孫楠

內(nèi)部控制對(duì)非效率投資的抑制作用研究綜述

孫楠

摘要：如何抑制企業(yè)的非效率投資已成為學(xué)術(shù)界和理論界的關(guān)注熱點(diǎn)，本文通過回顧非效率投資和內(nèi)部控制的相關(guān)研究，試圖厘清內(nèi)部控制抑制非效率投資的機(jī)理與途徑。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部控制；非效率投資；綜述

一、引言

投資作為公司重要財(cái)務(wù)決策之一，不僅與公司的自身發(fā)展休戚相關(guān)，更關(guān)乎到國家宏觀經(jīng)濟(jì)的整體走勢(shì)。高效率的投資可以提升企業(yè)的資金使用效率、綜合競爭能力和整體價(jià)值，同時(shí)為國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供助力。然而投資失敗也會(huì)帶來慘重的經(jīng)濟(jì)后果，失敗的投資決策會(huì)將上市公司“套牢”，公司遭受重創(chuàng)的同時(shí)也損害了中小投資者的利益?，F(xiàn)有的一系列研究表明，我國上市公司普遍存在著非效率投資行為（張純、呂偉等，2009），并且投資效率不高（姜付秀等，2009）。同時(shí)非效率投資會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值下降和財(cái)務(wù)危機(jī)，都為各界關(guān)注企業(yè)的非效率投資敲響了警鐘。

針對(duì)如何抑制企業(yè)的非效率投資，國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)從提高公司治理水平、提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量以及改善代理關(guān)系等角度進(jìn)行了大量的研究。有效的內(nèi)部控制可以通過一系列制度安排來提高企業(yè)經(jīng)營效率，促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略，并給投資者帶來顯著的利益（李萬福等，2011）。投資是企業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營和戰(zhàn)略目標(biāo)的重要環(huán)節(jié)，有效的內(nèi)部控制為保障企業(yè)目標(biāo)的最終實(shí)現(xiàn)，理應(yīng)會(huì)對(duì)企業(yè)的投資行為產(chǎn)生影響。除此之外，我國的內(nèi)部控制審計(jì)制度也更加規(guī)范和完善。有關(guān)部門更希望在相關(guān)政策的指導(dǎo)下，上市公司能夠重視自身內(nèi)部控制建設(shè)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營和戰(zhàn)略目標(biāo)，進(jìn)而為宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的發(fā)展提供保障。

二、非效率投資的動(dòng)因研究

（一）融資約束

Jaffee & Russel（1976）認(rèn)為企業(yè)在債務(wù)融資時(shí)與債權(quán)人存在信息不對(duì)稱的現(xiàn)象，作為信息劣勢(shì)方的債權(quán)人會(huì)提出更多的貸款約束條件，從而導(dǎo)致企業(yè)被迫放棄凈現(xiàn)值大于零的投資項(xiàng)目，從而投資不足。Fazzari et al. （1988）依據(jù)信息不對(duì)稱理論提出了融資約束假說，實(shí)證檢驗(yàn)了投資現(xiàn)金流敏感性在信息成本不同的企業(yè)之間的差異，證明了企業(yè)融資約束程度與投資現(xiàn)金流敏感性正相關(guān)。在此基礎(chǔ)上的研究得出較為一致結(jié)論：即當(dāng)企業(yè)面臨較強(qiáng)融資約束時(shí)，其投資現(xiàn)金流敏感性較強(qiáng)。

國內(nèi)方面，馮?。?999）的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)內(nèi)部現(xiàn)金流量是影響企業(yè)投資決策的重要因素，企業(yè)在面臨融資約束時(shí)這種影響更加顯著。魏鋒和劉星（2004）結(jié)果支持融資約束與投資現(xiàn)金流敏感性顯著正相關(guān)。除上述文獻(xiàn)，融資約束會(huì)影響企業(yè)投資行為，該結(jié)論同時(shí)得到國內(nèi)不少文獻(xiàn)的支持。

（二）代理沖突

信息不對(duì)稱的存在，同時(shí)會(huì)產(chǎn)生委托代理問題（Jesen，1986），進(jìn)而對(duì)企業(yè)的投資行為產(chǎn)生影響。國外研究中，針對(duì)第一類股東和經(jīng)理人的第一類代理問題，Jesen （1986）指出兩權(quán)分離情況下，高管會(huì)構(gòu)建“個(gè)人帝國”，進(jìn)而過度投資。Shleifer & Vishny（1989）研究表明管理者偏好投資專長領(lǐng)域，但這種投資并非會(huì)提升企業(yè)價(jià)值。之后不少研究均驗(yàn)證了管理層在投資決策中存在著明顯的個(gè)人利益動(dòng)機(jī)，從而降低了企業(yè)的投資效率（Lundstrum，2002；Bertrand & Mullainathan，2003；Aggarwal & Samwick，2006）。針對(duì)第二類代理問題，Shleifer & Vishny （1989）指出隨著股權(quán)集中的提高，大股東參與公司治理的動(dòng)力增強(qiáng)，有利于抑制管理者的非效率投資行為。之后的研究也證實(shí)，大股東的掏空動(dòng)機(jī)會(huì)體現(xiàn)在投資行為上，導(dǎo)致了企業(yè)的投資非效率。

國內(nèi)何金耿和丁加華（2001）研究發(fā)現(xiàn)我國上市公司中的經(jīng)理機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)導(dǎo)致企業(yè)高額利潤留存，進(jìn)而引發(fā)過度投資問題。辛清泉等（2007）實(shí)證檢驗(yàn)了企業(yè)在進(jìn)行資本投資時(shí)，高管薪酬可以起到一定的治理作用。研究發(fā)現(xiàn)：就上市公司整體而言，過低的高管薪酬會(huì)導(dǎo)致非效率投資，其中會(huì)明顯導(dǎo)致過度投資，但對(duì)投資不足的證據(jù)不明顯。唐雪松等（2007）以滬深2000-2002年上市公司為研究對(duì)象，指出我國上市公司存在代理理論下的過度投資行為。楊華軍、胡奕明（2007）同樣發(fā)現(xiàn)了該類現(xiàn)象。

三、內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果研究

（一）內(nèi)部控制與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量

高質(zhì)量會(huì)計(jì)信息可以幫助管理層識(shí)別投資機(jī)會(huì)、緩解股東與管理層的信息不對(duì)稱以及減輕企業(yè)面臨的融資約束，從而抑制企業(yè)非效率投資（Bushman & Smith，2001；Healy & Palepu，2001；Biddle et al.，2009；Chen et al.，2011；李青原等，2009；劉慧龍等，2014）。上述國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)企業(yè)非效率投資影響的研究表明，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量已成為抑制企業(yè)非效率投資的 重要途徑。

SOX法案實(shí)施后，國外研究者針對(duì)內(nèi)部控制對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量有著豐富的研究。Ashbaugh-Skaife et al.（2008）以內(nèi)部控制缺陷作為內(nèi)部控制質(zhì)量的替代變量，發(fā)現(xiàn)報(bào)告內(nèi)部控制缺陷的公司具有較低的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，此外還發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷得以修正之后其應(yīng)計(jì)質(zhì)量也有所增加。Chan et al.（2008）以SOX法案404條款頒布后上市公司的數(shù)據(jù)為依據(jù)，發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)部控制缺陷的公司相比于配對(duì)公司有著顯著的盈余管理行為。Goh & Li （2011）以存在內(nèi)部控制缺陷的公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)部控制缺陷的公司具有較低的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性。

國內(nèi)方面，大部分研究肯定了高質(zhì)量的內(nèi)部控制往往對(duì)應(yīng)著更高的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。齊保壘等（2010）在控制公司特征后發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷的公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性顯著低于不存在內(nèi)部控制缺陷的公司。佟巖和徐峰（2013）同樣發(fā)現(xiàn)高水平的內(nèi)部控制可以抑制管理層的盈余操縱動(dòng)機(jī)，從而降低盈余信息的錯(cuò)報(bào)概率，進(jìn)而提高盈余質(zhì)量。然而，也有部分研究指出內(nèi)部控制并沒有提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。張國清（2008），發(fā)現(xiàn)擁有高質(zhì)量內(nèi)部控制的上市公司并沒有對(duì)應(yīng)著高質(zhì)量的盈余信息，進(jìn)一步考慮內(nèi)部控制有效性水平的改善，也并沒有對(duì)應(yīng)著會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的改善。

（二）內(nèi)部控制與融資約束

融資約束是導(dǎo)致企業(yè)投資不足的原因之一?；谌谫Y約束的大量研究表明：銀企關(guān)系（羅付巖，2013；張曉玫等，2013；翟勝寶，2014）、會(huì)計(jì)信息質(zhì)量（周春梅2009；劉紅霞和索玲玲，2011）、非財(cái)務(wù)信息披露（程新生等，2012）都會(huì)一定程度上緩解信息不對(duì)稱導(dǎo)致的融資約束，抑制了企業(yè)的非效率投資。與此同時(shí)，高質(zhì)量內(nèi)部控制能否緩解企業(yè)的融資約束，也受到了國內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注。

國外學(xué)者Wilfert（2005）的研究發(fā)現(xiàn)，較低的內(nèi)部控制有效性會(huì)增加權(quán)益資本的融資成本。Ashbaugh-Skaife et al.（2009）研究發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)部控制缺陷的公司會(huì)導(dǎo)致投資者評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)增加從使公司面臨更高的權(quán)益資本成本。Kim et al.（2011）對(duì)薩班斯法案404條款后內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)債務(wù)成本的影響進(jìn)行了更細(xì)致的研究，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制存在缺陷的公司貸款利差更高，同時(shí)債權(quán)人者會(huì)對(duì)內(nèi)部控制薄弱的公司提出更嚴(yán)格的貸款條款。Beneish et al.（2008）對(duì)內(nèi)部控制缺陷的披露進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)不管是公司股票的價(jià)格還是企業(yè)融資的成本，在內(nèi)部控制缺陷披露前后都沒有明顯的差別。

國內(nèi)方面，楊德明和馮曉（2011）實(shí)證研究了銀行貸款、債務(wù)期限與上市公司內(nèi)部控制之間的關(guān)系，證明銀行能在一定程度上辨識(shí)上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量，內(nèi)部控制質(zhì)量高的公司能獲得更多的長期貸款、更長的貸款期限，但銀行無法識(shí)別民營上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量，僅能識(shí)別國有上市公司的內(nèi)部控制質(zhì)量。李曉慧和楊子萱（2013）發(fā)現(xiàn)當(dāng)上市公司的內(nèi)部控制有效性水平較高時(shí)，債權(quán)人對(duì)企業(yè)的約束條件也會(huì)相對(duì)較少，原因是債務(wù)人會(huì)有更高的“保護(hù)”信號(hào)感知。王藝霖和王愛群（2014）在研究內(nèi)部控制缺陷披露對(duì)企業(yè)權(quán)益成本影響的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步考慮內(nèi)部控制審計(jì)的影響。研究結(jié)論指出：上市公司披露內(nèi)部控制缺陷和進(jìn)行內(nèi)部控制審計(jì)都會(huì)顯著降低其權(quán)益成本，并且內(nèi)部控制審計(jì)會(huì)強(qiáng)化內(nèi)部控制缺陷披露對(duì)權(quán)益成本的作用。該結(jié)論在王藝霖（2014）年針對(duì)債務(wù)資本成本的研究中，同樣被得到驗(yàn)證。

四、內(nèi)部控制對(duì)非效率投資的抑制作用研究

近年才開始有學(xué)者直接研究內(nèi)部控制與企業(yè)非效率投資間的關(guān)系，并逐漸得出較為一致的結(jié)論。國內(nèi)李萬福（2011）利用2007至2008年A股主板上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)，首次進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)：公司在可能面臨投資過度或投資不足的情況時(shí)，企業(yè)的內(nèi)部控制質(zhì)量越低，這種現(xiàn)象則會(huì)進(jìn)一步加劇，并指出內(nèi)部控制建設(shè)是提高公司投資效率的重要途徑。方紅星和金玉娜（2013）的研究指出內(nèi)部控制會(huì)對(duì)企業(yè)的非效率投資產(chǎn)生抑制作用，并進(jìn)一步指出內(nèi)部控制主要抑制的是低水平的操作性非效率投資。孫慧和程柯（2013）以2009-2011年我國滬深兩市的國有公司樣本，指出內(nèi)部控制質(zhì)量的提高，可以顯著改善國有公司的投資效率。干勝道和胡明霞（2014）以2009-2011年我國A股國有上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制會(huì)顯著抑制企業(yè)的過度投資，但其抑制作用會(huì)受制于管理層權(quán)力。總體上看，現(xiàn)階段國內(nèi)學(xué)者的結(jié)論支持高質(zhì)量內(nèi)部控制對(duì)非效率投資的抑制作用。

五、總結(jié)與建議

通過對(duì)非效率投資動(dòng)因、內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果以及內(nèi)部控制對(duì)非效率投資的抑制作用的研究進(jìn)行回顧，不難發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制可以通過提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量、緩解融資約束以及自身的制度安排抑制企業(yè)的非效率投資，提高企業(yè)投資效率。因此內(nèi)部控制水平的提升應(yīng)引起上市公司以及外部投資者的重視。

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（作者單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院）