劉冠德

內(nèi)容摘要：文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)證券化可謂從美國的戴維·鮑伊債券開始，歷經(jīng)十多年的發(fā)展，其證券化客體范圍逐漸擴(kuò)大，從音樂版權(quán)、電影作品再到足球電視轉(zhuǎn)播權(quán)等。不過就算從最早的鮑伊債券開始算起，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在發(fā)達(dá)國家的歷史也僅有十來年的時(shí)間，目前仍然還沒有形成產(chǎn)業(yè)化、規(guī)模化。本文嘗試回顧文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展歷程，并匯整出具有代表性的典型案例進(jìn)行回顧，以資我國建立相關(guān)制度時(shí)借鑒使用。

關(guān)鍵詞：文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè) 知識(shí)產(chǎn)權(quán) 證券化

美國文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)證券化發(fā)展歷程

美國華爾街作為世界上最著名的金融中心，美國銀行家對(duì)于金融創(chuàng)新充滿了想象力。在華爾街，流行著一句俗語：“只要你有現(xiàn)金流，就可以做成證券銷售”。在這種氛圍中，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化最先在美國出現(xiàn)并不足為奇。在美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展歷程中，鮑伊債券具有里程碑意義，鮑伊債券是第一樁知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化交易案。鮑伊債券的出現(xiàn)，把傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化原來僅局限于抵押住房貸款、汽車按揭貸款、信用卡貸款、應(yīng)收帳款等方面的應(yīng)用，向前推進(jìn)了一大步，首次將知識(shí)產(chǎn)權(quán)納入證券化的視野，開始了知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的新紀(jì)元。

在美國，雖然是以音樂產(chǎn)業(yè)證券化的案件數(shù)量最多，但規(guī)模最大的并不是音樂產(chǎn)業(yè)，而是電影產(chǎn)業(yè)。深究其原因，在于電影產(chǎn)業(yè)有著龐大的資金需求，電影作品能夠產(chǎn)生大量可預(yù)測的、可清楚定義的、相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。而電影產(chǎn)業(yè)的資金結(jié)構(gòu)通常由少數(shù)賣座影片來對(duì)其他影片提供資金，藉由各種投資組合來緩和收益的波動(dòng)，因此適合發(fā)行證券化商品來籌募更多資金。例如，“夢(mèng)工廠”、“環(huán)球制片公司”、“21世界?？怂构尽?、“Village Roadshow”等電影公司都先后進(jìn)行過證券化融資。

商標(biāo)品牌的證券化規(guī)模雖然還趕不上音樂產(chǎn)業(yè)與電影產(chǎn)業(yè)，但是近年來也有著重要的發(fā)展。其中尤為典型的是2003年的Guess商標(biāo)證券化案。

相對(duì)而言，專利證券化的發(fā)展過程較為緩慢，到目前為止，僅有兩樁專利證券化案，且主要是集中在藥物專利上。這兩樁專利證券化交易案中，最終以一樁成功、一樁失敗告終。專利證券化案例會(huì)較少的原因，有人認(rèn)為主要應(yīng)當(dāng)歸結(jié)為“專利證券化周期較長，需要同時(shí)精通金融和醫(yī)藥兩方面的專門人才的介入，而這些人才目前還很欠缺”這一原因。也有人認(rèn)為主要在于：“專利許可交易許可人與被許可人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不同理解，以及許可交易結(jié)構(gòu)本身，都對(duì)證券化交易產(chǎn)生著決定性的影響。而絕大多數(shù)專利許可合同中許可費(fèi)的具體數(shù)額難以確定”。

知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化制度在美國發(fā)展了10多年，其規(guī)模逐漸擴(kuò)大。從1997年鮑伊債券開始，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的交易金額已從最初的僅3.8億美金，躍升至2000年的高達(dá)11.3億美金，交易總規(guī)模擴(kuò)大達(dá)20.4億美金。

美國文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)證券化的典型案例

美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過程中并沒有專門的立法，主要是在“證券法”（1993年）、“證券交易法”（1934年）、“投資公司法”（1940年）、“藍(lán)天法”等幾部主要法律支承的證券化制度法律框架下運(yùn)作，并出現(xiàn)迅速發(fā)展的趨勢。

（一）音樂資產(chǎn)證券化案例

1997年，英國超級(jí)搖滾歌星戴維·鮑伊（David Bowie）因卷入一場與政府的稅務(wù)糾紛而急需要現(xiàn)金。從20世紀(jì)60年代開始，鮑伊每年可以從其音樂作品的版權(quán)中獲得約100萬美元左右的版稅收入。為了協(xié)助鮑伊解決其所面臨的財(cái)務(wù)危機(jī)，戴維·普曼（David Pullman）幫助鮑伊進(jìn)行證券化融資。作為商業(yè)秘密，普曼（Pullman）集團(tuán)對(duì)于該證券化融資交易的具體結(jié)構(gòu)安排，從來沒有向外界披露過。外界所知道的，只是鮑伊將其1990年前發(fā)行的25張個(gè)人專輯、超過300首歌曲的版權(quán)轉(zhuǎn)讓給一個(gè)SPV（Special Purpose Vehicle，特別目的機(jī)構(gòu)），再由SPV向外發(fā)行了10年期利率7.9%，總額度為5500萬美金的債券，金融界因此將其稱之為鮑伊債券（Bowie Bonds）。這位曾因演唱“從天而降的人”（Man Who Fell to the Earth）而出名的搖滾巨星，成為第一個(gè)“將自己推銷出去的人”。

鮑伊債券成功發(fā)行后，在金融界引起巨大的轟動(dòng)。有些人認(rèn)為這一項(xiàng)融資將帶來金融界的變革，正如Roy Davis所說那樣：“今天，有許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為鮑伊債券是一場由無形資產(chǎn)替代有形錢幣、顛覆中央銀行完全控制金融體系的革命”；另一些人則認(rèn)為鮑伊債券只是個(gè)案，不可能推廣開來。其“新聞價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于實(shí)踐價(jià)值”。是什么使得充滿活力的、不可預(yù)知的搖滾樂文化與冰冷無情、清醒理智的融資技術(shù)能夠互相結(jié)合呢？鮑伊債券的最大意義在于開創(chuàng)了一種新的融資形式，這種形式可以將低成本融資與保留知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有權(quán)兩者結(jié)合起來，從而獲得最佳的融資效果。

（二）商標(biāo)證券化案例

對(duì)于商標(biāo)持有者來說，最適合進(jìn)行證券化的客體主要是體育俱樂部、大學(xué)、服裝設(shè)計(jì)者消費(fèi)者生產(chǎn)商和主流的娛樂公司。2002年8月，UCC融資公司（UCC Capital）為著名的女裝和鞋帽品牌Candie`s和Bongo設(shè)計(jì)了一樁2000萬美元的證券化交易。債券由Candie`s公司全資擁有的一家知識(shí)產(chǎn)權(quán)管理公司發(fā)行，期限為7年，固定利率7.93%。Candie公司利用籌集來的資金償清債務(wù)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模。穆迪（Moody）評(píng)級(jí)公司對(duì)于該債券給予的評(píng)級(jí)是Baa2投資級(jí)。

另一樁令人著迷的商標(biāo)證券化案是Guess Royalty Finance LLC交易案。這一交易案對(duì)于商標(biāo)證券化的發(fā)展具有重要的作用，為之后的商標(biāo)證券化交易設(shè)立了標(biāo)桿。

（三）電影作品證券化案例

美國的電影拍攝業(yè)極為發(fā)達(dá)，好萊塢的大片一向領(lǐng)導(dǎo)世界電影發(fā)展的潮流。但是好萊塢又是一個(gè)巨大的燒錢機(jī)器。好萊塢大片的拍攝常常需要投入巨額的資金，所以電影行業(yè)自然而然成為美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)最大的市場。1996-2000年，這一行業(yè)完成了近79億美元的證券化業(yè)務(wù)，相關(guān)業(yè)務(wù)主要來自電影制作領(lǐng)域，尤其是幾家主要的片場，如福克斯、派拉蒙、索尼、夢(mèng)工廠、華納兄弟、環(huán)球等。這一領(lǐng)域之所以交易多、金額大，主要在于該領(lǐng)域進(jìn)行證券化交易是可以得到多種混合資產(chǎn)的支持。endprint

在電影版權(quán)證券化案中，最著名的就是夢(mèng)工廠證券化融資案。夢(mèng)工廠是由導(dǎo)演斯皮爾伯格、格芬出資建立的一個(gè)攝影棚。夢(mèng)工廠的第一樁證券化交易發(fā)生在1997年，當(dāng)時(shí)夢(mèng)工廠將14部影片打包進(jìn)行融資。2002年8月26日，夢(mèng)工廠攝影棚又將其現(xiàn)有以及未來拍攝的電影作品進(jìn)行打包發(fā)行證券，共融資10億美元，這是夢(mèng)工廠的第三次證券化融資。

（四）軟件作品證券化案例

2005年上半年，美國出現(xiàn)了首例100%軟件證券化融資案例，該交易案系由Tideline capital公司設(shè)計(jì)。Tideline公司是一家專門為軟件公司提供融資服務(wù)的公司，其總部設(shè)在美國舊金山市。Tideline公司發(fā)起一個(gè)商業(yè)融資計(jì)劃，與全美最主要的200家大型軟件銷售商建立合作伙伴關(guān)系。根據(jù)軟件購買者的融資需要，為其提供融資服務(wù)。Tideline幫助軟件銷售商與購買者進(jìn)行談判，然后向購買者提供貸款，購買軟件。隨后Tideline將對(duì)貸款者的應(yīng)收款項(xiàng)轉(zhuǎn)讓給Tideline設(shè)立的SPV，由該SPV創(chuàng)造不同種類的各式證券在證券市場上進(jìn)行銷售。并用軟件購買者償還的款項(xiàng)支付證券持有者的本息。

Tideline構(gòu)建了一個(gè)數(shù)額達(dá)1億美元的資產(chǎn)池。當(dāng)資產(chǎn)池中的應(yīng)收帳款一旦達(dá)到該數(shù)額時(shí)，Tideline就將該資產(chǎn)池打包發(fā)行證券。然后，Tideline可以進(jìn)行下一期的資產(chǎn)融資證券的銷售。這些應(yīng)收款項(xiàng)通過證券市場上的ABS獲得滾動(dòng)資金。證券化融資的收入用于資助更多的交易，通過這種滾動(dòng)的模式，Tideline與其客戶能夠獲得持續(xù)的融資能力。

美國文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)證券化制度的完善

在美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的歷程中，成文法的修訂，如“統(tǒng)一商法典”（UCC）第9條擔(dān)保登記的修訂等，與法院的一系列判決，如在Days Inn案中破產(chǎn)法院確定的“核心資產(chǎn)”原則等，在知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展中起了很大的作用?！敖y(tǒng)一商法典”（UCC）第9條是關(guān)于擔(dān)保登記的有關(guān)規(guī)定。

根據(jù)舊的第9條規(guī)定對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行擔(dān)保登記時(shí)，常常會(huì)與聯(lián)邦知識(shí)產(chǎn)權(quán)法的有關(guān)規(guī)定產(chǎn)生沖突。這在很大程度上阻礙了知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資的進(jìn)程，為此UCC常設(shè)修訂委員會(huì)（The Permanent Editorial Board）從1990年開始研究如何對(duì)舊的第9條進(jìn)行修訂。并設(shè)立修訂委員會(huì)專門負(fù)責(zé)。2001年全美50個(gè)州與哥倫比亞特區(qū)都通過了新修訂的第9條。新修訂的第9條力圖在擔(dān)保登記與聯(lián)邦知識(shí)產(chǎn)權(quán)法之間進(jìn)行協(xié)調(diào)，這在很大程度上推動(dòng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資的發(fā)展。盡管新修訂的第9條沒有完全解決版權(quán)的擔(dān)保登記問題，但是起碼為這一問題的解決奠定了基礎(chǔ)。

另外，破產(chǎn)法院在Days Inn案中確立起來的“核心資產(chǎn)”原則對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化制度的發(fā)展產(chǎn)生了很大的影響。Days Inn是一家汽車旅館，其以商標(biāo)為基礎(chǔ)發(fā)行證券，融資近1.5億美元。不過當(dāng)Days Inn汽車旅館宣布破產(chǎn)時(shí)，其債務(wù)人對(duì)于SPV根據(jù)商標(biāo)許可使用費(fèi)發(fā)放的證券提出請(qǐng)求，要求將SPV的資產(chǎn)與Days Inn的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行合并。破產(chǎn)法院根據(jù)所謂的“核心資產(chǎn)”原則作出裁決，認(rèn)為該商標(biāo)應(yīng)當(dāng)被看作是Days Inn的核心資產(chǎn)，為了能夠有效地進(jìn)行破產(chǎn)重整，必須將該商標(biāo)納入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)范圍。盡管這一裁決后來因?yàn)殡p方的和解而撤銷，但是，這一案件中破產(chǎn)法院進(jìn)行的“核心資產(chǎn)”分析，對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化中信用評(píng)級(jí)方法產(chǎn)生了很大的影響，同時(shí)在該案中，破產(chǎn)法院根據(jù)“核心資產(chǎn)”原則將證券發(fā)行的基礎(chǔ)資產(chǎn)與破產(chǎn)人的其它財(cái)產(chǎn)進(jìn)行合并的做法，對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的發(fā)展產(chǎn)生了很大的影響?？梢哉fDays Inn案中確立的“核心資產(chǎn)”原則，成為知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)展的一道障礙。

在美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券制度發(fā)展的歷史中，以投資公司、信托公司、資產(chǎn)評(píng)估公司、專利許可費(fèi)協(xié)會(huì)等為主體的中介機(jī)構(gòu)，在其中起到了很大的推動(dòng)作用。以鮑伊債券為例，鮑伊債券之所以能夠得以成功發(fā)行，很大程度上應(yīng)當(dāng)歸功于戴維·普曼（David Pullman）的普曼（Pullman）集團(tuán)對(duì)該證券化融資交易的安排。這些中介機(jī)構(gòu)，如普曼集團(tuán)、Royalty Pharma、Morgan Stanley等，不僅提供設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)、設(shè)立SPV等服務(wù)，更為重要的是，還有效地解決了阻礙知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化過程中的許多技術(shù)性障礙。

美國是知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化發(fā)端最早的國家，綜觀知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化制度發(fā)展的10多年歷史，可以看出，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化制度首先在美國發(fā)端有其必然性。從20世紀(jì)80年代開始，一場以電子信息技術(shù)、生物技術(shù)為主導(dǎo)的新技術(shù)革命席卷了全球。美國是這次技術(shù)革命的發(fā)起者和主導(dǎo)者。從20世紀(jì)90年代開始，美國確立了“技術(shù)革命必須轉(zhuǎn)向增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的新方向”。美國率先進(jìn)入到知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，成為世界上最早走上由技術(shù)創(chuàng)新促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)展模式。

但是，在所有的金融創(chuàng)新中，最具創(chuàng)造力的莫過于“鮑伊債券”─這個(gè)以美國著名搖滾樂手命名的金融創(chuàng)新。在技術(shù)創(chuàng)新與金融創(chuàng)新的雙重作用下，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化最先出現(xiàn)在美國就顯得不足為奇了?？梢哉f，美國知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的歷程始終與知識(shí)經(jīng)濟(jì)的需要、金融創(chuàng)新的發(fā)展和先進(jìn)計(jì)算器網(wǎng)絡(luò)技術(shù)與資產(chǎn)評(píng)估的發(fā)展交織在一起。

從1997年鮑伊債券證券開始十年的時(shí)間內(nèi)，知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化在美國走過了一條萌芽、發(fā)展到逐漸成熟的過程，這一過程也是一個(gè)從探索到推廣、從設(shè)立專門的SPV到SPV長期化、從面向私募基金發(fā)行到尋求進(jìn)入華爾街市場的過程。從某種意義上說，這一過程實(shí)際上就是資本市場逐漸開始承認(rèn)知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值的過程，是對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的認(rèn)識(shí)從生產(chǎn)要素轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谫Y產(chǎn)的過程，是一個(gè)有效解決“公司知識(shí)產(chǎn)權(quán)財(cái)務(wù)難題”的過程。

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