創(chuàng)新方式;周黎安和羅凱（2005）認為在理論上國有企業(yè)和非國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)關(guān)系和經(jīng)營環(huán)境存在差異，應(yīng)該具有不一樣的創(chuàng)新激勵和效率，實證研究表明中國企業(yè)規(guī)模對創(chuàng)新之間的正向關(guān)系主要體現(xiàn)在非國有企業(yè)方面，而在國有企業(yè)方面，企業(yè)規(guī)模與創(chuàng)新之間不存在顯著的聯(lián)系。[9]夏冬（2008）認為所有權(quán)結(jié)構(gòu)不僅可以直接影響企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，還可以經(jīng)由經(jīng)營者因素產(chǎn)生間接影響，通過對股東利益的關(guān)心程度對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生顯著的促進作用。[10]

現(xiàn)有研究多數(shù)是從國家股、法人股、流通股和外資股等角度來界定股權(quán)性質(zhì)，進而分析股權(quán)性質(zhì)對R&D投入的影響。國有控股上市公司需要承擔社會性職能，更多關(guān)注公司短期業(yè)績以及政治性目標，因而缺乏從事R&D活動以提升公司長期價值的激勵，許多學者的研究結(jié)果支持這一觀點。馮根福、溫軍（2008）利用中國2005—2007年343家上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)，實證分析發(fā)現(xiàn)國有持股比例（包括國有股和國有法人持股）與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新呈反相關(guān)關(guān)系，以證券投資基金為主的機構(gòu)投資者對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有顯著正效應(yīng)。任海云（2010）以中國A股制造業(yè)上市公司為樣本，研究結(jié)果則表明非機構(gòu)企業(yè)法人大股東與R&D投入顯著正相關(guān)，機構(gòu)投資者大股東、個人大股東與R&D強度關(guān)系不顯著，國有控股不利于R&D投入。[11]還有一些學者對股權(quán)性質(zhì)的分類更為細致，文芳（2008）借鑒劉芍佳等（2003）“終極產(chǎn)權(quán)論”的觀點，根據(jù)所有權(quán)的實際行使主體，對上市公司控股股東的股權(quán)性質(zhì)進行細分，研究結(jié)果表明控股股東性質(zhì)不同對公司研發(fā)投入的影響也不同，私有產(chǎn)權(quán)控股、中央直屬國有企業(yè)控股、國有資產(chǎn)管理機構(gòu)控股、地方所屬國有企業(yè)控股對上市公司研發(fā)投資強度的激勵效應(yīng)由強轉(zhuǎn)弱。[8][12]徐二明等（2008）實證結(jié)果表明，國有股會對企業(yè)創(chuàng)新方式產(chǎn)生重要影響，國有股主導(dǎo)的企業(yè)傾向于內(nèi)部投資的自主創(chuàng)新方式。[13]

以上文獻分析表明，現(xiàn)有研究主要從股權(quán)集中度和股權(quán)性質(zhì)兩個方面研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與R&D投入的關(guān)系。由于實證研究在數(shù)據(jù)來源、樣本選擇和研究方法上不盡相同，理論界關(guān)于兩者之間關(guān)系的研究還沒有形成一致觀點。所有權(quán)結(jié)構(gòu)對研發(fā)支出的影響可能是狀態(tài)依存的，與行業(yè)特征相關(guān)，本文以裝備制造業(yè)為研究對象，避免了行業(yè)因素的影響;現(xiàn)有文獻直接利用上市公司數(shù)據(jù)從微觀層面對研發(fā)支出進行實證研究的比較少，而且有些研究變量是通過替代變量被間接考慮的，導(dǎo)致分析結(jié)果存在偏差，本文選用大量直接來源于上市公司年報的微觀數(shù)據(jù)進行實證檢驗，在一定程度上避免了這一點，對相關(guān)領(lǐng)域研究有所裨益;就研究結(jié)果而言，實證研究一般認為國有控股不利于R&D投入，然而本文研究結(jié)果與之有所不同，國有股會對研發(fā)支出強度產(chǎn)生積極影響，這可能與裝備制造業(yè)的產(chǎn)業(yè)特征有關(guān)，裝備制造業(yè)是為國民經(jīng)濟發(fā)展和國防建設(shè)提供技術(shù)裝備的基礎(chǔ)性和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，國家承擔著技術(shù)創(chuàng)新的社會責任。

（二）理論分析與假設(shè)提出

自主創(chuàng)新作為企業(yè)的重大戰(zhàn)略行為，與公司治理機制存在著密切聯(lián)系。在股權(quán)高度分散的情況下，中小股東持股比例很小，監(jiān)督經(jīng)營者開展技術(shù)創(chuàng)新活動的成本很大，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新帶來的收益根本不足以彌補監(jiān)督成本，容易出現(xiàn)“搭便車”行為，不利于解決企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的代理問題。并且股權(quán)高度分散容易降低企業(yè)的反應(yīng)速度，在技術(shù)創(chuàng)新活動中舉棋不定，很可能錯失良機。股權(quán)適度集中，大股東為了實現(xiàn)長期利益最大化，有足夠動力監(jiān)督經(jīng)營者，愿意承擔較高的監(jiān)督成本，并采取措施激勵經(jīng)營者開展技術(shù)創(chuàng)新活動，從而有效緩解企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的代理問題。然而，當股權(quán)集中在少數(shù)或個別大股東手里時，企業(yè)開展技術(shù)創(chuàng)新活動，會增加大股東承擔的風險成本，出于規(guī)避風險的考慮，大股東對技術(shù)創(chuàng)新支持的程度趨于下降。另外，大股東控制還可能產(chǎn)生顯著的塹壕效應(yīng)，即大股東憑借對企業(yè)的控制權(quán)獲取隱性收益，從而侵害小股東利益，大股東為了提高利潤，傾向于壓縮期間費用，減少R&D投入。由于股東之間的效用函數(shù)存在差異，大股東對企業(yè)經(jīng)營決策的干預(yù)可能并不是基于全體股東的利益，而若多個大股東同時存在且互相監(jiān)督，可以在一定程度上限制大股東對小股東的利益侵害，從長遠利益出發(fā)，開展技術(shù)創(chuàng)新活動。通過以上分析，得出兩個假設(shè)：（1）股權(quán)集中度與企業(yè)研發(fā)支出存在倒U型關(guān)系;（2）股權(quán)制衡有利于R&D投入。

不同性質(zhì)的股東追求的目標有所不同，而且監(jiān)督動力和監(jiān)督能力也存在差異，對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響也不同。一般認為，國有股東存在著經(jīng)營目標多元化、產(chǎn)權(quán)主體虛置、委托代理關(guān)系復(fù)雜等問題，容易出現(xiàn)內(nèi)部人控制現(xiàn)象，缺乏從事R&D活動以提升公司長期價值的激勵，經(jīng)營行為短期化，不利于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。然而，裝備制造業(yè)是為國民經(jīng)濟發(fā)展和國防建設(shè)提供技術(shù)裝備的基礎(chǔ)性和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，國家承擔著技術(shù)創(chuàng)新的社會責任。雖然研究表明企業(yè)研發(fā)強度與企業(yè)特征相關(guān)，但這些因素并不足以解釋企業(yè)間研發(fā)努力的差異，決定企業(yè)研發(fā)努力的關(guān)鍵因素是“不易觀測”的[14]，是否對高管人員進行有效的激勵，防止其機會主義行為是影響R&D投入的重要因素。這是因為技術(shù)創(chuàng)新具有高度不確定性的特點，投資大、風險高、周期長，增加R&D投入，不僅直接減少企業(yè)當期會計利潤——按照當前的會計準則和會計制度，R&D投入往往被列為期間費用，還要承擔研發(fā)失敗的風險。經(jīng)營者進行決策時，傾向于保持穩(wěn)健審慎，這不利于R&D投入。然而，如果企業(yè)增加R&D投入，最后研發(fā)成功就可以為企業(yè)帶來高額回報，有利于企業(yè)長期發(fā)展，許多學者的研究結(jié)論支持這一觀點，比如劉云國等（2007）的研究結(jié)果表明高管是否持股與R&D支出顯著正相關(guān)，對高管的股權(quán)激勵有利于增加公司的R&D支出[15]。實施經(jīng)營者股權(quán)激勵，使經(jīng)營者擁有剩余索取權(quán)，與股東目標保持一致，即注重企業(yè)長期發(fā)展，同時，經(jīng)營者開展技術(shù)創(chuàng)新活動的積極性也會提高。由此假設(shè)：（3）持有國有股（包括國家股和國有法人股）的裝備制造業(yè)上市公司研發(fā)支出強度低于不含國有股的公司;（4）經(jīng)營者剩余索取權(quán)與企業(yè)研發(fā)支出強度存在正相關(guān)關(guān)系。

二、研究樣本與變量選擇

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本篩選

本文參照證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂），以裝備制造業(yè)（包括金屬制品業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、交通運輸設(shè)備制造業(yè)、電氣機械及器材制造業(yè)、儀器儀表制造業(yè)以及計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)）為分析對象，從中選取分析樣本。由于現(xiàn)有會計制度并沒有強制要求上市公司披露R&D費用的詳細信息，本文對771家上市公司的年報財務(wù)報表進行了詳細分析，獲取相關(guān)數(shù)據(jù)，主要來源于新浪財經(jīng)網(wǎng)的年報、財務(wù)指標和利潤表欄目與中證網(wǎng)的中國資本市場信息披露平臺欄目。進而按照以下標準篩選樣本：（1）上市公司年報中明確披露研發(fā)支出（研發(fā)費用）的上市公司入選;（2）參照通行做法，剔除被ST和*ST的上市公司;（3）剔除上市不滿一年的公司;（4）剔除同時發(fā)行A股和H股的公司;（5）剔除相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的公司。按照上述標準篩選之后共形成563個樣本。

（二）變量選擇

1. 被解釋變量。理論界常采用創(chuàng)新投入，如人均研發(fā)支出和研銷比（研發(fā)支出與銷售額的比值），或者創(chuàng)新產(chǎn)出，如新產(chǎn)品數(shù)量衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新水平。鑒于技術(shù)創(chuàng)新成果的可比性較差，受外生因素影響較大，不宜作為被解釋變量，因而本文選用更為適宜的創(chuàng)新投入，考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性，采用研發(fā)支出強度（研發(fā)支出與營業(yè)收入的比值）進行度量，記作RD。

2. 解釋變量。本文以前五大股東持股百分比之和衡量股權(quán)集中度，記為CR5;參照文芳（2008）的做法，用第二至第五大股東持股比例之和與第一大股東持股比例的比值衡量股權(quán)制衡情況，用ER表示;參照馮富根等（2008）學者的做法，用國家股與國有法人持股的百分比之和度量國有股比例，表示為SHS;用高管股占總股本的比例作為衡量經(jīng)營者剩余索取權(quán)的替代變量，記為EXO。

3. 控制變量。（1）公司規(guī)模。經(jīng)濟學家圍繞著“熊彼特假說”從理論和實證兩個層面對企業(yè)規(guī)模與技術(shù)創(chuàng)新之間的關(guān)系進行了研究，從研究成果來看，盡管存在分歧，但基本認為企業(yè)規(guī)模是影響技術(shù)創(chuàng)新的重要變量，本文借鑒Hansen和Hill（1991）等學者的做法，用年末營業(yè)收入的自然對數(shù)衡量企業(yè)規(guī)模，表示為LnSCALE。（2）盈利能力。盈利能力對R&D投入可能有兩方面影響：第一，盈利能力提升說明企業(yè)資本的獲利能力越強，對投資者越具吸引力，用于技術(shù)創(chuàng)新的研發(fā)投入可能更多，因而，盈利能力高的公司，研發(fā)支出強度越大;第二，為了保持較高的盈利能力，企業(yè)傾向于壓縮期間費用，減少R&D投入。本文用凈資產(chǎn)收益率衡量公司的盈利能力，表示為ROE。（3）資本結(jié)構(gòu)。國內(nèi)外學者對資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)戰(zhàn)略的關(guān)系進行了廣泛探索，有些學者認為負債增加需要企業(yè)具有長期盈利的能力，因而會促使企業(yè)增加技術(shù)創(chuàng)新投入，而另一些學者的研究認為負債比重對研發(fā)投資有約束，高負債的公司傾向于低水平的研發(fā)投資。本文用資產(chǎn)負債率作為資本結(jié)構(gòu)的替代變量，表示為DAR。

三、實證研究

（一）描述性統(tǒng)計分析

從樣本描述性統(tǒng)計來看，裝備制造業(yè)上市公司研發(fā)支出強度的平均水平為5.13%，與發(fā)達國家相比偏低，根據(jù)Hansen和Hill（1991）的研究，早在二十世紀七八十年代（1977—1987），美國電腦、航空、化工、醫(yī)藥四個研發(fā)密集行業(yè)129個企業(yè)平均研發(fā)密度（研發(fā)支出與銷售額之比）就已經(jīng)達到5%，考慮到時間因素，近年來美中兩國企業(yè)研發(fā)密度差距可能更大。

樣本公司股權(quán)集中度的最大值是0.9040，最小值是0.1330，均值為0.5566，第一大股東持股比例最大值達到0.8855，均值為0.3566，股權(quán)集中度較高，然而還難以判斷股權(quán)集中度對研發(fā)支出強度的影響;股權(quán)制衡度均值為0.7236，高于文芳（2008）的統(tǒng)計結(jié)果（0.5201），相對來說比較高;國有股比例均值為3.75%，最大值為0.8303，其中持有國有股（包括國家股和國有法人股）的樣本公司為84家，占總數(shù)的14.92%，研發(fā)支出強度無論是均值（0.0495）和中位數(shù)（0.0385），都低于不含國有股的均值（0.0517）和中位數(shù)（0.0393），描述性統(tǒng)計分析的結(jié)果支持假設(shè)（3）。高管持股的最大值為0.5631，均值為3.17%，低于馮富根等（2008）的統(tǒng)計結(jié)果（6.71%），高于張宗益等（2007）的統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)（1%），導(dǎo)致這種結(jié)果的原因可能是所選行業(yè)不同，而且股權(quán)分置改革以來上市公司推行高管股權(quán)激勵計劃，2012年的統(tǒng)計結(jié)果高于幾年前是合理的。其中，含高管股的公司234家，占總數(shù)的41.56%，研發(fā)支出強度的均值為5.57%，高于不含高管股的樣本公司（4.82%），為假設(shè)（4）提供了有力支持。

樣本公司平均規(guī)模為20.9131，標準差為1.2633，凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)負債率的均值分別為5.79%和37%。股權(quán)集中度、國有股比例與研發(fā)支出強度的相關(guān)系數(shù)分別為0.024和0.016，但顯著性水平較低，而股權(quán)制衡、高管持股與研發(fā)支出強度的相關(guān)系數(shù)分別為0.145和0.085，在1%和5%的置信水平下顯著，與理論分析保持一致。

（二）模型設(shè)定與回歸分析

根據(jù)理論分析與假設(shè)，本文構(gòu)造如下多元線性回歸模型來研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對裝備制造業(yè)上市公司研發(fā)支出強度的影響：

RDi=β0+β1*LnSCALEi+β2*LnSCALEi2

+β3*ROEi+β4*DARi+β5*CR5i+β6*CR5i2

+β7*ERi+β8*SHSi+β9*EXOi+μi

其中，β0為截距項，β1&β2、β3、β4、β5&β6、β7、β8、β9分別為公司規(guī)模、盈利能力、資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、國有股比例和高管持股對研發(fā)支出強度的影響系數(shù)，μi為隨機干擾項，且μi～N（0，σ2），使用Eviews6.0進行回歸分析。

模型回歸分析結(jié)果如表2所示。模型1考察了控制變量對樣本公司研發(fā)支出強度的影響，模型2、3、4與5分別考察了股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、國有股比例以及高管持股與企業(yè)研發(fā)支出強度的關(guān)系，模型6則包括所有變量，各模型的擬合優(yōu)度依次為0.1806、0.1820、0.1807、0.1848、0.1821和0.1878，相應(yīng)F統(tǒng)計量均在1%的水平下顯著，且各模型方差膨脹因子VIF表明模型不存在多種共線性問題。

從回歸分析結(jié)果看，公司規(guī)模LnSCALE在模型1—6的系數(shù)依次為-0.1655（1%）、-0.1631（1%）、-0.1634（1%）、-0.1585（5%）、-0.1666（1%）和-0.1549（5%），括號內(nèi)數(shù)值為系數(shù)β1的顯著性水平，顯著性水平比較高，二次項LnSCALE2的系數(shù)均為正值，且至少在5%的水平下顯著，這表明公司規(guī)模與研發(fā)支出強度不是單調(diào)遞增或者單調(diào)遞減的關(guān)系，而是呈U型關(guān)系，且當公司規(guī)模為22.3649時，研發(fā)支出強度達到最低。盈利能力與研發(fā)支出強度負相關(guān)，且均在5%的置信水平下顯著，說明盈利能力不利于R&D投入，這可能與當前的會計準則和會計制度有關(guān)，由于R&D投入往往被列為期間費用，直接減少當期會計利潤，經(jīng)營者為了使企業(yè)的盈利能力保持穩(wěn)健，傾向于降低R&D投入。資本結(jié)構(gòu)與研發(fā)支出強度存在負相關(guān)關(guān)系，在模型1—6中系數(shù)β4均為負值，且在1%的水平下顯著，驗證了高研發(fā)公司低負債的觀點。

模型2中，CR5的系數(shù)為0.0670，其二次項CR52系數(shù)為-0.0813，在10%的置信水平下顯著，表明股權(quán)集中度與研發(fā)支出強度存在“倒U型”關(guān)系，就樣本數(shù)據(jù)而言，當前五大股東持股百分比之和處于41.2%左右時，研發(fā)支出強度最大。模型3中股權(quán)制衡度ER的系數(shù)為0.0032，符號與理論分析一致，t統(tǒng)計量為1.0704，即使在10%的置信水平下也無法通過顯著性檢驗，表明股權(quán)制衡度對研發(fā)支出強度的影響并不顯著。模型4中，國有股比例的系數(shù)為0.0302，但顯著性水平比較低（10%），表明國有股比例與研發(fā)支出強度正相關(guān)，與有些學者的實證研究結(jié)果不同，可能與指標選取、行業(yè)特征有關(guān)，裝備制造業(yè)是為經(jīng)濟建設(shè)和其他產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供生產(chǎn)技術(shù)裝備的基礎(chǔ)性和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，國有股東具有促進裝備制造業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的責任，但也從側(cè)面說明了一個問題：描述性統(tǒng)計分析結(jié)果顯示含國有股的樣本公司R&D投入比不含國有股的樣本公司R&D投入低，沒有很好地發(fā)揮國有股對裝備制造業(yè)上市公司研發(fā)支出強度所產(chǎn)生的積極影響，究其原因可能是含國有股的樣本公司更加缺乏R&D投入的激勵。模型5中，高管持股的系數(shù)為0.0309，符號與假設(shè)（4）相同，然而無法通過顯著性檢驗。模型6包括所有變量，被解釋變量CR5、CR52、ER、SHS、EXO的系數(shù)依次為0.0572、-0.0710、0.0025、0.0333和0.0274，符號與之前保持一致，但只有SHS的系數(shù)在5%的水平下顯著，其余系數(shù)無法通過顯著性檢驗。

四、結(jié)論與建議

本文以563家裝備制造業(yè)上市公司為樣本，考察了股權(quán)結(jié)構(gòu)（股權(quán)集中度與股權(quán)性質(zhì)）對裝備制造企業(yè)自主創(chuàng)新的影響。通過實證研究，得出以下基本結(jié)論：（1）股權(quán)集中度與研發(fā)支出強度存在“倒U型”關(guān)系，且就樣本數(shù)據(jù)而言，當前五大股東持股百分比之和處于41.2%左右時，研發(fā)支出強度最大。（2）股權(quán)制衡與研發(fā)支出強度存在正相關(guān)關(guān)系，但并不具有統(tǒng)計上的顯著性。（3）從數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計分析來看，含國有股（包括國家股和國有法人股）的樣本公司研發(fā)支出強度無論是均值（0.0495）和中位數(shù)（0.0385），都低于不含國有股的均值（0.0517）和中位數(shù)（0.0393）;從回歸分析結(jié)果來看，國有股比例與研發(fā)支出強度正相關(guān)，但顯著性水平較低，僅為10%，盡管國有股比例會對研發(fā)支出強度產(chǎn)生積極影響，但含國有股的樣本公司R&D投入比較低，究其原因可能是含國有股的樣本公司更加缺乏R&D投入的激勵。（4）使經(jīng)營者擁有剩余索取權(quán)會對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生積極影響，但不具有統(tǒng)計上的顯著性。

針對以上結(jié)論，得出加大裝備制造企業(yè)研發(fā)支出強度，提升自主創(chuàng)新能力的政策建議：（1）裝備制造企業(yè)應(yīng)該對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，既要防止高度集中，也要避免過于分散。樣本公司股權(quán)集中度的均值為55.66%，明顯高于最優(yōu)水平（41.2%），因而降低股權(quán)集中度是重點，其中提高非流通股的流通性是重要有效路徑。（2）在裝備制造企業(yè)中，建立有效的股權(quán)制衡機制?！耙还瑟毚蟆比菀桩a(chǎn)生顯著的塹壕效應(yīng)，即大股東憑借對企業(yè)的控制權(quán)獲取隱性收益，從而侵害小股東利益。大股東之間若是彼此相互制約，可能使企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督更為有效，從而有效解決企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新中的代理問題。（3）適當提高國有股的比例，含國有股的裝備制造企業(yè)要建立有效的激勵機制，發(fā)揮國有股東對裝備制造企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的積極作用。（4）強化對經(jīng)營者的激勵與約束力度，積極推行高管股權(quán)激勵計劃，適當加大裝備制造企業(yè)高管持股比例，形成鼓勵創(chuàng)新的內(nèi)部環(huán)境。

參 考 文 獻

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[責任編輯 國勝鐵]

Influence of Shareholding Structure on the Innovative Input of State Owned Equipment Manufacturing Enterprise

LI Shi-mei，ZHANG Qian

（School of Economics， Jilin University， Changchun， Jilin 130012， China）

Abstract： This article analyzes the relationship between shareholding structure and R&D input of equipment manufacturing enterprise theoretically and empirically， emphasizing the influence of shareholding structure on the intensity of developing expenditure and the further influence on the innovative promoting ability of equipment manufacturing enterprise. The study shows that： 1 there is an inverted “U” relationship between the degree of concentration of shareholding and the intensity of the expenditure of developing; 2 there is a positive relation between stock right and right of requirement for the surplus of the proprietor， but not conspicuous statistically; 3 there is a positive influence of the proportion of state owned stock on the intensity of expenditure of developing， but the R&D input of sample company holding state owned stock is low， showing its lack of impetus. The conclusion is that there is a great influence of the adjustment of shareholding structure on the expenditure intensity of enlarging development and promoting innovative ability of equipment manufacturing enterprise.

Key words： shareholding structure， equipment manufacturing enterprise， degree of concentration of shareholding， nature of stock right