羅夏 王子南

摘要：本文選取某省18家在主板的上市公司作為研究樣本，基于2004-2013年的數(shù)據(jù)，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。本文運(yùn)用國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)提取指標(biāo)，作為研究變量，建立用于實(shí)證研究的統(tǒng)計(jì)模型，運(yùn)用stata統(tǒng)計(jì)軟件，對(duì)所建立的模型進(jìn)行回歸分析。研究結(jié)論表明：企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間呈正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間亦呈正相關(guān)關(guān)系。

關(guān)鍵詞：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)營(yíng)績(jī)效；經(jīng)營(yíng)杠桿；財(cái)務(wù)杠桿

1.引言

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)越來越激烈，企業(yè)破產(chǎn)、被迫重組或被收購(gòu)的現(xiàn)象也越來越普遍，企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越來越重視。由于企業(yè)績(jī)效與風(fēng)險(xiǎn)有著緊密的聯(lián)系，良好的企業(yè)績(jī)效需要以有效的風(fēng)險(xiǎn)控制作為保證。從微觀角度講，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)存在于企業(yè)的財(cái)務(wù)活動(dòng)中，如融資決策會(huì)引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，投資決策又會(huì)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，研究企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系，并結(jié)合某省實(shí)際來探討如何實(shí)現(xiàn)企業(yè)的最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)管理，具有重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。

因此，本文主要針對(duì)企業(yè)績(jī)效與風(fēng)險(xiǎn)，以某省在主板的上市公司2004-2013年的數(shù)據(jù)作為樣本，通過相關(guān)性研究及回歸分析研究企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的相關(guān)性，從而為企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理提供理論指導(dǎo)與實(shí)務(wù)借鑒，使公司的價(jià)值最大化。

2.研究假設(shè)

假設(shè)1：企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2：企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間呈正相關(guān)關(guān)系。

3.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的研究設(shè)計(jì)

3.1研究變量

①被解釋變量是總資產(chǎn)收益率（ROA），為經(jīng)營(yíng)績(jī)效的研究變量?？傎Y產(chǎn)收益率反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

②解釋變量為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究變量。本文運(yùn)用杠桿分析法，以經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）度量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)?，?jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=邊際貢獻(xiàn)總額/息稅前利潤(rùn)=（息稅前利潤(rùn)+固定成本總額）/息稅前利潤(rùn)。由于固定成本總額不易獲取具體數(shù)據(jù)，故本文將主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)代替邊際貢獻(xiàn)總額，即經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)/（稅前利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用）。同時(shí)，本文以財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）度量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，即財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/稅前利潤(rùn)=（稅前利潤(rùn)+財(cái)務(wù)費(fèi)用）/稅前利潤(rùn)。

考慮到影響企業(yè)績(jī)效的因素眾多，故本文引入微觀上影響企業(yè)績(jī)效的控制變量，即公司規(guī)模（SIZE）、公司成長(zhǎng)性（GROWTH）。公司規(guī)模=ln資產(chǎn)總額，即資產(chǎn)期末總額的自然對(duì)數(shù)。公司成長(zhǎng)性=（資產(chǎn)期末總額-資產(chǎn)期初總額）/資產(chǎn)期初總額。

3.2樣本選取

截至目前，某省共有30家上市公司，根據(jù)證監(jiān)會(huì)將我國(guó)上市公司行業(yè)分13門類，某省上市公司占了7類。本文研究對(duì)象是某省發(fā)行在A股的上市公司，其中不包括ST上市公司、S*ST上市公司和金融業(yè)的公司。因?yàn)榻鹑跇I(yè)具有特殊性，因此本文將此剔除。最終，選取18家上市公司作為研究樣本，共計(jì)162個(gè)年度觀測(cè)值。

4.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的實(shí)證分析

基于回歸變量的定義，以經(jīng)營(yíng)績(jī)效變量“總資產(chǎn)收益率”為被解釋變量，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變量“經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)”及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變量“財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)”為解釋變量，由此建立多元線性回歸模型：

ROA=α0+α1×DOL+α2×DFL+α3×SIZE+α4×GROWTH+ζ其中：α0為常數(shù)項(xiàng)；α1、α2、α3、α4分別為各解釋變量的回歸系數(shù)；ζ為誤差項(xiàng)，反映除了DOL、DFL、SIZE、GROWTH對(duì)ROA的線性關(guān)系之外，其他因素對(duì)ROA的影響。該模型主要用于考察經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)績(jī)效的綜合影響。

從上述的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，在一定的程度上了支持了本文的研究假設(shè)1。我們認(rèn)為，在銷售量達(dá)到損益平衡點(diǎn)時(shí)，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生正影響，此時(shí)經(jīng)營(yíng)杠桿變化與企業(yè)績(jī)效同方向變化。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系，支持了本文的研究假設(shè)2。由財(cái)務(wù)杠桿理論可知，企業(yè)總資產(chǎn)收益率大于債務(wù)利息率，財(cái)務(wù)杠桿作用使得資本收益由于負(fù)債經(jīng)營(yíng)而絕對(duì)值增加，從而使得投資收益率大于企業(yè)債務(wù)成本。從回歸結(jié)果來看，樣本公司都能夠利用負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿作用，合理有效的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，提高自身的經(jīng)濟(jì)收益，使得總資產(chǎn)收益率大于債務(wù)利息率，有利于財(cái)務(wù)杠桿增加。

經(jīng)過實(shí)證分析可知，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)1成立；財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2成立。可能原因如下：

第一、本文用經(jīng)營(yíng)杠桿衡量企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)杠桿隨著固定成本的增大而增大。所選樣本公司均選自地處某省，受政策、經(jīng)濟(jì)環(huán)境及地域影響，企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本可能比發(fā)達(dá)地區(qū)高，因此使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大。在經(jīng)營(yíng)成本高的情況下，企業(yè)的銷售量未達(dá)到損益平衡點(diǎn)時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿會(huì)對(duì)企業(yè)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)影響，此時(shí)經(jīng)營(yíng)杠桿與企業(yè)績(jī)效反向變化。

第二、本文衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)是財(cái)務(wù)杠桿。一方面，從財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)角度分析，財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮正向效應(yīng)的條件是企業(yè)全部資金息稅前利潤(rùn)率高于負(fù)債利息率，此時(shí)權(quán)益資金的息稅前利潤(rùn)率高于全部資金息稅前利潤(rùn)率。但當(dāng)企業(yè)全部資金的息稅前利潤(rùn)率小于負(fù)債利息率時(shí)，負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)使權(quán)益資金的息稅前利潤(rùn)率下降，另外債務(wù)的還本付息負(fù)擔(dān)會(huì)使企業(yè)無(wú)利可圖。然而，財(cái)務(wù)杠桿受固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的影響，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和融資政策決定固定財(cái)務(wù)費(fèi)用。因此，可以認(rèn)為財(cái)務(wù)杠桿反映企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。

5.總結(jié)

本文通過將某省18家上市公司2004-2014年的數(shù)據(jù)作為實(shí)證樣本，基于其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的現(xiàn)狀，通過回歸分析，驗(yàn)證經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系。研究結(jié)論表明：企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間呈正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間亦呈正相關(guān)關(guān)系。本文的研究對(duì)于某省上市公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理具有一定的指導(dǎo)意義與實(shí)踐價(jià)值。但隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的逐漸成熟，上市公司的風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制也應(yīng)相應(yīng)成熟。風(fēng)險(xiǎn)并不會(huì)自動(dòng)消失，因此企業(yè)必須轉(zhuǎn)向由風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的績(jī)效管理，并保持連續(xù)性與穩(wěn)定性，既要兼顧公司的持續(xù)發(fā)展，又要考慮股東的投資回報(bào)。

本文可能存在以下不足：第一，本文的樣本規(guī)模存在局限性，在一定程度上可能影響到效度。第二，本文選取代表性的指標(biāo)相對(duì)較少的，有待完善。（作者單位：云南民族大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1]朱文莉、耿宏艷，上市房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系研究[J]，財(cái)會(huì)通訊，2011，（9）：100～102.

[2]徐莉萍，陳工孟，辛宇.控制權(quán)轉(zhuǎn)移、產(chǎn)權(quán)改革及公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之改進(jìn)[J].管理世界，2005，03：126-136.

[3]張繼德，鄭麗娜.集團(tuán)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理框架探討[J].會(huì)計(jì)研究，2012，12：50-54+95.

[4]齊永華，汽車產(chǎn)業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證研究[D]，上海：東華大學(xué)，2006.

[5]楊淑慧，滬深上市公司經(jīng)營(yíng)杠桿實(shí)證研究[D]，北京：中國(guó)海洋大學(xué)，2006.

[6]向德偉，論財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[J]，會(huì)計(jì)研究，1999，（4）：21～25.