在中國這樣的新興經濟體中，國家石油公司（下稱NOC）往往是支撐國民經濟快速發(fā)展的引擎，也肩負著維護國家能源安全的重任。

據(jù)埃森哲的數(shù)據(jù)，2002年至2012年期間，中國自然資源類海外并購有331宗，總金額為1350億美元，中國企業(yè)完成的資源類并購占到全球同類并購的31%。在中國企業(yè)的海外并購中，油氣資源并購支出比例約為66%，而且98.7%的海外并購是由三大石油國企——中國石油、中國石化、中國海油完成。

回顧中國NOC的“走出去”之旅，成就毋庸置疑，教訓也頗深刻。這些成就和教訓，都為今后中國NOC乃至其他企業(yè)繼續(xù)“走出去”提供了指南。

全球油氣并購趨勢

1998年8月，BP和阿莫科宣布了總價1100億美元的合并，開啟了“世紀大并購”的序幕，全球油氣上游并購此后進入活躍期。

1998年-2006年，全球油氣上游并購主要以公司整體并購為主;2007年以后，以資產為標的物的交易額超過以公司為標的物的交易額。從交易額上看，盡管NOC越來越活躍——2008年NOC的并購和主權財富基金的交易額達160億美元，較2007年增長近23%，但在全球油氣上游并購交易總金額中，僅占16%。

無論在并購頻率上，或者交易規(guī)模上，NOC都遠遠少于國際石油公司（下稱IOC），IOC才是并購市場的主導者，北美地區(qū)則一直是全球資產交易最活躍的地區(qū)。

2011年至2014年間，全球油氣上游并購市場出現(xiàn)很多新特點：

北美仍是全球上游資產并購最活躍的地區(qū)，全球超過半數(shù)的油氣上游并購在此交易;中亞—俄羅斯地區(qū)的并購一直活躍，雖然交易數(shù)量不多，但單筆交易規(guī)模較大;亞太地區(qū)的并購開始活躍，到2012年達到高峰，在2013年并購交易金額下降明顯，不過亞洲石油公司表現(xiàn)活躍，在本地區(qū)外收購資源的力度持續(xù)強勁;而非洲，尤其是東非，受到海上資源大發(fā)現(xiàn)的激勵，開發(fā)前景被投資者看好，并購交易無論是數(shù)量還是金額都在2013年發(fā)生了跳躍式增長。

從并購交易主體來看，全球各大IOC一直在賣資產，而以中國和俄羅斯為代表的NOC一直在買資產。在2008年之后的五年里，傳統(tǒng)的并購大戶、美國三大石油公司——ExxonMobil、Chevron和ConocoPhillips的并購投資分別為509億美元、82億美元和3億美元，同時共出售油氣資產419億美元，油氣資產交易凈值僅為90億美元。

同一時期，歐洲四大石油巨頭——BP、Shell、Total和Eni——也進入油氣資產減少的收縮調整期，收購資產總額為511億美元，出售資產為966億美元，油氣資產凈減少額高達455億美元，只有Total一家實現(xiàn)了油氣資產交易的凈增加，但凈增量僅為23億美元。而BP共收購了207億美元油氣資產，出售的資產為570億美元，資產交易凈值為負363億美元（為解決墨西哥灣漏油事件而出售資產，更加重了這一趨勢）。

究其原因，還是世界經濟艱難復蘇、石油需求低迷且國際原油價格震蕩。另外，IOC開始轉變發(fā)展方式，在效益理念下，不再過多地把追求產量增長作為主要目標，從規(guī)模擴張轉向注重價值增長，主動收縮調整，紛紛出手剝離成熟資產和非戰(zhàn)略區(qū)資產，由并購逐漸向對潛力區(qū)塊的勘探開發(fā)轉移。

相對于IOC的賣，NOC買的熱情更引人矚目。尤其是新興經濟體的NOC，依靠過去幾年的大力并購，大幅度提升了油氣產量、儲量等關鍵性指標。

在《石油情報周刊》發(fā)布的PIW50強的排行榜上，2012年到2013年前十個月的油氣公司凈并購額排名中，NOC包攬了前七名，俄羅斯的Rosneft以638億美元位列第一，中國海油（212億美元）、中國石油（169億美元）和中國石化（119億美元）緊隨其后，然后是馬來西亞的Petronas（67億美元）和印度的ONGC（56億美元）。

但是，不能簡單認為IOC成為賣方主力，就說明IOC走向衰落，而NOC成為買方主力，就說明NOC在走向輝煌。對于油氣上游并購市場的買賣力量轉換，更應客觀地從公司發(fā)展階段和資產效率等方面進行評價。

目前，IOC的重點在于集中力量整合現(xiàn)有資產，而NOC的核心任務則是通過在海外的跨越式擴張?zhí)嵘齼α?，二者不在同一個發(fā)展周期，資源量增長訴求和幅度不同，資源和資產的處置方式也不同。因為全球優(yōu)質區(qū)塊已被大量開發(fā)，目前市場上等待出售的油氣資源資產可能缺乏價值。NOC從IOC手中收購的資產，是優(yōu)是劣，尚待觀察。

中國油企海外并購20年

1993年，中國海油投資1600萬美元，從美國阿科國際油氣公司買下其印尼馬六甲區(qū)塊32.58%的權益（至今仍是該區(qū)塊的最大股東），標志著中國公司海外油氣上游收購的開端。

1998年到2001年期間，亞洲金融危機爆發(fā)，國際油價最低跌到10美元/桶上下，外國油氣公司調整戰(zhàn)略，出售資產;同期中國石油行業(yè)重組。

2002年，中國三大NOC完成內部整合與改制上市，開始了海外油氣上游并購的第一次高峰。2002年-2008年，中國公司完成海外油氣上游并購交易59宗，交易額約262億美元。

2009年是中國NOC實施“走出去”戰(zhàn)略的重要轉折期。一是2008年金融危機導致全球經濟急轉蕭條，國際油價大幅“跳水”，油氣資源價格相對走低，給中國石油公司帶來一定的并購機遇;二是主要西方國家出現(xiàn)政府債務危機，IOC對中國石油公司的態(tài)度由高度警惕轉為一定程度的合作;三是部分欠發(fā)達資源國政府對油氣資源管控程度有所放松，相對增加了中國石油公司“走出去”的空間;四是發(fā)展相對穩(wěn)定的中國經濟使得中國石油公司沒有后顧之憂。

2010年，中國公司海外并購金額接近300億美元，創(chuàng)歷史新高，占全球同期交易的20%。中國“三桶油”和中化集團，均有較大規(guī)模的收購行動。其中，中國石化并購金額超過140億美元，中國海油并購金額超過70億美元。

2011年，以中國石化為首的國內油氣公司在海外的并購金額仍然高達192.5億美元。中國公司收購的頁巖氣、油砂等非常規(guī)項目以及深海資產，占總收購金額的七成以上，投資地區(qū)也由傳統(tǒng)油氣資源集中的北非、中亞、南美，轉向北美和亞太地區(qū)。

2012年是中國公司海外油氣并購歷史性的一年，全年達成并購交易金額340億美元，成為全球石油公司中最大的海外油氣資產收購方。中國石油、中國石化、中國海油、中化、新疆廣匯等公司均有海外收購，特別是三大NOC，都有較大規(guī)模的資產收購活動。

2012年，中國石化達成交易金額72億美元，中國石油達成交易金額超過40億美元，而中國海油是當年并購規(guī)模最大的中國公司，全年并購金額214億美元，其中以194億美元收購加拿大的尼克森（Nexen）是自2005年收購優(yōu)尼科失敗后實施的第二次巨型并購。正是由于這筆巨額交易，使2012年成為中國公司海外油氣并購史上交易額最高的一年。

在收購地區(qū)分布和資產結構上，2012年中國石油公司海外并購呈現(xiàn)“以北美為主，多點開花”和“以非常規(guī)項目為主，海陸項目并舉”的特點。北美是中國石油公司最大并購目標區(qū)，占海外并購總金額比重超過70%。收購的資產主要是非常規(guī)項目，包括油砂和頁巖氣資產。

此外，澳大利亞越來越受到中國公司關注，“三桶油”在澳大利亞均有收購項目，主要是煤層氣和LNG項目。非洲一直是中國公司關注的重點地區(qū)，尼日利亞已成為中國石化最重要的海外生產基地之一。

2013年，中國石油公司海外并購依然活躍，但交易額較上年有所回落，達到222億美元，是繼2012年和2010年的歷史上第三高年份，也是當年全球并購市場上的最大買家。并購的目標，主要是資源前景好、潛力大的項目，集中在資源富集區(qū)和前沿領域的大型項目資產上，如里海、東非等。在這些大型項目中，中國公司多以小股東的身份參與，降低投資風險，另外也通過與大型IOC的合作來學習大型項目的管理經驗，提升管理水平和能力，形成了“小股權、大投資”的特點。

此外，更多民營和非石油資本開始參與海外油氣資產并購。正和股份、美都控股、長江投資和新時代能源等民營企業(yè)都開展了海外并購，總金額達到12億美元，創(chuàng)歷史最高水平，投資目標主要是北美頁巖油和重油資產。

但是，民營企業(yè)的海外油氣并購仍然在體量上不足以與“三桶油”相提并論。

根據(jù) PIW發(fā)布的數(shù)據(jù)，2009年至2013年10月，中國“三桶油”海外并購總額高達1097億美元（包含上下游資產）——中國石油275億美元、中國石化502億美元、中國海油320億美元，但同期僅出售了56億美元的油氣資產。

另根據(jù)IHS Herold咨詢公司的統(tǒng)計，2009年至2012年，有記錄金額的中國公司全球油氣資源并購交易共65宗，累計初始交易金額1041億美元，平均每宗16億美元，遠超過2002年-2008年平均每宗交易不足5億美元的水平。

2012年，“三桶油”海外油氣作業(yè)產量超過1.5億噸，其中權益油氣產量超過9000萬噸油當量;到了2013年，中國公司海外油氣權益產量首次突破1.1億噸。

中國式并購的特點

中國的海外油氣上游并購，歷來是由三大NOC主導，其并購支出合計占比約90%。中投公司、中信集團等非石油資本以及其他民營能源公司，無論是從并購的交易數(shù)量、交易額，都與三大NOC相距甚遠。因此，本文對中國公司海外油氣上游并購特點的分析以NOC為樣本。

1.并購交易額地區(qū)分布

中國企業(yè)的海外并購已涉及全球主要油氣資源區(qū)，形成了“以北美為主，多點開花”的局面。從交易額看，北美地區(qū)累計金額為440億美元，占比約33%;其次為南美238億美元，占比約18%;中亞俄羅斯（含中東）約215億美元，占比16%;非洲200億美元，占比約15%;亞太143億美元，占比約11%;歐洲和其他地區(qū)82億美元，占比約7%。這種地區(qū)分布是與資源類型密切相關的。

并購資產所在地區(qū)的政治、經濟環(huán)境的安全性，直接影響著中國公司海外業(yè)務的效率。2012年以來，一系列政治、安全與政策風險成為中國石油公司海外業(yè)務發(fā)展的最大障礙。中國公司通過并購進入較多的地區(qū)大多存在高政治風險，例如中東、非洲地區(qū)，政局不穩(wěn)，局部地區(qū)甚至爆發(fā)戰(zhàn)爭，給中國公司帶來嚴重的威脅。

2.并購資產類型

從油氣資源比例來看：以原油為并購目標的交易金額最高，原油交易988億美元，占比約75%;天然氣并購交易額為197億美元，占比約15%;石油天然氣混合型資產96億美元，占比7%;其他資產3億美元，占比約3%。但隨著天然氣時代的到來，以天然氣為并購目標的交易逐年增加——2000年以來的天然氣資源并購支出180億美元，占海外天然氣資產并購交易的91.37%。

從常規(guī)和非常規(guī)比例來看：非常規(guī)油氣資產金額最高，其中陸上非常規(guī)油氣資產約314億美元，占比24%，以非常規(guī)為主的多樣化油氣資產約221億美元，占比17%;其次為深水和淺水離岸油氣資產，約396億美元，占比30%;再次為陸上常規(guī)油氣資產，約339億美元，占比26%。總體而言，形成了“以非常規(guī)項目為主，海陸項目并舉”的特點。這也符合近幾年全球油氣資源勘探開發(fā)正由傳統(tǒng)的陸上油氣開采向海洋和陸上非常規(guī)資產轉變的趨勢。

但是，需要注意的是，2013年的全球油氣上游并購回歸到以常規(guī)油氣資產為主要交易對象，而且非常規(guī)資產并購中頁巖油的比重超過頁巖氣——北美天然氣價大幅走低，收購方出于公司盈利性的考慮。與此相比，中國公司大舉收購非常規(guī)油氣資產，盈利性風險增大。

從股權比例來看：購買股權的交易額為672億美元，占比最高，達51%;其次為整體收購公司的交易，約609億美元，占比46%;購買資產交易約37億美元，占比3%。中海油收購尼克森的單筆交易就達194億美元，如果不計此宗交易，則以公司為目標的整體收購的交易占比將下降至37%，因此可以說，中國公司的海外油氣并購以股權投資為主。

3.并購項目所處的開發(fā)階段

中國NOC海外并購項目中，在產和建設中油氣田的并購交易額最高，合計占比約95%。其中，在產油氣田交易約836億美元，占比63%;建設中油氣田406億美元，占比31%;風險勘探區(qū)塊64億美元，占比5%;其他項目12億美元，占比1%。

勘探的風險較大，對專業(yè)技術要求高，全球深海和非常規(guī)油氣開發(fā)以西方IOC為主導，這也正是中國NOC的弱項——自己鮮有獨立取得的重大油氣發(fā)現(xiàn)。雖然風險勘探區(qū)塊的交易初始金額相對較小，但后期勘探投入的規(guī)模較難掌控;而收購產油氣田則更容易預測和控制實際成本及收益。因此中國公司更多的是收購在產油田或參股合作，有降低投資風險的意義。但是，儲量落實程度越高，交易價值就越大，中國公司投資在產油田，甚至追逐“熱點”、“跟風”投資，就必須付出更高的資源溢價，這就弱化了投資的經濟性。優(yōu)劣對比，中國公司在海外油氣并購中必須在投資風險和投資收益的關系上尋求平衡。

4.遭遇資源民族主義

目前，全球“資源民族主義”抬頭。中國企業(yè)在海外大舉收購資源，引發(fā)了部分東道國的焦慮甚至恐慌（反觀我國在對待國外資本收購本國資源/企業(yè)時，也有類似的擔憂）。例如，一些東道國的輿論擔心賣掉的資源/企業(yè)的價值被低估、國家的資源命脈被中國買斷、國家安全受到了威脅，諸如此類。更有人宣揚我國在非洲的并購和投資是搞“新殖民主義”，助長了“中國威脅論”抬頭。

這其中的尷尬，是中國三大NOC的國有公司身份，曾有東道國喊出“歡迎中國資本，但不要中國政府的控制”的口號。三大NOC雖然都已經是跨國公司——盡管國際化還未達到其他跨國巨頭的水平，然而其身負多重經營目標，尤其是保障國內油氣供給這一利益訴求，更多的是體現(xiàn)國家意志——這使得三大NOC跨國經營時，常被批評為不夠市場化和全球化，政治色彩太濃。

5.并購準備不足，并購整合不力

中國石油公司的海外并購喜憂參半，成功的案例不少，但是出問題的并購也有。國際化經營能力不足，準備工作不細致、不到位，在不成功的案例中都有所體現(xiàn)。

NOC的并購理念，注重海外油氣作業(yè)產量、權益產量、收入規(guī)模、利潤總額等規(guī)模目標;而IOC更注重可銷售油氣產量、單位現(xiàn)金成本、每桶油當量凈利潤、折現(xiàn)后油氣資產的未來現(xiàn)金流價值等質量目標，影響海外并購后的經營效率。

中國公司管理層對國外的法律環(huán)境、經營環(huán)境、人文環(huán)境不夠熟悉，前瞻性戰(zhàn)略研究、地緣政治風險分析和投資風險預估不足，有時盲信國外咨詢機構的意見，經營方式的選擇沒有權衡復制母公司模式和本地化的風險，容易因勞工制度、環(huán)保制度等領域的合規(guī)性引起爭端，“學費”交得很多。

此外，中國石油公司普遍抱怨缺乏國際化人才。但是就三大NOC而言，并不缺人才，問題是沒有把人用好，這也涉及國有企業(yè)選人用人中存在的共性問題。

在后期整合中，中國公司的部分管理者對國內外文化沖突理解不夠，缺乏多元文化管理經驗，習慣于國內的管理思維和措施，欠缺帶領國際化團隊的能力，易激發(fā)矛盾，缺乏妥善的解決措施。

更新理念、調整戰(zhàn)略

當下， IOC正在實施“收縮發(fā)展”戰(zhàn)略，這值得中國三大NOC重視，必須謹慎面對所謂的“中國并購”時代。

實際上，中國石油公司也一直在自查自省，努力對上述不足之處做出改進。中國石油董事長周吉平在2013年指出：“大的不一定強，但強的一定大?！痹谌蛴蜌馍嫌尾①徸兓厔莸拇蟊尘跋拢袊凸镜暮Ｍ獠①徶芬矊⒊霈F(xiàn)一系列良性的變化。

1.海外并購理念將轉變

衡量海外并購發(fā)展是否成功，有多重指標，從三大NOC的年報和可持續(xù)發(fā)展報告中可以看出，增加的儲量和產量是并購的主要目標。這些指標與投資額的增長成正比，但是與股東回報和公司價值增長等指標的關系，卻沒有得到適當?shù)姆从场?/p>

今后，隨著公司體制改革的深入和經營水平的提高，中國石油公司在重視資源獲取的同時，也必將更加重視海外并購對公司盈利性指標的影響。這種并購理念的轉變，將促使中國石油公司的高管從“挖油郎”（油氣開發(fā)專家）升級到“石油大亨”（戰(zhàn)略投資專家），從資產運營升級到資本經營。

2.海外并購戰(zhàn)略將調整

海外并購理念的轉變，必將引發(fā)中國石油公司海外戰(zhàn)略的調整，更加注重前瞻性的產業(yè)研究、公司的發(fā)展戰(zhàn)略定位和海外并購的前期準備。戰(zhàn)略設計，也將不再是虛空的、無關痛癢的，而是對公司發(fā)展的方向和效率起到至關重要的、甚至是決定公司成敗的重要管理環(huán)節(jié)。

未來，NOC的“走出去”，是公司的商業(yè)行為，將過多的政治責任與公司的海外并購捆綁在一起，不一定會通過海外并購達成國家政治利益和公司經濟利益的雙贏。相反，二者可能會互相掣肘，都不得好。在商言商，公司再大也不是國家。石油公司更應發(fā)揮市場作用，用經濟手段解決經濟問題，少將經濟問題泛政治化。

隨著民營企業(yè)和非石油資本擴大海外油氣并購的規(guī)模，通過市場手段開展的競爭，將極大減弱國有資本的政策優(yōu)越性，在國有身份無法帶來競爭優(yōu)勢、反而會成為劣勢時，中國NOC在國際油氣上游并購市場上，應越來越突出自身的跨國公司身份，刻意淡化國企色彩。

中國NOC海外并購中，目前仍以參股投資為主，希望通過與外方合作，學習、提高自身的管理和技術水平，實現(xiàn)“干中學”。但是，這種學習未必能看清外國公司管理的全貌，而且，作為小股東，參與實際業(yè)務運作的程度也不高，學習的效果未必好。

下個階段，應側重于對外國公司的整體收購，全盤收入囊中然后消化吸收并吐出殘渣，如此才能真正理解跨國經營的本質，有效提升國際化水平。

3.公司資產將有進有出

資產買進能讓公司增值，資產賣出也能讓公司增值，賣出并不代表公司競爭力下降。沒有哪家公司可以只進不出。沒有新陳代謝，必然造成資源冗余，降低整體經濟效率。因此，不必太看重資產的買和賣，更不要太在乎公司在某些榜單上一時的排名。

20多年來，我國公司的海外油氣業(yè)務、資產規(guī)模不斷擴張，項目運營風險和挑戰(zhàn)也開始增大，優(yōu)化資產質量勢在必行。當下中國石油公司的并購以買入資產為主。下一個階段，理所當然是資產的整合重組，賣出資產是正常的，也是必要的。中國石油公司基本實現(xiàn)了全球資產布局，公司經濟利益與眾多地區(qū)、國家、社區(qū)的利益變化密切相關，公司資產的進進出出，應成為常態(tài)。

2014年6月至今的全球原油價格暴跌已經讓大手筆海外并購的中國石油公司感受到了投資的風險，但是也不能因此就一味指責海外并購敗家。公司要快速地壯大規(guī)模、升級發(fā)展，海外并購是一條有效的路徑。只是在這條路上，中國的石油公司還是受到發(fā)展階段、人才和經驗、經營理念和水平的限制，難免要吃些虧。油價下跌更應使公司的全球并購行為回歸經濟理性，客觀審視IOC的賣和NOC的買。中國的石油公司應以提高投資回報為并購前提，通過積極參與全球并購實現(xiàn)管理提升。

作者為中國海洋石油總公司經濟技術研究院研究員